利率市場化對壽險公司投資渠道的影響及應對措施

張雯茜

摘要：本文按照保監會對保險資金運用的要求，逐一分析利率市場化對壽險公司債券市場、銀行存款、股票市場及非標資產投資等投資渠道的影響，在此基礎上從增加金融衍生工具的開發使用等方面提出積極應對利率市場化、順應金融體制改革的意見建議。

關鍵詞：利率市場化；壽險公司；投資渠道；金融衍生工具

一、利率市場化的含義

利率在我國主要由國務院授權中國人民銀行進行管制。在我國經濟發展的一段時期內，利率管制對穩定我國經濟發展和金融市場起到了積極作用。但隨著我國經濟體制的改革、世界經濟全球化的推進，這種利率管制漸漸束縛了我國經濟的發展，同時也阻礙了我國經濟實力對世界經濟的影響作用”。為了提高資金使用效率及優化資源配置，在合理范圍內適當放開利率管制迫在眉睫。自1996年6月至2015年10月，歷經19年，銀行間同業拆借利率、銀行間債券回購利率已放開管制，貸款利率浮動區間多次增大，建立市場利率定價自律機制，存貸款利率浮動區間多次調整。這些現象均體現出我國利率市場逐步由行政管制轉向市場化運行，即利率市場化。利率市場化強調市場占主導地位，市場利率由金融市場的供求關系決定，它可以充分發揮市場競爭力以提高壽險公司的自主定價權，貨幣管理當局進行間接管理；然而，市場因素也體現了利率市場化會增加利率波動，造成壽險公司投資端風險。

二、利率市場化對壽險公司投資渠道產生的影響

壽險公司投資業務面臨諸多內外部風險，如市場風險、經營風險、利率風險、信用風險、流動性風險、操作風險等，這些風險可能影響壽險公司的正常經營，可能導致投資資產減值，使壽險公司發生虧損影響其現金流，嚴重可能導致壽險公司無法兌付投保人保費而最終走向破產。在上述諸多風險中，利率風險是壽險公司投資面臨的最主要風險之一，同時可能會誘發其他風險。壽險公司業務一般可分為資產端和負債端，投資業務即為壽險公司將負債端所獲得的保費收入聚集起來加以運用的過程。根據市場需求，在投資前會為壽險產品按既定利率進行定價。當實際收益率低于預期收益率，則壽險公司經營收益將減少；甚至可能出現壽險公司無法完全兌付保險責任，產生信用風險、流動性風險及經營風險。

基于保監會對保險資金運用的配置要求，壽險公司將資金主要配置渠道主要有債券市場、銀行存款、股票市場及非標資產等，下面將逐一簡述利率市場化對以上4類投資渠道的影響：

（一）利率市場化對債券市場的影響

債券投資的安全性及流動性較強，故險資運用到債券市場的比例較高，2017年占保險資金運用余額的34.59%。一般情況下，當金融機構等主體在債券市場購買債券后，債券期限及收益率在合同約定期內就保持固定。當市場利率上升，合同內約定的收益率相較其下降，折現回現值也可能低于當時購買的債券面值。如債券可提前到期，金融機構等主體會減少繼續投入，甚至可能將持有的債券兌換成貨幣再次投入銀行以獲取更高利息收入。此時，金融機構等主體將減少對債券投資的需求，市場上債券供給將增加，則導致債券價格下跌。反之，當市場利率下降時，債券價格則上升。利率變動使債券價格變動，影響壽險公司債券投資收益。因此，利率市場化會增加壽險公司資金運用的難度，增加資產投資風險。

（二）利率市場化對銀行存款的影響

銀行存款投資相較其他類投資安全性較高，但收益相對較低，故險資運用到銀行存款的比例較低，2017年只占保險資金運用余額的12.92%。存款利率越高，壽險公司配置銀行存款的投資收入就越高；反之，則低。近些年的中國人民銀行存款利率（兩年期）顯示，在1996年4月之前，存款利率基本維持在7.92%-12.24%；自1996年5月至2004年9月，即我國逐步推行利率市場化的前期階段，利率波動導致存款利率呈下降態勢，最低下降至2.25%。在實行利率市場化的中期，銀行可以根據市場及自身經營情況自主決定存款利率，為了保有或搶占市場份額并吸引投資者，銀行間會激起激烈競爭，從而再次提高存款利率。自2004年10月至2008年10月，存款利率逐漸攀升，從2.70%升至4.68%，使壽險公司的投資收入有了大幅上升。從那之后到2018年6月，存款收益維持在2.10%-4.40%范圍內波動。可見，利率市場化會增加存款利率的不確定性。

（三）利率市場化對股票市場的影響

股票投資收益較高，同時風險也較大，故險資運用到股票及證券投資基金的比例較小，2017年僅占保險資金運用余額的12.3%。在股票市場，利率市場化帶來的利率波動有利有弊。它可以通過股價更準確有效的表現出市場經濟波動，反映市場預期以提高資產配置效率。但它也可能引起壽險公司投資的替代效應。銀行儲蓄、政府債券等屬于低風險金融資產，而股票屬于高風險的金融資產。當利率波動較大時，對利率風險敏感的金融機構或個人將減少投資甚至產生悲觀預期，為保證投資的安全性及收益性，投資者會在資產組合中將風險較高的股票替換成低風險的儲蓄或債券。因此，股票的需求將降低，市場供給在一定程度上增加，則股價將下跌；反之，亦然。利率市場化同樣對股票市場帶來不確定性。

（四）利率市場化對非標資產投資的影響

為響應保監會號召，壽險公司積極拓展投資渠道，將大比例資金配置在非標資產上，2017年占保險資金運用余額的40.19%。非標資產（即其他類投資）是相對于標準化資產的，投資范圍涉及信托計劃、信托收益權、不動產類投資、權益類投資及應收賬款等。當前，多類非標投資積極通過金融創新取得了較高的收益，但同時也積聚了較高的風險，非標類投資正成為作為金融監管的重點領域，因此利率市場化對非標類投資的影響可概括為兩方面：一是直接影響，即利率市場化對非標類具體投資產品投資收益造成的影響；二是間接影響，即由于當前非標類投資面臨的政策風險較大，長期收益面臨很大的不確定性，當銀行存款、債券、股票市場的收益預期發生變動之后，會對非標類投資的比例和方式都將產生較大的補充性或替代性影響。當然，這種相互間間接影響在以上各類投資渠道之間是普遍存在的。

三、如何應對利率市場化對壽險公司投資渠道的影響

通過以上分析，利率市場化對壽險公司投資渠道帶來很多不確定性，我們應該把握其中的積極因素，對不利因素進行規避。針對可能產生的影響，可采取如下幾種應對措施：

（一）增加金融衍生工具的開發使用

金融衍生工具的功能作用就是幫助金融機構等主體規避或化解利率風險，穩定或調節市場經濟。利率市場化帶來的利率波動可能導致壽險公司投資收益具有不確定性，為降低此影響，可增加開發期貨、遠期、期權、互換等衍生工具。

（二）控制壽險產品的成本

壽險公司的投資渠道（如非標資產投資）之所以深受利率變動影響，主因在于資產端和負債端不匹配。當負債端成本較高時，為保證公司獲得可觀投資收入甚至超額利潤時，需大幅增加資產端的預期收益率，但此時利率風險也隨之增加。例如，中型壽險公司保費成本大都在6%以上，負債端成本已定，則資產端應尋找7%/8%以上的項目投資，比如通過信托計劃投資醫院的應收賬款、通過不動產基金投資辦公寫字樓、通過股權基金投資醫藥類或交通運輸類行業、通過不動產債權投資計劃投資基礎設施建設等。但收益越高，風險亦越高，因為可能受到市場變化的影響、可能遇到項目公司經營欠佳導致償還不上本息的情況等。因此，控制壽險產品的成本會使資產端的收益更容易匹配，收益率要求低意味著利率風險也可隨之降低。

（三）適當提高退保費成本

當投保人投保后，發現其他投資渠道如債券投資、股票投資或非標投資的收益率更高時，他們不會繼續購買壽險產品，而大概率會引發退保或轉向投資上述資產。要想減少這種現象的發生，可適當增加退保費的成本。當退保費成本增加，投保人將會謹慎考慮退保利弊，對比退保前和退保后的收益差異再做決定。因此，適當提高退保費成本可影響投保人的行為方式。

（四）縮短壽險公司投資合同的存續期限

當投資合同設置長期限時，市場利率出現變動可能會影響項目存續期收益。投資期越長，變數就越多，像市場風險、壽險公司或項目公司經營性風險、現金流風險、償債能力風險、信用風險等，項目公司違約可能性就會增加，因此縮短壽險公司投資合同的存續期限可盡可能降低上述風險。