ＱＤＩＩ高調出海鎩羽歸

編者按

2007年9、10月間，QDII火暴發售，很多投資者在嘗到了境內牛市盛宴后，也躍躍欲試地去體會“外面的世界”。時隔幾個月，QDII虧損的慘重代價讓他們感受到了“外面的世界”并不精彩。進入4月以來，盡管受周邊股市影響，各系QDII產品凈值有所回升。但是，投資者對QDII的恐懼仍心有余悸。

3月19日，民生銀行的“港基直通車”QDII(合格境內機構投資者)因虧損50%而清盤，成為首只提前退市的QDII產品。據統計，自2007年開始高調出海的銀行系、基金系QDII，大都在全球市場的動蕩中遭受重大損失，5只基金QDII接連跌破面值，其中2只跌至0.7元以下。

2007年9月，第一只QDII基金——南方全球開始發售，王先生在第一時間參加了申購。他以1元的價格申請8萬份，最終購得5萬份左右(60%左右的配售比)。

令人始料未及的是，等封閉期結束，南方全球凈值跌到了0.8元。此后一路下跌，最低的時候到了0.7元，王先生幾乎崩潰了。

在財經媒體工作的秦先生，有多年投資經驗和理財知識，他在2007年10月買了5萬份上投摩根亞太優勢，幾個月就跌到0.6元?；氐郊依?，再也不敢跟老婆吹噓自己的投資經驗豐富了。

3月19日，很多購買民生銀行非凡理財“港基直通車”的投資者都接到了民生銀行業務員的電話，說是這款產品在虧損了50%的情況下被自動結束。上海的陸先生接完電話后差點昏過去，他買了100萬元的民生銀行非凡理財“港基直通車”，幾個月來不但一分錢沒賺到，反而虧了50萬元?！霸趺磿@樣呢？我該怎么辦呀！”

陸先生一臉苦相，“盡管我對QDII完全不懂，但被當時的狂熱氣氛所吸引。銀行也根本沒有完整的風險提示?！?/p>

對于QDII的大面積虧損，究竟是天災還是人禍？是生不逢時還是操作失誤？《新財經》邀請了聯合證券首席基金分析師任瞳、東方證券基金分析師胡卓文及獨立財經撰稿人曹中銘共同探討QDII首戰失利的原因。

QDII出海時機不佳

《新財經》：QDII由火暴發售到大面積虧損的原因是什么？主要問題出在哪？

胡卓文：火暴的原因，主要來自于投資者對新事物的好奇和缺乏風險防范意識。2007年9月，股票型QDII第一次出現在中國投資者眼前的時候，正是A股市場向6000點大踏步前進的時候，投資者處于瘋狂之中，非理性行為也就容易滋生。中國大部分投資者對于風險的防范意識很弱，尤其是對于海外市場的風險，他們更沒有任何了解。當境內基金產品都偏貴的情況下，他們更傾向于投資到這種相對便宜的基金產品。

但是，境內基金管理者對于海外投資的策略并不成熟。同時，人民幣升值及美國次貸危機導致的全球股市震蕩，成為QDII大跌的主要導火索。

任瞳：火暴，是形容QDII產品發行時的局面，因為當時投資者對該類產品的未來收益期望過高。投資者在不完全了解QDII產品的情況下，盲目地認為QDII產品與境內A股基金一樣，會給他們帶來炫目的財富，因此，QDII首發受到熱烈追捧。幾個月時間，QDII產品在投資者心中的地位從天堂跌入地獄。原因很簡單，QDII產品運行到現在，不僅沒有滿足投資者資產增值的目的，還大幅虧損。缺少財富效應的產品，投資者當然不會再去碰。

對于QDII虧損的原因，可分為外因和內因。外因主要是QDII出海時機不佳，投資的主要市場處于高位，又受到次貸危機的負面影響。內因主要是基金管理人對市場形勢判斷失誤，節奏把握不佳，團隊運作上仍然存在問題。從目前來看，外部因素是造成QDII基金大幅虧損的主要原因。

曹中銘：客觀地說，QDII的火暴主要體現在基金系QDII產品上。如果說銀行系QDII猶如和風細雨的話，那么，基金系QDII則堪稱來勢兇猛。如南方全球精選后來不得不追加額度，華夏全球精選與嘉實海外中國等也是一日售罄?；鹣礠DII的火暴，得益于境內基金在大牛市行情中所創造的財富效應。特別是印花稅調高之后，基金重奪市場話語權?；鹬貍}股的大幅飆升，也使基金凈值水漲船高，這些都為基金系QDII的火暴埋下了伏筆。在投資于A股市場的新基金暫停發行后，基金系QDII產品就成了諸多投資者追逐的目標。

在A股行情大幅上漲的同時，境外市場（H股市場）也是“漲”聲一片。首批4只基金系QDII成立時，香港恒生指數處于25000點以上的高位。高位建倉、美國次貸危機導致的股市動蕩是QDII產品虧損的主要原因。究其根源，基金公司的投資決策與QDII產品在制度設計上存在漏洞。

《新財經》：基金在操作上產生了哪些失誤？

任瞳：在市場高位時對形勢的判斷有誤，投資對象與境內市場關聯度太高，投資節奏把握不佳，等等。

曹中銘：表面上看，QDII在高位快速建倉是產生虧損的根本原因。其實，無論是銀行系QDII還是基金系QDII，對于境外市場的不熟悉才是最重要的因素。另外，QDII在倉位控制上，以及對于次貸危機的危害認識不足也是重要原因。

推出QDII緩解流動性過剩

《新財經》：當初推出QDII主要是出于哪些考慮？今天的結果是否說明了當初的決策是失誤的？

胡卓文：推出QDII主要是分散當時境內泛濫的流動性和有效利用境內的美元儲備。當初的決策是否是失誤，現在下結論還為時尚早。首先可以肯定，這個決定沒有犯方向性錯誤。對于有效利用境內的美元儲備和緩解境內流動性泛濫，不失為一個不錯的選擇。但非常不幸的是，QDII產品出海沒多久，美國爆發了大規模次貸危機，并波及到全球市場。再加上人民幣對美元的強勁升值，導致了QDII產品的凈值縮水嚴重。但是，我認為這只是短期的，只能說明我們的QDII對于海外市場的風險考慮不周全，缺乏經驗。因此，僅僅從一些偶然的因素就否定當初的決策，我認為是不明智的。

任瞳：推出QDII產品，首先給境內投資者提供了國際配置渠道，不僅可以分散境內的系統性風險，也可以分享全球其他國家和地區的經濟增長。其次，可能對緩解境內流動性過剩有幫助。雖然QDII產品目前表現非常令人失望，但長期來看，中國投資者的投資必然要走出國門。QDII產品對于不熟悉國際市場的境內投資者來說，是很好的投資工具。因此，不應以階段性表現論成敗。

曹中銘：“請進來”與“走出去”一直是監管層的思路之一。自QFII制度施行以來，QFII基金在境內市場已獲得了良好的口碑。而推出QDII，則是監管層實施“走出去”的根本體現。事實上，推出QDII是境內資本市場發展到一定階段的必然選擇，也是今后的大方向之一。而目前QDII產品出現大面積虧損，至少在時機把握上值得商榷。

《新財經》：QDII產品在設計上存在什么問題？

任瞳：境內股市經過兩年大幅上漲，已經積聚了相當多的風險。2008年以來的暴跌正是這些風險的釋放。在2007年下半年開始發行的QDII產品，我認為其功能首先是幫助境內投資者分散境內市場的系統性風險，獲取適當的收益是其次。因此，QDII產品在設計上應該多考慮如何分散中國市場的風險，在投資范圍和對象上應該盡量選擇與中國市場關聯度較低的國家和地區的市場和投資品種。但很遺憾，境內基金公司在設計時似乎對此考慮不夠充分。

曹中銘：問題主要有兩點：一是QDII基本上都偏重于H股市場。40%~60%甚至更高的額度投資于H股市場，容易走進被“一棵樹吊死”的困境，事實也正是如此。二是對聘請的境外投資顧問，沒有制訂出明確的轉移投資研發技術的要求，僅僅只是“照葫蘆畫瓢式”的投資，QDII存在著為境外其他機構接盤或遭暗算的可能。

投資價值是長期的

《新財經》：投資者的虧損有多大？從目前看，QDII是否還有投資價值？

曹中銘：截至3月25日的數據顯示，首批基金系4只QDII產品的虧損在300億元左右，相當于一只基金系QDII產品“全軍覆沒”，這還不包括工銀瑞信以及民生銀行QDII清盤的虧損?？梢哉f，QDII的投資者損失慘重。

境內QDII重兵投入H股市場，香港市場又與美國市場具有高度的聯動性。美國道瓊斯指數已現企穩跡象，一旦美股走強，QDII凈值就有攀升的機會。而且，香港市場諸多個股經過大跌后已具備一定的投資價值。從這個意義上說，目前的QDII同樣具備了一定的投資價值。

胡卓文：一個產品是否有投資價值，應該從一段比較長的時間來看。而且，我始終認為，基金產品是一個長期投資品種，如果投資者在短期不認同可以隨時贖回，不必長期持有。短期來看，海外市場難以擺脫震蕩的命運，畢竟美國經濟衰退的陰影還在。香港市場必然會受到牽連。香港市場是中國QDII產品主要的投資市場，因此，短期內對QDII的投資價值并不看好。

長期來看，任何一個產品都有一個不斷成熟的過程。隨著新興市場的興起，我認為在全球QDII市場，還是存在很多投資機會。投資者需要把自己的投資周期放長，不要對這個產品有任何獲得“暴利”的幻想。國外成熟市場的波動性相對要小，收益水平相比境內過去兩年可能要低不少。

任瞳：目前，投資者的平均損失在20%左右，多的達到30%。QDII基金的投資價值是長期的，但短期看，無疑是個風險較高的品種。也有投資者咨詢，是否可以借QDII基金抄底？目前來看還不是時候，應等待外圍環境相對平穩之后。

《新財經》：通過這次QDII大面積虧損，基金公司應該總結怎樣的教訓？今后的發展方向將如何？

胡卓文：對于海外市場的投資，肯定是一個從無到有，不斷成熟的過程。但是，境內基金公司應該在防范風險的前提下，擴大自己的收益。相對于境內市場，海外市場的博弈會更加激烈。因此，面臨的不確定性因素會更多，有效地防范風險，是基金公司首先應總結的。

對于QDII以后的發展方向，我認為必須“走出去”，實現投資的本土化。

曹中銘：一是不要將所有的雞蛋或者說大部分雞蛋都放在一個籃子里，應該尋找更多的投資盈利機會。二是在不熟悉境外市場的情形下，不能盲目進入。三是逐漸壯大自身對于境外市場的投資研發能力。四是聘請國際投資顧問，以“技術”換取“市場”。

任瞳：基金公司應切實加強團隊建設，并在產品設計方面多下功夫。在QDII產品發行之初，我們就提醒過投資者，一方面是注意產品設計，另一方面更要注重管理團隊。目前發行產品的公司，大部分沒有一個成熟的、有實力的團隊，或者說，為發行產品而搭建起來的團隊仍需要更多磨合。因此，我們提醒投資者，降低收益預期、注意風險，少量買入。

認清風險是第一位的

《新財經》：QDII的未來將何去何從？

胡卓文：QDII作為連接中國金融市場與全球市場的一個環節，是一項過渡政策，說明我們是在摸著石頭過河。在過渡的過程中，犯一些錯誤是值得原諒的，可以使我們在未來全面走向世界的過程中少犯錯誤。因此，我認為QDII應該堅定地走下去，在走出去的過程中不斷認識世界，認識自己。

對于普通投資者來說，應該找準QDII產品，立足于長期投資，分享中國公募基金業的成長。

曹中銘：QDII出海遭遇了“翻船”之痛，這筆學費價值不菲。今后更多的QFII“請進來”，更多的QDII“走出去”將是大勢所趨。目前，已有21家基金公司獲得了QDII業務資格，隨著5月6日華寶興業海外的成立，第6只QDII基金亦將正式出海。

QDII盡管遭受了挫折，不能就此抹殺其在緩解流動性過剩與滿足不同投資需求方面的作用。銀行系、基金系QDII的繼續推出已經表明，QDII還會獲得更大的發展。我相信，券商系QDII在不久的將來也會“出場”。

《新財經》：4月份，基金系QDII單位凈值平均上漲了7.39%，終于創下了單月最大漲幅，回暖的原因是什么？下一步的走勢將如何？

曹中銘：截至5月6日，基金系QDII中，工銀瑞信成為今年首只盈利的基金，南方全球、華夏全球、嘉實海外、上投摩根亞太等的凈值都出現大幅回升。究其原因，主要是幾只基金更注重防范風險了，不再將雞蛋放在一個籃子里。如都降低了對港股的配置，并趁海外市場處于低位時，出擊不同的市場與金融品種。顯然，這對分散風險擴大收益起到了較好的效果。

目前，次貸危機最困難的時刻已經過去，盡管還存在諸多不確定性，但海外市場正逐漸企穩。我們有理由相信，QDII凈值的進一步回升應該可期。而且，由于國內證券市場仍然處于大幅震蕩之中，相對而言，此時的QDII為境內投資者提供了介入的時機。作為投資者，不妨在謹慎的前提下適當介入。對于已經出現虧損的投資者，則不妨耐心持有，等待凈值回升直至真正實現賺錢的那一天。

任瞳：回暖的原因很簡單，就是外圍股市已經初步企穩反彈了。下一步的走勢比前一階段稍微樂觀一些，但仍需關注QDII所投資國家的經濟走向。目前階段可以稍許補倉，以降低持有成本，但不要太多。

胡卓文：自3月中旬以來，內地股市經歷了一波深度調整，美國和香港股市則開始出現反彈。當前，基金QDII產品的業績會與境外市場的走勢有很大關聯性。當前，美國經濟還處于次貸危機的余波中，究竟還有多少后續的影響，現在還很難講。因此，QDII基金產品可能還會經歷一段時間的震蕩。

《新財經》：作為投資管理者，應該對投資者做些什么？

胡卓文：首先是告誡風險。因為中國的投資者還處于一個不成熟的狀態，很多情況之下，投資行為并不理性。因此，做好投資者的風險教育，告訴他們，QDII產品可能存在什么風險，管理者是如何來做防范的。

任瞳：對于投資者，對自己不了解的產品一定要保持謹慎的態度。避免盲目投資，以免資產受損。

曹中銘：顯然，QDII產品推出時，有被夸大的成分在內。境內市場有風險，境外成熟市場也不是遍地黃金。今后新的QDII面世時，告誡投資者投資風險應該是第一位的?；鸸静荒転榱俗龃笠幠?，或是為了無限膨脹的利益欲望，而不顧投資者的利益。

對QDII虧損的反思

在短短半年時間里，QDII基金的凈值損失百分之三四十，基金公司與境外投資顧問未能表現出任何價值，甚至不及一個散戶自己操作。在這種情況下，持有人只能發發牢騷，而基金公司與境外投資顧問則在大把大把地計提管理費，在成熟市場，基金公司能獲得這樣的寬容嗎？

早在去年8月底，美國次貸危機的嚴重性就已在國際投資界形成共識，境內基金公司也是心知肚明。但是，這種專業性的判斷并沒有妨礙相關基金公司募集了近1200億元資金，并把投資決策權拱手讓給境外投資顧問，在高位快速建倉，把700余萬戶持有人推入火炕。

那些境外投資顧問們在建議境內QDII基金高位建倉的同時，自己旗下的基金有否進行反向操作，是在凈買入還是在凈賣出？

人們要問，基金公司在自身缺乏投研能力，同時又難以對境外投資顧問進行有效考核和監督的情況下，為何要讓QDII基金倉促出海？在QDII基金出海前，國際對沖基金在瘋狂推高港股，要把“港股直通車”和QDII基金高位套牢，在這種背景下，有關方面緊急叫停了“港股直通車”，但QDII基金卻眼睜睜地滿載著廣大中小投資者的希冀沖向懸崖。

對于QDII給廣大持有人造成的損失，應該引起市場參與各方的反思與檢討。否則，同樣的錯誤還有可能繼續發生。