編者的話

又是你從未想過發(fā)會生在世界最強大經(jīng)濟(jì)體上的狂亂一周：9月7日，美國政府宣布了幾十年來最大規(guī)模的市場干涉行動：接管兩大住房抵押貸款公司房利美(Fannie Mae)和房地美(Freddie Mac)。4天后，還對年初貝爾斯登的崩潰心有余悸的金融界人士又看到了熟悉的一幕：重壓之下，另一家華爾街老字號雷曼兄弟正在謀求將自己出售。

很容易得出結(jié)論：就像好萊塢電影里刀槍不入的怪獸，已逾一年的次貸危機仍拒絕被馴服。歐美的監(jiān)管部門幾乎窮盡了所有的政策手段：大幅降息、減稅、特別流動性安排、拯救銀行……但是危機仍似乎一觸即發(fā)，而一個令自由市場信奉者不快的事實再度被應(yīng)驗：當(dāng)一場金融危機發(fā)生時，政府將不得不妥協(xié)，并為此承擔(dān)巨大的道德風(fēng)險——拯救舉措只是在獎勵金融高管的不良行為，并降低投資者承擔(dān)風(fēng)險的意愿。

但鑒于“兩房”對美國金融體系的重要性——它們持有或擔(dān)保了近一半的美國未償?shù)盅嘿J款一以及美國金融市場穩(wěn)定對全球經(jīng)濟(jì)和金融市場的舉足輕重，人們?nèi)孕铻槊绹倪@場大規(guī)模拯救報以掌聲——尤其是10年前曾因強力干預(yù)金融市場而被美國當(dāng)局訓(xùn)誡的亞洲各國政府。那些希望中國政府能在經(jīng)濟(jì)增長放緩和股市暴跌之際出手相救的人士，更在美國政府對“兩房”的接管中找到了最值得效仿的樣板。

但是且慢歡呼。

當(dāng)人們把太多的筆墨集中在政府大規(guī)模干預(yù)市場的方案本身時，關(guān)于“兩房”危機緣起的一個教訓(xùn)，則被忽略了：有政府支持背景的混合體制公司的巨大風(fēng)險。

“兩房”都是美國國會授權(quán)、根據(jù)聯(lián)邦政府法令成立的機構(gòu)，擁有龐大的政府游說力量。兩家公司向有良好信用紀(jì)錄的美國人發(fā)放住房貸款，以幫助實現(xiàn)“居者有其屋”的“美國夢”；也向銀行等金融機構(gòu)買入住房按揭貸款，并將其中的大多數(shù)打包成證券并出售給全球投資者。這些與債券結(jié)構(gòu)相似的證券，深受追求安全、穩(wěn)定回報的機構(gòu)投資者歡迎，尤以亞洲投資者為甚。盡管兩家公司都是私人持股，但投資者認(rèn)為，由于有按揭作抵押品，加上二家機構(gòu)所謂“政府支持企業(yè)”(government-sponsored enterprise[GSE])的地位，它們遇到危機情況時美國政府會施以援手。

這堪稱是一舉三得的好局面：銀行把手上部分按揭貸款售予“兩房”，所得資金可用于提供更多住宅和其他貸款，令美國信貸市場生機勃勃；美國人因銀行樂于提供住宅貸款，置業(yè)率不斷上升；“兩房”則在受惠房市繁榮的同時，間接令按揭利率處于低水平，對美國經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)良多。

但正是“政府擔(dān)保”特殊背景所帶來的低借貸成本，讓“兩房”能夠憑不到900億美元的核心資本去支撐高達(dá)5.2萬億美元的債務(wù)和擔(dān)保，也讓其有充足的動力在1990年代末期大舉挺進(jìn)利潤豐厚的抵押貸款擔(dān)保證券市場。在2006和2007年美國住房市場動蕩之初，隨著投資者對普通抵押證券失去了信心，美國國會與政府比以往更加倚重“兩房”來提振住房市場。為了從華爾街對手那里獲得更大的抵押市場份額，“兩房”發(fā)放了更具風(fēng)險性的貸款種類。盡管這部分貸款在“兩房”的總體投資組合里占比例較小，但由于“兩房”可用于緩沖的資金規(guī)模小，一旦壞賬發(fā)生，“兩房”就會被置于巨大的風(fēng)險之中。

究其問題本質(zhì)，是“政府支持企業(yè)”(這樣類型的企業(yè)在中國也大量存在)的背景使得“兩房”追求股東利益最大化的愿望和支持房市的公共使命之間產(chǎn)生了沖突，從而造成了美聯(lián)儲前主席格林斯潘所稱的“根本錯誤業(yè)務(wù)模式”：“兩房”的盈利流入私人腰包，損失卻要社會承擔(dān)。如果資金規(guī)模有限尚可接受，但當(dāng)牽扯上萬億美元時，那就不能接受了。