亞洲經濟體的本幣維穩之戰

程 默

對于中國決策層而言，人民幣是否應短期快速升值，需仔細權衡其利弊。2007年和2008年上半年，人民幣一年半時間升值幅度達到了15％左右，結果既沒有緩解貿易順差這個外部失衡，反而又助推了國內的通貨膨脹和資產價格泡沫。

今年3月份以來，隨著全球范圍內金融危機的緩和，投資信心的復蘇，美元作為“避險貨幣”地位下降，美元在此輪金融危機中走出的一波逆勢反彈行情趨于終結，尤其是在10月6日，澳大利亞央行出人意料的加息之舉，更讓美元指數一度觸及14個月以來的歷史最低點。與此同時，諸如中國、韓國等新興市場國家經濟迅速復蘇，資產市場頻創高潮。以美元計，自去年年底以來，印度股市上漲90％，中國內地股市則漲了60％左右，中國臺北和中國香港的股市分別漲了70％和50％左右。

美元貶值的預期與新興市場的經濟表現，正在讓國際資本重新流入這些國家。追蹤全球總資產逾10萬億美元的美國基金研究機構EPFRl0月16日披露的數據顯示，截至10月14日的當周，新興市場股票激進單周流入資金達到40億美元(而同期美國股市激進的資金流出量達到34.9億美元)，創年內新高，而年內迄今為止這類激進累計吸收的資金流入則達到創紀錄的457億美元。此外，外匯儲備的飆升也提供國際資本大量涌入的佐證。野村證券最新發布的報告顯示，亞洲(除日本外)的外匯儲備總額從3月份的3.3萬億美元上升至9月份的3.8萬億美元，增幅達到14.9％。當然，其中有部分是匯率估值效應所致，因為貿易加權美元匯率自3月份以來下跌了10％。但即使保守估計，亞洲的外匯儲備中一半為非美元貨幣，多數亞洲國家的外匯儲備自3月份以來的增幅也遠超過了5％。

由于亞洲新興市場經濟體大多奉行出口導向型的經濟模式，其本身的經常賬戶盈余業已十分龐大。目前，國際資本的大量流入正在給新興市場經濟體的貨幣造成真實而強烈的升值壓力。摩根大通亞洲貨幣指數自3月31日以來上漲5.8％，今年第二、三季度創下11年以來最佳雙季表現。根據彭博社調查34種貨幣的預估中值，韓元、臺幣、印尼盾、泰銖和印度盾名列明年12種表現最強的貨幣。

本幣升值的壓力和趨勢已讓亞洲各國央行焦灼不已，紛紛采取措施維穩匯率。10月11日，日本財務大臣藤井裕久表示，日本政府希望維持日元匯率穩定，并將采取措施實現這一目標。10月初，日元對美元匯率升至88比1，達到9個月來的最高水平。先于日本采取維穩措施，包括泰國、馬來西亞等地的央行已經開始大舉買入美元，平抑本幣升值。10月12日，新加坡金融管理局發表聲明表示，新加坡將維持目前的匯率政策不變，讓新元保持“零升值”。新加坡金融管理局稱，繼上次檢討貨幣政策后，新元名義有效匯率在可波動范圍的上方起落，主要原因是自今年第一季度后期以來美元疲軟，以及區域內出現強勁的資產流入。實行管理下的匯率機制的中國香港也買入了美元。香港金管局于10月9日在外匯市場拋售了46.5億港元，以捍衛港元聯系匯率制度：截至10月3日香港金管局拋售的港元總額升至209.25億港元。

而對中國而言，由于去年7月以來，中國實際上選擇將人民幣重新與美元掛鉤，近幾個月美元的“跌跌不休”之勢，使得人民幣相對于其他貨幣已大幅貶值。近段時間來，國際上對人民幣匯率升值施壓紛至沓來。早在G20集團9月在匹茲堡舉行第三次金融峰會前，英國《金融時報》便率先“發難”，稱全球經濟的再平衡需由人民幣做起。此后，包括IMF，以及G7財長會議等，都紛紛對人民幣升值進行施壓。目前發達國家正在發起的針對中國的多起貿易摩擦，也被認為是對人民幣施壓的工具。

對于中國決策層而言，人民幣是否應短期快速升值，需仔細權衡其利弊。2007年和2008年上半年，人民幣一年半時間升值幅度達到了15％左右，結果既沒有緩解貿易順差這個外部失衡，反而又助推了國內的通貨膨脹和資產價格泡沫。這也說明，匯率并不是我國貿易順差的“罪魁”，貿易順差的根源仍在于當前全球經濟的發展模式和國際產業分工的格局。

一種流行的觀點認為，亞洲央行大舉干預外匯市場，以阻止本幣兌美元升值，是因為他們擔心本國在出口上輸給中國。這種說法不無道理，尤其是對像馬來西亞、菲律賓這樣出口產品與“中國制造”存在較大重合的國家，但至少從目前來看，弱勢人民幣在亞洲并沒有引起太多關注。之所以如此，一是因為亞洲國家當前的關注點仍是美元，許多國家認為，美元——而非人民幣——是本國對美貿易前景面臨的直接威脅。二是由于中國龐大的經濟刺激計劃和經濟迅速復蘇，對亞洲國家有著強烈的“溢出效應”。無論是對于出口大宗商品的印尼，還是出口科技產品和資本品的臺灣與韓國，中國因素無疑是其出口部門改善的～個重大推動力。

因此，在全球經濟復蘇脆弱和不確定的情況下，中國仍應保持人民幣匯率的穩定，以不變應萬變。如果短期內快速升值，既會打擊出口企業擾亂其生產秩序，又會招致熱錢流入從而帶來通貨膨脹和資產價格泡沫壓力，得不償失。鑒于當前人民幣升值壓力大多來自美國，而不是歐盟和亞洲國家(歐盟和日本并不愿意看到強勢人民幣對本地區經濟實力及排名的沖擊)，中國不必過分擔憂歐盟和日本在人民幣匯率上指手畫腳。

在全球經濟復蘇脆弱和不確定的情況下，中國仍應保持人民幣匯率的穩定，以不變應萬變。如果短期內快速升值，既會打擊出口企業擾亂其生產秩序，又會招致熱錢流入從而帶來通貨膨脹和資產價格泡沫壓力，得不償失。

(編輯：曹樂琛)