防止股市泡沫擴大化

除提高利率和增大交易成本，政府高層官員更應積極和高調地提醒股民注意投資風險

從年初到現在，中國A 股已上升了近50％，總市值更上升了近1倍，已接近2萬億美元。

去年9月，在當時中國股市總市值還只有6000億美元時，筆者曾預測，股市總市值在2010年時能達到2萬億美元。但不曾料到這一目標能在不到12個月的時間內達到，也絕對想不到，在短短一年時間內，國內股民從近乎全面否定股市到今天“全民皆炒”。

這到底是好事還是壞事呢？可以這樣說，從2005年下半年到2006年底這段時間，中國股市在很大程度上是一種恢復性的上升。2007年開始，特別是過去一兩個月間，股市出現泡沫現象已十分明顯。

在本專欄中，筆者曾指出，基于下面幾個因素，中國股市已具備與日本上世紀80年代末股市“超級泡沫”類似的條件：

第一，流動性嚴重過剩。縱使股市已上升了這么多，中國股市的總市值相對于超過4萬億美元的存款總額來說，還處于一個較低水平。在居民和企業資金沒有出路的情況下，資金便大幅度流向股市。

第二，中國A股市場相對于發達國家，從來都是處于一個國家股獨大而市場流通量較少的狀態。這就等于說，在中國支撐一個2萬億美元市值的市場所需要的資金量，遠低于支持一個像美國這樣股票高度流通的市場。大量資金追逐數量甚少的股票，股價又怎會不瘋狂呢？

第三，人民幣的長期升值預期，這一點亦與日本當年十分相似。今年1月至3月，中國外匯儲備平均月增幅約為450億美元。如果這樣的增幅持續，中國今年國際收支盈余將達5400億美元，接近GDP的20％！這是一個十分可怕的數字，在國際上是非常少見的，對中國這樣的大國肯定是絕無僅有。大規模的資本流入，一方面加強了人民幣的升值預期，另一方面則進一步加大了國內流動性過剩的問題。

第四，長時間的高增長和低通脹，已基本在全民心目中造就了一種長期看好的預期，對可能出現的商業周期回落和企業盈利倒退的風險敏感度十分之低。

2007年這幾個月中，股市泡沫現象主要反映在兩方面：

——股市市盈率大幅上升，接近50倍的水平（已把2006年企業盈利大幅上升的因素計算在內）。這與2000年時最高60倍市盈率相比，已相差不遠；

——散戶大量進入股市。3月，國內新開A股賬戶300萬個，4月底更出現一天新增30萬個投資者賬戶的情況。而2006年時，平均每月新增投資者賬戶約為38萬個，也就是說，現在一天新增投資者數量與2006年一個月的水平相當。

面對這種情況，中國股市的監管機構應為防止股市泡沫進一步擴大做好準備。可以這樣說，在現今流動性嚴重過剩和人民幣升值預期旺盛的情況下，股市泡沫在短期內破滅的機會還不是很大；但就全球股市的經驗來說，一個泡沫吹得越大，它破滅的時候就越痛苦，對實體經濟的傷害也越大。日本股市在1989年崩潰后，經濟經歷了“失落的十年”，是一個最佳的例證。

另一方面，由于中國經濟基本面不錯，企業盈利增長亦很快，因此，如中國股市做出一個中度調整（如下跌20％－30％），滬指回到約3000點的水平，再進行一段時間的鞏固后，高速增長的利潤便可以很快把市盈率帶回一個較合理的水平，讓股市重歸它健康的上升軌道。反之，若中國A股在現水平上再大幅急速上升的話，它再調整時的下跌幅度將很大。

如果政府現在要采取措施來冷卻股市的話，它又能做什么呢？最簡單的方法，是征收一個高額的資本增值稅（例如股價上升的30％）。但這是一劑很猛的藥，對股市的長期影響亦會是相當負面的，在目前這個階段可能還不需要。

提高利率是另一個可行之法。實際上，就算不以調控股市來考慮，中國的存貸款利率也應該上調。

例如，4月底上海的三個月銀行間利率只有不到3％的水平，低于3月的通脹率3.3％，更遠低于中國11％的經濟增長率。簡單地說，一國的短期利率在一般情況下，應比通脹率高兩個百分點并接近經濟增長水平。因此，從任何角度來看，中國的利率都應該提高；但不能否認的是，單靠利率上升，短期是較難及時對股市產生抑制作用的。

因此，除提高利率和增大交易成本（例如提高股票交易稅），政府高層官員更應積極和高調地提醒股民注意投資風險，并讓他們感受到政府已十分關注股市泡沫狀況。此外，政府應采取措施，讓股票供應速度加快（當然是在不違背股改期間承諾的前提下），包括制定未來新股到A股市場中上市的最低發行流通比例，以改變投資者對股市流通量較少的心理預期。

凡此種種，都是希望能穩住A股投資者的情緒，不要讓他們過于躁動。