我國多層次資本市場的構建及其對策研究

[摘 要] 本文分析了我國資本市場發展中存在的問題，并針對這些問題提出了一些對策與建議，以期對我國資本市場的發展完善有所裨益。

[關鍵詞] 多層次 資本市場 改革

一、我國資本市場發展中存在的問題

1.我國單一層次的證券市場規定了嚴格的上市條件，阻礙了中小企業通過證券資本市場獲得資金。目前我國的證券市場形成了高度集中的以滬、深交易所并存發展的模式，銀行長期抵押放款市場僅服務于安全性高、風險較小的國有企業和大型集體企業，造成大多數民營企業特別是風險大的高科技創業型企業和中小企業不能通過銀行借款獲得資金。公司公開發行的股票和債券進入證券交易所掛牌交易須受到嚴格的上市條件限制(包括公司規模、盈利性等)，大多數企業不能滿足這些條件。滬、深市場的大一統、高門檻，致使高成長性的科技創業型企業和中小企業由于風險太大和公司的盈利性等原因得不到資本市場的支持。這一切造成中小企業和科技創業型企業在我國融資困難，阻礙了中小企業和風險投資事業的發展。

2.我國證券資本市場關于上市公司退出機制存在著不足，我國只有單一層次的主板市場，二板市場尚未建立，滬、深主板市場門檻太高，企業往往由于一時經營不善或其他原因就有可能被暫停上市或終止上市。上市公司一旦被終止上市，容易造成資本市場動蕩，打擊投資者的投資積極性，不利于經濟的發展。

3.過多的行政干預不能體現證券市場的高度市場化的特征。我國資本市場發展的前10年主要是用行政手段管理，公司上市需要由自上而下的指標下達與自下而上的推薦相結合。這種管理方法與證券市場高度市場化的特點非常不適應，因此，今后公司的上市制度應該有所改革，凡符合條件的，可由企業自己申請上市，能否成功由市場決定，這樣能通過資本市場的激烈競爭實現優勝劣汰。

二、發展多層次資本市場的必要性

1.單一層次資本市場的局限性需要我國建立多層次的資本市場。目前我國的證券資本市場形成了高度集中的以滬、深交易所并存發展的模式，股票流通主要集中在滬、深兩大交易所。在現有的格局下，滬、深證券市場的區別僅在于地域上的差別，但彼此之間不具有業務、功能的分工，在交易品種、上市公司規模、交易和監管規則、甚至走勢上表現出高度的同質性。同質性導致市場層次單一，市場容量狹小，不能滿足不同類型企業的融資需求。企業的多樣性從根本上決定了資本市場應當是多層次的，而不應當是當前行政管制下的單一層次模式。

2.企業尤其是中小企業擴大再生產要求我國建立多層次的資本市場。隨著經濟的發展，中小企業在經濟發展中的作用日益突出，它們形成了中國經濟的“半壁江山”，蘊含著巨大的發展潛力。但目前中小企業資金微薄、企業信譽不高，造成通過銀行借款融資困難，同時我國的證券資本市場由于對股本總額、公司連續盈利年度等方面有嚴格的限制，加上受上市額度的限制，絕大多數股份制企業都達不到滬、深交易所的上市標準，但又存在籌措發展資金，使股份流通的現實需求。所以應建立多層次的資本市場，為那些達不到主板市場的上市資格卻有發展前景，又急需發展資金的中小企業提供股份發行和交易的場所。

3.我國資本市場上市公司和風險投資退出機制的缺陷需要我國建立多層次的資本市場。我國資本市場層次單一導致上市公司退出機制面臨較大的壓力。這是因為由于市場層次單一，缺乏上市公司退出的承接場所，使得上市公司退市面臨壓力，蘊含著一定的風險。同時，風險資本家的風險投資也只能通過企業的正常分紅獲得回報，不能通過資產增值變現獲得超額利潤，造成風險資本循環的中斷。風險資本的退出機制是風險投資發展的核心環節，所投入風險企業的風險資本“適時”退出成為風險投資能夠持續進行的關鍵，沒有適宜有效的退出渠道就會制約風險投資事業的發展。因此，建立完善的上市公司退出機制和風險投資退出機制對上市公司和風險投資來說是至關重要的。

三、 建立多層次資本市場的政策措施

1.在完善現有主板市場的同時，發展我國的創業板市場。創業板市場是解決中小企業特別是高新技術企業融資的關鍵，也是風險投資的有效退出渠道，我國大量的中小企業迫切需要資本市場提供融資和推進技術轉化的平臺。在具體操作上，可以在深圳證券交易所推出中小企業板塊的基礎上，逐步利用深圳證券交易所的電子交易系統與清算系統，在深圳設立創業板市場，同時，建立和完善發行上市、交易、結算各環節的操作規則。

2.發展和完善非證券資本市場，利用現有的“代辦股份轉讓系統”和區域性產權交易中心，加快電子產權交易系統的建設，建立區域性乃至全國性的電子產權交易系統。我國地域廣闊，中小企業眾多，區域性的電子產權交易系統有利于當地投資者對企業的監管，并降低企業的融資成本。同時電子產權交易系統還可以解決現有的產權交易中心市場狹小、相對分散、缺乏橫向聯系交易等問題。利用現有的規模和硬件環境，逐步加以整頓和規范，在吸收創業企業進入系統進行產權交易的同時，不斷培育和完善自身市場體系，將電子產權交易系統建設成為我國基礎層次的資本市場。

3.建立與多層次資本市場相適應的法律法規體系。現行的法律法規存在很多缺陷，例如，現行《證券法》第32條規定:股票、公司債券及其他證券只能在證券交易所掛牌交易，其調整范圍僅限于以滬深證券交易所為基礎的集中交易市場，因而僅僅是針對主板市場的，而缺乏對于層次較低的場外交易市場等的約束，在主板市場、創業板市場、代辦股份轉讓市場和產權交易市場等多元化的市場中，證券法目前僅僅覆蓋主板市場，因此需要建立和多層次資本市場配套的法律法規體系。多層次資本市場中不同層級資本市場的信息披露方式、監管方式、監管成本、交易成本不一樣，應針對不同層級市場特征制定有關制度，明確設立的條件、申請程序、批準程序、組織方式、運行規則和風險防范制度。

參考文獻:

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