高油價時代“鐵老大”的投資策略

曾經被視為夕陽產業的鐵路行業在高油價時代成本優勢彰顯，甚至受到股神巴菲特的青睞。而中國特定的時空條件：地大物博、人口資源分布十分不平衡，工業化和城市化進程加速，為鐵路行業的大發展提供了堅實的支撐，相關上市公司也迎來了黃金發展時期，未來業績的穩定快速增長值得期待。高油價時代，淘金軌道線將是一個不錯的投資選擇。

高油價——鐵路運輸優勢明顯

鐵路運輸向來以其運力大、成本低、能耗少、速度較快、適應性強等顯著優點，在各國的客貨運輸中占有重要的一席之地。中國也不例外。長期以來，鐵路在我國五大交通運輸方式中一直處于首要地位，鐵路運輸一直占總運輸量的1/3左右，突出的地位也使得鐵路部門在我國一直享有“鐵老大”的稱號。

然而，隨著人們把越來越多的目光投向新技術、金融、高端服務業等領域，諸如鋼鐵、鐵路、農業之類的產業，往往被視為明日之花。“這些不是你這個時代的經濟，也不是你父母那個時代的經濟，而是你祖父母那個時代的經濟”，《洛杉磯時報》的評論為這一現象作了最好的注解。

三十年河東，三十年河西。如今，美國鋼鐵公司等曾經苦苦掙扎的巨型企業和諸如微軟公司這樣的新經濟企業代表的命運出現逆轉。近幾年，美國鋼鐵公司的股價暴漲了1000％，而微軟公司的股價基本上走出的是一條水平線。而受全球商品牛市和農產品價格大漲而帶動的農業股飆漲，則是我們A股股民剛剛經歷過的事情。

鐵路會是下一個農業或鋼鐵嗎？高油價時代的來臨為人們重新審視鐵路這種傳統產業的價值提供了新的契機。

近期，由于世界經濟景氣增長和新興國家迅速發展導致對能源的需求增加、美元泛濫、國際金融資本投機等多種因素，國際原油價格不斷攀升，并突破130元/桶。隨著國際原油價格的不斷攀高，交通運輸格局出現了一定的變動。總體上看，由于燃油成本在交運企業成本中占有很大的比重，原油的不斷上漲使得交運企業成本增加，但不同的運輸方式受到的影響程度有所不同，相對來說，在油價長期上漲的趨勢中，汽車、航空等運輸方式的成本居高不下，鐵路運輸的成本優勢在高油價時代更加突出。

美國全國鐵路客運公司（Amtrak）5月客運量比去年同期增加12．3％，售票收入同比增長15．6％。公司負責人說，這種增長大約一半應歸功于高油價。

如果放眼更長的時間跨度，數據表明，在截至2008年5月22日的過去6年整時間里，道瓊斯工業指數落后運輸指數67個百分點，BNI與CSX兩家鐵路運輸股則超越大盤260個百分點！而向來先知先覺的“股神”巴菲特近兩年來對鐵路股開始偏愛有加：根據美國第二大鐵路運營商BNI公司披露，巴菲特的投資旗艦——伯克希爾#8226;哈撒韋公司及其子公司近年來連續增持BNI公司股票，截至目前，伯克希爾#8226;哈撒韋公司及其子公司所持有的BNI公司的股份已達14.8%。伯林頓公司預計，巴菲特可能還會進一步增持，使之在伯林頓的持股比例達到25%左右。此外，巴菲特在另外兩家龍頭鐵路運輸企業聯合太平洋UNP和諾福克南方NSC上也投入了巨資，目前巴菲特在鐵路運輸股上的總投資已超過54億美元。

鐵路股的市場表現與2003年以來的油價加速上升存在顯著的關聯性，根源原因還在于鐵路運輸在能耗方面與公路和航空等運輸方式相比的具有明顯的比較優勢。據統計，鐵路、公路、航空單位運輸量能耗比為1：8：11。并且，在目前各種運輸方式中，鐵路除了內燃機使用石油的副產品——柴油作為能源外，可使用電力機車，是唯一可以實現“以電代油”的運輸方式，這對中國等煤炭資源相對豐富而原油對外依存度很高而言，具備十分重大的能源替代戰略意義。

除能耗成本方面的優勢以外，鐵路運輸在運距、環保及安全性方面也具有顯而易見的優勢。

鐵路越來越成為遠距離、大批量貨物運輸首選模式。在平均運輸距離上，鐵路遠高于公路，并逐步縮小與航空運輸的差距。例如，在美國鐵路平均運距約800英里，航空運距自上世紀80年代開始實行網絡化運營以來，運距逐年遞減，目前不足1000公里，與鐵路運距越來越接近。我國鐵路平均運距為758公里，公路只有69公里，公路運距短是造成貨物運輸成本高、流通環節浪費大的重要原因，如果多采用鐵路運輸，我國的物流成本和物價將降低。

鐵路運輸業由于其燃料效率高，其有害氣體物質排放相對于其它運輸方式要小得多，噸公里運量所排放的氮化物、一氧化碳、二氧化碳和有機化合物等化學物質都是最少的。在溫室效應日益明顯的今天，全球各國政府和民眾都非常關注環保問題，因此，鐵路運輸在環境保護方面的優勢也是其能夠持續成長的重要促進因素。

另外，安全因素是應當是企業尤其是運輸企業運營時考慮的首要因素，重視安全既是對員工的一種責任，也是對社會的責任，鐵路運輸在安全運營上具備的顯著優勢是不言而喻的。

由于鐵路運輸在人工成本、效率、能源消耗、環保及安全等各項指標上的顯著優勢，美國鐵路貨運業迎來了新的春天。隨著未來全球經濟發展中對效率、能源消耗、環保等因素的關注，鐵路貨運業的競爭優勢將進一步顯現，存在廣闊的發展空間。近幾年資本市場的靚麗表現也說明了鐵路運輸行業效益的持續提高以及投資者對鐵路貨運企業的青睞。

欠賬多——“補課式”發展空間大

由于我國實行燃油的價格管制，所以石油價格的不斷攀升對各種運輸行業此消彼長的重新劃分市場份額的效應并未充分展現。但鐵路股在我國有著更堅實、更具想象力的實質性支撐，那就是特殊國情和特定歷史階段條件下的我國鐵路建設的“補課式”大發展。

經過多年的發展，我國鐵路取得了一些成績，2006年我國客運量、貨運量、換算周轉量、運輸密度均居世界第一，以占世界鐵路6%的營業里程，完成世界鐵路約四分之一的換算周轉量。截止2007年底，全國鐵路營業里程為7.8萬公里，復線里程2.71萬公里(34.7%)，電氣化里程2.55萬公里(32.7%)。

但另一方面，我國鐵路路網密度遠遠落后于發達國家，甚至低于部分發展中國家。如按人口計算，我國鐵路路網密度為每萬人0.56公里，僅為發達國家的1/3～1/10，甚至低于基礎設施并不完善的印度，世界排名百位之后；按國土面積平均的路網密度，我國每萬平方公里只有74.89公里，排名世界60位之后。鐵路運力緊張是我國長久以來的問題，目前在鐵路承載能力幾近極限的情況下僅滿足市場40%需求。近年的春運總能成為社會關注的焦點，相關部門甚至年年以大會戰的架勢投入此項工作，一票難求、漲不漲價的巨大爭議、倒賣車票現象猖獗等問題的背后反映的核心問題實際上就是：鐵路運力嚴重不足。而這些還是以犧牲貨運保客運的前提下做到的。今年年初的一場冰雪災害，則進一步暴露了在運力總體緊張前提下的客貨運矛盾。

矛盾的另一面是歷史欠賬問題。改革開放以來中國經濟年均保持了10%的飛速發展，但是鐵路營運里程從1978年的5.17萬公里增長到2007年的7.8萬公里，年復合增長率僅為1.8%。鐵路建設的不足已經成為制約我國國民經濟發展的瓶頸。因此，通過“補課式”的跨躍發展，補齊這塊運輸體系中的“短板”，是保障我國國民經濟健康發展的重要基礎。

而中國工業化向縱深發展、城市化迅速發展的現實和區域經濟協調發展的戰略目標都為大力增加鐵路建設投資提出了緊迫的要求。

過去20多年，我國工業化進程不斷推進，但區域經濟發展不平衡，長三角、珠三角、環渤海灣三大沿海經濟圈相對發達，東北和中、西部地區欠發達，我國的經濟重心主要集中在沿海狹長的200-300公里縱深，公路運輸的優勢相對明顯。

隨著沿海土地價格和人工成本的上升，產業逐步向內陸轉移或推進后，運輸距離拉長，尤其在高油價時代，公路運輸方式就顯得鞭長莫及和成本太高，鐵路因而更有用武之地，這是由鐵路運輸方式的優良特性和工業化的內在要求決定的。

另外，我國的城市化進程近年來保持著快速的發展勢頭，人口迅猛流入城市，促成了大都市的形成，北京、上海、廣州以及其他一些地方中心城市交通擁堵現象日益突出，轎車的發展不可能無限制下去，只有通過地鐵和輕軌等軌道交通進行有效緩解，地鐵工程量持續增大。隨著大都市圈的形成，在“珠三角”、“長三角”以及“京津塘”地區已經發展出了城市群的形態，城市間的高速鐵路客運需求急劇膨脹，三大城市群中心城市的高速客運隨著京滬高速鐵路的開工而迅速進入現實世界。

而打破我國經濟發展區域不平衡現狀也需要大力發展包括鐵路在內的交通網絡。為了實現資源要素的合理配置，政府必須幫忙打通區城間的阻隔，降低各要素成本，加速區域經濟間的融合，引導產業由東部、南部向北部、中西部轉移。而事實上我國鐵路發展的“十一五”規劃中，其中大部分新增鐵路里程將位于欠發達的中西部地區。

此外，大力發展鐵路運輸還有其他層面的戰略意義：高油價背景下降低運輸和物流成本，提高整個國民經濟運行效率，中長期來看，大規模的鐵路網有助于壓低PPI與CPI；石油替代戰略的現實選擇，減少石油對外依存度，提高國家能源安全；節能減排，提高生產安全，建設和諧社會；是積極財政政策的落腳點。

淘金“軌道線”的三條路徑

直接利好鐵路工程建設公司

目前，我國基建建設正步入黃金發展期：\"十一五\"期間我國鐵路投資開始出現爆發性增長，鐵路建設步入跨越式發展階段。

據我國中長期鐵路規劃，“十一五”期間鐵路總投資將達到1.5萬億元，相當于“十五”期間總投資的3.07倍，至2020年將實現總投資2萬億以上。而“十一五”期間，2006與2007年合計實現總投資4596.6億，占總投資計劃的30.64%。顯示2008—2010年鐵路投資依然保持高速增長。根據鐵道部的規劃，僅今年就有京滬、京石、石武、津秦等10條客運專線將陸續開工，建設規模為4100公里。

鐵路建設投資加大將直接拉動鐵路施工業務量的增長，雖然鐵路施工市場已經放開，但考慮到施工經驗和技術的要求較高，鐵路施工項目大型化以及復雜化的趨勢，客戶傾向于選擇有能力提供綜合的\"一站式\"解決方案的公司。因此，目前鐵路施工行業仍然維持寡頭壟斷的格局，國資委控股的中國中鐵（601390，SH）與中鐵建（601186，SH）處于絕對的領導地位。

招商證券分析師邱波表示，從主營業務、歷史淵源、工程規模和收入水平等方面來比較，兩家公司都大致相當，實力相對勢均力敵。中國中鐵在國內市場占據一定優勢，但在海外市場，中國鐵建成長迅速并占有優勢，是目前我國成長最快、海外新簽合同額最高的基礎建設工程承包商。

總體來說，在規模和實力上中國中鐵略勝一籌，但中國中鐵的歷史負擔較多；中國鐵建脫胎于鐵道兵，歷史負擔相對要小。

從技術分析的角度，中國鐵建則更適合投資。(1)中國中鐵總股本為212.999億，流通A股為46.750億；中國鐵建總股本為123.375億，流通A股為24.500億，后者推升股價的資金要求相對較少；（2）中國中鐵上方套牢盤沉重，中國鐵建比較少；（3）中國中鐵經歷過暴炒的，中國鐵建上市時，市場極度低迷，從一級市場到二級市場，溢價較低；（4）機構建倉中國鐵建份額大，控盤率更高，而中國中鐵散戶持股數相比較多。所以，從這個角度，中國鐵建更適合介入。

海通證券研究所建筑建材首席分析師江孔亮對兩家公司的盈利預測和估值為：中國鐵建2007—2010年凈利潤復合增長率預計為38.31%，按PEG=1時估計，以2008年每股收益計算，公司的合理價值13.79元；中國中鐵未來三年凈利潤復合增長率34.3%，按PEG=1時估計，以2008年每股收益計算，公司的合理價值7.20元。并均給予“買入”投資評級。

兩家公司最大的風險就是毛利率和盈利水平低于預期。由于鐵道部是鐵路建設工程的唯一買方，處于強勢地位，如果未來兩年原材料價格漲幅較大而鐵道部調價進度較慢，兩大公司的盈利水平很可能會降低。

設備行業將迎來新機遇

由中長期鐵路網規劃可以看出，未來三年鐵路固定資產投資將繼續保持高增長，確保了設備行業持續高景氣。鐵路設備的購置金額一般占全部固定資產投資比為18—20%，時間上滯后于基建投資1—2年。而我國的鐵路基建從2005年就開始重新加速，2006年增速達65%。另外，動車組和大功率機車是十一五重點發展的車型，在建的客運專線建成后，騰出足夠的線路空間開行貨運列車，貨車將在2009-2010年迎來爆發式增長。而對政企合一的鐵路管理體制進行徹底的改革，是破解當前中國鐵路困局的必由之路，國務院定出鐵路改革時間表，鐵道部在2010年完成全部改革后并入大交通部。

綜合以上因素分析，國信證券經濟研究所報告指出，保守估計2008年—2010年機車車輛購置金額將達到2000億元，運輸設備更新改造達550億元。機車、鐵路工程機械與電氣化設備持續受益，看好南車時代電氣（3898，HK）、晉西車軸（600495，SH）、天馬股份（002122，SZ）以及鐵軌和車輪供應商馬鋼股份(600808，SH)等。

2007年—2010年鐵路設備增量預估：（國信證券）

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南車時代電氣（3898，HK）

公司是中國鐵路業具領導地位的車載電氣系統供貨商及集成商，具備研究、設計、開發、制造、銷售及客戶服務的綜合能力。公司定位：動車組、新型大功率機車核心部件供應商。2007年4月，中國鐵路開始的第六次大提速中，公司交付的時速200公里動車組電氣系統占中國鐵路全部投入使用數量的比例超過70%。

未來主要增長點：（1）動車組的大量投入——未來3年是訂單交付的高峰期，“十一五”期間僅動車組一項，就能為公司貢獻超過80億元的主營收入。

（2）電力機車增長空間巨大——目前電氣化率僅32.6%，2020年規劃達到60%以上，到2010年計劃交付2300臺單機牽引5000噸、時速120公里大功率電力和內燃機車投入使用，截至2007年底僅交付332臺。

（3）地鐵和輕軌建設進入高峰期，受益于核心部件國產化政策以及產品的低成本優勢。

晉西車軸（600495，SH）

車軸、車輪和搖枕側架是火車三大關鍵行走部件。晉西車軸是1400家上市公司中唯一以火車車軸為主營業務的公司。車軸產品看似平凡簡單，但卻蘊涵著高技術、新工藝和復雜的上下產業鏈關系。伴隨著京滬高鐵的開工建設，晉西車軸即將分享未來5年中國鐵路大發展的盛宴。

另一方面，鍛造、機械加工行業在歐美國家已經成為逐步減少和退出的“夕陽行業”，車軸生產行業已明顯轉移到中國和東歐的一些國家。今年以來，印度的車軸市場需求量增長很快，但其生產能力有限，技術水平跟不上，轉向中國市場大量采購；國際市場目前處于增長趨勢，美國的鐵路線還在延伸，俄羅斯也在大規模修建鐵路，貨運市場的前景非常廣闊。

事實上，產品的利潤率也決定了海外市場已經成為晉西車軸的發展重點。近年來，國際市場對車軸的需求逐年加大，我國已成為車軸產品的重要輸出國。目前晉西車軸主要出口到美國、加拿大、巴西、印度、韓國等國家，國外主要客戶包括美國GE公司、加拿大太平洋鐵路公司、龐巴迪公司、法國阿爾斯通公司、韓國NEWTEC公司等。

鐵路集裝箱需求巨大

由于競爭存在，運輸方式之間一定程度上具有互相替代性。然而由于各種運輸方式在平均運距上的優勢是十分有層次性，這使得完全的替代不可能發生，加之運輸中間產品和最終產品的連續性網絡特點，貨物運輸經常要考慮多種運輸方式的組合問題。特別是在經濟全球化和區域經濟越發活躍的今天，運輸行業已經進入了一個多式聯運的綜合物流時代。

而集裝箱則是綜合物流時代的通用工具。集裝箱運輸的優勢也只有在多式聯運過程中才能得到很好的發揮。然而，多年以來，鐵路一直是我國實現多式聯運的“短板”。2006年我國鐵路集裝箱貨物發送量只占鐵路貨物總發送量的2.62%，而法國為40%，英國為30%，加拿大為26%。我國鐵路集裝箱化運輸比例較歐美國家明顯偏低。不僅沒能發揮出自身的優勢，反而阻礙了中國整個多式聯運體系的發展。

有關問題已經得到鐵路管理當局和政府相關部門的重視，按照鐵路部門規劃，“十一五”期間，我國將大規模發展集裝箱運輸，鐵路集裝箱運輸量將達到1000萬TEU，年復合增長率預計為29.5%。因此我國鐵路集裝箱發送量增長空間巨大。長期看好中集集團（000039，SZ）的相關業務和鐵龍物流(600125，SH)。

中集集團（000039，SZ）

公司是全球最大的集裝箱制造商，全球唯一一家可生產全系列集裝箱產品并擁有自主知識產權的制造商。公司在全球集裝箱行業中占據50%以上的市場份額，在國內登機橋市場占據90%以上的份額，目前公司已擁有布局于我國主要港口的13個干貨箱基地、2個冷藏箱基地和5個特種箱基地，具備了年產200萬TEU及近400個品種的生產能力，罐箱業務迅速發展成為全球最大的罐箱生產供應商，競爭優勢相當突出。基于核心競爭優勢的自然延伸，憑借全球領先的集裝箱制造技術與服務水平，中集集團積極主動地參與中國鐵路集裝箱運輸體系的建設之中，這將進一步深化中集集團的戰略內涵，并為中集集團的戰略發展帶來積極意義。

而作為老牌優質成長股，該股歷年投資回報相當豐厚，是我國上市公司最佳高成長代表之一。近年來，公司其復合增長率在30%以上，潛在股權投資價值可觀。

鐵龍物流(600125，SH)

在公司大股東的扶持下，鐵龍物流通過不斷的資產收購，目前已形成了以鐵路特種集裝箱業務、鐵路貨運及臨港物流業務、鐵路客運業務為主，以房地產、商品混凝土生產與銷售等業務為補充的主輔多元化經營格局。 其中與鐵路相關的資產有三塊，一塊是沈陽至大連的客運，這塊幾乎沒有增長；另一塊是沙鲅線上貨運業務，這塊取決于營口港增速，目前能力飽和，正在改造，短期增長有天花板。市場最看好的是第三塊，即特種箱物流業務。

根據大股東中鐵集裝箱的承諾，公司享有鐵路特種集裝箱的獨家經營權。目前鐵路特種集裝箱業務仍處于產業發展初期，極具爆發性增長潛力。正如很多分析師指出的那樣，買入鐵龍股份，就是買入了中國鐵路特種集裝箱的未來。中長期來看，立足于鐵路運輸主業，最大限度依托鐵路運輸優勢，整合各類資源，打造以特種集裝箱運輸為主體的、全國性的、網絡型的現代物流企業是公司的經營戰略。

目前，公司的鐵路特種集裝箱的品種已經發展到七個，特種箱保有量已近20000只，比2000年前增長近30倍。2006年公司完成特種箱發送量39.6萬TEU，占全國鐵路集裝箱總發送量的12.6%，上升空間明顯。