國外保險風險證券化及其啟示

劉　力

【摘 要】保險風險證券化是保險市場與資本市場結合,把保險公司的風險分散到資本市場的一種金融創新。本文介紹了國際保險風險證券化的主要產品類型及國外發展的情況及經驗,我國發展保險風險證券化應充分借鑒國際經驗,使保險市場和資本市場良性互動,共同健康發展。

【關鍵詞】保險風險證券化 巨災債券 巨災期權 巨災期貨

保險風險證券化的概念最早是由美國學者羅伯特?戈西和理查德?桑道在1973年發表的一篇關于保險衍生產品的論文《構建再保險期貨市場的可行性研究》中提出的。他們率先探討了保險市場與資本市場結合的問題，提出將再保險風險轉移至資本市場，希望通過風險證券化或保險衍生產品，解決再保險市場承保能力不足的問題，但在當時卻沒有得到響應。隨后的1989至1993年間，因全球多次發生前所未有的巨災損失，再保險市場已無力獨立承擔這

些損失，保險風險證券化的構想才再次被提出。

一、國際保險風險證券化主要產品

目前，保險風險證券化市場上的品種有巨災債券、巨災期權、巨災期貨、巨災互換、應急資本、行業損失擔保等交易品種，其中前三種占據主要位置。

(一)巨災債券巨災債券是通過發行收益與指定的巨災損失相聯結的債券，將(再)保險公司部分巨災風險轉移給債券投資者。最早的巨災債券是1984年日本發行的可贖回地震債券，此后覆蓋風險的種類逐漸增加，如SwissRe.發行的加利福尼亞地震債券、U.S.A.A.發行的美國海灣和東海岸颶風債券和WinterhurRe.發行的暴風雪債券等。巨災債券合同一般規定，如果在約定期限內發生指定的巨災，且損失超過事先約定的限額，則債券持有人就會損失或延期獲得債券的部分或全部的本金或利息，而發行債券的(再)保險公司則獲得相應的資金，用于賠付超過限額的損失；如果巨災沒有發生或者巨災損失沒有超過約定的限額，則債券投資者有權按照約定的利率收回本金和利息。

(二)巨災期權1992年芝加哥期貨交易所推出以財產理賠服務指數作為交易基礎的巨災期權交易，巨災期權分買權和賣權兩種形式，其中買權是主要形式，這一期權合同在指數超過一定的執行水平時生效，持有者在巨災發生后有權獲得現金支付；賣權的持有者有權在巨災發生后按事先商定的價格出售合同，但如果市場價格高于執行價格，持有者則有權選擇不執行期權。相對于巨災債券而言，巨災期權一般通過場內交易，風險轉移的成本較低，與其他期權相同的是，當特定的承保損失超過期權行使價時，巨期權賣方的損失隨著承保損失金額的增加而增加。

(三)巨災期貨巨災期貨是1992年推出的一種套期保值工具,其交易價格一般與某種巨災的損失率或損失指數相聯結，這種期貨合同通常設有若干個交割月份，在每個交割月份到期前，保險公司和投保人會估計在每個交割月份巨災損失率的大小，從而決定市場交易價格。但由于產品設計上的缺陷，該品種上市后不久就終止交易了，造成失敗的原因主要是期貨市場上避險者多于投機者、頻繁出現信息不對稱現象、投機者因風險過于集中而導致損失幅度過大等，因此巨災期貨是一個失敗了的保險風險證券化品種。

二、國外發展情況及經驗

保險風險證券化作為一項節約交易成本的制度安排，具有較強的市場擴張能力，目前保險風險證券在國際金融領域已經有了相當規模的發展。自1992年芝加哥期權交易所首次發行巨災期貨以來，全球有大約50多家再保險公司和投資銀行在資本市場上進行價值126．17億美元的基于保險風險的證券交易。但是，保險風險證券化是一項融合保險業和金融業兩大領域的創新，不僅包含了保險與金融工程、金融衍生品技術，還涉及多項配套制度的實行,目前遠未發展成熟。以下是一些國家和地區的保險證券化市場的發展情況和監管體系。

(一)美國

與其他國家和地區相比，美國的發展尤為突出。目前美國保險風險證券化運作已經擴展到對東部、西部海岸暴風和地震的再保險層面上。1999年，美國通過Cramm-Leach-Bliey法案，撤銷了Glass-Steagall法案有關金融保險分業經營的有關規定，大大促進了金融、保險市場的相互融合，為風險證券化提供了更為有利的發展空間。同年，美國保險監督協會(NAIC)實施一項以促進保險證券化的發展為目的的“保障小型公司模范法案”(Protected CellCompany ModelAct)法案。2002年初這項法案已經在6個州頒布，以使保險人更有效和更節約成本地通過證券化轉移風險。此外，NAIC還從稅收環境等方面保障保險證券化市場的發展。美國對保險風險證券化市場的監管已經成為世界上最先進的監管機制。

(二)歐洲

英國的保險證券化比歐洲大陸的相對發達(Spil-ler,2001;Swiss Re,1999)。而活躍在保險證券化市場的幾家大型再保險機構的總部卻設在歐洲大陸。歷史上，歐洲國家幾乎沒有把證券與保險聯系起來。直至1999年，發生在法國、德國和瑞士的損失巨大的冬季暴風才使人們認識到保險證券化的好處。因此，2000、2001及2002年歐洲發行了對暴風保險的幾種巨災債券。近年來，英國金監局(FSA)正在將包括保險公司在內的所有金融機構，置于單一的、基于巴塞爾2號協議(BaselⅡ)的風險敏感制度下；歐盟也借鑒了BaselⅡ，采用了“三支柱”監管方法(即最少資本要求、監督檢查和市場約束)，制定了Sol-vencyⅡ保險監管計劃。

(三)日本

自1984年以來，保險風險證券化在日本已經被作為一種風險管理的工具在使用。近年來，日本每年因氣候造成的損失達到了18億美元，并因此導致了再保險成本的上升，由此加速了保險風險證券化的發展。盡管如此，作為一種風險管理工具，日本的保險風險證券化比美國的還是要遜色許多，這主要是由于日本的由保險公司和政府共同分擔巨災損失的制度形成的。根據約定，巨災造成的損失在10億美元以內的完全由保險公司承擔，在10億到114億美元之間的部分由保險公司和政府各承擔50%，超過114億美元到572億美元的部分，政府承擔95%，保險公司承擔剩余的5%，這一約定在一定程度上制約了日本保險風險證券化發展的內在動力。

三、對我國的啟示

我國是世界上自然災害最嚴重的少數幾個國家之一。我國的自然災害種類多，發生頻率高、強度大、損失嚴重。據聯合國統計資料顯示，上個世紀全世界54個最嚴重的自然災害中，有8個發生在中國。其中，以地震、洪水、臺風造成的損失最大。而這些自然災害多發地區又多是我國經濟比較發達的沿海及長江流域，隨著經濟社會的發展，人口與財富的聚集,巨災所造成的損失還有繼續擴大的趨勢。據統計，2005年1月～6月全國共發生地質災害7 151起，造成265人死亡，直接經濟損失15.52億元。與去年同期相比因地質災害造成的死亡人數上升了11%，直接經濟損失增長250%。

另一方面，我國大災之后的損失恢復基本上只能靠國家財政和民間捐助，其對損害的補償只能是低層次和小范圍的。反觀發達國家，由于巨災保險制度比較健全，在災后重建過程中，保險賠付成為一項重要的資金來源，如2004年，先后有4次颶風橫掃美國加勒比海地區，共造成560億美元損失，其中保險理賠高達270億美元。因此，我國國內各方都希望加快發展巨災保險。

我國已具備了推進巨災風險證券化的一定條件。首先，我國的證券市場已經初具規模,市場行為監管、證券的定價發行技術和投資者的投資理念都已經比較成熟；其次，我國目前已經實現了對商業銀行不良貸款證券化的嘗試，資產證券化與保險公司風險證券化的操作應用是極為相似的，這為進一步引入巨災債券奠定了堅實的基礎；另外，保監會對保險公司的監管正逐步向償付能力的監管過渡，這將為保險公司開展巨災債券業務創造一個相對寬松的法律環境。

目前我國保險風險證券化還處于理論研究階段，通過對國外保險風險證券化的研究和學習，有利于我國資本市場的創新，也為我國保險業的發展指出了一條新路。但是必須看到，即使在世界范圍內，保險證券化也是一個新生事物，它是一項復雜的系統工程，本身就不成熟不完善，目前的減緩趨勢也正是說明了在它的發展過程中遇到了許多尚未解決的問題。因此，我國保險業和金融業更應對保險風險證券化持審慎的態度。為了在中長期內穩妥地推進證券化業務，可通過試點操作積累經驗，發現漏洞，完善制度建設，最終建立多元化、多品種的證券化市場。此外，我們還可以以離岸證券化運作為突破口，利用國際成熟市場進行跨國交易，在完成巨災風險轉移的同時,為國內證券化市場的發展提供經驗和教訓。

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