大力發展養老基金,開啟資本市場國際化大幕

本次全球金融危機爆發后，提振國內消費立即成為我國的重要政策取向，同時完善醫療制度和養老保障制度作為提振消費的重要手段也得到了廣泛認同。于是，我國政府在養老領域出臺了一系列的發展舉措，養老基金得到大力發展。同時，為了應對金融危機，我國政府在資本市場領域也開始了一連串的創新舉動，如創業板正式登臺，并且將國際板的推出列入議事日程，在我國A股市場上推出國際版，意味著我國資本市場國際化正在加速。

粗略一看，大力發展養老基金和加速資本市場國際化，好像沒有十分緊密的聯系。前者與人口老齡化關系密切，是關于“人”的問題。后者是與資本市場發展關系密切，是關于“錢”的問題。但是，人口與資本正是經濟發展的兩個基本要素。面對我國未富先老、未富高儲、人口結構優良、人口紅利豐厚的現狀，必須警惕即將到來的人口負債對我國未來發展的巨大沖擊，避免出現日本“逝去的十年”現象。我國需要將人口力量迅速轉變為資本力量，通過大力發展養老基金，并且使之成為資本市場的奠基石，從而增強全球投資者的信心，逐步把我國建設成為全球資本市場中心。

由此可見，大力發展養老基金，加速資本市場國際化，不應該被理解為我國政府應對全球金融危機的“權宜之計”，而是事關我國前途和命運的“根本大計”;不應該被理解為兩個獨立的、分離的政策，而是事關我國未來發展的組合政策、共生政策。

養老基金是連接現在與未來的橋梁，是連接國內資本市場與國際資本市場的橋梁，是把人口紅利轉變為資本紅利的轉換器。大力發展養老基金，加速資本市場國際化，實現從人口力量到資本力量的轉變，并且在全球范圍內分散老齡化危機，實現跨期套利、跨境套利，是我國未來經濟發展和金融發展的重大戰略選擇，是推動我國長期經濟增長、長期繁榮穩定的必由之路。

發展養老基金，開啟資本市場發展新時代

大力發展養老基金，對于推動資本市場發展具有以下八個方面的重要意義:

約束流動性，增強宏觀經濟管理能力

養老基金有別于銀行儲蓄、貨幣資產和證券投資基金，其非常適合作為宏觀經濟調控的金融工具。由于養老基金限定為退休領取，因而其可以成為巨額民間資金最好的蓄水池，不僅可以減輕流動性過剩帶來資產價格過快上漲等問題，還可以解決流動性不足帶來的通貨緊縮等問題，使之成為流動性管理乃至宏觀經濟調控的重要金融工具。從全球范圍來看，新加坡公積金模式最為典型。

分流銀行儲蓄，推動金融結構變遷

長期以來，由于我國金融體系的銀行化、金融資產的儲蓄化、金融市場的短期化，導致商業銀行扮演了多種角色，承擔了多種金融功能。銀行既是短期資金的提供者，又是長期資金的動員者。

通過發展養老基金，將居民儲蓄中用于養老需要的長期性儲蓄資產從銀行體系中分離出來，可以分流銀行長期儲蓄，細分金融市場，推動國民儲蓄向社會投資轉換，提高金融資源配置的效率，進而可以推動我國金融結構變遷，提高和強化資本市場在金融資源配置方面的地位和作用。

順應理財需要，推動居民金融資產結構調整

目前，我國正在進入居民家庭金融資產結構大調整的時代。居民家庭金融資產將從相對單一的儲蓄存款，走向儲蓄存款與證券化金融資產并存。由居民家庭金融資產結構大調整引起的金融市場結構變遷，將是我國資本市場跨越式發展的最重要、最基礎、最強大的推動力。我們要積極順應這一趨勢，一方面對存量的金融資產進行結構性疏導;另一方面對增量金融資產進行投資引導。

有關研究顯示，我國養老基金僅持有居民金融資產的1%，而該項指標在香港為6%，在新加坡為28%，在美國為37%。從中可以看出，養老金市場的發展將有力地推動我國居民金融結構調整的步伐。

發展機構投資者，推動資本市場健康發展

資本市場是金融市場的重要組成部分，功能在于最大限度地將儲蓄轉化為長期投資，實現資金從盈余部門向需求部門轉移，從而為整個經濟發展提供資金支持。能否最大限度地動員資本、最有效率的配置資本是評價資本市場成熟與否的重要標準。

改變以銀行信貸為主的間接融資方式，大力發展以資本市場為代表的直接融資方式，實現國家金融結構和居民家庭金融資產結構的雙重調整，都需要大力發展機構投資者來完成。國際經驗表明，養老基金正是資本市場上最重要的機構投資者。

近幾年來，隨著證券市場的不斷完善和對機構投資者的重點扶持，我國機構投資者的類型正在不斷豐富，規模也在不斷擴大。特別是從2005年以來，我國機構投資者的發展速度更為迅猛，逐漸形成了以證券投資基金、保險資金、社保資金為主體的機構投資者群體。他們在推進股票市場的快速健康發展、引導居民儲蓄資金向資本市場轉移方面正發揮著日益重要的作用。

今后，我國發展機構投資者的主要任務是在進一步擴大整體規模的同時，調整和優化機構投資者結構方向，鼓勵以養老基金、保險資金為代表的長期機構投資者進入資本市場，并為我國的基金管理公司創造了一個重要的競爭者，從而促進整個機構投資者隊伍的發展。

而且，需求主體和資金來源的多元化，不同的投資者可以顯示不同的風險和投資偏好，有利于形成不同風險偏好的投資體系和長短期資金搭配的供給體系，有利于增強資本市場的彈性和有效性。

開展長期投資，推動長期經濟增長

發達國家資本市場的發展經驗表明，通過社會保障政策的設計，使家庭金融財產向養老基金轉化，而養老基金出于長期增值的需要又積極投資于資本市場，這樣就形成了一個良性的循環:在一定的政策(主要是稅收優惠政策)激勵下，居民金融資產轉化成養老基金，養老基金投資于資本市場，資本市場推動企業發展。這樣一方面養老基金自身實現了增值，確保了未來養老金的支付;另一方面又為實體經濟的發展提供了充裕的金融資源，推動實體經濟發展，而實體經濟的發展又回過頭來增加了居民收入，增加了居民的金融資產。

而大力發展養老基金，正是建立良性經濟發展循環的起點。

降低投資風險，實現養老資金保值增值

大力發展養老基金，不但把即將退休的老職工，而且把年輕的在職職工的部分收入集中起來，按照養老基金特有的管理方式:信托模式、專家理財、審慎投資來運作，不但能夠有效控制投資風險，還能夠借助資本市場實現養老資金的保值增值。

推動金融深化，保障金融安全和金融穩定

以養老基金為代表的機構投資者基于提高收益率、回避風險、降低交易成本、實現長期資產與負債匹配等方面的需求，成為金融深化的重要力量。

1997年亞洲金融危機爆發，一個重要原因就是這些國家普遍缺乏養老基金的支持，缺乏具有巨大資本實力的本土機構投資者，使得其經濟和金融體系過度暴露于風云變幻的國際資本市場之下，造成了無法挽回的巨大損失。

亞洲金融危機之后，隨著養老基金在金融安全和社會保障方面的重要性日益顯現，日本、韓國、我國香港地區都紛紛仿照英美模式建立具有繳費確定型的養老基金。可見，大力發展養老基金，有利于增強本土資本的實力，有利于建立堅實的資金儲備，有利于發展機構投資者。

增強本土力量，增強全球投資者信心

養老基金投資具有天生的本土化特點，即偏好于投資國內資本市場和國內上市企業，是本土資本市場發展的基礎和奠基石。美國1974年《雇員退休收入保障法案》(ERISA法案)的頒布和1978年401(K)計劃的實施，是助推道瓊斯工業指數從1982年的1000點上漲到最高14000多點一大因素。而且，以養老基金為本國資本市場奠基，有利于增強全球投資者的信心，有利于推動本國資本市場國際化。

簡言之，大力發展養老基金，可以開啟一個偉大的資本市場發展新時代。

加速資本市場國際化，開辟大國崛起的戰略通道

資本市場國際化是資本市場開放的高級階段，其中包括籌資國際化、投資國際化、交易工具與機構國際化、交易制度與管理制度國際化。本文將資本市場國際化界定為A股市場國際化，是指國外知名企業到我國A股市場來上市發行股票，主要包括:世界500強企業通過存托憑證即CDR方式來華上市，印度、巴西等發展中大國、人口紅利大國的企業通過首次公開發行方式(IPO)直接來華上市，俄羅斯、南非等資源大國的企業通過IPO方式直接來華上市等。

在筆者看來，加速資本市場國際化，具有以下三個方面的重要意義:

從人口紅利向資本紅利發展轉變

第一，避免資本萎縮與資本耗散，避免出現大規模的短期資金轉移，避免流動性風險的發生。既可以通過資本市場國際化途徑，把自改革開放以來、通過幾代人的艱苦奮斗、憑借人口紅利優勢創造的財富留在國內;又可以充分消化和管理當前流動性過剩，達到調控宏觀經濟的目的。

第二，增強國內產業發展的融資能力，加速國內經濟轉型和經濟增長方式轉變，特別是有利于發展中小企業。

第三，增強人民幣資產的潛在價值，增強本土資本力量。既強大了國家的資本實力，又強大了國民的財富積累。

從貿易大國向金融大國發展轉變

近幾十年來的人口紅利成就我國貿易大國地位，但我國的人口紅利將在后20年里逐步消失并轉變為人口負債。而人口負債必將動搖我國貿易大國地位，因此客觀上要求我國從貿易大國向金融大國發展轉變。

建設金融大國的意義在于既可以消化和沉淀因為人口紅利推動的貿易順差和外匯儲備，管理流動性過剩;又可以減輕人口負債對未來產業發展和貿易發展的沖擊，實現長期經濟增長的戰略目標。

縱觀世界大國發展歷史，從西班牙、荷蘭到英國、美國，都是利用人口增長和人口優勢來獲得貿易發展優勢，而真正實現長期增長、持續發展的動力則來自于資本擴張優勢。

可以說，“打天下”依靠人口紅利和建設貿易大國，“坐天下”則必須依靠資本紅利和建設金融大國。

利用資本市場推動大國崛起

利用資本市場推動大國崛起的戰略意義在于:首先，有利于中國金融業全面開放和對等開放。其次，有利于利用全球資源管理流動性過剩。再次，利用中國人的節儉推動全球經濟增長。在封閉經濟條件下，高儲蓄、高投資、低消費的發展模式是不可持續的，一定會出現內需不足的“節約悖論”，這也是中國經濟發展遭受西方詬病的一個方面。在開放經濟條件下，A股成為全球資本市場中心，全球優秀的企業在A股市場發行股票，中國人的節儉、中國的流動性過剩就成為全球經濟發展的資金供給者，成為推動全球經濟增長的重要力量。

簡言之，加速資本市場國際化，可以開辟出一條大國崛起的戰略通道。

兩者相伴而行，在全球范圍內分散老齡化風險

未來很長一段時間里，人口老齡化將成為制約我國未來發展的攔路虎、絆腳石，它將對我國經濟產生曠日持久的系統性風險。試圖在一個主權國家的范圍內來分散和化解老齡化危機可能成效甚微，事倍功半。但是，通過大力發展養老基金，培育我國資本市場的吸引力，并且借助資本市場國際化，在全球范圍內分散老齡化風險，是實現我國長期經濟增長、長期繁榮穩定的重大戰略選擇。

A股市場全球化，把包括印度和巴西等發展中大國、人口紅利大國的優質企業“請進來”，可以把我國當前的人口紅利轉換成強大的資本購買力。當我國進入人口負債期時，我國居民可以通過持有股票來分享這些國家的人口紅利，從而實現資本紅利。

A股市場全球化，利用全球資本市場來分散老齡化危機，是一場偉大的跨期套利，是通過金融手段來治理老齡化危機的重大應對策略。同時，國內居民通過直接投資A股就能分享全球經濟增長，本身就是一場偉大的現實分利。

值得指出的是，A股市場全球化，不能簡單地理解為我國資本市場創新可以單兵突進。應該全面深入地理解為:利用我國人口結構優勢，大力發展養老基金，并以此來奠基我國資本市場，進而推動我國資本市場國際化，最終在全球范圍內分散我國即將面臨的老齡化風險。二者相伴而行，如影隨形。

實現從“中國融資”到“融資中國”的偉大轉變

我國改革開放30年來的一個偉大成就是經濟發展突破了資本形成的“納爾遜陷阱”，走上了資本積累和資本發展的坦途。在對外開放的過程中，中國向全球融資即“中國融資”功不可沒。本次全球金融危機爆發后，全球向中國融資即“融資中國”成為一道亮麗的風景線。真可謂“三十年河東，三十年河西”。

全球向中國融資，于我國而言，固然是一大喜。但是，法國著名社會學家、實證主義之父孔德曾經提出一個非常有名的論斷:人口即命運。掩卷而思，孔德之言又不得不讓我們憂從中來。因為，人口老齡化風險將成為制約我國未來發展的攔路虎、絆腳石，它將對我國經濟產生曠日持久的系統性風險。

可以看出，目前我國正處在人口紅利期向人口負債期轉變的緊要歷史關頭，正處在資本形成期向資本積累期、資本擴張期轉變的重大歷史機遇期。筆者認為，利用人口結構優勢，大力發展養老基金，加速資本市場國際化，避免國內資本萎縮與資本耗散，利用全球資源管理流動性過剩，利用中國人的節儉推動全球經濟增長，在全球范圍內分散老齡化危機，是開辟大國崛起的戰略通道。

注:靜毅男，2005年畢業于芝加哥大學經濟學系，曾供職于雷曼公司經濟分析師，現為Rovids公司合伙人。

(作者單位:美國Rovids公司

中國人壽養老保險公司)