β系數影響因素的實證研究綜述

[摘 要] β系數作為資本市場上測度系統風險的重要指標，它的計算和影響因素是市場投資者進行投資決策的重要依據，正確地認識β系數以及影響因素對于在當前經濟環境下的資本市場投資尤為重要。

[關鍵詞] β系數 影響因素 實證研究

一、β系數概述

β系數最早是在William Sharpe（1964）創造的標準資本資產定價模型（CAPM）中出現的：

在該模型中，以相對數形式出現的β系數描述了市場整體的波動給單個資產帶來的系統性風險，被稱為系統性風險系數，它表示資產（證券）收益率變動對整體市場收益率變動的敏感程度。

目前為止，對β系數的計算主要有兩種方法：

1.單指數模型：用個別證券的收益率時間序列對某一標準（通常是市場指數收益率）序列建立模型，通過最小二乘法估計出α和β系數。

。

2.現代財務理論中，β系數被定義為衡量某種資產價格變動與市場上平均價格變動之間關系的指標，反映了市場上資產平均價格變動對某種資產價格的影響程度。其計算式為：

其中:Ri為說證券i的收益率;Rm為市場組合的收益率;

cov(Ri，Rm)為證券收益率與市場組合收益率之間的協方差;

var(Rm)為市場組合收益率的方差。

二、國外關于β系數影響因素的實證研究

國外對于β系數的影響因素實證分析最早的是Beaver，Kettler和Scholes（1970），他們用1947年～1965年間的307只股票樣本，根據經驗選取7個反映公司基本特征的變量：股利支付率(分紅政策)、總資產增長率(成長性)、優先債券/總資產(財務杠桿)、流動比率(流動性)、總資產(公司規模)、市盈率倒數的標準差(盈利變動性)、β系數。結果表明單個股票和5種股票組合的β系數與盈利變動性、股利支付率、財務杠桿之間的關系顯著相關，而與成長性、規模和流動比率之間的關系顯著無關。

Hamada（1972）選取1948年～1967年間NYSE中的304只股票的財務杠桿對β的影響做實證分析，用這些股票的實際收益及在假定無債務和優先股時的應有收益作市場模型的回歸分析，結論是財務杠桿對的β系數的解釋程度不顯著。

Melicher（1974）利用1967年～1971年公用事業股的數據對β系數與可能的影響因素進行實證分析后發現，分紅政策、凈資產收益率、市場活躍性、固定資產占總資產的比重、規模、財務杠桿等對β系數有顯著的影響。

Lev(1974)的研究選取電力行業的75家公司，鋼鐵行業的21家公司及石油行業的26家公司為樣本，詳細研究了公司經營杠桿與β系數之間的關系，結果表明：經營杠桿與β系數顯著正相關。Mandelke(1984)研究也得到了同樣的結論。

Bildersee（1975）研究了1956年～1966年期間紐約證券市場制造業和零售業的71家公司的β系數與11個變量之間的相互關系，得出對β系數有重要解釋能力有6個變量：負債比例、優先股與普通股的比例、銷售與權益資本的比例、流動比率、市盈率的標準差和β系數。

Rosenberg和Mckibben（1973）考察了基于會計變量和市場變量的風險因素與β系數之間的相關性，他們檢驗了32個變量與β系數的關系。結果發現在因變量(β系數)和獨立變量之間存在強相關關系。隨后，Rosenberg和Marathe（1975）進一步把39個行業啞變量加入到模型中來解釋β系數的影響因素，并構造了著名的“羅森伯格系統”，該系統將個股的市場特征、公司基本因素和行業性質綜合于一個模型中，較好地顯示了β系數各種影響因素。羅森伯格系統的一般形式是：

其中：X1代表市場變動性；X2代表盈利變動性；X3代表公司經營成功性；X4代表成熟性；X5代表成長性；X6代表財務風險；X7代表公司特征；X8-X46代表行業特征。

總的來看，國外的研究雖然發現β系數與某些因素有顯著的相關性，但實證研究的結果仍存在較大的差別，究竟是哪些因素對β系數有持續穩定的影響作用尚無法定論。從表1可以看出，盡管是一個時期的研究，但卻得出相異的結果。

三、國內關于β系數影響因素的實證研究

國內關于β系數影響因素的研究主要基于國外研究成果的基礎上展開的，具有代表性的是吳世農（1999）選取我國上交所200家上市公司為研究樣本，考慮了股利支付率、總資產增長率、流動比率、財務杠桿、公司規模、盈利變動性、經營杠桿這七個變量。結果表明，我國上市公司的總資產增長率、財務杠桿、股利支付率這3個會計變量對個股β系數有顯著的影響；流通規模對組合β系數具有顯著影響。但經營杠桿對個股或組合的β都無顯著影響。這一研究結果也揭示了當前我國上市公司系統風險在一定程度上與會計信息脫節。隨后，吳世農和李旭升（2002）對我國292家上市公司的β系數進行預測性研究，發現經營杠桿、現金股利支付率、盈利變動性、主營收入增長率，凈資產收益率、年振幅和歷史β系數是影響β系數的主要因素。

四、展望

從大體上看，國內外對于β系數影響因素的解釋主要從以下三個方面考慮：

1.宏觀經濟因素對β系數的影響，例如：經濟周期、利率、通貨膨脹等因素。

2.公司基本特征對β系數的影響。例如：公司規模的大小、資本結構、經營收入的周期性及公司的負債比例等。

3.公司的行業類別及所歸屬的經濟部門對β系數的影響。

對于目前三個方面的考慮，國內外學者都進行了深入的研究，具有明顯的現實意義。但筆者認為，對于β系數影響因素的未來研究還應該側重于另一個微觀方面，那就是企業的軟實力——會計信息的質量和企業信用方面，究竟會計信息的質量和企業的信用對企業的系統風險有沒有影響，這還有待于實證研究的結果。

參考文獻：

[1]沈越火:b系數影響因素的分析. 中國資產評估. 2008（7）

[2]John E.Core:Wayne R. Guay and Rodrigo Verdi. Is accruals quality a priced risk factor?. Journal of Accounting and Economics. 2008(9)， Pages 2-22