我國企業債券融資存在的問題及對策分析

萬紹玫

摘要：企業債券是資本市場的重要工具，以其獨特的融資優勢，在融資渠道中占有十分重要的地位，對資本市場的發展具有重要的意義。本文從從我國企業債券的發展歷程入手，對我國企業債券市場的發展現狀進行了分析，指出我國企業債券融資存在的問題，并提出發展我國企業債券融資的可行性和建議。

關鍵詞：企業債券；債券融資；資本市場；存在的問題；發展建議

在我國企業債券融資已經有了一段不算短的歷史。從上世紀80年代中期，我國就已經開始有企業債券出現。1987年，我國頒布了《企業債券管理暫行條例》，正式將企業債券的發行納入了國家的資金管理計劃。然而目前，我國企業債券融資發展速度緩慢，企業融資結構中股票融資和銀行貸款的比重過大。我國企業的股權融資偏好及特有的銀企關系所導致的預算軟約束問題，使企業無法通過債券融資得到財務杠桿效應和企業治理效應方面

的收益。企業債券市場發展緩慢，對整個資本市場乃至國民經濟的健康發展都產生了不良的影響。

1我國企業債券的歷史演變及現狀

從1984年開始，一些企業出現了自發向社會或內部集資等類似企業債券方式的融資活動。發行企業可以根據自身的實際情況和對未來收益的現金流量預測，自主決定發債規模、債券期限、利率等。因未得到有關部門許可，當時發行企業債券被視為破壞經濟和金融秩序的亂集資。

1987年3月27日，國務院頒布實施了《企業債券管理暫行條例》，國家開始對企業債券進行統一管理，實行總額控制、分級審批的制度，改變了企業債券發行的無序狀況，從此，企業債券市場真正開始了在我國資本市場的融資功能的使命。這一階段的企業債券市場充滿了很多非理性成分，許多企業借發行債券之名，亂行集資，干擾了企業債券市場的發展，出現了較多的企業債券（特別是地方企業債券）到期不能兌付的問題，使剛剛步入相對規范的債券管理制度受到沖擊和影響。

為了加強對企業債券的管理，引導資金的合理流向，有效利用社會閑散資金，保護投資者的合法權益，1993年8月2日國務院修訂頒布了《企業債券管理條例》。條例規定，由國家計委會同中國人民銀行、財政部、國務院證券管理委員會擬訂全國企業債券發行的年度規模和規模內的各項指標，報國務院批準，明令未經國務院同意，任何部門不得擅自突破企業債券發行的年度規模。

為進一步加強對企業債券的管理，規范企業債券發行與轉讓行為，防范金融風險，保護債權人的合法權益，1998年4月8日中國人民銀行頒布了《企業債券發行與轉讓管理辦法》。這一階段企業債券的發行條件實際上發生了變化，主要是為國家批準的大中型項目籌集資金，實際上已將一般大型和中小型企業排斥在發債行列之外。

2我國企業債券融資存在的問題

20世紀90年代以來，我國通過資本市場運作來引導其它資源實現優化配置的作用日益顯現出來，資本市場的發展應該成為與市場經濟體制確立相適應的企業經營機制改革的重要內容。但是，目前資本市場發育與經濟發展水平還很不適應，特別是企業債券市場的發展存在諸多問題。

2.1政府干預過多。

企業債券在我國從被納入管理渠道開始，就有著濃厚的行政管理色彩。企業對企業債券是否發行、發行數量、發行價格等方面無權自行決定。政府每年根據宏觀經濟運行狀況、財政貨幣政策、產業發展以及證券市場發展等需要對企業債券的發行額度作出總量安排和結構控制，并具體分配到中央各部門和地方以及各行業。在發行額度之外，即使企業有債券融資的要求，也無法利用這種融資工具。

2.2市場結構不合理，交易不活躍。

目前我國企業債券的品種只有中央企業債券、地方企業債券、金融債券和可轉換公司債券四個品種。相比之下，在發達國家債券市場上較為普遍的抵押擔保債券、資產擔保債券、附新股認股權公司債券等，在我國還沒有得到運用。企業債券品種少，導致企業無法選擇適合本身籌資要求的品種來發行，同時，也不能滿足不同層次投資者的需要。我國企業債券的交易目前只能通過滬深兩個交易所完成，缺乏場外交易市場，這與發達國家債券市場以場外交易市場為主、交易所市場為輔、其它交易市場為補充的成熟交易市場體系存在明顯差異。

2.3中小企業難以通過債券市場進行融資。

企業通過債券融資的比例較少，而中小企業通過債券融資就更難。我國公司法明確規定：股份有限公司、國有獨資公司和兩個國有企業或者兩個以上國有投資主體投資設立的有限責任公司，為籌措生產經營資金，可以依照本法發行公司債券。該法律條文明確了對發債主體的限制：在所有制上基本為國有企業；在行業方面大多為基礎性行業；在企業規模上主要是大中型企業或企業集團。這些因素阻礙了眾多經營良好的非國有企業和中小企業進入企業債券市場進行融資。

2.4中介機構運作不夠規范。

債券融資中介機構包括信用評級機構、承銷商及會計師和律師事務所，其中最主要的是信用評級機構。目前，我國缺乏對中介機構進行有效監控的法規和規章制度，使得有些中介機構對企業債券的評級缺乏客觀性和權威性，更有甚者，中介機構與部分企業串通起來欺騙投資者，向社會制造和發布虛假信息，為一些不具備發債能力的企業創造了發債機會，潛伏了兌付的危機。

3發展我國企業債券融資的建議

要拓展我國企業的融資渠道，發展債券融資，就必須大力發展我國的資本市場，尤其是企業債券市場。因為，大力發展企業債券市場，提高企業債券融資比重，能夠提高全社會的資金利用效率和資源配置效率，也有助于改善資本市場融資結構，改變金融風險過多地集中在銀行的狀況，為國民經濟健康、快速地發展提供新的動力。

3.1發揮政府在企業債券融資中的作用。

社會主義市場經濟體制的逐步完善要求政府的管理職能也要作出相應的轉變，使政府管理的職能逐漸從行政管理手段為主調整到以經濟管理手段為主的位置上來。通過政府職能的轉變來實現宏觀管理，通過改善宏觀管理以適應市場經濟發展的目標，更多地采用經濟和法律的手段來管理經濟。改變對企業債券的錯誤認識，改變現存的企業債券發行審核制度，改變對企業債券融資的政策性導向，加強企業債券市場的監管。

3.2完善企業債券市場的法律法規。

市場化融資主體的培育和以企業為主體的社會橫向信用體系的建立要求社會在各個方面采取措施，包括政策、法律、制度和信用評級等多種手段。但最根本的是要加快企業產權制度改革，轉換企業經營機制，健全企業法人治理結構。只有經過規范的產權制度改革后產生的我國公司制企業和公司制金融機構，才能擁有真正獨立的法人財產所有權，實現自主經營、自負盈虧、自擔風險、自我約束，也才能成為真正理性的“經濟人”或市場主體。另外還須建立一套企業債券償債保障機制，加強債券風險制度建設，約束企業經營中的道德風險，確保債務本息能夠得到正常支付。為此，要以制度創新為基本手段，進一步健全和完善事前風險控制機制、事中風險監控機制、事后清償保障機制。

3.3逐步推進企業債券市場建設。

解除有關法規對企業債券利率的管制，推動企業債券發行定價的市場化。發債企業必須按照有關規定及時、準確、完整地披露各項重大信息，提高企業債券相關問題的透明度，增強投資者及社會各界對發債公司的監督約束力度。作為發債企業，不但要在企業債券發行前對發行人基本情況、有關承諾以及投資者必須知道的條件等信息進行詳盡的披露，還要定期對企業經營情況進行披露，另外在企業出現可能影響到債券到期兌付的重大問題時隨時進行披露。

借鑒美國的做市商制度，結合我國的實際，考慮讓證券承銷機構充當“做市商”的角色，增強企業債券的流動性。加快企業債券品種創新，豐富企業債券品種，建立品種多樣、功能齊全、利率靈活的企業債券品種系列。根據我國企業債券市場的發展歷程和實際情況，并參照國際先進經驗，應當從發行主體、期限、利率、品種結構等諸多方面進行創新。

3.4培育機構投資者，完善投資者結構。

一個成熟市場的重要標志之一就是機構投資者的多寡和質量，機構投資者的發展和壯大，有利于企業債券二級市場的繁榮，加大債券市場機構投資者的參與力度，也是保持市場活躍度的有效途徑。機構投資者在債券市場的發展、規范和完善中具有重要的作用。這是因為機構投資者進行的是專業化的投資，能夠起到維護市場穩定和增強債券流動性的作用，沒有機構投資者的參與，企業債券市場的規模難以擴大。

要發展企業債券融資，就必須放寬對企業債券投資者的限制。首先，要吸引銀行資金、保險資金等進入企業債券市場，放開對商業銀行投資企業債券的管制。其次，要考慮設立以企業債券為主要投資對象的企業債券基金和企業債券類委托理財，利用其專業化的投資優勢，為個人投資者提供介入企業債券市場的便捷途徑。

3.5完善信用評級制度，規范信用評級機構。

信用評級是對企業債券投資價值、償債能力以及風險程度等方面的評估。企業債券信用評級，對于企業債券融資有著十分重要的作用。借鑒發達國家的成熟做法，要保證信用評級機構的獨立就必須讓信用評級機構成為擁有獨立的財產權、并承擔責任、獨立客觀行使職能、完全靠出售自己的評價結果來生存的經濟實體。完善信用評級指標體系和評估方法，設立公正、客觀、全面的信用評級指標系統，以供廣大投資者對信用評級機構進行社會監督，防止各家評級機構為爭奪市場份額而通過降低評價標準進行暗箱操作。加強對信用評級機構的監管力度，同時加大中介機構的市場參與責任，變單一監管為雙重監管，政府有關部門行使宏觀政策監管職能，社會中介機構盡其微觀層面上的風險揭示義務，使全過程監管具有連續性、預警性。

企業債券不僅是企業融資、增加資本性資金的重要來源，而且為資本市場提供固定收益，從而為資本市場的資產定價提供了依據。企業通過發行債券的方式進行直接融資，不僅可以為企業籌措大量資金，更有力地支持國家擴大內需的政策需要，為企業開辟一條長期的資金融通渠道。對絕大多數經營良好，又急需擴大融資渠道，完善融資結構的企業來說，企業債券是一個很好的融資工具。

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