這是一個最壞的時代，也是一個最好的時代

辛辛苦苦又半年，指數回到一年前。近期上證指數不僅氣勢洶洶的砸破了3000點的前期政策底，更是創造了Ａ股歷史上史無前例的十連陰這樣一個不光彩的紀錄，并于6月20日最低探至2695.63的新低位，已經低于2007年開市首日收盤的2715.72點。

閉目靜思，黃金十年的故事仿佛還在耳邊回響，低頭看盤，卻是Ａ股的飛流直下三千點，短短８個月的調整卻足以濃縮為一部血雨腥風的投資史。從牛市的瘋狂到熊市的彷徨，很多投資者這也經歷了這樣一個大的心律波動。悲天嗆地大可不必，怨天尤人于事無補，對于一個成熟和準備成熟的投資者來說，多學一學，多聽一聽，在當下仍是最必要的，因為我們需要為日后的動一動作做最好的準備，更因為機會往往誕生于眾人的大恐懼之時，而判斷出恐懼邊際在哪里是需要智慧的。

劉杰文先生，中歐新藍籌靈活配置混合型證券投資基金擬任基金經理。華東師范大學經濟學博士，11年證券從業經驗。歷任中國人民銀行上海分行科員，中國人民銀行公開市場操作室分析師兼交易員，光大證券有限公司資產經營部高級經理，上海申能資產管理公司研究策劃部總經理。2006年8月加入中歐基金管理公司，現任中歐基金公司研究總監，投資決策委員會成員。

長線資金應該入場

《私人理財》：6月以來，低彌的股市行情對投資者的心理形成了嚴峻考驗，您怎么看待后市？

劉杰文：客觀地說，現在市場是處于比較低迷狀況。但另一方面來看，也是估值風險得到大幅釋放，投資已經具有較強的安全邊際的時候，或者說現在是長線資金應該入場的時候。

從國際比較來看，美國發生次貸危機，金融機構和大的投行破產的情況都出現了，股市也才跌了2%左右；而越南股市跌了60%，那是在通貨膨脹率高達25%，貿易持續逆差、貨幣面臨貶值的形勢下發生的。我們中國的經濟基本面仍然相當良好，長期增長格局沒有變化，同時政府對于通貨膨脹的控制能力還是相當強的?？傮w來看，我們沒有看到經濟惡化的跡象，經濟長期增長的那些驅動因素，比如城市化、工業化、消費升級等等，都還在，沒有改變。所以，在這樣的良好基本面的支撐下，我們認為股市近期的大幅下跌實際是非理性的，基本面并不支持這樣的下跌，更多的是一些情緒化的投資所導致，既包括投資者對于通貨膨脹、大小非減持等一些宏觀面的情況憂慮過度，也包括一些機構投資者的行為不太理性。

通脹無牛市與事實不符

《私人理財》：投資者對通貨膨脹的悲觀預期是市場不振的一個重要原因，未來中國的通脹形勢您怎么看？

劉杰文：中國的通貨膨脹成因復雜，有國內外多種因素，根源在于美元和油價，這樣的因素短期內不會消失。但目前原油期貨的價格已經到了140美元，總體上已經脫離了基本面，在很大程度上已經變成了投機資金的炒作游戲。油價現在還不好說在什么位置見底，但飆升到了這樣一個高度后，這個游戲應該是已經進入了尾聲階段。同樣對于美元，伯南克最近的表態表明美聯儲的政策可能面臨轉向，雖然我們不認為美國很快會加息，但至少減息過程可能已基本結束，而美聯儲的政策一旦轉向加息，我們認為將對控制目前席卷全球的通脹起到重要的積極作用。從國內情況來看，目前國內的通脹情況并未出現惡化，我們不認為中國的通貨膨脹會失去控制，中國發生惡性通貨膨脹的概率很小。這得益于我們的宏觀調控，因為通脹本質上還是一個貨幣現象，央行在控制通脹方面總體是較為得力的。

《私人理財》：看來您對通脹的看法相對樂觀，對于通貨膨脹對證券市場的影響究竟應該給與怎樣的評估？

劉杰文：而通貨膨脹對于股市的影響，我的看法是目前A股市場上通貨膨脹對股市的影響被高估了，投資者過于擔憂了通脹對經濟和股市的沖擊。目前市場上有一些經濟學家宣稱所謂的“通脹無牛市”觀點，并舉了美國上世紀70年代的例子，其實是誤導投資者。事實上，如果我們仔細去研究就會發現，美國上世紀70年的股市，其走勢并不是那么差，甚至可以說，美國股市在連續的高通脹的沖擊下，仍然表現得相當強勁。美國在1970年代，經歷了兩次CPI的飆升，1974年時達到過12%的水平，隨后有所下降，1979-1980年再度飆升達到14%的水平，但我們看到美國股市也就是在1974年CPI第一次飆升時遭到了較大的打擊，但也就下跌了40%，并在隨后一年多時間就反彈到了前期高點，最高反彈幅度超過70%，這樣的走勢應該不能算弱吧？而且在隨后1980年的CPI再度飆升到14%時，美國股市也沒有跟隨創新低，反而在回調后拉開了美國股市有史以來最長的一波牛市序幕。

總體來看，通貨膨脹一般都是在第一次或者說初次飆升的時候，對經濟和股市的負面沖擊比較大，而在隨后，當通脹持續保持較高水平時，由于投資者的心理和實體經濟都對通脹做出了適應性調整，因此其對股市的影響明顯減弱，也可以說股市對通脹具有了較強的免疫力。除了前面所說的美國是這樣的情況，日本的股市在上世紀70年代也有相似經歷，甚至表現得更強。

A股市場目前跌幅已經超過50%，通貨膨脹對股市的影響實際上已經體現，投資者其實應該是在去年的時候為通脹擔心，而如果現在才為通脹擔心，其實已經晚了。所以，我認為目前投資者對于通貨膨脹的擔憂是過頭了，我并不是認為通貨膨脹對經濟、對股市沒有影響，但我確實認為投資者對此無需過度擔憂。

股市只回報相信它的人

《私人理財》：有市場人士認為，盡管目前的靜態市盈率已相對合理，但在3000點左右，市凈率仍不算便宜，您怎么看目前的這種估值水平？是否仍有下行空間？

劉杰文：目前滬深300的2008年動態市盈率已經在16倍左右，上證指數的靜態市盈率也與美國標普500指數相同，因此可以說，中國股市的估值已經相當有吸引力。目前國內券商的一致預期，滬深300上市公司08-09年的盈利增速分別為26.2%和21.7%.相比2006、2007年，上市公司的盈利增速將會出現一定的放緩，但是放在全球來看，這仍是一個較快的增長速度，足以支撐現在的市場。

從市凈率來看，雖然表面看來仍相對較高，但此指標有失真的嫌疑。因為A股上市公司的凈資產基本都是歷史成本記賬，實際上是大大低估了公司的凈資產值。所以投資者在使用這個指標時，也要注意辯證的看待，只能做一個參考，并不能完全以此作為根據。

《私人理財》:在目前的震蕩行情下，對于普通投資者而言，您的建議是應該做價值投資還是做趨勢投資？

劉杰文：我們一直倡導普通投資者要有中長期的投資眼光，不要被市場的波動所困擾，更不能被它牽著走。而是要立足于宏觀經濟，從微觀企業分析入手，從企業本身去尋找投資機會，這才是投資的根本。彼得.林奇、巴菲特這樣的投資大師都一再告誡我們不要去預測經濟更不要去預測市場，因為事實上沒有人能夠預測這些。從投資角度來說，“價值投資者夜夜安枕”，如果你不想讓自己晚上經常睡不著覺，我建議你還是做價值投資。從長遠來說，價值投資最終一定勝出。做趨勢投資，短期也許會有甜頭，但時間一長，其失敗的概率就迅速放大，因為你需要不斷去判斷市場、判斷趨勢，需要不斷地作出決策，而事實上作決策的次數越多，犯錯誤的概率就越大，最終導致你失敗的概率很大。所以我建議投資者不如精選一兩只股票或者基金，耐心的持有，從長期來看，它的收益率會更高。

現在這個時點，相比2007年10月份的時候，顯然是風險更低，而不是更高了?，F在應該是播種的時候，而不是撤離的時候。一定要相信中國的經濟和中國的股市，“股市只回報相信它的人”。

《私人理財》：中歐新藍籌的投資策略是什么？您所謂的新藍籌應該怎樣理解？在目前的行情下，還有哪些值得看好的行業或板塊嗎？

劉杰文：中歐新藍籌基金是一只靈活配置的混合型基金，股票倉位是40%到80%，債券等投資范圍為20%到60%。從資產配置上來說，這樣一個定位使得我們的基金具有攻守兼備的投資優勢。我們將以積極的股票選擇策略為特點，注重挖掘被低估的未來成長性好的企業。

所謂“新藍籌”，是相對于傳統意義上的藍籌公司而言的，傳統意義上的藍籌公司具有業績穩定、股本規模較大、紅利優厚、股價走勢穩健和市場形象良好等特點，但另一方面，它們往往進入了企業的成熟期，發展速度已經緩和下來，成長性不夠突出。與之相比，中歐新藍籌所挖掘的其實是“明日之星”，是在企業已顯現出行業龍頭雛形，即將步入快速發展時期之前，對其進行投資，以分享這些未來藍籌公司在高速成長期間的利潤增長。

我們現在把“新藍籌”公司分為這樣三類公司：具有快速成長能力和競爭優勢，并有望成長為行業龍頭的企業；在可預期的發展時期內，將成長為具有國際競爭能力和國際影響的大型企業；新近上市，已經具有行業龍頭特征的國內大型企業。我們覺得，隨著中國經濟的崛起，上述公司未來將具有巨大的增長潛力和空間，投資于這樣的“新藍籌”公司，將能分享中國經濟快速增長的收益。

至于看好的行業和板塊，在能源價格高企和通貨膨脹的形勢下，我們將重點關注的，一是增長相對明確的股票，如煤炭、電力設備、醫藥、鐵路等；二是與高油價和節能減排相關的股票，如新能源設備和材料，太陽能、風能等替代能源；三是能抵御通脹、受益通脹的股票，如消費類、農業類等等；此外，對于一些屬于上游稀缺資源類的股票，以及涉及到央企整合等重要主題的股票等，我們也會給予格外的關注。