政府強制下 股市不暴漲才怪

進入2007年，中國股市的暴漲吸引了全球目光。一些人說是因為中國經濟持續健康增長，企業投資回報超預期增長；也有人將原因歸結于股改的基本成功；但更多人認為是流動性泛濫所致。

或許以上原因都是存在的。但經濟快速增長并不意味著股票普遍翻倍上漲，企業回報超預期并不意味著其可持續。股價不是未來價值回報的貼現嗎？股改的基本成功只能說明市場回歸正常的價值發現。流動性過剩也不只在中國才有，全球早已出現美元泛濫。

中國股市為什么義無反顧地暴漲？必須找到核心因素。

我們必須清醒地看到中國所處的特殊時代背景。2002年以來，中國資本化的進程明顯加快，支持資本化的市場化改革進程在加快。表現在以下兩個方面：

中國資源要素價格改革。過去二十多年的市場化改革主要集中在最終產品部門，而土地、自然資源等資源要素市場化程度很低，產權事實上是虛置的，或者說是“模糊”的。在傳統體制下，這些要素被國有部門壟斷，只能通過劃撥方式在國有或集體經濟組織間流動，無所謂價格。一旦這些要素被投向市場，便成為盈利性資本產權。未來很長一段時間內，資源要素價格的市場化改革將成為中國經濟轉型的重中之重。

資本化所必需的一系列制度構建明顯加快。比如《物權法》的推出，使得私有產權界定開始清晰，資本化進程有了比較可靠的產權保護與契約執行。股權分置改革使得股票市場恢復了正常激勵。以往，上市公司和大股東千方百計從市場中“圈錢”、“掏空”，而現在是將大量場外資產進行注入，使其迅速資本化，體現財富。企業和個人信用記錄開始建立，使得企業資產（包括有形資產和未來收入）、勞動者未來收入，都可通過產權化、證券化或者金融票據化轉變成流通資本，令死資產和未來收入隨時能夠變現。這在以往是難以想象的。

資源要素價格改革和短期內制度構建的突然加速，為龐大的、長期處于非市場化的資源和資產加速資本化提供了條件，也創造了巨大的需求。大量存量資產（土地使用權、礦山等）的價值需要利用資本市場進行重估。

可以看到，2007年的市場上漲已經不是單純依靠人民幣升值了，銀行股從1月份到現在僅上漲10%，而大量存量資產作為潛在的資產注入來源，成為市場上漲的核心動力。中信證券研究報告顯示，目前中央直屬企業的總資產額和凈資產額分別為12.3萬億和5.4萬億元人民幣，而股票市場中，央企“窗口公司”的總資產額和凈資產額分別只有3.2萬億和0.94萬億元人民幣。

無論今天中國股票市場發展多么迅猛，從戰略層面審視，其與十幾年前并無本質變化，依然是一個政府高度主導的集中型金融體制。企業發股、配股、增發、定向增發、可轉債發行、中長期債券發行等領域仍存在很強的行政管制。上市公司還談不上自主決定發行證券的品種、數量、時間、用途。企業融資行政“審批制”向“備案制”的改革依然進展緩慢。

更為關鍵的是，適合一般性企業、初級層次、區域性的多層次資本市場還沒有建立，深滬兩市虛假繁榮。寡頭壟斷市場，結果必然是高成本低效率。

實體經濟的市場化改革激發出龐大的資本化需求。這種需求由政府主導和管制，并在單一股票市場來實現。這樣的市場，不暴漲才怪。

從資本市場長遠發展考慮，加快解除政府行政管制、建設多層次資本市場是解決問題的著力方向。