專(zhuān)家解讀大小非減持

伴隨著近一段時(shí)間證券市場(chǎng)的震蕩整理，投資者對(duì)于限售股解禁等信息非常敏感。統(tǒng)計(jì)顯示，繼2月份迎來(lái)今年第一個(gè)解禁高潮之后，3月份的解禁規(guī)模將再創(chuàng)新高，解禁股份市值合計(jì)約3708.53億元。面對(duì)前所未有的解禁規(guī)模，本刊特邀請(qǐng)了東莞證券首席分析師李大霄先生和宏源證券高級(jí)分析師、北京天智縱橫理財(cái)公司的首席證券策略師黃輝先生，為投資者解答“大小非”減持的種種疑惑和難題。

《私人理財(cái)》：根據(jù)Wind資訊的統(tǒng)計(jì)，今年2、3月份將是限售股解禁的第一個(gè)高潮期。繼2月份迎來(lái)今年第一個(gè)解禁高潮之后，3月份的解禁規(guī)模將再創(chuàng)新高。相比于2007年的解禁潮，你們?cè)趺纯催@次大規(guī)模的解禁潮？

李大霄：按股改革協(xié)議在堅(jiān)定不移地在推進(jìn)，流通股票在不斷擴(kuò)大，市場(chǎng)也就不可避免地進(jìn)入了壓力期間。按照股改的協(xié)議，解禁股流通速度將自2007年10月大幅增長(zhǎng)，突發(fā)性的增長(zhǎng)在2008年，全面性的增長(zhǎng)在2009年。而且隨著時(shí)間的推移，加上IPO和解禁股，流通量將越來(lái)越多，2007年底流通市值占總市值25%，2008年底流通市值占比可能要達(dá)到35%，而到了2009年底，則可能要超過(guò)60%。這將有效地改變供求關(guān)系，對(duì)股票估值的壓力越來(lái)越大。

黃輝：從限售股解凍后的套現(xiàn)情況看，2007年共有340家上市公司出現(xiàn)限售股解凍后的套現(xiàn)行為，減持股數(shù)合計(jì)為54億股，占全年解凍股改限售股總數(shù)的9.68％，套現(xiàn)額度為898億元，占全年解凍額度的比例也為9.68％。也就是說(shuō)，解凍部分的股票有近一成被套現(xiàn)。

可見(jiàn)，在2007年股市整體上漲，投資者預(yù)期樂(lè)觀的前提下，大小非套現(xiàn)的壓力并未表現(xiàn)出較大。而2008年隨著限售股解凍規(guī)模和企業(yè)IPO及再融資規(guī)模的擴(kuò)大，相對(duì)于在調(diào)控氣氛增量并不樂(lè)觀的市場(chǎng)資金來(lái)說(shuō)，市場(chǎng)股票供給的數(shù)量無(wú)疑是更占上風(fēng)的，由此市場(chǎng)出現(xiàn)較大震蕩，也會(huì)改變部分投資者的樂(lè)觀預(yù)期，限售股套現(xiàn)壓力也同步增加了許多。

《私人理財(cái)》：從2008年年初到現(xiàn)在，僅僅兩個(gè)月的時(shí)間，解禁股的命運(yùn)就發(fā)生了大逆轉(zhuǎn)。年初，隨著股指深挫，公司股東減持的現(xiàn)象格外明顯。截至1月30日，超過(guò)80家上市公司相繼發(fā)布了130多個(gè)重要股東減持公告。而春節(jié)過(guò)后，解禁股大部分走勢(shì)強(qiáng)勁，帶領(lǐng)大盤(pán)逐步企穩(wěn)并且小步上漲。您怎么看這一現(xiàn)象？

黃輝：限售股份解禁只是理論上可以上市流通了，但并不是所有的股東都會(huì)選擇在解禁后迅速賣(mài)出手中股票，想賣(mài)的也有擇時(shí)問(wèn)題。因此，表現(xiàn)在一定時(shí)期內(nèi)限售股解禁的心理影響更大于市場(chǎng)的實(shí)質(zhì)影響。節(jié)前對(duì)經(jīng)濟(jì)內(nèi)憂(yōu)外患的背景所反饋出綜合信息使投資者對(duì)于2008年整體市場(chǎng)行情的樂(lè)觀預(yù)期下降，變現(xiàn)心理增強(qiáng)，市場(chǎng)下跌加強(qiáng)了股東的拋售意愿。此外，春節(jié)的即將到來(lái)，也是很多股東選擇拋售的原因之一。但隨著節(jié)后大盤(pán)整體下跌到相對(duì)合理估值區(qū)域，以及對(duì)兩會(huì)前市場(chǎng)反彈的預(yù)期，限售股東拋售的欲望暫時(shí)有所減弱也在情理之中。

李大霄：限售股解禁所產(chǎn)生的擴(kuò)容壓力不可忽視，而且不是當(dāng)時(shí)就產(chǎn)生，可能有滯后性。春節(jié)后，不少解禁股強(qiáng)于大盤(pán)，可能是制造不下跌的假象，堅(jiān)定原持有股東的信心。還有一種可能是待拉高后出貨，這也是“大小非”解禁后一種典型性現(xiàn)象。

《私人理財(cái)》：限售股解禁，擴(kuò)大流通的股份比重會(huì)對(duì)目前震蕩的股市有什么影響？

黃輝：有的機(jī)構(gòu)研究統(tǒng)計(jì)，2008年有近3萬(wàn)億市值的限售股解禁，占目前流通市值三分之一。考慮到投資者對(duì)2008年整體行情的預(yù)期不樂(lè)觀，股東套現(xiàn)的實(shí)現(xiàn)比例肯定遠(yuǎn)高2007年。此外，緊縮調(diào)控政策造成利率上升，信貸成本提高，一些法人股東很可能有更多的資金需求，也導(dǎo)致套現(xiàn)的需求可能加大。2008年到2009年股票供給的明顯增大趨勢(shì)確實(shí)考驗(yàn)著資金面的承接能力。

從時(shí)間上看，2008年下半年8月和12月的都有解禁高潮，解凍額度較大，尤以8月為最大，或?qū)⒃诖穗A段前后對(duì)整體市場(chǎng)走勢(shì)產(chǎn)生較大壓力。在調(diào)控政策影響投資者的悲觀預(yù)期不能改變的情況下，因供需失衡的壓力和估值回歸的需求所造成的整體調(diào)整震蕩格局很可能會(huì)一直延續(xù)到2009年。

李大霄：我認(rèn)為關(guān)鍵的問(wèn)題是，A股市場(chǎng)的股票價(jià)格是供求關(guān)系起到?jīng)Q定性的作用。現(xiàn)在的市場(chǎng)狀況是流通股票比重比較低，所以?xún)r(jià)格比較高。而擴(kuò)大流通的股份比重，必然會(huì)使得高企的A股價(jià)格趨于合理。

舉一個(gè)A和H股票的價(jià)格差距作為說(shuō)明，兩地市場(chǎng)存在巨大的價(jià)格差距有眾多原因，其中比較重要的原因是流通量的不同所致。而隨著流通量的慢慢增加，A股和H股的價(jià)格差距會(huì)慢慢縮小甚至反超，因?yàn)锳股解禁后的流通量遠(yuǎn)比H股要多得多。比如中石油現(xiàn)在H股的數(shù)量是A股的7倍，所以A股要比H股貴1至3倍，而到36月后全流通那一天，A股比H多7倍，價(jià)格就有可能接近甚至倒掛，這是可以計(jì)算的預(yù)期。而增量股票IPO和再融資的速度，是取決于管理者的對(duì)市場(chǎng)的判斷和調(diào)控需要，這是計(jì)算不出來(lái)的數(shù)量，不確定性就此產(chǎn)生。

《私人理財(cái)》：大小非的解禁，大股東減持股票給股市造成壓力的問(wèn)題變得越來(lái)越敏感。它將會(huì)給投資者帶來(lái)什么風(fēng)險(xiǎn)？投資者如何規(guī)避呢？

李大霄：在制度改變時(shí)也許要更加重視風(fēng)險(xiǎn)控制。在全球股票市場(chǎng)風(fēng)雨飄搖之際，當(dāng)這些的大市值公司的限售股開(kāi)始流通的時(shí)候，簡(jiǎn)單點(diǎn)說(shuō)就是賣(mài)方市場(chǎng)更大，賣(mài)主更多。因此，擴(kuò)大流通股比重造成雪上加霜！在市場(chǎng)弱的時(shí)候，這一舉措進(jìn)一步放大了利空因素的作用，因?yàn)榈鴦?shì)實(shí)在太狠，各個(gè)國(guó)家都會(huì)考慮應(yīng)急措施，A股如果出臺(tái)救市方案，市場(chǎng)就希望會(huì)回穩(wěn)一些，但僅僅只能造成一些反彈機(jī)會(huì)的可能性偏大一些。在這個(gè)巨變中也許要更加重視風(fēng)險(xiǎn)控制，投資者要注意保護(hù)自己，風(fēng)險(xiǎn)承受能力弱的投資者也要引起高度重視。

黃輝：大股東減持股票增大了股票供給，無(wú)疑會(huì)對(duì)股價(jià)造成壓力，甚至影響普通投資者對(duì)企業(yè)價(jià)值的判斷，因此投資者對(duì)大股東套現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)有防御心理是正常的。然而股東套現(xiàn)后的走勢(shì)也不全是趨弱的，這反映出機(jī)構(gòu)投資者的整體看法和對(duì)企業(yè)價(jià)值的判斷對(duì)于股價(jià)表現(xiàn)的影響比限售減持的因素更重要。雖然影響不可一概而論，但投資者對(duì)于幾類(lèi)解禁股需要尤為謹(jǐn)慎。

第一是小非數(shù)量眾多的個(gè)股，“小非”套現(xiàn)不必公告，雖然其不一定同時(shí)套現(xiàn)，但股東獲利豐厚的個(gè)股很容易可能面臨的較大的套現(xiàn)壓力，需要謹(jǐn)慎對(duì)待。相比之下，目前解禁的大非股份通常是國(guó)有股東持有，而國(guó)資委出臺(tái)了三個(gè)關(guān)于國(guó)有股減持的辦法，基本遏制了國(guó)有股大規(guī)模減持的可能路徑。到目前國(guó)資委也沒(méi)有批準(zhǔn)哪個(gè)公司超比例套現(xiàn)。

第二，部分缺乏基本面支持的公司，限售股解凍所對(duì)其供求關(guān)系的沖擊以及估值上的壓力將難以避免。尤其對(duì)于諸如PE高于30倍和PB高于3倍，并且公司缺乏清晰的主業(yè)和發(fā)展?jié)摿Φ母吖乐祩€(gè)股。相比之下業(yè)績(jī)良好且估值不高的公司被減持的可能性要小些。

第三，年內(nèi)限售股解凍數(shù)量占現(xiàn)有流通A股比例超過(guò)50%的個(gè)股要慎重判斷，因?yàn)榧词勾蠓枪蓶|只少量減持，拋壓力量也是不可小視的。第四，解禁后，成交量和換手率突然變大，投資者需要謹(jǐn)慎，可能有股東在逐步減持。如果解禁后。成交量也沒(méi)有明顯的放大。這最起碼也說(shuō)明持有這部分籌碼的股東暫時(shí)并無(wú)變現(xiàn)需求，或是對(duì)其企業(yè)長(zhǎng)期還是看好的。