淺析利率互換的應用及定價理論

樊超鋒　王　靜　程麗鵑

◆ 中圖分類號：F830 文獻標識碼：A

內容摘要：利率互換是20世紀80年代國際金融市場上三大金融創新業務之一，通過利率互換可以優化投資、降低籌資成本、規避風險，在我國獲得了很快的發展。本文闡述了利率互換的理論基礎及應用機制，并對利率互換的定價理論進行了分析。

關鍵詞：利率互換 定價理論 應用機制

利率互換的定義及理論基礎

利率互換也稱利率掉期，是指持有同種貨幣的交易雙方約定在未來一定期限內，以約定的名義本金為計息基礎，按不同利率進行的交換支付，整個交易過程不發生本金的轉移，只支付利息差，是一種利率套期保值工具。

利率互換的理論基礎是比較優勢理論，是Bicksler和Chen（1986）提出的，認為利率互換交易同國際貿易交易一樣，交易雙方根據各自的優勢生產產品而進行交易，均能獲得相應的經濟利益，從而使經濟效益達到最優，市場的不完備性使這種比較優勢變為可能，由于不同機構在這些市場上進行籌資產生的成本不同，也就有了進行利率互換的必要。

利率互換的應用機制

假設A公司（AAA級）和B公司（BBB級）都需要一筆10億元人民幣的資金來進行投資，由于兩公司的信用等級不同，A公司在長期資本市場上借款具有比較優勢，而A公司投資的收益是隨市場利率浮動的；B公司投資的是固定收益的資產，卻經常在短期貨幣市場上進行籌資，通過中介銀行進行利率互換以達到各自的目標。A、B公司籌資利率見表1。利率互換業務如圖1所示。

從圖1中可以看出， A公司向資本市場支付10％的利率，從中介銀行獲得補償，同時向中介銀行支付LIBOR的利率，比自己在貨幣市場借款可以節省0.35％的利率； B公司向貨幣市場支付LIBOR +0.85%的利率，從中介銀行獲得補償，同時向中介銀行支付11％的利率，比自己在資本市場借款可以節省0.5％的利率；中介銀行作為互換交易的一個環節，可以獲得11％-10％-0.85％＝0.15％的利率收益。利率互換交易可以使三方都獲得收益，并減少A、B公司的籌資成本。

利率互換的定價理論

利率互換的定價是尋找一種合適的固定利率，使某一筆新互換交易凈現值為零。刁羽的文章中闡述了利率互換的定價理論分為無風險定價理論、單方違約風險定價理論和雙方違約風險定價理論等三種，都是參考交易活動中的不同機構有沒有違約行為而分析出的定價理論。現有的定價模型有零息票互換定價法、債券組合定價法及遠期利率協議定價法等。

無風險定價理論是指在進行定價活動中不考慮雙方違約的情況，交易雙方都按照預先簽訂的合約參與交易，最早是零息票互換定價法，把利率互換看成是兩個債券的交換：固定利率和浮動利率債券。他們認為定價就是確定浮動利率債券價格，即金融市場的利率期限結構，這是定價的基礎和關鍵。

單方違約風險定價理論中認為由于不同互換交易者進行交易時，某個交易者存在著違約的可能，那么在互換定價中加入違約的風險補償是可以接受的。但是由于這種理論只考慮了一方交易者的違約風險，故其定價理論是單方違約定價理論。

雙方違約風險定價理論主要是對交易者之間存在雙向違約的風險下進行定價，Duffie和Huang（1996）推出了在雙方都存在違約的情況下進行定價的理論模型，在這個模型中使用相關的貼現率來計算互換的現值。

國內學者對利率互換定價歸納為兩種方法，即多期遠期合約法和現值法。以上這些定價理論都是在假定一定的條件下得出的，能夠得到一定的理論數據，但是在現實交易中還有許多情況會發生，所以定價模型的完善需要加入更多的變量，以使模型更加精確。

總之，利率互換在金融市場上越來越受到各國資本管理者的重視，在我國也獲得了快速發展，利率互換的發展增強了我國金融市場的風險管理水平和抗風險能力，增強了承受外來沖擊的能力，有利于與國際金融市場的接軌，也可以利用這種金融工具來降低籌資成本和規避風險。

參考文獻：

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3.李朝民.利率互換案例分析[J].經濟經緯，2003（6）