股權(quán)分散、管理層持股與上市公司ＩＰＯ價值

摘要：使用1992年1月～2006年12月發(fā)行上市公司的數(shù)據(jù)，采用WLS方法，依據(jù)股權(quán)集中和股權(quán)分散兩個不同的樣本，得出了上市公司利用管理層持股傳遞公司價值信號的有效性依據(jù)其不同股權(quán)結(jié)構(gòu)而不同的結(jié)論：在股權(quán)集中的公司中，管理層持股對IPO價值沒有顯著性影響；在股權(quán)分散的公司中，管理層的控制地位使得市場更愿意相信管理層在公司的股本能夠傳遞公司的真實信號，管理層持股對IPO價值有顯著性影響。

關(guān)鍵詞：股權(quán)分散；管理層持股比例；IPO價值；信號傳遞

IPO發(fā)行時，由于發(fā)行公司與投資者之間的信息不對稱，發(fā)行公司具有向投資者傳遞自身質(zhì)量高低信號的傾向。國內(nèi)對信號傳遞作用的研究主要集中在上市公司非流通股比例對IPO價值的影響，這是基于我國股權(quán)集中、國有股權(quán)占較大比例、其中大部分又為非流通股的假設(shè)。但是隨著我國股權(quán)分置改革、非國有經(jīng)濟成分的企業(yè)上市，股權(quán)由高度集中到分散，股東對公司管理層監(jiān)督逐漸失效，控制權(quán)也從股東部分地轉(zhuǎn)移到管理層的手中。因此，相比非流通股持股的信號傳遞作用，股票分散化的公司更愿意采取管理層持股讓投資者增加對公司的預(yù)期。因為管理層的控制地位使得市場更愿意相信管理層在公司的股本能夠傳遞公司的真實信號。Jensen和Mecklingt的研究也說明了這一點，他們發(fā)現(xiàn)，當(dāng)股權(quán)分散化時，公司管理者向社會公眾出售公司股票就會引發(fā)可能的代理行為，理性的投資者會預(yù)期到管理者所可能采取的行為，因此，在購買公司股票時會根據(jù)其對可能發(fā)生的代理成本的預(yù)期調(diào)整對股票的定價，結(jié)果必然導(dǎo)致公司價值的變化。施東暉和高明華等的實證研究證實了我國流通股股東不能通過股票價格信號和對控制權(quán)市場的影響來影響公司價值。基于此，本文認(rèn)為上市公司管理層可能因為公司不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)而對公司IPO價值存在不同的影響，并利用1992年1月～2006年12月發(fā)行上市公司的數(shù)據(jù)來證明股權(quán)結(jié)構(gòu)不同的上市公司利用管理層持股傳遞公司價值信號的有效性。相對于國內(nèi)已有的研究，本文引入股權(quán)結(jié)構(gòu)變量，這是對股權(quán)結(jié)構(gòu)信號傳遞研究的深入，有望提高分析我國管理層持股的有效性和提高上市價格的預(yù)測準(zhǔn)確性。

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