上市公司財務(wù)治理與政府管制

[摘 要] 上市公司財務(wù)治理的政府管制作用受到發(fā)達國家較大關(guān)注，國內(nèi)關(guān)于公司財務(wù)治理層面的政府管制機制研究較少。本文基于“結(jié)構(gòu)-行為-績效”框架，分析上市公司財務(wù)治理管制的“結(jié)構(gòu)-行為-績效”內(nèi)涵與互動機制。

[關(guān)鍵詞] 上市公司;財務(wù)治理;政府管制;結(jié)構(gòu);行為;績效

doi : 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2010. 05. 019

[中圖分類號]F276.6 [文獻標(biāo)識碼]A [文章編號]1673 - 0194(2010)05 - 0041- 03

一、引 言

在上市公司治理中，管制一直受到較大關(guān)注。例如，美國在1934年《證券交易法》通過后，證券和資本市場的監(jiān)管就一直處于聯(lián)邦和地方的雙重監(jiān)管之下，聯(lián)邦的監(jiān)管占據(jù)主導(dǎo)地位[1]。美國證監(jiān)會擁有多種方式和手段對上市公司治理的規(guī)則產(chǎn)生作用，其權(quán)力和范圍包括信息披露等所有方面的公司治理內(nèi)容。就目前的治理框架而言，我國證監(jiān)會等職能部門對于市場的管制手段和管制強度明顯不足，遠遠不能適應(yīng)證券市場和公司發(fā)展的需要。上市公司是各方利益一致的共同體，在共同體內(nèi)部不同利益主體也存在著異質(zhì)性，在股東會、董事會和監(jiān)事會的內(nèi)部不同主體也存在著利益分歧，我國上市公司財務(wù)治理對這種異質(zhì)性重視不夠，在權(quán)利義務(wù)的制度安排方面存在很多疏漏。在公司內(nèi)部財權(quán)分配和制衡關(guān)系中，國家政府對公司的財務(wù)政策和財務(wù)行為進行規(guī)范，是不可避免的，特別是上市公司，涉及投資者較多，社會影響大，發(fā)達國家都有較多的嚴格約束。在中國，國有上市公司更是國家主體參與或控制，加之轉(zhuǎn)軌中的市場機制不完善，撇開國家政府研究財務(wù)治理問題，難以保證財務(wù)治理結(jié)構(gòu)合理，在實踐中會帶來不利后果。在上市公司財務(wù)治理機制中，自治和管制之間是互補和競爭的關(guān)系，我國的市場經(jīng)濟具有新興加轉(zhuǎn)軌的特征，市場機制、法院、政府、中介機構(gòu)在公司治理中還不能發(fā)揮充分的作用，市場的誠信文化還不完善，這些均對我國的上市公司治理產(chǎn)生重大影響[1]。國內(nèi)關(guān)于財務(wù)治理的研究，側(cè)重于從企業(yè)層面強調(diào)公平與財權(quán)配置，忽視公司財務(wù)治理層面的政府運作機制研究。本文基于“結(jié)構(gòu)—行為—績效”分析框架，分析上市公司財務(wù)治理管制的“結(jié)構(gòu)—行為—績效”影響和作用。

二、上市公司財務(wù)治理管制的“結(jié)構(gòu)—行為—績效”

在哈佛學(xué)派的分析框架中，產(chǎn)業(yè)組織理論由市場結(jié)構(gòu)、市場行為和市場績效這3個基本部分和政府的公共政策組成，其基本分析程序是按“市場結(jié)構(gòu)—市場行為—市場績效—公共政策”而展開，而且結(jié)構(gòu)、行為、績效之間存在著因果關(guān)系。本文基于哈佛學(xué)派的分析框架，從“財務(wù)治理結(jié)構(gòu)—管制行為—績效”視角分析上市公司財務(wù)治理管制。

1.上市公司財務(wù)治理結(jié)構(gòu)

上市公司財務(wù)治理結(jié)構(gòu)是利益相關(guān)者基于一組契約關(guān)系對公司財權(quán)的制度性安排。因此，財務(wù)治理結(jié)構(gòu)的主要內(nèi)容包括財務(wù)治理的主體、客體。

(1)基于利益相關(guān)者理論的公司治理研究摒棄了“股東至上”的單邊治理模式。按照利益相關(guān)者理論，企業(yè)財務(wù)控制權(quán)應(yīng)平等對待各利益相關(guān)者以及在財務(wù)方面建立恰當(dāng)?shù)闹卫斫Y(jié)構(gòu)。企業(yè)本質(zhì)上是各利益相關(guān)者締結(jié)的一組契約，而這組契約形成的物質(zhì)基礎(chǔ)是各利益相關(guān)者為企業(yè)投入的專用性資本[2]，包括股東和債權(quán)人投入的財務(wù)資本、經(jīng)營者和一般職工投入的人力資本、供應(yīng)商和客戶投入的市場資本、政府投入的公共環(huán)境和公共制度等。為保護投入了專用性資產(chǎn)的各利益相關(guān)者能從企業(yè)獲得諸如工資、獎金、利息、股利和稅收等報酬，政府須提供諸如法律制度、債務(wù)合同、勞資合同、商品交易合同、市場和企業(yè)章程等制度，對企業(yè)行為施加影響和約束，以保護利益相關(guān)者的產(chǎn)權(quán)權(quán)益，免遭他人和企業(yè)侵害，從而達到長期穩(wěn)定合作的目的。

(2)上市公司相機治理的主體是利益相關(guān)者。為應(yīng)對企業(yè)財務(wù)危機，上市公司財務(wù)相機治理機制就是在企業(yè)處于非正常經(jīng)營狀態(tài)下，通過建立一套有效的制度安排使受損失的利益相關(guān)者能夠掌握企業(yè)的財務(wù)控制權(quán)，以改變既定的利益分配格局[2]。相機治理機制內(nèi)容包括股東的相機治理、債權(quán)人的相機治理、政府的相機治理等，它取決于所有權(quán)的狀態(tài)依存性。主要表現(xiàn)在治理人對上市公司進行整頓，制訂恢復(fù)計劃，包括進行債務(wù)重組、公司未來現(xiàn)金流預(yù)測、償還借款的期限和規(guī)模、本息減免安排等，甚至可能替換經(jīng)營者，出售公司資產(chǎn)等。在通常情況下，財務(wù)治理的參與主體首先是股東，伴隨著企業(yè)的所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的分離，企業(yè)經(jīng)營者也成為了財務(wù)治理的主要參與者，當(dāng)企業(yè)資不抵債或無力清償?shù)狡趥鶆?wù)時，企業(yè)的財務(wù)控制權(quán)就轉(zhuǎn)移到債權(quán)人手中。對此，張維迎(1999)曾作過一個簡明扼要的分析:若企業(yè)處于“w+r

(3)上市公司財務(wù)治理的客體是財權(quán)，包括財務(wù)收益權(quán)、財務(wù)決策權(quán)、財務(wù)執(zhí)行權(quán)和財務(wù)監(jiān)督權(quán)等，并規(guī)定不同事項或狀態(tài)下的相應(yīng)財權(quán)配置或安排。有效地配置公司財務(wù)治理權(quán)是完善公司財務(wù)治理結(jié)構(gòu)和法人治理結(jié)構(gòu)的核心，是影響公司效率與效益、生存與發(fā)展的關(guān)鍵[3]。

2. 上市公司財務(wù)治理管制行為

(1)會計信息披露管制。公司財務(wù)治理機制發(fā)揮作用的前提是投資者要能夠充分地了解有關(guān)公司運作和價值的信息，會計信息披露便是公司治理機制發(fā)揮作用的重要基礎(chǔ)之一。公司的自愿披露建立在完備性企業(yè)契約和完全競爭性市場等假設(shè)之上，由于這些假設(shè)條件在現(xiàn)實中并不存在，即使是在市場效率較高的美國，也發(fā)生了安然、世通等公司的會計信息舞弊事件。所以，無論從理論上還是從實踐上看，強調(diào)政府在會計信息披露中的管制作用都非常必要[4]。特別地，在我國市場還不夠完善的條件下，充分發(fā)揮政府的管制作用，對于提高會計信息質(zhì)量、完善公司治理機制和提高證券市場效率都具有重要的現(xiàn)實意義。通過政府管制來保證公司向市場披露信息的真實，從而提高公眾對公平市場的信任，這將有利于加深市場化的程度。在上市公司財務(wù)治理的信息披露中，政府管制的目標(biāo)在于促使公司提供滿足各利益相關(guān)者參與公司治理所需的會計信息[5]。目前西方資本市場發(fā)達國家都建立了較完善的會計信息披露管制體系，并各具特色，其內(nèi)容主要包括管制法規(guī)、管制主體、管制內(nèi)容和手段等。

(2)對財務(wù)治理的委托代理行為進行管制。在委托代理中，政府要對利益相關(guān)者為自己利益而合謀的行為進行管制。然而，政府在對委托代理關(guān)系進行管制時要面臨信息不對稱問題，在管制委托代理關(guān)系中，被管制者處于信息優(yōu)勢，而政府卻處于信息劣勢。由于存在不對稱信息，效率與信息租金是一對共生的矛盾，在得到效率的同時，必然留給企業(yè)信息租金，而信息租金會帶來社會成本[6]。因此，可考慮引入相應(yīng)的激勵、協(xié)商機制來設(shè)計管制措施，在激勵被管制者不斷提高效率的同時，提高管制效率，實現(xiàn)政府的管制目標(biāo)[6]。

(3)當(dāng)公司內(nèi)部治理失衡，私力無法救濟時，司法介入就成了必要的制衡方式。司法介入公司財務(wù)治理表現(xiàn)為兩個方面的作用:若法院自由裁量權(quán)很大，其就會作為規(guī)則制定者，司法機制和公司內(nèi)部財務(wù)治理機制處于一個平臺上，也是競爭和互補的關(guān)系;若法院作用主要體現(xiàn)為糾紛的裁判者，其就為公司財務(wù)治理提供了司法保障。另一方面，當(dāng)公司因經(jīng)營狀況極度惡化而申請破產(chǎn)時，司法強制介入并主導(dǎo)公司治理，如財產(chǎn)處置、拍賣等。但須注意，我國現(xiàn)實社會存在司法不公的現(xiàn)象，司法介入公司治理可能是一個長期的過程[1]。

(4)政府托管。地方政府可采取托管上市公司的手段參與上市公司財務(wù)治理，推動上市公司的債權(quán)、股權(quán)重組工作;政府注入資金救贖陷入重大危機的上市公司，實施“安樂死”等。例如，按照我國上市公司管理的相關(guān)規(guī)定，當(dāng)上市公司陷入重大危機、股東大會和董事會不能正常履行職責(zé)、可能對社會穩(wěn)定造成重大影響時，其注冊地省級人民政府可以在一定期限內(nèi)對其組織實施托管。2008年美國金融危機中，為救贖陷入重大危機的“兩房”和花旗銀行等公司，美國政府采取托管和注資的辦法，主導(dǎo)或參與公司的財務(wù)治理。

3. 上市公司財務(wù)治理管制績效

市場績效是對經(jīng)濟主體實現(xiàn)其預(yù)定經(jīng)濟目標(biāo)或社會目標(biāo)的程度的一種度量，因此，對于績效的管制就在于為不同經(jīng)濟部門界定一個清晰的經(jīng)濟目標(biāo)或社會目標(biāo)，同時建立相應(yīng)的評價指標(biāo)體系[6]。市場績效包括利潤率、生產(chǎn)率和資源配置效率等。市場勢力有時會顯示出資源配置的浪費，政府管制在這種情況下是必要的，因此我們可把資源配置效率作為判斷市場績效的重要因素。

(1)在公司財務(wù)治理權(quán)安排中，所有的利益相關(guān)者都有財權(quán)配置，由于存在信息不對稱，內(nèi)部利益相關(guān)者處于優(yōu)勢地位，如果制衡機制設(shè)置不當(dāng)，部分主體必然會獲得一些超額利潤，這將嚴重影響其與外部利益相關(guān)者的和諧，并最終影響公司財務(wù)治理效率。但是，在政府管制下，利潤將趨于接近正常回報，而當(dāng)價格越接近于邊際成本，市場績效也就越好[6]。2008年金融危機的現(xiàn)實也表明，著眼于政府管制的上市公司財務(wù)治理對提高危機時期的治理效率顯得更加重要。

(2)在當(dāng)前制度轉(zhuǎn)型過程中，國家不僅是公司最大的控股股東，而且占有絕對控股地位，政府對上市公司干預(yù)程度非常顯著。就轉(zhuǎn)型經(jīng)濟而言，我國財務(wù)治理理論和實踐并沒有傳統(tǒng)的根基，已有的財務(wù)治理在整體上帶有明顯的制度移植特征，在政府行為的強烈干預(yù)下，更是僅形似而不得精髓。因為財務(wù)治理效率主要體現(xiàn)在剩余財權(quán)的配置效率方面，而政府干預(yù)行為使得剩余財權(quán)的配置不合理，進而導(dǎo)致我國上市公司財務(wù)治理效率整體水平低下[7]。

(3)財務(wù)治理的財權(quán)安排最終從兩個方面影響財務(wù)治理效率。首先是形成特定的財權(quán)結(jié)構(gòu)，從財權(quán)結(jié)構(gòu)上影響財務(wù)治理效率。其次是形成激勵與約束機制，從制度上影響上市公司財務(wù)治理效率，如信息披露制度、債務(wù)合同、勞資合同、商品交易合同和企業(yè)章程等制度安排。

4. “財務(wù)治理結(jié)構(gòu)—管制行為—公司績效”的互動機制

為了獲得理想的市場績效，必須通過政府管制來調(diào)整和直接改善不合理的市場結(jié)構(gòu)。綜上所述，上市公司財務(wù)治理結(jié)構(gòu)、管制行為與績效存在因果關(guān)系(見圖1)，即:上市公司財務(wù)治理結(jié)構(gòu)決定和影響了政府管制行為，治理結(jié)構(gòu)與管制行為對公司績效產(chǎn)生了積極的或不利的影響。

三 、結(jié) 語

上市公司財務(wù)治理管制“結(jié)構(gòu)—行為—績效”的影響和作用將是長遠的，但是政府管制在消除市場所產(chǎn)生的外部性問題的同時，自身的行為也會產(chǎn)生外部性，存在“政府失靈”。這需要加快我國資本市場的發(fā)展與規(guī)范，健全司法救濟制度，培育成熟的市場投資者，構(gòu)建公司自治和政府管制和諧發(fā)展的上市公司財務(wù)治理機制。

主要參考文獻

[1]徐洪濤.證券市場自治、自律和管制法律制度研究[R].深交所綜合研究院報告，2006.

[2]張兆國，等. 企業(yè)財權(quán)安排的幾個基本理論問題:基于利益相關(guān)者理論研究[J]. 會計研究，2007(11).

[3]曾繁英.公司財務(wù)治理權(quán)配置問題探討[J].當(dāng)代財經(jīng)，2003(2).

[4]張五新.以公司治理為導(dǎo)向的會計信息披露管制模式[J].當(dāng)代經(jīng)濟，2008(10).

[5]柯瓊.公司治理的會計信息披露及管制[J].武漢大學(xué)學(xué)報:哲學(xué)社會科學(xué)版，2006(6).

[6]王冰，黃岱.“市場結(jié)構(gòu)—市場行為—市場績效”范式框架下的政府管制理論及其對我國的借鑒作用[J]. 山東社會科學(xué)，2005(3).

[7]張榮武. 財務(wù)治理效率論[D].長沙:湖南大學(xué)，2007.