企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策初探

[摘 要] 資本結(jié)構(gòu)決策是現(xiàn)代企業(yè)財(cái)務(wù)管理的重要內(nèi)容，是企業(yè)籌資決策的核心。本文針對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策中的方法及措施提出探討。

[關(guān)鍵詞] 資本結(jié)構(gòu) 財(cái)務(wù)杠桿 企業(yè)價(jià)值

一、資本結(jié)構(gòu)概述

資本結(jié)構(gòu)，亦稱籌資結(jié)構(gòu)、籌資組合或財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，其內(nèi)涵有廣義和狹義之分。廣義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的價(jià)值構(gòu)成及其比例關(guān)系。從不同角度來認(rèn)識(shí)，主要包括由債權(quán)資本和股權(quán)資本構(gòu)成的資本屬性結(jié)構(gòu)，由長(zhǎng)期資本和短期資本構(gòu)成的資本期限結(jié)構(gòu)，以及按不同價(jià)值基礎(chǔ)分類的資本賬面價(jià)值結(jié)構(gòu)、市場(chǎng)價(jià)值結(jié)構(gòu)和目標(biāo)價(jià)值結(jié)構(gòu)等。在企業(yè)籌資管理中通常研究的資本結(jié)構(gòu)是指狹義的資本結(jié)構(gòu)，即長(zhǎng)期的股權(quán)資本和債權(quán)資本價(jià)值的構(gòu)成及其比例關(guān)系。在狹義的資本結(jié)構(gòu)下，短期債權(quán)資本作為營(yíng)運(yùn)資本來管理。

所謂最佳資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)在一定時(shí)期內(nèi)，使綜合資本成本率最低、企業(yè)價(jià)值最大時(shí)的資本結(jié)構(gòu)。在企業(yè)的財(cái)務(wù)管理工作中，尋求確定最佳資本結(jié)構(gòu)的過程其實(shí)質(zhì)就是資本結(jié)構(gòu)決策的過程，主要是最佳負(fù)債點(diǎn)的確定問題，因?yàn)閷?duì)外負(fù)債是企業(yè)普遍采用的主要籌資方式，從資本成本及籌資風(fēng)險(xiǎn)的分析可以看出，債權(quán)資本具有節(jié)稅、降低資金成本、使股權(quán)資本利潤(rùn)率不斷提高的杠桿作用，但隨著負(fù)債籌資比例的不斷擴(kuò)大，債權(quán)資本利率上升、破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)加大、破產(chǎn)成本也趨于提高。為此，企業(yè)在確定最佳負(fù)債點(diǎn)時(shí)其判斷標(biāo)準(zhǔn)主要有以下三個(gè)：一是有利于最大限度地增加所有者財(cái)富，使企業(yè)價(jià)值最大化；二是企業(yè)的加權(quán)平均資本成本最低；三是資產(chǎn)保持適宜的流動(dòng)，并使資本結(jié)構(gòu)具有彈性。

二、資本結(jié)構(gòu)決策的主要影響因素分析

1.企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)的影響分析

企業(yè)的任何經(jīng)濟(jì)決策都應(yīng)圍繞財(cái)務(wù)目標(biāo)進(jìn)行，資本結(jié)構(gòu)決策也不例外。當(dāng)企業(yè)以利潤(rùn)最大化作為財(cái)務(wù)目標(biāo)時(shí)，多采用資本成本比較法進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策；而以股票價(jià)值最大化作為財(cái)務(wù)目標(biāo)，則需要運(yùn)用每股利潤(rùn)分析法來尋求最佳資本結(jié)構(gòu)，以達(dá)到通過增加利潤(rùn)使股票的市場(chǎng)價(jià)格上升的目的；上市公司多以公司總價(jià)值最大化為目標(biāo)，在進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策時(shí)必須綜合考慮利益和風(fēng)險(xiǎn)兩個(gè)方面，其資本結(jié)構(gòu)決策方式也不同于前兩種目標(biāo)下的資本結(jié)構(gòu)決策方式，為公司價(jià)值比較法。

2.投資者動(dòng)機(jī)的影響分析

由于企業(yè)債權(quán)投資者和股權(quán)投資者投資動(dòng)機(jī)的差異，債權(quán)投資者想要按期收回本金和獲取利息，而股權(quán)投資者是謀求在保證資本金的基礎(chǔ)上獲得股利收益和投資價(jià)值的升值，企業(yè)在進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策時(shí)必須考慮這一因素，進(jìn)行合理安排。

3.企業(yè)財(cái)務(wù)狀況和發(fā)展能力分析

在其他因素相同的條件下，企業(yè)財(cái)務(wù)狀況和發(fā)展能力越差，則可能越多地通過留存收益來補(bǔ)充資本；企業(yè)財(cái)務(wù)狀況和發(fā)展能力越強(qiáng)，資本結(jié)構(gòu)中外部融資的比重可能越大一些。

4.企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)程度的影響分析

經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較大的企業(yè)，股權(quán)資本比重大較有利，因?yàn)椴挥枚ㄆ谥Ц独⒑桶磿r(shí)償還本金，以便用較為穩(wěn)固的財(cái)務(wù)基礎(chǔ)來抵消部分經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。因此經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較大的企業(yè)不宜安排過多的債權(quán)資本。

三、資本結(jié)構(gòu)的決策方法

根據(jù)資本結(jié)構(gòu)決策原理，確定企業(yè)的最佳資本結(jié)構(gòu)主要有以下三種方式：

1.成本比較法

資本成本比較法是指在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的條件下，測(cè)算各種不同的資本結(jié)構(gòu)或籌資組合方案的綜合資本成本率，并以此為標(biāo)準(zhǔn)相互比較，側(cè)重于從投入角度尋找使總成本最低的資本結(jié)構(gòu)決策方法。該方法可用于企業(yè)初始籌資和追加籌資兩種情況，其決策目標(biāo)實(shí)質(zhì)上是利潤(rùn)最大化，但未考慮財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因素，一般適用于資本規(guī)模小、資本結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單的非股份公司。但對(duì)于現(xiàn)代中小企業(yè)而言，籌資綜合資本成本低并不應(yīng)是其資本結(jié)構(gòu)決策的惟一標(biāo)準(zhǔn)，還應(yīng)注意以資金用途決定資本結(jié)構(gòu)和對(duì)企業(yè)控股權(quán)的保持。

2.每股收益分析法

每股收益分析法是利用每股收益無差別點(diǎn)來進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的方法。所謂每股收益無差別點(diǎn)是指兩種或兩種以上籌資方案下普通股每股利潤(rùn)相等時(shí)的息稅前利潤(rùn)點(diǎn)，亦稱息稅前利潤(rùn)平衡點(diǎn)。運(yùn)用該方法進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策可以分析判斷追加債權(quán)籌資的比例。當(dāng)追加籌資后預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)的息稅前利潤(rùn)大于每股收益無差別點(diǎn)時(shí)，使用長(zhǎng)期債務(wù)籌資，如果小于每股收益無差別點(diǎn)，則選擇增發(fā)普通股。一般而言，該方法適用于資本規(guī)模不大、資本結(jié)構(gòu)不太復(fù)雜的股份公司，因?yàn)樗麄兌嘁怨善眱r(jià)值最大化作為財(cái)務(wù)目標(biāo)，每股收益分析法正是側(cè)重從產(chǎn)出角度，尋求使股東權(quán)益最大的資本結(jié)構(gòu)，以達(dá)到通過增加利潤(rùn)使股票的市場(chǎng)價(jià)格上升的目的，其缺點(diǎn)也是未具體測(cè)算財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因素。

3.公司價(jià)值比較法

公司價(jià)值比較法是在充分反映財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的前提下，以公司價(jià)值的大小為標(biāo)準(zhǔn)，尋求使公司總價(jià)值最大、綜合資本成本最小的資本結(jié)構(gòu)決策方法。其中公司總價(jià)值一般用其長(zhǎng)期債務(wù)和股票的折現(xiàn)價(jià)值之和表示，充分體現(xiàn)了資產(chǎn)未來價(jià)值企業(yè)現(xiàn)在價(jià)值之間的關(guān)系和企業(yè)未來凈收益和股東權(quán)益之間的關(guān)系，是較合理、全面、客觀的資本結(jié)構(gòu)決策方法。尤其在企業(yè)調(diào)整不合理資本結(jié)構(gòu)時(shí)，該方法優(yōu)越性較強(qiáng)。資本規(guī)模較大、經(jīng)營(yíng)環(huán)境復(fù)雜多變的上市公司以公司總價(jià)值最大化為目標(biāo)，運(yùn)用公司價(jià)值比較法進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策時(shí)有利于其綜合考慮利益和風(fēng)險(xiǎn)兩個(gè)方面的因素，從而做出最優(yōu)方案選擇。

四、現(xiàn)代企業(yè)戰(zhàn)略管理中的資本結(jié)構(gòu)決策

對(duì)于現(xiàn)代企業(yè)戰(zhàn)略管理而言，資本結(jié)構(gòu)決策在很大程度上影響著企業(yè)的成本收益，是企業(yè)財(cái)務(wù)管理工作的最重要方面。衡量一個(gè)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)是否合理的關(guān)鍵是其負(fù)債與股東權(quán)益的適宜比例，當(dāng)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)時(shí)，財(cái)務(wù)杠桿利益就最大。要實(shí)現(xiàn)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的最優(yōu)化，就要從戰(zhàn)略管理上，樹立現(xiàn)代企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的戰(zhàn)略管理觀念，進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)的科學(xué)規(guī)劃，不斷優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，避免結(jié)構(gòu)失衡。具體而言，就是企業(yè)管理者要在稅收政策的約束下，在經(jīng)營(yíng)方針不變的情況下，對(duì)可行的籌資政策進(jìn)行專業(yè)性選擇和設(shè)計(jì)，找到最合理的方案。比如說，當(dāng)企業(yè)內(nèi)部資金來源不能滿足公司發(fā)展計(jì)劃對(duì)資金的需要時(shí)，就需要從外部吸引大量的金融資本。同時(shí)，要對(duì)籌資渠道和籌資方式進(jìn)行比較，確定優(yōu)劣，以定取舍。而且，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的規(guī)劃要從屬于企業(yè)的戰(zhàn)略決策。這就要求企業(yè)管理者不能只重眼前利益，忽視長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，而應(yīng)根據(jù)企業(yè)現(xiàn)狀及未來可能遇到的影響發(fā)展的各種因素，制定一個(gè)長(zhǎng)遠(yuǎn)的企業(yè)戰(zhàn)略決策，以支持公司的健康發(fā)展。

企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化決策是一項(xiàng)非常嚴(yán)謹(jǐn)而復(fù)雜的工作，需要充分考慮各種因素，顧及資本成本和財(cái)務(wù)杠桿利益，反映財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，正確體現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的最大化。同時(shí)，企業(yè)要力爭(zhēng)創(chuàng)造優(yōu)良業(yè)績(jī)，營(yíng)造融洽的投資氛圍，提高企業(yè)在資本市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)能力。處理好資本增量與存量的關(guān)系，降低資本成本。企業(yè)管理者還應(yīng)根據(jù)市場(chǎng)供求關(guān)系的經(jīng)常性變化，適時(shí)調(diào)整企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略和資本結(jié)構(gòu)，建立起一個(gè)有彈性的融資體系，以確保企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的安全性。

現(xiàn)代社會(huì)經(jīng)濟(jì)形態(tài)正從工業(yè)經(jīng)濟(jì)向知識(shí)經(jīng)濟(jì)邁進(jìn)，引起企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)管理活動(dòng)廣泛而深刻的變化。為適應(yīng)知識(shí)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的要求，企業(yè)的財(cái)務(wù)管理工作在資本結(jié)構(gòu)方面也應(yīng)有所創(chuàng)新。傳統(tǒng)工業(yè)經(jīng)濟(jì)時(shí)代，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)主要依賴廠房、機(jī)器等有形資產(chǎn)；而在知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代，知識(shí)資產(chǎn)不斷增加、更新、擴(kuò)散和加速應(yīng)用，已逐漸取代傳統(tǒng)金融資本成為知識(shí)經(jīng)濟(jì)中企業(yè)發(fā)展的核心資本，企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中以知識(shí)為基礎(chǔ)的專利權(quán)、商標(biāo)權(quán)、應(yīng)用軟件、人才等無形資產(chǎn)所占比重將越來越大，它們?cè)谄髽I(yè)總資產(chǎn)中的地位和作用也將日益突出，從而成為企業(yè)最重要的投資對(duì)象。這就在無形之中對(duì)企業(yè)推進(jìn)籌資管理創(chuàng)新提出了更高的要求，即把籌資重點(diǎn)由金融資本轉(zhuǎn)向知識(shí)資本。但現(xiàn)今財(cái)務(wù)管理理論對(duì)無形資產(chǎn)涉及較少，在現(xiàn)實(shí)財(cái)務(wù)管理活動(dòng)中，許多企業(yè)往往低估無形資產(chǎn)價(jià)值，不善于利用無形資產(chǎn)進(jìn)行資本運(yùn)營(yíng)。傳統(tǒng)的工業(yè)經(jīng)濟(jì)時(shí)代的財(cái)務(wù)管理理論已不適應(yīng)知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代籌資及資本結(jié)構(gòu)決策的需要。資本結(jié)構(gòu)本身即是不同資本形式、不同資本主體、不同時(shí)間長(zhǎng)度和不同層次的各種資本成份構(gòu)成的動(dòng)態(tài)組合，知識(shí)資本在企業(yè)中的地位上升，使傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論的局限性日益突出，因而有必要按照知識(shí)經(jīng)濟(jì)的要求優(yōu)化資本結(jié)構(gòu):一是確立傳統(tǒng)金融資本與知識(shí)資本的比例關(guān)系；二是確立傳統(tǒng)金融資本內(nèi)部的比例關(guān)系、形式、層次；三是確立知識(shí)資產(chǎn)證券化的種類和期限結(jié)構(gòu)，非證券化知識(shí)資產(chǎn)的權(quán)益形式和債務(wù)形式，以及知識(shí)資本中人力資本的產(chǎn)權(quán)形式等。優(yōu)化創(chuàng)新資本結(jié)構(gòu)的原則是通過籌資和投資管理，使企業(yè)各類資本形式動(dòng)態(tài)組合達(dá)到收益、風(fēng)險(xiǎn)的相互配比，實(shí)現(xiàn)企業(yè)知識(shí)占有和使用量最大化。

目前，西方股份選擇權(quán)制度的出現(xiàn)使科技人員和管理人員的知識(shí)資本量化為企業(yè)產(chǎn)權(quán)已成為現(xiàn)實(shí)；金融信息高速公路和金融工程的運(yùn)用，加快了知識(shí)資產(chǎn)證券化的步伐，為企業(yè)融通知識(shí)資本提供具體可操作的工具；企業(yè)邊界的擴(kuò)大，拓寬了融通知識(shí)資本的空間。

參考文獻(xiàn)：

[1]荊 新 王化成:財(cái)務(wù)管理學(xué).北京:中國(guó)人民大學(xué)出版社，2002年第3版

[2]王文華:企業(yè)理財(cái)學(xué).上海:上海大學(xué)出版社，1999年第1版