中國證券基金羊群行為成因及防范

[摘要] 大量的實證檢驗表明，我國證券投資基金存在較為典型的羊群行為。本文從參與投資交易主體角度，對其成因進行了分析，得出基金的羊群行為是其在投資者、同業、市場及自身利益的驅動下作出的理性選擇。最后，針對羊群行為的根本原因，即結構體制的不合理、市場信息的不公開和監管體制的不完善提出了相應的意見和建議。

[關鍵詞] 證券基金 羊群行為

證券市場的羊群行為是指投資者趨向忽視自己有價值的私有信息，而跟從市場中多數人的決策方式。表現為在某個時期，大量投資者采取相同的投資策略或者對于特定的資產產生相同的偏好。其對市場的影響表現為：一方面削弱市場的基本面因數對未來價格走勢的反射；另一方面投資者的羊群行為加快了股市對信息的吸收速度，增加了金融資產的價格波動。

羊群行為發生的基礎是信息的不對稱，因此一旦市場信息發生變化，羊群行為就會瓦解，這意味著羊群行為的不穩定性和脆弱性，這一點也直接導致了金融市場的不穩定性和脆弱性。

一、我國證券基金羊群行為的成因

1.證券基金與投資者之間的沖突。委托—代理關系下，基金經理道德風險的存在和風險厭惡是導致羊群行為的深層次原因。在證券投資基金中，投資人是委托人，基金管理公司是代理人。由于基金經理會利用自身優勢減少自己的努力程度，從而可能損害投資者的利益，即產生道德風險；基金經理對風險的厭惡使他們認為與其他基金經理保持一致是最優的選擇。同時我國的廣大基金投資者缺乏長期的投資理念，將基金看作是一種“準股票”，一旦基金表現落后于市場或同行，就會遭到投資者的責備和質詢，在這種巨大的壓力下，基金經理不得不改變原先確定的長期投資理念，在運作上呈現從眾和跟風的趨向。

2.證券基金公司之間的沖突。基金公司為了吸引更多的投資資金，必須拿出一份比同業更加優秀的業績和創造出更具吸引力的投資回報率，這樣基金同業之間就不得不展開竟爭。但市場信息是對稱的，投資基金就面臨怎么投、投向哪里、投多少、何時買、何時賣的問題。當大多數同業熱衷投資于某一支或某一類股票時，基金公司無法得到足夠的信息來幫助自己做出理性的判斷，特別是在中小企業的股票上，這時同業的決策對基金公司的決策產生了影響。

3.證券投資基金與上市公司行為特征之間的沖突。從運作的角度來看，不同類型的基金風格實際上是按照所投資企業的風格來劃分的，而且為了充分發揮多元化組合投資的優勢，基金至少應分散投資到20個股票之上。但從我國上市公司的特征來看，改制上市公司較普遍地產生了“國有企業復位”的現象，以致上市越早的企業平均盈利水平越低，甚至最終蛻化為“殼”資源。這種市場環境下，基金無法形成和堅持既定的投資風格，而只能追逐市場熱點，從而使多個基金同時買賣相同的基金。

二、證券基金的“羊群行為”對我國股票市場穩定的影響

1.證券基金與市場波動性、穩定性之間不存在相關性。因為不同的投資者掌握的資源不同，獲取的信息不可能完全相同，即使對同一信息，由于不同的證券基金遵循不同的操作策略和投資理念，他們做出的反應也有可能不一樣。對某一特定股票，總有一些基金在買入，而另一些機構投資者在賣出，基金之間交易所產生的影響可相互對沖，故對股價影響不大。即使在交易過程中機構投資者相互模仿，發生“羊群行為”其對市場波動、穩定性的最終影響也是不確定的。

2.證券基金的存在增加的市場的波動性，降低了市場穩定性。這種觀點認為，證券基金并不像資產定價模型預期的那樣，簡單使用買入并持有策略，而是奉行積極挑選并不斷買賣股票的策略。基金具有高度的同質性，通常關注同樣的市場信息，采用相似的經濟模型、信息處理技術、投資組合及對沖策略，其結果很可能導致買賣股票的“羊群行為”，從而加劇市場的波動。

3.證券基金的發展降低了市場波動性，增加了市場穩定。這種觀點認為，基金是穩定股市的中堅力量，一個成熟的股市離不開證券基金力量的發展壯大以及機構投資者對股市的積極參與。機構投資者比個人投資者擁有更多的信息來評價股票的基本價值，基金將一起買入價值被低估的股票，同時遠離價值被高估的股票，這種“羊群行為”與個人投資者的非理性行為產生相互抵消效應，促進股價趨向均衡價值，而不是遠離均衡價值。

三、政策建議

發展機構投資者是我國證券監管當局的一項重要政策，然而在實踐中，我國的機構投資者出現了結構失衡的局面，證券投資基金的單方面過多發展導致了證券市場的過度波動。根據本文的結論，可以采取以下政策策施。

1.優化投資者結構。首先，進一步優化投資者結構，大力發展社會保障基金、養老基金、保險基金以及企業年金在內的多種機構投資者，并逐步增加這些機構的入市比例。其次，在短時間內不能改變證券投資基金占據主導地位的情況下，對不同投資風格的基金應采取不同的發展措施，增加對市場穩定有積極作用的價值型和指數型基金的數量。其次，應盡快發展公司型證券投資基金，公司型證券投資基金在內部治理機構上比契約型基金由明顯的優勢。

2.加強信息披露方面的監管力度。加強證券基金的信息披露和對其投資行為的監管，加強對關聯交易、內幕交易、操縱市場等基金運作中經常出現的不規范行為的監管防范，尤其禁止基金通過操縱市場侵害其他中小投資者權益的行為。

3.完善證券投資基金的社會監管機制:一是利用審計、會計、法律等中介機構對基金管理人和托管人進行監管，主管部門要加強與這些機構的聯系與配合;二是強化投資者的風險意識和自我保護意識，建立嚴格的舉報制度和查處程序，讓投資者有條件實行有效監管，從而形成強大的外在壓力，促使管理人和托管人規范經營行為。

參考文獻:

[1]施東輝:中國股市微觀行為:理論與實證.上海遠東出版社，2001

[2]黃浩:中小投資者投資行為偏差的心理分析及對策思考.南通工學院學報.2003，(3)

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