股市里的黑天鵝

我們總是容易犯一種錯(cuò)誤，老是以為過去發(fā)生過的事情很有可能再次發(fā)生，根據(jù)過去認(rèn)知經(jīng)驗(yàn)來推判將來，尤其是在股市。可是經(jīng)過今年股市的一跌再跌，估計(jì)損失慘重的股民們也要學(xué)著聰明學(xué)著理性了，因?yàn)闊o論現(xiàn)在如何，未來都存在著無法預(yù)知的一面。

坊間流傳一個(gè)故事：三十年前有一個(gè)人犯法處以槍決，但行刑時(shí)，子彈出了問題，第一槍是臭彈，犯人腿軟跪下了；第二槍又沒響，犯人褲子濕了；第三槍還是沒響，犯人實(shí)在撐不住了，說別用槍了用刀捅行不，太嚇人了。三十年后的今年，股市第一波下跌到了4500點(diǎn)，投資者沒減倉，堅(jiān)持價(jià)值投資熬住了；第二波跌破3000點(diǎn)，投資者沖進(jìn)去搶了反彈；但第三次股市又跌了個(gè)十連陰，有投資者終于崩潰了，說別跌了，把錢沒收算了，太嚇人了。這是一個(gè)笑話，但相信許多投資者會(huì)后悔年初沒早些減倉，以減少損失，沒有減倉或抄底抄到山腰上的投資管理人也成了市場嘲笑的對(duì)象。現(xiàn)在想，如果投資者是理性的，并知道今年股市會(huì)出現(xiàn)大崩潰，那么市場會(huì)如何運(yùn)行呢？

其實(shí)經(jīng)過去年到今年股市的上漲和下跌，大家心態(tài)已經(jīng)趨于平和：首先，作為投資者整體而言，如果都是理性的，那么股市是不會(huì)偏離合理估值的，所以去年股市的上漲并不是價(jià)值投資，許多新進(jìn)入的投資者讓非理性成為可能，而今年估值的回歸雖然讓投資者損失慘重，但從另一個(gè)角度看可能并不是一件壞事。本來股市的估值就是上下波動(dòng)，估值低反而增加了未來的收益。對(duì)價(jià)值投資者來說，3000點(diǎn)以下，股票的安全邊際就像退潮的沙灘一樣越來越寬。第二，如果基本面出現(xiàn)了問題，對(duì)投資者整體而言，損失是無法回避的，投資者只能扛住。好在基本面總是好一陣壞一陣，波動(dòng)幅度呈下降趨勢(shì)。第三，古今中外，盡管前車之鑒越來越多，但投資者總是會(huì)出現(xiàn)非理性的時(shí)候，這一點(diǎn)專家也無法解釋的。想想美國的泡沫、網(wǎng)絡(luò)泡沫、日本和臺(tái)灣的泡沫，中國股市的這次泡沫可能只是又一次增加了世界股市泡沫歷史的內(nèi)容，也許人類歷史發(fā)展的軌跡本來就是這樣。

還有一個(gè)故事，據(jù)說在澳大利亞被發(fā)現(xiàn)之前，歐洲人都相信一件事——所有的天鵝都是白色的。因?yàn)楫?dāng)時(shí)所能見到的天鵝的確都是白色的，所以根據(jù)經(jīng)驗(yàn)主義，那就是一個(gè)真理。直到1697年，探險(xiǎn)家在澳大利亞發(fā)現(xiàn)了黑天鵝，人們才知道以前的結(jié)論是片面的——并非所有的天鵝都是白色的。這個(gè)故事已經(jīng)成為人類認(rèn)識(shí)史的一個(gè)專有名詞：我們總是容易犯一種錯(cuò)誤，老是以為過去發(fā)生過的事情很有可能再次發(fā)生，根據(jù)過去認(rèn)知經(jīng)驗(yàn)來推判將來。經(jīng)常編出簡單的理由或故事來解釋我們尚不知曉（而很有可能是我們根本就不可能知道的）復(fù)雜的事情。

比如去年有許多投資者預(yù)測(cè)股市會(huì)沖上一萬點(diǎn)，因?yàn)榘串?dāng)年日本或臺(tái)灣股市的經(jīng)驗(yàn)，大盤仍未見頂。實(shí)際上，我們是無法預(yù)知在未來的某一天股市上漲還是下跌，據(jù)以推斷預(yù)測(cè)的理由要么過于簡單化了，要么根本就是錯(cuò)誤。經(jīng)濟(jì)也同樣是這樣，2005年大部分投資者和現(xiàn)在投資者的悲觀程度一樣，雖然經(jīng)濟(jì)井噴已在眼前，而一年前幾乎所有投資者對(duì)中國經(jīng)濟(jì)則完全沒有負(fù)面看法，所以每一次加息或上調(diào)存款準(zhǔn)備金都成為上漲的理由。Nassim Nicholas Taleb在暢銷書《被隨意愚弄》把這稱之為“黑天鵝”，他認(rèn)為真正重大的事件是無法預(yù)知的，這些事件所帶來的影響是巨大的。但是事件發(fā)生后，人們總是編造各種理由來解釋，試圖讓整件事情的發(fā)生的是可以被預(yù)測(cè)的。如果這個(gè)觀點(diǎn)正確，那么投資者什么時(shí)候會(huì)失去理性或經(jīng)濟(jì)增長發(fā)生重大轉(zhuǎn)折比如次級(jí)債這樣的大事，也是難以預(yù)期的，雖然專業(yè)投資咨詢者或經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)此可能并不認(rèn)同。

投資者既然注定要面對(duì)這樣看起來無能為力的環(huán)境，那么投資管理的核心也在于承認(rèn)這些無法確知的未來并采用適當(dāng)?shù)姆椒☉?yīng)對(duì)。比如今年股市調(diào)整的底部，投資者是無法確知的，但通過倉位調(diào)整可以來應(yīng)對(duì)，估值低于合理水平則增加倉位，估值顯著超過合理水平則減少倉位。而如果基本面出現(xiàn)未能預(yù)期的惡化，虧損則是不可避免的，反過來如果基本面出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，那么收益也同樣不會(huì)溜走。中國股市今年能否成熟也在于是否有更多的投資者采用這種策略，并與大、小非共同確定市場的合理估值。