高通脹下的貨幣政策有效性分析

朱晶晶

摘要：針對通貨膨脹高企的現象，2006年至今，央行多次上調基準利率和法定存款準備金率，但是作用效果并不明顯。分析了當前我持續高通貨膨脹的原因，以及貨幣政策的有效性。

關鍵詞：貨幣政策；通貨膨脹；有效性

中圖分類號：F82

文獻標識碼：A

文章編號：1672-3198(2009)09-0059-01

1我國持續高通脹的原因

(1)構成CPI的八大商品類別看，上漲幅度較大的主要是食品類價格。2007年，食品類價格快速上漲，同比由1月份的5％上漲到7－12月份的15.4％、18.2％、16.9％、17.6％、18.2％和15.9％，全年漲幅達12.3％，拉動價格總水平上升4.1個百分點，對CPI上漲的貢獻度達85.4％。受供給偏緊的影響，2006年以來，國際糧食價格全線上漲(見下圖豆油價格)，小麥、稻谷、玉米等農作物的價格、漲幅均達到近十年來的最高水平。糧食廉價時代業已結束，預計未來國際糧食價格將保持趨勢性上漲。隨著國內糧食價格與國際價格聯動性的增強，國內糧食價格將與國際價格保持同步上漲趨勢。糧食供需緊張的局面會持續存在，糧食價格在高位運行將呈長期趨勢。

(2)原油、有色金屬等國際大宗商品價格上漲，“中國買什么，世界漲什么”幾乎成了一條鐵律。隨著次級債危機影響的不斷擴散，美元持續貶值，導致以美元計價的國際石油、有色金屬等能源和基礎產品價格持續上漲。國際油價自1993年開始回升，最近4年一路攀升。以WTI期貨原油價格為例，2002年全年均價為每桶26美元，2006年達到66美元，2007年一度沖至100美元／桶到最近的130美元／桶。2002年初以來，國際市場的銅價上漲4倍以上。2007年以來，鐵礦石價格上漲95.6％，電解銅上漲40.4％，鋁土礦價格上漲30％左右，硫磺價格上漲6倍。由于發展中國家有色金屬需求依然旺盛，而有色金屬供給能力有限；隨著生態環境保護標準日趨嚴格，有色金屬生產費用將不斷上升，因此，預計未來全球金屬市場的牛市趨勢短期內難以發生改變。特別是鐵礦石生產供應高度壟斷的狀況短期內難以改變，長期合約的鐵礦石價格大幅提升將不可避免。因此，原油、有色金屬等國際大宗商品價格上漲，使中國企業背負了越來越重的成本壓力，生產資料價格持續上漲對下游產品的成本推動效應，將帶動整體物價水平的上揚。

(3)勞動力價格的上升，特別是勞動力工資超過勞動生產效率的進步也是形成通貨膨脹的壓力。2007年我國新增就業1204萬人，比上年多增加20萬人，城鄉居民收入出現快速增長態勢，全年城鎮居民人均可支配收入13786元。扣除價格因素，實際增長12.2％，比上年加快1.8％。農村居民人均純收入4140元，扣除價格因素，實際增長9.5％，比上年加快2.1％。按照劉易斯的二元經濟理論，發展中國家在工業化過程中，大量農村人口可以為工業發展提供廉價勞動力，從而支持一國的工業化。然而，伴隨著城市化程度的提高和人口增速減緩，勞動力無限供給的狀況不可能一直存在。據中國社科院人口所預測，勞動力供求的轉折點可能在2009年出現。目前，中國無限供給的剩余勞動力時代將結束，勞動力成本開始上升，勞動力市場的緊張形成了目前通貨膨脹的主要來源。而且不同產業勞動生產效率的進步速度并不一樣，這樣在勞動工資增長過快的背景下，生產效率進步較慢的部門將出現盈利下降和價格上升并存的局面。由勞動力工資上升所推動的通貨膨脹可能具有較強的黏性，壓力的緩解需要較長時間。

2我國貨幣政策有效性分析

針對CPI高企的現象，2007年提出適度從緊的貨幣政策“防止經濟增長由偏快轉為過熱，防止價格由結構性上漲演變為明顯通貨膨脹”作為當前宏觀調控的首要任務。一年內10次上調存款準備金率，6次上調金融機構人民幣存貸款基準利率。今年以來又5次上調存款準備金率達到17.5％。一季度央行累計發行約1.7萬億元央票，正回購額超過1.8萬億元。但是，采用了這么多政策似乎顯效甚微，該漲，不該漲的都在漲。從今年一月份以來CPI連續五個月超過7％，分別為7.1％，8.7％，8.3％，8.5％，7.7％。流動性過剩依然嚴重：3月末，廣義貨幣供應量M2余額為42.3萬億元，同比增長16.3％，增速比上年同期低1.0個百分點。狹義貨幣供應量M1余額為15.1萬億元，同比增長18.3％，增速比上年同期低1.6個百分點。流通中現金MO余額為3.0萬億元，同比增長11.1％，比上年同期低5.6個百分點。第一季度，累計現金凈投放58億元，同比少投放258億元。可以看出，貨幣供應量只是增速放緩，但是絕對量還是以很快的速度增長。

在面臨巨大困難的情況下，銀行為回收流動性作出了很大的努力，但必須看到，由于國際收支順差持續增大，外匯儲備不斷增加，流動性過剩依然嚴重。僅到11月末，外匯占款已經超過13萬億元人民幣，比年初增加31639.4億元人民幣，扣除央行凈回籠的2.63萬億元，僅外匯占款一項，基礎貨幣新增約5000億元。由于外匯占款的持續增加，2006年和2007年基礎貨幣余額增速明顯提高。可見，貨幣政策的有效性得到挑戰。

公開市場業務：中國人民銀行靈活搭配對沖工具，加大公開市場操作力度。搭配使用中央銀行票據和以特別國債為工具的正回購操作，收回銀行體系流動性。2007年，通過在公開市場發行央行票據和正回購所回籠資金5.14萬億，但凈回籠僅為8200億元，比去年增加不到一成。原因在于今年有高達3.6萬億元的央行票據到期，如果再加上正回購量，則到期資金量高達4.4萬億元。雖然通過央行票據等收回了些流動性，但這些央票以后還會到期，只是把更猛烈的流動性問題給推遲了。不過無論如何，總有一些收不回，流動性過剩問題很難壓下去。

利率政策：(1)雖然我國的利率市場化改革已經取得了一定的成果，但利率沒有完全市場化，加息雖可以回籠流動性，還不能真正反映資金供求狀況，難靈活有效地帶動經濟主體行為進行調整，對貨幣供應量的影響非常之小。作為金融機構存款基準利率的一年期存款利率所經歷的所有調整時間點上的名義利率和扣除同月居民消費價格同比上漲幅度后的實際利率，從2007年，實際利率一直呈負值，并且負值水平有繼續擴大的趨勢，意味著信貸成本、資金成本偏低，不利于控制固定資產投資和信貸增長，與從緊的貨幣政策不符。(2)貨幣市場和資本市場的不斷完善與擴大，人們存錢的方式有了很大的改變，不單是儲蓄，資金還會向股市、樓市及國債分流。(3)央行今年連續5次調高準備金率而未采取加息，也是對當前經濟“把脈”的結果。因為，人民幣在不斷升值的同時美元連續降息，中美利差進一步加大，國際熱錢大舉進入中國，因此縮窄了人民幣加息的空間，制約了運用貨幣政策調節經濟的空間。

準備金政策：存款準備金率是針對銀行等金融機構的，對最終客戶的影響是間接的。央行一季度貨幣政策報告顯示，金融機構超額準備金率(超額準備金率是商業銀行保留的超過法定準備金率的準備金與存款貨幣的比率)呈現持續下降的趨勢，3月末僅為2％，比上年年末低1.3個百分點。超額準備金是商業銀行應對流動性風險的需要。從歷史經驗看，商業銀行的超額準備金率都在2％以上。因此目前商業銀行的超額準備金率已相對不足。而目前17.5％的法定存款準備金率為二十年來最高，商業銀行的頭寸顯得不足，未來提高法定存款準金率的空間已經很小。