凱恩斯貨幣理論在中國應用之辨

內(nèi)容摘要 貨幣供求與利率的相互作用是凱恩斯貨幣理論的精髓，該理論較好地解決了20世紀30年代美國大蕭條時期的若干經(jīng)濟問題。然而，它能否同樣解決經(jīng)濟快速發(fā)展的中國所面臨的問題呢？以往的研究多將凱恩斯理論與其他理論對比，在政策運用方面進行相關(guān)研究；本文則直接利用實證數(shù)據(jù)，切入利率調(diào)節(jié)在前十年中國經(jīng)濟中的有效性分析，發(fā)現(xiàn)結(jié)果并不盡如人意。為此，本文提出應將匯率等多種經(jīng)濟政策綜合應用，相機抉擇，以解決實際問題。

關(guān) 鍵 詞 凱恩斯貨幣理論 利率 匯率 經(jīng)濟政策

作者 楊起予，上海社會科學院部門經(jīng)濟所研究生。（上海：200020）

凱恩斯貨幣理論在中國的有效性分析

凱恩斯首次提出了貨幣市場，打破了將實際領(lǐng)域與貨幣領(lǐng)域分開的兩分法，這是對古典貨幣理論的最大突破。貨幣供求決定利率是凱恩斯貨幣理論的核心內(nèi)容，凱恩斯認為貨幣數(shù)量在利率的決定中扮演著重要的角色，他假定所有的金融資產(chǎn)都可以劃分為貨幣資產(chǎn)和非貨幣資產(chǎn)，貨幣資產(chǎn)的數(shù)量可以認為是現(xiàn)有的貨幣存量，而債券則可以理解為除了貨幣以外的所有資產(chǎn)，這樣，均衡利率就是貨幣供給和貨幣需求相等時的利率。又由于貨幣供給被假定為中央銀行外生給定，所以只需考慮貨幣需求與利率的相互關(guān)系。凱恩斯認為，貨幣需求來源于三種動機：交易動機、謹慎動機和投機動機，前兩種動機可視為收入的函數(shù)，第三種動機可視為利率的函數(shù)。也就是說，貨幣需求取決于實際收入和利率，當收入上升時，貨幣總需求增加；當利率上升時，貨幣總需求下降。

利率在貨幣供求中起到了調(diào)節(jié)與杠桿作用。具體而言，當中央銀行增加貨幣供給時，貨幣的供求均衡被打破，貨幣供給大于需求，說明人們實際持有的貨幣量超過其貨幣需求，于是人們會用多余的貨幣購買債券，從而促使債券的需求上升，帶來債券的市場價格上漲。不過，因為債券的市場價格與利率成負相關(guān)關(guān)系，所以會帶來利率的下降，利率的下降又會引起投機的貨幣需求上升，從而導致總的貨幣需求上升。利率的下降還會帶來投資的增加，導致產(chǎn)品市場的總產(chǎn)量上升，同時由于貨幣的交易需求是總產(chǎn)量（總收入）的增函數(shù)，所以用于交易動機的貨幣需求將上升，最終帶來貨幣總需求的增加。相反，貨幣供給減少時，利率會相應上升，進而會引起貨幣總需求的下降。在古典的市場理論無法解決20世紀30年代的美國大蕭條時，以利率為傳導機制的貨幣政策有效緩解了當時的危機，這也正是凱恩斯貨幣理論的核心內(nèi)容。

為了驗證這一理論對中國經(jīng)濟的解釋和指導意義，筆者收集了中國快速發(fā)展的最近10年，即1998年至2007年的貨幣供應量、利率和國民收入的數(shù)據(jù)，試圖建立多元回歸模型作實證分析。

第一步，建立多元線性方程：Y=α1+α2X1+α3X2+ε。其中，Y代表國民收入（INC），X₁代表貨幣供應量（CUR），X₂代表利息率(INT)。在數(shù)據(jù)的收集過程中，筆者以中央銀行對金融機構(gòu)的貸款利率代替?zhèn)睦剩鶕?jù)中央銀行公布的利率，以月份為基礎(chǔ)作加權(quán)平均，得出表一中的利率數(shù)據(jù)。接下來將表一中的數(shù)據(jù)做回歸模型的OLS估計，方程可寫成 ：INC=α₁+α₂CUR+α₃INT+ε。線性回歸的輸出結(jié)果為：INC= -1648.1+1.57CUR+3465.73INT。貨幣供應量的回歸系數(shù)為1.57，表示當利率不變時，貨幣供應量每增加1元，國民收入增加1.57元。利率的回歸系數(shù)為3465.73，表示當貨幣供應量不變時，利率增加1%，國民收入增加3465.73元。

第二步，作多元回歸模型的檢驗：1.擬合優(yōu)度檢驗：可決系數(shù)R²測量的是在樣本范圍內(nèi)用回歸來預測被解釋變量的好壞程度。由回歸結(jié)果顯示R²=0.995 ，非常接近1，表示擬合得很好，通過檢驗。2.顯著性檢驗：顯著性檢驗包括對回歸系數(shù)進行t檢驗和對回歸模型整體進行F檢驗。首先從t檢驗開始， 如果t統(tǒng)計的值大于2，則該系數(shù)的真值至少有95%的可能性不為零。貨幣供應量的t值為41.4，利息率的t值為2.9，均大于2，兩個系數(shù)都顯著不為零。再來看F檢驗，F(xiàn)值顯示為極小，幾乎接近于0，明顯小于0.05，表示至少有一個解釋變量的回歸系數(shù)不為零，也就是通過了顯著性檢驗。3.殘差檢驗：如圖一所示，除了2003年之外，其余各個年份的殘差都落在正副兩個標準差內(nèi)，故該統(tǒng)計具有可靠性。

從以上回歸可得出結(jié)論，國民產(chǎn)出（國民收入）與貨幣供應量成正相關(guān)關(guān)系，系數(shù)為1.57，與利率（這里用的是中央銀行對金融機構(gòu)的貸款利率）成正相關(guān)關(guān)系，系數(shù)為3465.73。也就是說，我國國民收入隨著貨幣供應量的增加而增加，隨著利率的上升而上升。而按照凱恩斯的理論，貨幣供應量和國民收入成正相關(guān)關(guān)系，與利率成負相關(guān)關(guān)系，這和凱恩斯貨幣理論的結(jié)論有明顯的不符之處。

長期以來，利率不僅是凱恩斯貨幣理論的關(guān)鍵變量，而且是經(jīng)濟學界公認的最重要的調(diào)節(jié)杠桿。然而，就數(shù)據(jù)所取的年份觀察，利率的杠桿作用對我國并不明顯。雖然筆者所取的利率數(shù)據(jù)并不是債券的市場利率，不過理論上就利率政策的傳導機制而言，應該體現(xiàn)出類似的相關(guān)性，即貨幣供應量上升時，人們得到貨幣相對變得容易，消費有所上升，貸款利率相對下降，國民產(chǎn)出相對上升，由此體現(xiàn)的相關(guān)關(guān)系仍然為貨幣供應量與利率，國民收入與利率都成負相關(guān)關(guān)系。但是，回歸結(jié)果卻與其不符。

究竟是什么原因造成了這種現(xiàn)象呢？筆者認為是過分依賴單一的利率杠桿。我國目前實行的貨幣政策工具有公開市場操作、再貼現(xiàn)率和存款準備金率，三者的傳導機制主要都是通過利率起作用的。只要利率在傳導機制中的作用不明顯，貨幣政策的整體效果就不會顯著。因此，與其僅僅依靠利率，不如加強與其他杠桿的結(jié)合，觀察近幾年經(jīng)濟發(fā)展的實際情形，匯率就是一個不錯的選擇。

對當前中國經(jīng)濟政策的若干思考

根據(jù)古典貨幣理論公式：MDV=PQ，其中MD為貨幣需求量，由PQ/V給定，V(r)是貨幣周轉(zhuǎn)率，并假定為利率的增函數(shù)。再根據(jù)購買力平價理論，P=EP*， MD=EP*Q/V，E為匯率水平。假定國內(nèi)的利率r等于國際的利率r*，貨幣公式最終可以寫成MD=EP*Q/V(r*)，取決于利率的貨幣周轉(zhuǎn)率也可以認為是固定的。從上式可以看出MD和E之間存在正相關(guān)關(guān)系，隨著E的上升，貨幣需求MD也將上升。E上升表示本幣貶值，導致國內(nèi)價格上升，從而引起對貨幣的更高的需求。

為了檢驗匯率水平對我國經(jīng)濟的影響，筆者搜集了2005年1月至2007年12月人民幣兌美元的月度數(shù)據(jù)（見表二）。通過對數(shù)據(jù)的觀察，可以發(fā)現(xiàn)2005年1月至6月，人民幣匯率較平穩(wěn)地停留在8.2765；2005年7月至2006年6月，人民幣匯率出現(xiàn)了明顯的下降，但降幅較小；2006年7月至2007年12月，匯率水平由7.9910跌至7.3676，并且跌幅大幅上升，變化的頻率也有所加快，這是之前任何時期都沒有的。

筆者同樣收集了與匯率相對應時期的貨幣供應量月度數(shù)據(jù)，該數(shù)據(jù)取M1，單位為億元人民幣。2005年1月至2005年8月，貨幣供應量雖有小幅波動，但基本穩(wěn)定在94萬多億元人民幣；2005年9月至2006年5 月，貨幣供應量有明顯的上升，但升幅很小；2006年6月至2007年12月，貨幣供應量大幅上升，并且頻率增加。

貨幣供應量數(shù)據(jù)上體現(xiàn)的特征與同期的匯率數(shù)據(jù)體現(xiàn)的特征存在著頗為相似的一致性，這就說明，至少在近期內(nèi)，我們可以利用匯率變化的某些特征來制定經(jīng)濟政策，達到既定目標。由前面的理論性說明也可知，匯率通過影響貨幣量進而影響物價水平，而物價水平與實際工資、通貨膨脹率甚至利率有關(guān)，因此也可起到杠桿作用。同時，匯率本身的變化直接影響進出口的增加和減少、國際貿(mào)易狀況和國際收支平衡，而國際收支平衡與否又會牽動政府預算赤字的變化，從而改變政府的支出。此外，由于政府的收支主要通過稅收政策來調(diào)節(jié)，因此匯率水平的變化最終還會左右財政政策的選擇。由此可見，在2005年至今的這段時期內(nèi)，匯率是比利率更有效的杠桿。

任何經(jīng)濟理論的有效應用都有時間和環(huán)境的限制，并不是在任何時期任何國家都可以適用的。雖然凱恩斯經(jīng)濟理論流行于20世紀30年代的美國，很好地解釋并解決了當時的大蕭條問題。但是到了70年代，美國甚至整個西方經(jīng)濟進入嚴重的滯脹階段，凱恩斯理論無法解釋，由此產(chǎn)生了新古典經(jīng)濟學派，再度強調(diào)市場自發(fā)調(diào)節(jié)機制的作用。到了80年代中期，滯脹基本被控制住了，經(jīng)濟狀況產(chǎn)生新的變化，凱恩斯主義者吸收了新古典學派的部分觀點，逐步形成了新凱恩斯主義經(jīng)濟學。

可見，無論是多么有效的理論或政策都有一定的適用條件。以匯率的杠桿作用在我國的適用情況來看也是如此，表三顯示了2001年至2006 年我國匯率、進出口額、財政赤字的年度數(shù)據(jù)。如表所示，我國匯率在2004年至2005年產(chǎn)生了明顯的變化，人民幣大幅升值從這時開始。根據(jù)理論，匯率下降表示本幣升值，那么必然會引起出口減少，進口增加，從而導致凈出口減少；由國民收入恒等式所示的關(guān)系，國民收入將減少；在這種情況下，政府的財政收入也應該減少，財政赤字應該相對增加。然而，從數(shù)據(jù)上看，雖然進口額有上升的趨勢，但是出口額也明顯上升，并且上升的幅度更大，而且進口額的增加與前幾個年份相比并沒有顯著上升。再看財政赤字部分，雖然在2004年至2005年有了明顯的上升，但是到2006年卻又回落了，這些情況明顯與經(jīng)濟規(guī)律不符。

由此不禁聯(lián)想到中國的國情，我國的經(jīng)濟環(huán)境較西方國家更為復雜，長期的計劃經(jīng)濟體制造成了市場僵化，雖然改革開放之后向市場經(jīng)濟體制逐步轉(zhuǎn)變，但是有許多長久形成的格局難以在短期內(nèi)轉(zhuǎn)變。這就決定了基于市場自發(fā)調(diào)節(jié)的經(jīng)濟理論在我國是無法完全適用的。我們必須依賴政策調(diào)節(jié)，來達到既定的經(jīng)濟目標。但是，正如上述分析的，任何單一政策的使用都有其局限性，無論是匯率政策還是利率政策都不能孤立地使用。就目前我國的經(jīng)濟發(fā)展情況來看，一方面，通貨膨脹的趨勢不容樂觀，需要緊縮的政策加以調(diào)節(jié)；另一方面，在國際金融危機下，資本市場不景氣，許多中小企業(yè)面臨困境，出口明顯減少，引起總需求下降，又需要寬松的政策導向。綜合兩方面的情況，我們既要刺激內(nèi)需，又要防止價格上漲過快，可以將緊縮的財政政策與寬松的貨幣政策相結(jié)合，如近期內(nèi)下調(diào)存貸款準備金率和降低印花稅率等，以平衡各方矛盾。

注釋：

①資料來源：貨幣供應量和國民收入的數(shù)據(jù)取自《中國統(tǒng)計年鑒2007》；利率的數(shù)據(jù)取自中國人民銀行網(wǎng)站公布的對金融機構(gòu)貸款利率。

②數(shù)據(jù)來源：中國人民銀行公布的統(tǒng)計數(shù)據(jù)之2005、2006、2007的月匯率水平及貨幣及貨幣供應量。

③數(shù)據(jù)來源：《中國統(tǒng)計年鑒2007》。

編輯 阮子瑗