股市蛛網理論

十幾年前上國際貿易課時， 有一個理論叫“蛛網理論”，說的是農產品。如果某一年收成不好，價格暴漲，那么第二年就會有很多農民專門種植或養殖這種產品，這樣第二年供給太多，農民就會虧錢。第三年，由于農民拋棄了這種產品，所以這種農產品又會漲價。以此類推， 農產品永遠都在這種漲價與降價的循環中擺動，就像一只蛛網。

蛛網有一個特點， 它是一根絲織成的，并不是閉合的圓圈，用數學術語說是不收斂的。這與一般商品不同，一般商品的供給和需求會相互作用，最終形成一個穩定的價格來平衡供需。恰巧這兩年的農產品給了一個生動的例子，比如說豬肉，前年豬肉便宜，結果去年漲價，又趕上豬藍耳病，雪上加霜。今年終于重新來過，卻遇上50年不遇的雪災，小豬仔凍死不少，所以豬肉價格還沒太多回調，讓高盛這樣的投資公司都看到在中國養豬的巨大商機，但再往后可能就不一定那么樂觀了。

一般而言，股票的買賣類似商品的供求，通過買賣雙方的博弈達到估值的相對穩定，這也是價值投資的基礎。像美國這樣的市場，去年到現在遇到了那么多問題，至少比我們要大得多，股市一年下來也就調整了10%多一點，從最高點算起20%多一點。可看看中國股市就不是這個樣子了，不知是不是由于中國的農民還占絕大多數人口緣故，反正中國股市的規律更符合農產品的蛛網理論， 其估值的波動是不收斂的， 似乎總在兩種極端之間擺動，要么是估值的上端極限，要么就直奔下端極限。

去年這個時候，研究員推薦一只高價股，說兩年后可以看到500元。當然道理是很確鑿的，定單已排到了三年后，每年產能持續增長，凈利潤率不斷提高。不過現在顯然離目標價已經極其久遠，也沒多少人再提起它了。

同樣是去年這個時候，如果你去銀行，總會發現客戶經理向你推銷基金，他們說股市肯定漲，唯一的問題是能漲多少。一年過去了，現在的情景仍然可以說非常相似，只是方向完全相反。如果你打開股市軟件，幾乎每天都會看到下跌，唯一的問題是能跌多少；而對于那只曾經的高價股，估計研究員會告訴你，現在不賣明年更慘，因為明年經濟會下降，訂單會下滑，毛利率下降會吃掉盈利，到那時候你會發現估值是更高了而不是更低了。

從這點看價值投資在中國股市還不能說是適用的，如果適用最多也只是局部的、短時間的適用。那么從其他的股市定律看，股市下端的極限有什么規律可借鑒呢？現在是歷史市盈率的低端，如果這個底不是下端極限，那么可能還有三個規律，一是總市值跌破去年GDP的50%，這個點位大約在1900點；第二個是市凈率達到歷史低位PB1.74倍 ，大約是1500點；最慘的一個是以往大泡沫破滅的跌幅80%，大約是1250點。

最終底在何方，現在不得而知，不過古老的格言告訴我們：歷史不會簡單的重復， 但每次都自有規律可尋。這次的規律是什么？如果有人猜對了， 成功抄底一定會所獲不菲。

（作者系廣發基金公司投資總監）