個(gè)人投資者需要什么樣的外匯投資產(chǎn)品

目前國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)競(jìng)相推銷(xiāo)的外匯交易、外匯理財(cái)和QDII產(chǎn)品，絕大多數(shù)是華爾街轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險(xiǎn)的“構(gòu)造債券”，其長(zhǎng)期連續(xù)再投資收益率能否跑贏貨幣市場(chǎng)基金都值得懷疑；首只真正的QDII產(chǎn)品華安國(guó)際配置基金，不僅投資價(jià)值存疑，成本也相當(dāng)高昂。個(gè)人投資者需要的QDII產(chǎn)品，應(yīng)主要投資那些能產(chǎn)生歐元等非美元現(xiàn)金流收益的產(chǎn)品，主要配置股權(quán)類(lèi)資產(chǎn)，并最好以封閉基金或者長(zhǎng)期信托的形式長(zhǎng)期投資，其境外投資顧問(wèn)最好來(lái)自先鋒集團(tuán)這類(lèi)成本低廉、業(yè)績(jī)優(yōu)良的基金公司。

隨著中國(guó)的外匯儲(chǔ)備余額在今年3月底達(dá)到12020億美元，如何利用外匯儲(chǔ)備進(jìn)行投資已為經(jīng)濟(jì)學(xué)界所熱論。同時(shí)，藏匯于民的建議也一再被提及。事實(shí)上，雖然同期金融機(jī)構(gòu)外匯各項(xiàng)存款余額僅為1649億美元，但是，考慮到境內(nèi)個(gè)人在海外擁有的房地產(chǎn)、股票、債券、存款以及基金等，部分中國(guó)個(gè)人擁有的外匯資產(chǎn)規(guī)?？赡苓h(yuǎn)比官方的數(shù)據(jù)要大得多。因此，個(gè)人投資者同樣難以回避一個(gè)日益艱難的挑戰(zhàn)：如何提高外匯投資管理的效率?這里，筆者僅從私人財(cái)富管理的角度談?wù)剛€(gè)人應(yīng)該如何投資外匯資產(chǎn)。

■外匯投資是否等于“炒匯”?

在許多人(甚至包括國(guó)內(nèi)許多金融機(jī)構(gòu)的工作人員)的眼里，外匯資產(chǎn)管理等同于“外匯買(mǎi)賣(mài)”或“炒匯”。事實(shí)上，如果我們?cè)诨ヂ?lián)網(wǎng)上將“外匯”(Foreign Exchange)和“投資”(Investment)放在一起搜索的話，其結(jié)果中的絕大部分內(nèi)容同中國(guó)或者華人有關(guān)。原因何在?因?yàn)樵诿绹?guó)等成熟市場(chǎng)國(guó)家，絕大多數(shù)人都知道匯率變動(dòng)是最難以預(yù)測(cè)的宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)之一，通過(guò)買(mǎi)賣(mài)外匯取得的盈利也是最難以持續(xù)的。換言之，外匯根本就不是一類(lèi)收益和風(fēng)險(xiǎn)可預(yù)期的資本資產(chǎn)，因而對(duì)于絕大多數(shù)投資者而言，它沒(méi)有任何“投資”價(jià)值。

對(duì)個(gè)人外匯投資的正確認(rèn)識(shí)應(yīng)該包含兩個(gè)層面的理解，一是對(duì)現(xiàn)有或者正在取得的外匯資產(chǎn)的收益或風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行管理，二是將部分個(gè)人財(cái)富配置在能夠帶來(lái)外匯現(xiàn)金流或者位于境外資產(chǎn)上的投資行為。前者主要適用于出口商和海外上市企業(yè)的股東們，而后者則適用于幾乎所有擁有可投資財(cái)富的國(guó)人。

不管是針對(duì)哪一類(lèi)人群，外匯投資總體上可以被劃分成三種類(lèi)型(1)以方便交易和增強(qiáng)當(dāng)期收入為目的的傳統(tǒng)保守型外匯投資；(2)以學(xué)習(xí)、了解和逐步利用海外資本資產(chǎn)市場(chǎng)來(lái)管理財(cái)富為目的的探索型外匯投資；(3)以分散風(fēng)險(xiǎn)(財(cái)富保值)或增強(qiáng)收益(財(cái)富升值)為目的的財(cái)富管理型外匯投資。這三種類(lèi)型的外匯投資的目標(biāo)、策略、范圍、程序和適用對(duì)象都不同，投資者需要根據(jù)自己的情況來(lái)判別合適的外匯投資模式。

■人民幣升值時(shí)是否需要全球配置資產(chǎn)?

在當(dāng)前A股市場(chǎng)高歌猛進(jìn)和人民幣升值呼聲日益高漲的大環(huán)境下，鼓勵(lì)中國(guó)的富人們采取全球資產(chǎn)配置的戰(zhàn)略來(lái)管理財(cái)富確實(shí)需要勇氣。但是，如果現(xiàn)代金融學(xué)理論和歷史數(shù)據(jù)站得住腳的話，目前A股市場(chǎng)的巨幅上漲步伐是不可能長(zhǎng)期持續(xù)的，人民幣的升值也有可能僅階段性地針對(duì)美元、日元等貨幣而已。因此，從足夠長(zhǎng)的期限來(lái)看，國(guó)人投資海外市場(chǎng)既有利于財(cái)富保值，又有利于財(cái)富升值。

以股票市場(chǎng)為例，盡管全球股市的聯(lián)動(dòng)性在日益增強(qiáng)，但是，只要這些市場(chǎng)變動(dòng)同中國(guó)股市變動(dòng)之間不完全正相關(guān)，相互間分散風(fēng)險(xiǎn)、增強(qiáng)收益的多樣化好處就仍然存在。假設(shè)我們于1993年12月31日用1萬(wàn)元人民幣建立兩個(gè)投資組合：投資組合X將55％的資金投資在以道瓊斯中國(guó)指數(shù)為代表的A股市場(chǎng)、15％的資金投資在以標(biāo)準(zhǔn)普爾500綜合指數(shù)為代表的美國(guó)股市、15％的資金投資在以摩根士丹利資本國(guó)際公司歐澳遠(yuǎn)東(MSCIEAFE)指數(shù)及15％的資金投資在摩根士丹利資本國(guó)際公司新興市場(chǎng)指數(shù)；投資組合Y將100％資金投資在A股上。那么，在截至2006年末的13年里，國(guó)際化的投資組合X逐步積累為22485元人民幣，而投資組合Y的終極價(jià)值只有19047元人民幣。同時(shí)，組合X的投資者要比組合Y的投資者遭遇更小的風(fēng)險(xiǎn)。

這里我們僅僅考慮了海外股票市場(chǎng)的多樣化功能，如果將海外債券、房地產(chǎn)、收藏品等更多資產(chǎn)加入進(jìn)來(lái)的話，我們的投資組合就更加多樣化，其長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)更小。事實(shí)上，從全局看，中國(guó)的資本資產(chǎn)占世界可投資資產(chǎn)的比例相當(dāng)小，這一方面說(shuō)明我們有巨大的財(cái)富增長(zhǎng)潛力，另一方面也意味著全球配置可以為我們建立充分多樣化的投資組合提供更廣泛的選擇。

必須指出，人民幣的升值預(yù)期不應(yīng)該成為阻止我們?nèi)蚺渲玫睦碛?。一方面，本幣的過(guò)度升值往往意味著本國(guó)資產(chǎn)的泡沫化，而這將嚴(yán)重削弱其未來(lái)收益能力，因此，我們更應(yīng)該將一部分資金投資到海外資產(chǎn)上來(lái)分散風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，外匯市場(chǎng)上多種貨幣的交織作用互抵后，人民幣可能僅針對(duì)部分貨幣存在升值潛力。以2005年7月22日開(kāi)始的本輪人民幣對(duì)美元匯率升值周期為例，由于歐元的強(qiáng)勁表現(xiàn)，截至2007年4月30日，人民幣相對(duì)于歐元實(shí)際上貶值了約5％。

由于我們投資的并不是外匯貨幣，而是以外匯貨幣定義的資產(chǎn)。我們海外投資的收益固然會(huì)遭遇匯率變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，但是最終的長(zhǎng)期收益仍取決于這些海外資產(chǎn)的收益能力。失之東隅，收之桑榆。只要我們?cè)谫Y產(chǎn)、地域、策略和經(jīng)理等投資配置上做足了功夫，投資海外的長(zhǎng)期多樣化利益必將大于短期匯率變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)成本。

■我們需要什么樣的QDII產(chǎn)品?

任何成功的投資都必須遵循“資產(chǎn)配置決定長(zhǎng)期回報(bào)”這一法則和“理財(cái)規(guī)劃—制定投資政策—實(shí)施投資計(jì)劃—監(jiān)測(cè)投資組合—調(diào)整投資組合”這一動(dòng)態(tài)循環(huán)式的決策程序，外匯資產(chǎn)投資也不例外。當(dāng)然，投資者也可以通過(guò)相關(guān)金融產(chǎn)品進(jìn)行外匯投資。目前，國(guó)內(nèi)金融服務(wù)機(jī)構(gòu)正在競(jìng)相以“外匯投資”為名向投資者推銷(xiāo)外匯交易、外匯理財(cái)產(chǎn)品和QDII(合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者)產(chǎn)品。盡管少數(shù)產(chǎn)品的某些特征確實(shí)可圈可點(diǎn)，但是筆者認(rèn)為，其中的絕大多數(shù)都不一定適用于私人財(cái)富增值。究其原因，外匯交易本身的功能要么在于對(duì)沖匯率變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，要么在于短線投機(jī)獲利，投資者長(zhǎng)期從中獲取利益的概率微乎其微。此外，目前國(guó)內(nèi)銀行提供的多數(shù)外匯結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品，實(shí)際上是華爾街轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險(xiǎn)的“構(gòu)造債券”(structured Notes)，無(wú)論其“預(yù)期收益率”的廣告做得多么漂亮，其長(zhǎng)期連續(xù)再投資收益率能否跑贏國(guó)際市場(chǎng)上的貨幣市場(chǎng)基金回報(bào)，都是非常值得懷疑的。

既然外匯交易和理財(cái)產(chǎn)品都不能滿(mǎn)足財(cái)富管理的需要，依賴(lài)于國(guó)內(nèi)服務(wù)商的投資者只有將希望寄托在QDII產(chǎn)品上了。令人遺憾的是，目前銀行所提供的QDII產(chǎn)品實(shí)際上是外匯理財(cái)產(chǎn)品的翻版，同樣是專(zhuān)業(yè)投資者不屑一顧的構(gòu)造債券。剩下的唯一選擇就是華安基金管理有限公司旗下的華安國(guó)際配置基金。但是基于以下理由，筆者對(duì)這只基金的投資價(jià)值同樣存疑。

資產(chǎn)和幣種配置不合理盡管在募集說(shuō)明書(shū)中，其自定義業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)顯示固定收益資產(chǎn)的配置比例只有45％(摩根士丹利資本國(guó)際全球指數(shù)(MSCIWorld Index)×35％＋雷曼兄弟全球綜合指數(shù)(Lehman Brothers GlobalAggregate Index)×45％＋美國(guó)房地產(chǎn)信托憑證行業(yè)協(xié)會(huì)指數(shù)(NAREIT AllREITs Index)×10％＋道瓊斯一美國(guó)國(guó)際集團(tuán)商品指數(shù)(DJ-AIG Commod-ity Index)×10％)，但是基金的保本條款必然導(dǎo)致大部分資金將被用于低收益的短期零息票債券上。此外，基金的主要幣種配置為日益走弱(相對(duì)人民幣)的美元，其收益將難以抵消人民幣升值的風(fēng)險(xiǎn)。

基金經(jīng)理配置不合理盡管基金招募說(shuō)明書(shū)中羅列了令人炫目的、洋中結(jié)合的豪華基金管理團(tuán)隊(duì)，但是仔細(xì)研讀我們不難發(fā)現(xiàn)，其國(guó)內(nèi)投資管理團(tuán)隊(duì)基本由華安旗下其他國(guó)內(nèi)基金的基金經(jīng)理組成，拿投資者的錢(qián)來(lái)“練兵”的意圖非常明顯；其國(guó)外投資顧問(wèn)雷曼兄弟資產(chǎn)管理(歐洲)在基金管理領(lǐng)域并無(wú)過(guò)人之處，而且我們無(wú)法從招募書(shū)中羅列的一堆洋名字中找出誰(shuí)是本基金的專(zhuān)職或者實(shí)質(zhì)性管理人。很顯然，該基金屬于典型的無(wú)人具體承擔(dān)責(zé)任的“集體決策”管理模式，既無(wú)具體投資專(zhuān)長(zhǎng)可言，又無(wú)既往業(yè)績(jī)可循，我們實(shí)在看不出來(lái)其主動(dòng)投資管理的優(yōu)勢(shì)何在。

費(fèi)用結(jié)構(gòu)不合理客觀地說(shuō)，該基金最高1.5％的后端申購(gòu)費(fèi)用相當(dāng)?shù)土?，其最?.75％的贖回費(fèi)用也相對(duì)合理。但是，該基金的年度運(yùn)作費(fèi)用(1.5％的基金管理費(fèi)、0.1％的國(guó)內(nèi)托管費(fèi))以及結(jié)構(gòu)性保本票據(jù)部分的額外年費(fèi)(1％的保本費(fèi)、0.1％的投資咨詢(xún)費(fèi)、0.1％的境外存管費(fèi)，外加所采用的基金或者專(zhuān)戶(hù)等投資工具本身的費(fèi)用)卻近乎對(duì)投資者的掠奪。

信息披露不透明除了上述基金經(jīng)理的披露讓人摸不著頭腦以外，基金運(yùn)作至今的投資組合細(xì)節(jié)和基金凈值等信息的披露及時(shí)性和全面性，都難免讓人對(duì)其透明度產(chǎn)生懷疑。

考慮到其保守的資產(chǎn)配置、對(duì)弱勢(shì)美元資產(chǎn)的傾斜、無(wú)明顯優(yōu)勢(shì)的投資經(jīng)理和激進(jìn)的費(fèi)用成本結(jié)構(gòu)，華安國(guó)際配置基金的“國(guó)際配置”功能將極其有限。有人稱(chēng)許該只基金為第一批試吃國(guó)際資本市場(chǎng)“螃蟹”的投資者提供了機(jī)會(huì)，但筆者認(rèn)為，投資者如此試吃“螃蟹”的代價(jià)也太高了，販賣(mài)“螃蟹”的雷曼兄弟集團(tuán)和組織“螃蟹”宴的華安基金管理公司才是最大的贏家。

那么作為個(gè)人投資者，我們到底需要什么樣的QDII產(chǎn)品呢?首先，投資外匯資產(chǎn)是我們管理財(cái)富的多樣化選擇，現(xiàn)有固定收益類(lèi)及等同現(xiàn)金類(lèi)投資產(chǎn)品和途徑已經(jīng)足以讓我們?nèi)〉孟喈?dāng)于平均利息水平的收益，所以QDII產(chǎn)品的主要資產(chǎn)配置應(yīng)該是股權(quán)類(lèi)資產(chǎn)。

其次，人民幣升值的主要壓力來(lái)自于中國(guó)的貿(mào)易順差主來(lái)源國(guó)美國(guó)，因此，QDII產(chǎn)品應(yīng)主要投資那些能產(chǎn)生歐元、英鎊等非美元現(xiàn)金流收益的產(chǎn)品。

再次，發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)的有效性較好，主動(dòng)型投資經(jīng)理跑贏大市(如果能的話)的業(yè)績(jī)難以抵消其高昂的管理費(fèi)用，因此，QDII的境外投資顧問(wèn)最好是來(lái)自先鋒集團(tuán)(The VanguardGroup)這類(lèi)成本低廉、業(yè)績(jī)優(yōu)良的基金公司。

最后，為了消除短線投資者對(duì)長(zhǎng)線投資者利益的損害，QDII最好以封閉基金或者長(zhǎng)期信托的組織形式來(lái)長(zhǎng)期投資海外資本資產(chǎn)市場(chǎng)。

總之，全球性資產(chǎn)、策略和經(jīng)理配置對(duì)于財(cái)富的長(zhǎng)期增值是至關(guān)重要的。只有那些對(duì)如何投資外匯資產(chǎn)有基礎(chǔ)知識(shí)、理性的預(yù)期、節(jié)約的成本意識(shí)和長(zhǎng)遠(yuǎn)眼光的投資者，才能真正從國(guó)際配置中受益。

(摘自《新財(cái)富》2007.7.6)