紅色警戒

下滑的企業盈利增長曲線難以支撐股市上漲的熱望

盡管各家上市公司最近給出的2007年成績單看上去似乎不錯，但其背后的真相卻依舊讓人擔憂。4月7日，中國石化公布了2007年業績報告，中國石化獲凈利潤549億元人民幣，同比增長5.5％。但這卻低于分析師們的預期，此前高盛曾預測中國石化2007年盈利641億，增長19％。

此外，行業分析師們紛紛在自己的研究報告中調低了諸如石油、鋼鐵、工業制成品出口等行業的盈利預期。這還不是最糟糕的，“房地產行業就不用說了，應該往下掉了。”獨立經濟學家謝國忠對《環球企業家》說。

這或許會在未來幾個月內為中國動蕩的股市再撒上一把鹽。中國A股市場自去年10月到達6124點的歷史高位后就開始大幅下挫，至2008年4月跌幅已超過40％。A股市場大幅下挫一個主要原因在于預計2008年上市公司的盈利增長大幅下滑。國家統計局公布的數據顯示，今年1－2月工業企業利潤增長16.5％，遠低于去年同期43.8％的水平。市場擔心，上市公司盈利前景趨暗將難以支撐股市兩年來大幅上漲后高企的市盈率。

上海證券交易所提供的數據顯示，盡管比上證綜合指數10月份創下歷史高點時71倍的市盈率要低一些，滬市上市企業2007年底時基于前一年收益情況的平均市盈率仍高達59倍。在市盈率如此高位的情況下，公司收益方面哪怕有很小的閃失都可能引發股價大幅走軟。

股市暴跌還可能引發連鎖反應，2006、2007年股市大幅上漲時上市公司交叉持股的現象非常普遍，投資收益成為上市公司利潤的重要來源。現在，當股市大幅下跌時，上市公司的投資收益也會大大縮水。

柳州兩面針股份有限公司曾持有5050.5萬股中信證券的股份，完成股權分置改革之后，這些股份于2006年8月允許流通。中信證券正是2007年中國A股市場最搶眼的上市公司之一，根據中信證券的年報，得益于蓬勃的經紀業務和高回報的自營業務，中信證券2007年實現利潤增幅400％。中信證券的股價則由2007年初的約20元／股瘋狂漲至一度接近120元／股。得益于此，兩面針2007年上半盡管主營業務大幅收縮，但總體利潤卻上漲了令人乍舌的800％。

根據分析人士估計，2007年多數上市公司的投資收益在總體利潤中的占比都超過了一半。雅戈爾集團股份有限公司是另一家因為持有中信證券股票而在2007年大獲其利的公司，其年凈利潤增長超過200％。根據報道，雅戈爾于去年第四季度套現了手中的部分中信證券股票，但現在仍然持有1億股中信證券、以及寧波銀行、海通證券等六家上市公司的股票，在A股市場的資產占雅戈爾總資產的比例超過1／3。

如今，這些資產都面臨著巨額縮水的風險。中信證券股價已經腰斬過半，僅此一項，雅戈爾的虛擬損失就超過了50億。

“很難說這些上市公司當時投資股票市場有什么錯，但股市就是這樣，有上漲就會有下跌。”花旗銀行亞太區董事總經理、首席經濟學家黃益平對《環球企業家》說，“而且，目前也很難找到和前兩年股市一樣高回報的投資機會了。”

成本壓力和匯兌風險

不僅僅是投資收益縮水，相當多的企業還不得不面對原材料和勞動力成本上升帶來的盈利壓力。從2006年開始，連續幾十個月低位運行的物價開始反彈，2007年更以食品價格為觸點大幅上漲，2008年2月，CPI(居民消費價格指數)達8.7％，創12年來的新高，原材料和勞動力價格都出現了明顯的上揚。同時，價格上漲并非僅是中國國內因素，全球流動性過剩帶來了全球的通脹現象，國際能源、礦產和糧食價格都屢創新高。國際原油價格曾一度突破每桶110美元，而新一輪鐵礦石價格談判后，預計鐵礦石價格還將上漲65－71％。

由于鐵礦石價格的上漲，國內鋼鐵企業在今年已經不止一次上調價格，最近一次寶鋼將產品價格上浮約800元／噸。但是囿于國內已經嚴重的通貨膨脹壓力，通過提價轉移成本壓力難以持續。武鋼集團總經理鄧崎琳承認，武鋼原先的2008年業績目標是按照原料價格上漲20－30％來制定的，沒有想到“鐵礦石價格上漲會超過65％”。成本的上升必然會吞噬企業利潤，對煉油場和發電站來說，成本上漲加上政府對成品油和電力價格的控制，盈利空間被進一步壓縮。

即將履任世界銀行副行長和首席經濟學家的林毅夫教授一直不遺余力倡導其比較優勢發展原則，這也是30年來中國經濟增長的基本路徑，但現在情況似乎有了變化。

中國制造業的成本相比周邊的越南、柬埔寨、印度等地區已經不再具備競爭優勢，這不僅導致了許多外資企業生產基地的外遷，也使得那些缺乏競爭力本土中小企業紛紛外遷或倒閉。2007年下半年，耐克投資1600萬美元擴充了其在越南的生產基地，將其打造為耐克海外最大工廠，而在此前，很多本屬于中國廣東的訂單早已轉移到越南。

原材料和勞動力成本的上升，使得浙江、廣東等許多傳統制造企業難以為繼，珠三角大量工廠倒閉或外遷成為這一趨勢的最好寫照。“長期來說，企業自然可以通過提高技術和進行產品升級來提高競爭力，但這些都不是一朝一夕能夠實現的。”黃益平說。

2008年人民幣升值加速(迄今累計升值4.5％，折合年率為18％)將使中國出口企業的成本壓力被進一步放大，并蒙受可能的匯兌損失，成為企業盈利減少的新的因素。

美元兌人民幣在4月10日突破了1：7的心理關口。然而對諸多海外上市的中國公司來說，這并非好消息。3月4日，納斯達克的中國上市公司如家快捷酒店報出了上市以來的首次虧損。如家2007年第四季度總營收3.276億元，凈虧損1520萬元。如家快捷首席財務官吳亦泓對此解釋為“凈虧損主要源自匯兌損失。”

2007年于香港高調上市的百麗國際，也因人民幣匯率升值的原因而損失頗多。根據百麗3月底公布的年報數據，受累于人民幣兌港幣匯率的升值——2007年5月至年底，人民幣兌港幣的匯率上升了7.2％，百麗國際于港交所的IPO所得在其后兌換成人民幣時造成了約2.08億港幣的損失。

而銀行業面對的匯兌風險更大，根據中國工商銀行、中國建設銀行和中國銀行分別披露的年報信息，這些上市銀行截至2007年末共有接近400億美元的外匯資金敞口。若該項資產持有至年末，那么按照7.5％的人民幣升值幅度來計算，將可能造成200億人民幣的損失，這__數據相當于中國利潤最大的工商銀行去年總利潤的1／4。

投資收益減少、成本上市以及匯兌風險的增加，都在暗示中國企業2008年的盈利前景并不樂觀，而缺乏盈利大幅增長的支撐，A股市場的反轉行情也就打上了問號。