進(jìn)一步提升居民財(cái)產(chǎn)性收入:國(guó)外經(jīng)驗(yàn)借鑒

作者簡(jiǎn)介:黃忠平(1969- )，男，江西贛州人，中共惠州市委黨校圖書館副主任，講師，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，主要研究方向?yàn)閲?guó)際金融與國(guó)際經(jīng)濟(jì)學(xué);黃瑞玲(1965- )，女，江西贛州人，中共江蘇省委黨校國(guó)際政治與經(jīng)濟(jì)教研部副主任，教授，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，主要研究方向?yàn)閲?guó)際金融與開(kāi)放宏觀經(jīng)濟(jì)理論。

摘 要:隨著兩個(gè)“率先”的加速推進(jìn)，江蘇居民財(cái)產(chǎn)性收入的提升正成為江蘇加快推進(jìn)富民強(qiáng)省步伐的重要抓手。考察美國(guó)、英國(guó)、荷蘭、德國(guó)和意大利這五個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家家庭資產(chǎn)組合的類型、變化趨勢(shì)及決定因素，就江蘇如何進(jìn)一步提升居民財(cái)產(chǎn)性收入得出部分啟示與借鑒。

關(guān)鍵詞:財(cái)產(chǎn)性收入;家庭資產(chǎn)組合;國(guó)外經(jīng)驗(yàn)

中圖分類號(hào):F126.2 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A 文章編號(hào):1004-1605-(2009)12-0059-05

2008年江蘇人均GDP近4萬(wàn)元，在全國(guó)31個(gè)省市中排名靠前，僅僅位于上海、北京、天津與浙江之后。隨著兩個(gè)“率先”的加速推進(jìn)，江蘇居民個(gè)人財(cái)富的積累已很可觀，居民財(cái)產(chǎn)性收入的提升正成為江蘇加快推進(jìn)富民強(qiáng)省步伐的重要抓手。與此同時(shí)，由美國(guó)次貸危機(jī)所引發(fā)的國(guó)際金融危機(jī)也使江蘇居民的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)得到一次深刻的洗禮，更加認(rèn)識(shí)到優(yōu)化家庭資產(chǎn)配置的必要性。本文通過(guò)對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家家庭資產(chǎn)組合的研究，為江蘇進(jìn)一步提升居民財(cái)產(chǎn)性收入提供部分經(jīng)驗(yàn)借鑒。

一、家庭資產(chǎn)組合的類型及選擇

現(xiàn)代金融市場(chǎng)為家庭提供了很多投資機(jī)會(huì)。按流動(dòng)性程度的不同，家庭的投資選擇有流動(dòng)性較高的金融資產(chǎn)和流動(dòng)性較低的非金融資產(chǎn)。

具體而言，金融資產(chǎn)包括:支票、活期存款和貨幣市場(chǎng)基金等流動(dòng)性賬戶;定期存單;政府債券;企業(yè)債和外國(guó)債券等其它債券;股票;除貨幣市場(chǎng)基金之外的共同基金;由個(gè)人與雇主出資的退休賬戶;人壽保險(xiǎn)的現(xiàn)金價(jià)值;信托及其它委托管理資產(chǎn);版稅和期貨合約等其它金融資產(chǎn)。非金融資產(chǎn)包括:自用住宅;投資性房地產(chǎn);私營(yíng)企業(yè)股權(quán);車輛、娛樂(lè)工具、工藝品、古董、家具及其它貴重收藏等。此外，作為負(fù)資產(chǎn)，家庭負(fù)債的形式則包括:房屋抵押貸款、投資性房地產(chǎn)貸款、信用卡欠款，以及如家居裝修貸款、學(xué)生貸款、汽車貸款、無(wú)擔(dān)保授信、養(yǎng)老金和壽險(xiǎn)保單貸款等其它負(fù)債。

在理論上，我們可以把家庭資產(chǎn)分為風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，但在實(shí)際中風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的定義卻存在一定的困難和隨意性。人們不但可以直接持有股票，也可以通過(guò)共同基金、投資賬戶和退休賬戶來(lái)間接持有股票。不但直接或間接持股面臨風(fēng)險(xiǎn)，持有外國(guó)債券和長(zhǎng)期政府債券也會(huì)分別面臨匯率風(fēng)險(xiǎn)和利率風(fēng)險(xiǎn)。不但金融資產(chǎn)存在風(fēng)險(xiǎn)，私營(yíng)企業(yè)股權(quán)和房地產(chǎn)投資也存在風(fēng)險(xiǎn)。下面我們給出外延逐漸加大的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的四種定義:一是直接持股;二是直接或間接持股，包括直接持股、共同基金、投資賬戶、退休賬戶;三是風(fēng)險(xiǎn)金融資產(chǎn)，包括直接和間接持股、外國(guó)債券、長(zhǎng)期政府債券等;四是總風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，包括風(fēng)險(xiǎn)金融資產(chǎn)、私營(yíng)企業(yè)股權(quán)、房地產(chǎn)。

那么，如何利用現(xiàn)代金融市場(chǎng)為家庭提供的豐富投資機(jī)會(huì)?事實(shí)上，家庭在配置其資產(chǎn)組合時(shí)，需要對(duì)風(fēng)險(xiǎn)與期望收益加以權(quán)衡。投資者有風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的偏好，高風(fēng)險(xiǎn)與高期望收益相匹配投資者才會(huì)主動(dòng)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。金融理論由此給出兩個(gè)投資建議，一是參與，即至少承擔(dān)部分被抵補(bǔ)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)來(lái)獲取較高的回報(bào)。資本資產(chǎn)定價(jià)模型(Sharpe，1964)講的就是這個(gè)道理，投資者所承擔(dān)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)得到市場(chǎng)的補(bǔ)償而非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)則不然。二是分散化，即“不要把雞蛋放在一個(gè)籃子里”，以規(guī)避未被抵補(bǔ)的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)組合理論(Markowitz，1952)講的就是這個(gè)道理，并推動(dòng)了被動(dòng)投資管理技術(shù)在機(jī)構(gòu)投資者中的廣泛應(yīng)用。

關(guān)于家庭資產(chǎn)組合的經(jīng)驗(yàn)研究也主要關(guān)注這兩個(gè)問(wèn)題，一是參與決策，即為獲取較高的回報(bào)而對(duì)某類風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)進(jìn)行投資的決策。一般而言，成為“所有者”而非“借貸者”是家庭提高資產(chǎn)回報(bào)的主要辦法，而所有權(quán)則是通過(guò)股權(quán)投資來(lái)獲取的。以美國(guó)為例，過(guò)去20年標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的年化回報(bào)率為11.8%，一個(gè)持有股票型基金20年的家庭其回報(bào)為8.3倍，不但可以戰(zhàn)勝通貨膨脹達(dá)到保值的目的，還可以獲取較大幅度的資產(chǎn)增值;二是分散化決策，即對(duì)各類資產(chǎn)分別投資多少的決策。分散化決策要取得成功還需要滿足一個(gè)前提條件，就是納入組合的各種資產(chǎn)有比較低的相關(guān)性。比如，股票債券及實(shí)物資產(chǎn)的分散、投資時(shí)點(diǎn)的分散、區(qū)域的分散都可以讓家庭資產(chǎn)在不同的多空循環(huán)中，穩(wěn)定地創(chuàng)造正回報(bào)。

二、家庭資產(chǎn)組合的變化趨勢(shì)

過(guò)去幾十年來(lái)，家庭資產(chǎn)組合總的變化趨勢(shì)有:股票持有者的群眾基礎(chǔ)大幅提高、對(duì)共同基金的參與程度得到強(qiáng)化、私人退休基金的地位得到加強(qiáng)、退休賬戶的雇員參與熱情高漲以及信用卡使用與消費(fèi)者貸款的大幅增長(zhǎng)等。家庭資產(chǎn)組合的研究對(duì)數(shù)據(jù)有很高的要求，不但需要獲取關(guān)于家庭資產(chǎn)組合構(gòu)成方面的信息，還要了解家庭對(duì)于儲(chǔ)蓄、借貸、風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)和流動(dòng)性的態(tài)度方面的詳盡信息，需要進(jìn)行基于家庭層次的大規(guī)模調(diào)查。由于數(shù)據(jù)可得性的限制，下面我們就以部分發(fā)達(dá)國(guó)家上世紀(jì)八九十年代的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)展開(kāi)相關(guān)研究。

對(duì)美國(guó)、英國(guó)、荷蘭、德國(guó)和意大利這五個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家的研究表明，家庭資產(chǎn)組合最顯著的一個(gè)變化就是股權(quán)文化的普及，越來(lái)越多的家庭把股票資產(chǎn)納入其投資組合。從表1的第1欄不難看出，上世紀(jì)八九十年代發(fā)達(dá)國(guó)家直接持股家庭的比例有明顯上升。1998年英國(guó)和美國(guó)直接持有股票家庭的比例最高，分別為21.6%和19.2%，而意大利直接持有股票家庭的比例最低，只有7.3%。從表1的第2欄可以發(fā)現(xiàn)，上世紀(jì)90年代，直接或間接持有股票家庭的比例急劇增加。比如，美國(guó)直接或間接持有股票家庭的比例就從1989年的31.6%上升到1998年的48.9%，接近半數(shù)的家庭以直接或間接的方式持有股票資產(chǎn)。

除了直接持股增加之外，共同基金和投資賬戶等金融中介的發(fā)展也是家庭對(duì)股票市場(chǎng)參與率提高的重要原因。表1第1欄與第2欄的對(duì)比表明，如果加上間接持股，大部分樣本國(guó)家的家庭對(duì)股票市場(chǎng)的參與率都增加了一倍有余。比如美國(guó)，1998年直接持有股票家庭的比例為19.2%，加上29.7%間接持有股票的家庭，對(duì)股票市場(chǎng)的參與率大幅提高到48.9%。由此就產(chǎn)生一個(gè)問(wèn)題，即通過(guò)金融中介來(lái)間接持股會(huì)增加稅收成本和其它由金融中介收取的諸多費(fèi)用，可是為什么共同基金與投資賬戶等間接持股工具還能興起呢?原因可能在于，通過(guò)將參與和交易的決策委托給專業(yè)人士，共同基金與其它投資賬戶除了能提供風(fēng)險(xiǎn)分散的好處之外，還能極大地節(jié)約資產(chǎn)管理的信息成本。

注:除美國(guó)外，其它國(guó)家缺乏有關(guān)共同基金和投資賬戶種類的具體信息。由于不能把共同基金和投資賬戶的間接持股與其它金融資產(chǎn)相區(qū)分，表中對(duì)間接持股實(shí)際價(jià)值的計(jì)算有高估。此外，德國(guó)缺乏退休基金的相關(guān)信息。

數(shù)據(jù)來(lái)源:Guiso， Luigi， Michael Haliassos， and Tullio Jappelli. (eds.) 2002. Household Portfolios. Cambridge， MA: MIT Press.

事實(shí)上，如果參與股票市場(chǎng)的固定成本出現(xiàn)下降，那么家庭持有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比例會(huì)增加。家庭參與股票市場(chǎng)固定成本的下降有兩個(gè)來(lái)源:一是信貸約束得以緩解。總體來(lái)看，家庭負(fù)債有增加的趨勢(shì)。越來(lái)越多的家庭持有某種形式的債務(wù)，家庭在資產(chǎn)配置中所面臨的信貸約束得以緩解。比方，上世紀(jì)90年代，意大利家庭的負(fù)債比例就在較低基數(shù)的基礎(chǔ)上增加了一倍多，荷蘭與美國(guó)家庭負(fù)債比例的上升則是緣于抵押借款和信用卡負(fù)債的流行。二是信息成本出現(xiàn)下降。隨間接持股方式的興起，家庭投資的信息成本出現(xiàn)大幅下降。同時(shí)，通過(guò)對(duì)個(gè)人和機(jī)構(gòu)投資者的觀察與學(xué)習(xí)，以及基金公司等中介機(jī)構(gòu)對(duì)理財(cái)業(yè)務(wù)所展開(kāi)的宣傳推廣，關(guān)于資產(chǎn)管理和投資策略的知識(shí)很快就變得家喻戶曉。因此，隨著參與股票市場(chǎng)的負(fù)債和信息等固定成本持續(xù)下降，家庭持有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比例會(huì)出現(xiàn)增加的趨勢(shì)。

此外，國(guó)別研究還表明，家庭直接持股的分散化程度嚴(yán)重不足。但是，對(duì)金融資產(chǎn)而言，家庭可以通過(guò)共同基金與間接持股來(lái)達(dá)到分散化的目的。可是，在實(shí)物資產(chǎn)的配置上，家庭資產(chǎn)組合卻呈現(xiàn)出集中化的特征。比如，人們會(huì)選擇擁有一家私營(yíng)企業(yè)，而不是把財(cái)富分散在很多企業(yè)上面。此外，人們還常持有自己公司的股票。由于工資收入和股價(jià)波動(dòng)存在正相關(guān)關(guān)系，這也會(huì)降低家庭資產(chǎn)組合的分散化程度。其原因可能是，員工持股作為一種激勵(lì)機(jī)制可以誘發(fā)員工更加努力地工作。

三、家庭資產(chǎn)組合的決定因素

現(xiàn)代金融理論認(rèn)為，財(cái)富、年齡與教育是影響家庭參與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資的主要因素。越富裕的家庭所持有的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)占其財(cái)富的份額越高，年輕人更多地投資于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，人力資本風(fēng)險(xiǎn)較高的家庭持有較少的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。此外，借貸約束、交易成本與信息成本也會(huì)降低家庭對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的需求。下面我們具體分析財(cái)富與年齡對(duì)家庭資產(chǎn)組合的影響。

1.財(cái)富對(duì)家庭資產(chǎn)組合的影響

家庭的初始財(cái)富是其獲取財(cái)產(chǎn)性收入的前提條件，只有有了錢才可能用錢來(lái)生出更多的錢。理論的預(yù)測(cè)是，財(cái)富水平越高，持有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的家庭的比例就越高。為考察財(cái)富對(duì)家庭資產(chǎn)組合的影響是否與理論預(yù)期一致，我們將整體金融財(cái)富的分布作四個(gè)等分，分別給出4個(gè)四分位數(shù)以及占總財(cái)富5%的最富裕家庭投資于股票市場(chǎng)的比例。表2第1欄的數(shù)字是直接持股家庭的比例，表2第2欄的數(shù)字是直接或間接持股家庭的比例。

數(shù)據(jù)來(lái)源:Guiso， Luigi， Michael Haliassos， and Tullio Jappelli. (eds.) 2002. Household Portfolios. Cambridge， MA: MIT Press.

表2表明，在所有國(guó)家，與理論預(yù)期一致，家庭對(duì)股票市場(chǎng)的參與率與其富裕程度有很強(qiáng)的正相關(guān)關(guān)系。而且，隨財(cái)富水平的上升，家庭投資于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比例以更快的速度上升。事實(shí)上，財(cái)富水平從兩個(gè)方面對(duì)家庭資產(chǎn)組合產(chǎn)生影響，一是隨著財(cái)富水平的增加，家庭相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的程度會(huì)下降，更愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)來(lái)獲取投資溢價(jià);二是隨著資產(chǎn)規(guī)模的增加，家庭投資組合的管理成本會(huì)下降。

以美國(guó)為例，直接或間接持有股票的家庭的比例(表2第2欄)從財(cái)富分布第1個(gè)四分位數(shù)的44%上升到第4個(gè)四分位數(shù)的86.7%，占總財(cái)富5%的最富裕家庭直接或間接持有股票的比例更是高達(dá)93.7%。當(dāng)財(cái)富水平從第1個(gè)四分位數(shù)分別上升到第2、第3、第4個(gè)四分位數(shù)，財(cái)富水平分別上升1、2、3倍而直接或間接持股家庭的比例卻分別上升8.7、15、19.7倍。此外，就持有私營(yíng)企業(yè)股權(quán)的情況來(lái)說(shuō)，貧窮與富裕家庭之間的差異特別大。其原因可能有兩個(gè)，一是開(kāi)辦企業(yè)有融資需求，二是企業(yè)家精神引發(fā)對(duì)財(cái)富的執(zhí)著追求，只有富裕家庭才較容易滿足創(chuàng)業(yè)的這兩個(gè)前提條件。

從表2還可以發(fā)現(xiàn)，就家庭投資于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比例而言，不同國(guó)家的差異主要是由富裕人口持股傾向的差異引起的。對(duì)于位于財(cái)富分布第1和第2個(gè)四分位數(shù)的家庭而言，不同國(guó)家投資于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比例的差異不大。對(duì)于占總財(cái)富5%的最富裕家庭來(lái)說(shuō)，各個(gè)國(guó)家卻有很大的差異。比如，德國(guó)和意大利有近半的家庭沒(méi)有直接或間接持股，而美國(guó)和荷蘭直接或間接持股的家庭卻超過(guò)90%(表2第2欄)。其原因可能在于，各個(gè)國(guó)家在投資環(huán)境上存在差異。比如，富裕家庭在開(kāi)辦私營(yíng)企業(yè)時(shí)所面臨的政策風(fēng)險(xiǎn)的大小、獲取有關(guān)金融投資機(jī)會(huì)信息的難易程度或其它進(jìn)入金融市場(chǎng)的成本方面都有可能存在差異。

2.年齡對(duì)家庭資產(chǎn)組合的影響

一個(gè)人在不同的生命周期會(huì)有不同的投資行為，年齡是影響家庭資產(chǎn)組合的一個(gè)重要變量。理論的預(yù)測(cè)是，年輕人更多地投資于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，年齡與風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)的參與程度之間存在單調(diào)遞減的關(guān)系。即隨年齡增長(zhǎng)，家庭對(duì)風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)的參與程度持續(xù)下降。

但是，表3的國(guó)別研究卻表明，一個(gè)人的年齡與其對(duì)風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)的參與程度有著倒U形的關(guān)系。即隨年齡增長(zhǎng)，家庭對(duì)風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)的參與程度先上升后下降。隨年齡增長(zhǎng)，個(gè)人持有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比例先上升，到50-59年齡段個(gè)人持有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比例達(dá)到最高峰，退休后個(gè)人持有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比例開(kāi)始下降。以美國(guó)為例，直接或間接持股家庭的比例從30歲以下年齡段的34.3%，上升到30-39年齡段的518%，再上升到40-49年齡段的58.3%，到50-59年齡段達(dá)到61.4%的最大值，之后一路下滑，到60-69年齡段的47.1%，再跌落到70歲以上年齡段的32.4%。其中，30歲以下、60-69以及70歲以上這三個(gè)年齡段均在平均值之下，而30-39、40-49以及50-59這三個(gè)年齡段則位于平均值之上(表3的第2欄)。

數(shù)據(jù)來(lái)源:Guiso， Luigi， Michael Haliassos， and Tullio Jappelli. (eds.) 2002. Household Portfolios. Cambridge， MA: MIT Press.

如何解釋年齡與風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)參與程度之間的倒U形關(guān)系?我們可以用參與股票市場(chǎng)的固定成本來(lái)對(duì)此加以解釋。對(duì)年輕人來(lái)說(shuō)，個(gè)人積累的財(cái)富與其預(yù)期的未來(lái)收入的比例通常較低。如果金融市場(chǎng)沒(méi)有摩擦，那么年輕人通過(guò)借貸來(lái)增加即期消費(fèi)，并進(jìn)入股票市場(chǎng)以獲取風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)就應(yīng)該更加有利。但事實(shí)上，年輕人通常會(huì)面臨信貸約束，手頭拮據(jù)決定他們只能是“無(wú)股一身輕”，或只持有少量的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。同時(shí)，進(jìn)入股票市場(chǎng)涉及多種形式的固定成本，如信息成本、時(shí)間成本等，這都構(gòu)成年輕人參與這一市場(chǎng)的障礙。此外，由于房地產(chǎn)具有大件投資的特征，年輕人為積累購(gòu)房的首付款，也不得不更多地儲(chǔ)蓄，并在家庭資產(chǎn)的配置上相應(yīng)采取比較保守的投資策略。隨年齡的增長(zhǎng)，個(gè)人可以不斷積累財(cái)富、信息與理財(cái)?shù)慕?jīng)驗(yàn)，家庭進(jìn)入股票市場(chǎng)以獲取風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的機(jī)會(huì)于是大大增加。退休之后的理財(cái)需求則取決于諸多因素，如老年人負(fù)儲(chǔ)蓄的程度、股票變現(xiàn)的難易程度、以及針對(duì)遺產(chǎn)的稅收政策等。

四、國(guó)外經(jīng)驗(yàn)對(duì)江蘇提升居民財(cái)產(chǎn)性收入的啟示

隨著兩個(gè)“率先”的加速推進(jìn)，江蘇居民已經(jīng)積累了第一桶金，如何用好這一桶金生出更多的金就成為一個(gè)現(xiàn)實(shí)問(wèn)題。從美國(guó)、英國(guó)、荷蘭、德國(guó)和意大利這五個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家的家庭資產(chǎn)組合的研究中，可以為江蘇進(jìn)一步提升居民財(cái)產(chǎn)性收入提供以下啟示:

1.家庭對(duì)股票市場(chǎng)的參與率與其富裕程度有很強(qiáng)的正相關(guān)關(guān)系。隨著財(cái)富水平上升，家庭相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的程度會(huì)下降，更愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)來(lái)獲取風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，增加其財(cái)產(chǎn)性收入。改革開(kāi)放以來(lái)，江蘇人均GDP從1978年的430元到2008年的39590元，升幅達(dá)到92倍。與此同時(shí)，居民凈財(cái)富的積累也得到很大提升，而居民凈財(cái)富的快速積累又使得“錢掙錢”(財(cái)產(chǎn)性收入)成為可能。因此，江蘇在加速推進(jìn)兩個(gè)“率先”的進(jìn)程中，需要更好地創(chuàng)造條件讓更多人民群眾擁有財(cái)產(chǎn)性收入。居民收入增長(zhǎng)由“人掙錢”(職業(yè)化的收入)的單輪驅(qū)動(dòng)逐漸過(guò)渡到“人掙錢”與“錢掙錢”的雙輪驅(qū)動(dòng)，有利于財(cái)富水平上升與財(cái)產(chǎn)性收入增加的相互促進(jìn)與良性循環(huán)，從而大大加快我省全面建成小康社會(huì)的目標(biāo)。

2.家庭在配置其資產(chǎn)組合時(shí)，參與風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)的固定成本的大小起關(guān)鍵作用。從江蘇居民財(cái)產(chǎn)性收入的現(xiàn)有結(jié)構(gòu)與未來(lái)增長(zhǎng)潛力來(lái)看，直接或間接持股獲取的資本利得、股息與紅利收入，以及由房屋出租所帶動(dòng)的物業(yè)收入是最重要的兩個(gè)部分。創(chuàng)造條件讓更多人民群眾擁有財(cái)產(chǎn)性收入的政策著力點(diǎn)，就應(yīng)該是進(jìn)一步降低居民參與股票市場(chǎng)與房地產(chǎn)市場(chǎng)的固定成本。參與風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)固定成本的下降，特別有利于那些只相信最古老的理財(cái)方式、賺錢存銀行、流動(dòng)性過(guò)高的“存錢族”，以及那些信息渠道狹窄、缺乏理財(cái)知識(shí)和方法、不愿承擔(dān)任何風(fēng)險(xiǎn)的“抵觸族”在合理控制風(fēng)險(xiǎn)的前提下取得部分財(cái)產(chǎn)性收益。

3.從降低居民參與股票市場(chǎng)的固定成本來(lái)看，一是推動(dòng)江蘇企業(yè)直接融資的步伐。由于居民在直接持有本土上市公司股票時(shí)具有信息優(yōu)勢(shì)，本土上市資源有利于居民股權(quán)文化的培育。二是倡導(dǎo)基金理財(cái)與輕松理財(cái)。共同基金不但能為居民提供風(fēng)險(xiǎn)分散的好處，還能極大地節(jié)約家庭資產(chǎn)管理的信息成本。基金投資為江蘇居民提供了間接持股的主渠道，使那些工作繁忙、有空賺錢、沒(méi)空理財(cái)?shù)摹案F忙族”得以分享證券市場(chǎng)的收益。三是培育健康的理財(cái)文化。健康的理財(cái)文化要求居民從風(fēng)險(xiǎn)管理、子女教育、退休管理和財(cái)富管理等四個(gè)方面來(lái)優(yōu)化配置其家庭資產(chǎn)組合，實(shí)現(xiàn)財(cái)產(chǎn)性收入增長(zhǎng)與個(gè)人及家人生活安心、富足、健康的“雙贏”。相反，那些將每個(gè)月的工資消費(fèi)殆盡、存不下錢的“月光族”，以及那些盲目追求高回報(bào)、不顧高風(fēng)險(xiǎn)的“好高族”都是不健康的理財(cái)方式。

4.從降低居民參與房地產(chǎn)市場(chǎng)的固定成本來(lái)看，一是緩解居民房地產(chǎn)投資的信貸約束，促進(jìn)房地產(chǎn)一級(jí)市場(chǎng)的投資。中國(guó)的城市化水平、以及人口與土地資源的約束決定房地產(chǎn)市場(chǎng)的長(zhǎng)期向好。居民通過(guò)進(jìn)入房地產(chǎn)一級(jí)市場(chǎng)，可以分享經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)的成果并戰(zhàn)勝通貨膨脹對(duì)財(cái)富的侵蝕。二是降低房地產(chǎn)二級(jí)市場(chǎng)的交易成本，便利實(shí)物資產(chǎn)與金融資產(chǎn)之間的轉(zhuǎn)換。因?yàn)殡S老年社會(huì)漸行漸近，年長(zhǎng)家庭會(huì)降低其持有的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比例，存在將大房換為小房或是搬遷到小孩處盡享天倫之樂(lè)而變賣現(xiàn)有住房的需求。這就要求實(shí)現(xiàn)住房市場(chǎng)與金融市場(chǎng)的互聯(lián)互通，并滿足居民將其變現(xiàn)出的流動(dòng)資產(chǎn)配置到其它金融資產(chǎn)上去的需求。與此同時(shí)，城市化的推進(jìn)也要求有從一手住房到二手住房再到租賃住房的多層次的梯度供給。三是提升家庭房地產(chǎn)投資的流動(dòng)性，優(yōu)化居民沉淀在房地產(chǎn)的大額資產(chǎn)在消費(fèi)與風(fēng)險(xiǎn)金融資產(chǎn)上的配置。事實(shí)上，中國(guó)與美國(guó)不同。美國(guó)目前急需的是“去杠桿化”，增加儲(chǔ)蓄減少消費(fèi)。對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō)，適度的“加杠桿化”則有助于啟動(dòng)內(nèi)需，短期內(nèi)有助于應(yīng)對(duì)金融危機(jī)，長(zhǎng)期內(nèi)有助于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型與結(jié)構(gòu)調(diào)整。

5.從降低居民創(chuàng)辦私營(yíng)企業(yè)的固定成本來(lái)看，一是解除金融、電訊、醫(yī)療、交通運(yùn)輸、文化媒體與教育等領(lǐng)域的管制與壟斷。解除管制可以極大地拓寬江蘇居民在實(shí)體經(jīng)濟(jì)的投資渠道，促進(jìn)民間財(cái)富的充分涌流，降低部分先富起來(lái)的居民創(chuàng)辦實(shí)業(yè)的進(jìn)入成本。創(chuàng)業(yè)成功一方面可以為企業(yè)主帶來(lái)豐厚的財(cái)產(chǎn)性收入與經(jīng)營(yíng)性收入，另一方面還通過(guò)創(chuàng)業(yè)帶動(dòng)就業(yè)解決很多人的職業(yè)性收入問(wèn)題。民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展不但有利于居民財(cái)產(chǎn)性收入的進(jìn)一步提升，還將在長(zhǎng)期內(nèi)使江蘇經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)更加優(yōu)化、增長(zhǎng)更具活力和可持續(xù)性、發(fā)展更具科學(xué)性、成果更具共享性。二是大力發(fā)展中小型信貸機(jī)構(gòu)，便利民營(yíng)企業(yè)的融資需求。事實(shí)證明，草根性、社區(qū)性與低成本的信貸機(jī)構(gòu)可以為民營(yíng)企業(yè)提供更好的金融服務(wù)，從而降低江蘇部分先富起來(lái)的居民創(chuàng)辦實(shí)業(yè)的融資成本。孟加拉窮人銀行就是這方面的典型案例。

6.對(duì)江蘇的農(nóng)民來(lái)說(shuō)，在目前城鄉(xiāng)二元分割的體制下，提升他們職業(yè)化收入的關(guān)鍵在促進(jìn)農(nóng)民職業(yè)的轉(zhuǎn)換，非農(nóng)產(chǎn)業(yè)與農(nóng)業(yè)的生產(chǎn)率差異可以大幅提升農(nóng)民工的職業(yè)化收入。可是，在規(guī)模經(jīng)濟(jì)、貿(mào)易成本與要素流動(dòng)的作用下，非農(nóng)產(chǎn)業(yè)在城市高度集聚。于是，農(nóng)民職業(yè)的轉(zhuǎn)換會(huì)伴隨農(nóng)民在城鄉(xiāng)間的流動(dòng)和城市化的加速推進(jìn)。但是，農(nóng)民工的市民化卻離不開(kāi)農(nóng)村土地市場(chǎng)的改革。土地改革給農(nóng)民帶來(lái)的財(cái)產(chǎn)性收入可以作為他們進(jìn)城的啟動(dòng)資本，讓他們成為城市的一員而非城市的盲流。一部分農(nóng)民通過(guò)轉(zhuǎn)讓土地使用權(quán)實(shí)現(xiàn)農(nóng)民向市民的身份轉(zhuǎn)變，而那些選擇留在農(nóng)村的農(nóng)民則有望獲得更多土地，農(nóng)業(yè)的產(chǎn)業(yè)化經(jīng)營(yíng)也會(huì)促進(jìn)他們收入的增長(zhǎng)。具體而言，一是在謀劃下一步土地改革中應(yīng)該堅(jiān)持科學(xué)發(fā)展觀不動(dòng)搖，更多地以人為本，更多地關(guān)注土地上的人，而不是人腳底下的土地。二是嘗試打通土地市場(chǎng)與金融市場(chǎng)的通道，使更多的土地能夠進(jìn)入市場(chǎng)去發(fā)揮它的信用功能。這樣，大量依靠土地的產(chǎn)出來(lái)維持生存的農(nóng)民便有可能通過(guò)土地的資本化，轉(zhuǎn)變?yōu)樵诔鞘芯蜆I(yè)或創(chuàng)業(yè)的市民。三是江蘇在推動(dòng)城市化的過(guò)程中，可以考慮在城市更多地投資于實(shí)物基礎(chǔ)設(shè)施，以更好地實(shí)現(xiàn)共享、匹配與學(xué)習(xí)的集聚優(yōu)勢(shì)。在農(nóng)村地區(qū)則更多地投資于可攜帶的人力資本，并保證基本公共服務(wù)的均等化與可移動(dòng)性，以更好地促進(jìn)勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移與城市化進(jìn)程。□

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