當前牛市的泡沫與風險

與某兄飲啤酒，此兄向以品酒有道自賞，酒桌上他大贊那些泡沫豐富的啤酒口感好，喝著爽，覺得喝啤酒就要多喝泡沫。回家上網一查，啤酒泡沫如果過多，其實是質量有問題的一種表現，看來啤酒泡沫也要有度。最近，各家股票市場專業研究機構都在發表新的研究觀點，更多的是在承認泡沫，然后是論證泡沫的合理性，這與不久前大家談泡沫色變的態度發生了很大的轉變，甚至有很專業的分析師居然認為股市有泡沫也是一件好事，同行們的態度還是比較樂觀的。

中國股市的泡沫

前段時間，我帶隊去一家上市公司調研，與該公司相關領導深入探討之后，我們覺得各機構研究人員目前對該公司的期望太高了。于是在我們的調研報告中及時提示了這種市場過分樂觀的風險，果然不久該公司中報公布，比市場預期低很多。但奇怪的是，那些大的證券研究機構的專家承認前期高估了該股業績后，居然又找出一大堆理由論證該股在其他方面的前景是如何的樂觀，我想這種樂觀更多的是市場推動下的被動樂觀吧。

股指在這種樂觀氣氛的帶動下一路上揚，目前A+H股的總市值已經超越日本股市，可是中國經濟總量卻只有日本的一半多一點；目前的A股平均靜態市盈率已經高達60倍，是世界其他成熟股市的一倍甚至兩倍還多；目前H股、A股比價在55%左右，難道全世界的投資者真是沒有中國的投資者聰明，對中國這些好企業的低估就無動為衷？種種跡象表明中國股市的泡沫已經比較嚴重了。

我們應該承認，如果啤酒沒有泡沫，那就不好喝；如果股市沒有泡沫，那就缺乏吸引力。但當啤酒泡沫過多時，那是變質；如果股市泡沫過多時，那就是風險。

原因

形成泡沫的根本原因還在于流動性泛濫、通脹預期加重及投資渠道缺乏。目前國內僅居民儲蓄就超過17萬億元，這部分資產從長期看總是需要配置在銀行存款以外的其他資產方面，而目前的通貨膨脹預期也加速了這種配置的速度。目前把錢存在銀行，就相當于是在讓個人資產縮水，于是老百姓被迫將辛苦存在銀行的錢拿出來尋找投資渠道。

現在的銀行理財產品及國債，其利潤（或利率）水平比銀存款高不了多少；投資黃金，渠道不暢，門檻不低；投資房地產，那要占據非常大的資金；投資其他的古董、字畫，那要有相當的鑒賞能力。選來選去，目前最合適的投資工具就是股票和基金，有空閑時間及分析能力的投資者更愿意直接投資股票，獲取高額利潤，而沒有時間和相關知識的投資者選擇了股票型基金。

今年五月底股市出現過一次大幅下跌，當時投資者買股票、基金的熱情驟減。上半年股市A股日開戶數曾接近35萬戶，基金的日開戶數曾突破78萬戶，到七月中旬最低時A股日開戶數不到5.7萬戶，基金的日開戶數僅1.2萬戶多些，與峰值時不可相比。但由于八月，股市行情再次火爆，開戶數迅速回升，A股日開戶數再次突破23萬戶，基金開戶數也突破了60萬戶。我們需要注意的是，上半年和下半年開戶峰值數據比去年同期數據要高數倍，這些數據充分說明隨著股市的加速上漲，普通投資者的熱情也被調動起來，而普遍投資者又往往是趨勢投資者，他們關注的往往不是股票真實的價值，而是股票上漲或下跌的事實，于是市場的泡沫就在這個過程中產生并膨脹起來了。

股市風險加重

前幾天和一私募基金的朋友電話聊天，他感慨今年的市場好做也難做。好做之處是只要能跟著趨勢就能賺大錢，難做之處在于，2007年就是看著A股市場泡沫產生并不斷吹大的過程。有經驗的投資者明白，只要是泡沫就總有崩潰的時候，只是我們很難判斷這個時點。

股市中關于泡沫崩潰的案例舉不勝舉。但每次在泡沫崩潰時，大部分投資者最終仍將很難幸免于難。其原因就是泡沫膨脹期間是股市上漲最快的時期，人性的貪婪使其很難正視現實。

1989年日本股市泡沫崩潰的案例大概是所有投資者最清楚的，18年過去了，日本股市仍沒有回到當年高點的機會。也就是說當年被套牢的大部分投資者，在18年后仍然看不到解套的希望。

中國投資者大概對2000年網絡股泡沫及隨后引發的全球股市蕭條記憶猶新。當時，在市盈率理論已經無法解釋市場高估的情況下，有專家創造性地發明了市夢率的概念，這種令專業研究員頭腦發熱的情況頗似目前的市場。而當年的市夢率不知害得多少人把血汗錢盡數虧出，還記得當時有朋友兩塊錢買的基金跌到五角錢，35元錢買的股票跌到3元錢，真是慘不忍睹。

美國上世紀二十年代有一位偉大的投資大師，在1929年初給了他妻子一大筆錢，告誡他的妻子，這是他留給家里度過他們下半生的錢。當時他已經感覺到股市的危險，但他又怕控制不住自己將這筆錢投入股市，讓他的妻子一定要將這筆錢保管好。但在股市1929年見頂之前，他還是說服了妻子將這筆錢投入股市，最終在1929年股市崩盤時，將一生的巨額財富虧得精光。投資大師尚且如此，更不用說我們普遍的老百姓了，在如此火爆的市場中能見好就收太難了。

最近，有很多親戚朋友打來電話，要求我幫忙推薦一只股票或基金做長線。我問為什么，他們說發現只有拿著長線股票或基金一直不動，就能賺大錢。這些親戚朋友是我在1000點、2000點甚至3000點時強烈建議買股票都無動于衷的。我想這就是風險，當所有人都認為股市已經沒有風險了的時候，也許風險正在一步步向我們靠近。也許本文與本人曾寫過的《持有藍籌股、跑贏CPI》觀點矛盾。但此一時、彼一時，從六月開始，我們就在公司對外公布的投資策略中反復強調股市的投資價值、藍籌股的投資價值，而在這些股票上漲了幾個月之后，我們經過仔細研究，認為目前的泡沫已經非常嚴重了。

建議

我們并不是建議投資者不要再參與股市了，而是建議大家減輕倉位，不要過分樂觀。在目前點位，要有股市越漲越減持股票、基金的決心。只有這樣才有可能回避在泡沫破滅時給我們帶來的巨大損失。

股市永遠是在泡沫中崩潰，在瘋狂中死亡的。

（作者系大同證券經紀有限責任公司研究發展部總經理）