內幕交易的認定

盧　荻　向滟瑋

[摘 要]在05-07年的大牛市，中國股市呈現出前所未有的炙熱。在股指所向披靡之時，“一夜暴富”的各路神話也不絕于耳，在這繁榮之勢下，一場股市瘟疫也在日益蔓延，各種違規違法行為屢禁不止，而對于這些行為的認定，確實也存在著種種困難，這些問題都需要制度的完善和市場的規范來解決。

[關鍵詞]內幕交易 證券交易 認定

內幕交易和市場操縱可以讓少數人迅速成為巨富，卻也可以使大量無辜的公司和個人投資者破產。雖然《證券法》和《刑法》都有關于內幕交易的規定，但現實生活中，對于內幕交易的稽查，證監會也指出了其取證難、認定難這兩大問題。

一、內幕交易的概念

內幕交易是指內幕人員和以不正當手段獲取內幕信息的其它人員違反法律、法規的規定，泄露內幕信息，根據內幕信息買賣證券或者向他人提出買賣證券建議的行為。從性質上來講，內幕交易是一種典型的證券欺詐行為。

內幕交易是證券市場不完善不健全的體現，它反過來也在危害著證券市場的運作。首先，內幕交易違反了證券市場的“三公”原則，侵犯了投資公眾的平等知情權和財產權益；其次，內幕交易損害了上市公司的利益；再次，內幕交易擾亂了證券市場，乃至整個金融市場的運行秩序。這些違規違法行為的違規成本相對較低，在巨大利潤的引誘下，許多人在政策的空缺點上鋌而走險。我國的證券市場并不完善，很多制度體系呈現出滯后和空缺的局面。比如對內幕人員的界定，目前形勢的反展使得“內幕人”的概念不斷擴大，不僅是上市公司、證券基金公司中的特殊人員，對于市場內幕人員、政府內幕人員以及其他任何有可能獲得內幕信息的各種類型的人員都應納入“內幕人員”的范圍，甚至連證監會自身，在很多情況下亦是亟需自律的內幕人員。

二、內幕交易的認定

從一般的理論上來講，如何正確判定內幕交易行為的構成有三個基本要件：其一，存在著交易行為；其二，該交易行為系內幕人員或非內幕人員所為；其三，該交易行為系內幕人員或非內幕人員利用內幕信息而進行的。據此，認定內幕交易行為應該包括三個具有遞進關系的行為。首先，行為人必須把握內幕信息。這是從事內幕交易行為的基本前提。其次，行為人必須進行有關證券交易。假如行為人僅知曉內幕信息，但沒有從事任何證券交易行為，則談不上內幕交易行為。再次，行為人的交易行為是利用內幕信息進行的。這是內幕交易行為的最終行為。假如行為人雖知悉內幕信息并利用了該信息，但并沒有進行證券交易，或雖進行了有關證券交易，但與其所知悉的內幕信息無關，則不構成內幕交易行為。

在實際生活中，對內幕交易的認定卻并不是如此簡單的。首先，內幕信息指的是尚未公開的信息，該怎樣理解信息的未公開性呢？關于信息的公開，許多國家采用形式與實質綜合的標準。一般來說，衡量證券信息是否公開，有兩個主要考慮因素：一是是否符合規范的公開形式，二是是否為市場所消化。在英美國家的立法看來，即使符合公開的形式要件，信息也不一定成為公開信息。只有等到該信息融入市場，被市場吸收和消化后，才能構成法律上的公開。據“有效市場理論”，某項信息一旦被相當數量的投資人知悉，相關公司的股票價格便會很快地產生變動。反過來看，當股票的市場價格發生變動，也就意味著某一信息已經為市場所吸收。由此，在英美等國，便引出了前述“市場消化理論”或“融入市場理論”。一般情況下，法院必須考慮“內部人”是否在公司公布了信息后，等待了相當一段時間以使投資人獲悉和消化，然后才在市場上交易。而我國《證券法》中對“未公開”的含義和標準未做出規定，可見相關的法律制度有待完善。其次，在取證方面也有難題。一是在賬戶的利用上，像以前那種用直系親屬或者配偶賬戶的情況已不多見，實際控制人和賬戶所有者的關系更為間接。再有，如今內幕信息的傳遞變得更加隱蔽。內幕信息的泄露可以是口頭上的泄漏，如何劃分兩個人之間的交談，究竟是普通的談話還是在泄露內幕信息。在07年，中國證監會集中發布六項法律性文件(其中一項為征求意見稿)，其中首次提出舉證責任倒置概念。舉證責任倒置概念認為舉證責任應該更多的由被調查人來承擔，其原則就是推定過錯。在這種舉證原則下，被調查者需要舉出大量理由證明自己并沒有犯罪。

在此，通過列舉董正清的“中國券商內幕交易第一案”具體談內幕交易的認定。06年，廣發證券原總裁董正清將廣發證券借殼延邊公路上市這一內幕信息泄露給董德偉和趙書亞，二人利用該內幕信息大量買賣延邊公路股票，分別獲利人民幣5000多萬元和101.73萬元。09年1月廣州市天河區法院一審判決，董正青犯泄露內幕信息罪，判處有期徒刑四年，并處罰金300萬元。董德偉和趙書亞因犯內幕交易罪，分別判處有期徒刑四年，并處罰金2500萬元和一年零九個月，罰金100萬元。三名被告均不服判決，當庭表示將提起上訴。三者認為自己無犯罪行為，并稱之所以購買股票是基于技術分析。上訴理由還包括了檢方未能提供董正青如何向董德偉泄露內幕信息的證據，即電話錄音。

在此案中，首先值得關注的是三名被告之間的關系，從社會關系上講，董德偉和趙書亞分別是董正清的弟弟和同學，三者存在聯系。在2002年7月至2006年4月，董正青一直擔任廣州格瑞實業有限公司的股東。2004年3月，廣州格瑞通過拍賣的方式獲得廣發證券2.45%股權，購買這筆股權的資金，正是來自董德偉，共計3000余萬元。這并不是一筆小數目，可見，被告之間的經濟聯系也是非常密切的。此外，三者案件發生之后的表現也值得懷疑。2007年6月30日，尚未被逮捕的趙書亞曾以證人的身份接受了詢問。在筆錄中，他稱董德偉曾提出串謀作偽證，虛構趙向他本人借款4150萬元操縱延邊公路股票的事實。而趙在首次庭審中說這樣做是為了使董德偉回避超比例持倉。被告做偽證改證言，可見其心里有鬼。另外，被告所提的證據不足聽起來也很可笑。泄露內幕信息的方式多種多樣，缺少電話錄音根本算不上證據不足。

最終廣州中院認為，董正青的供述及董德偉買賣延邊公路股票的異常交易、事后向中國證監會作偽證等客觀行為相互印證，足以證實董正青向董德偉泄露內幕信息、董德偉利用該內幕信息買賣股票的事實。同樣，董正青與趙書亞的供述相互印證，也能證明二人的違法行為。二審中，法院駁回了董正青等的上訴，維持原判。三被告對審判結果沒有再做質疑，表示接受。

從董正清案可以看到，國家對證券市場違規交易的治理和查處是下了狠心的，三名被告對于證券市場的違規分子是有震懾作用的。同時，這個案子也為今后此類案件的審理提供了參考，算是對舉證責任倒置新方法的一個很好的踐行。不過也要知道，一個小小的廣發案僅僅是冰山一角，要真正打擊內幕交易還需要不斷努力。

相信通過政府各部門的努力以及我國經濟體制的不斷成熟，結合這些新方法的推行，證券市場的交易能夠更加規范更加合理。

參考文獻

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[2]孟巖，張屹山，金融衍生工具的風險分析[J]經濟縱橫，2003，(2)