百麗：“灰姑娘”變身

5月23日掛牌以后，百麗國際將成為港市最大的內地零售業股，市值超過500億港元

5月9日，百麗國際控股有限公司（香港交易所代碼：1880，下稱百麗國際）開始全球招股。

作為中國最大的女鞋零售商，“百麗”的名字取自法語Belle（美人）。不過，此次上市行動，卻被中介機構冠以“灰姑娘”（Cinderella）的代號，通過上市實現進一步跨躍的憧憬之情溢于言表。

此次百麗國際計劃發售13.96億股H股，按定價區間（5.35港元至6.20港元）的上限計，預期集資86.6億港元。如果行使超額配售權，則集資額將達99.55億港元，總市值達523.5億港元，一舉超越市值360億港元的國美電器（香港交易所代碼：0493），成為港交所市值最大的內地零售類上市公司。

注冊于開曼、總部位于深圳的百麗國際，旗下擁有百麗、天美意（Teenmix）、思加圖（Staccato）、真美詩（JoyPeace）等八個鞋類品牌的連鎖店，同時也是耐克（Nike）、阿迪達斯（Adidas）在中國最大的運動鞋分銷商。其在內地150個城市擁有2800多家女鞋店、1000多家運動鞋連鎖店，并在香港、澳門以及美國設立了35家零售店。

受品牌效應和市場熱度影響，招股首日，百麗國際在香港市場達到60倍超額認購，其國際配售部分超額認購也達10倍之多。

終結分銷商模式

上世紀70年代初，現任百麗國際主席兼執行董事鄧耀在香港設立鞋店和小型工廠。70年代末，他開始向內地工廠發出訂單，并將所產皮鞋運回香港銷售。1979年，百麗品牌面世。

1981年，鄧耀在深圳創立麗華鞋業有限公司，從事鞋類貿易。此后，為縮短生產流程，鄧耀決定在深圳自設廠房。1991年10月，中外合資深圳百麗鞋業有限公司（下稱深圳百麗）成立，公司除為香港市場訂制鞋類產品，開始發展內地批發銷售業務。

1992年，鄧耀為百麗品牌爭取到遠超同類企業的30%的內銷權。3月8日，深圳百麗正式投產。五年以后，鄧耀干脆停止了百麗產品在港銷售，專注于內地市場。事實證明，這一抉擇對公司的日后崛起影響至深。當年，百麗國際在全國的銷售市場布局基本完成，并引入思加圖品牌。

根據1999年頒布的《外商投資商業企業試點辦法》，申請設立從事零售業務的合營商業企業的外國合營者，必須滿足申請前三年平均銷售額超過20億美元等條件。顯然百麗集團只能繞道而行，通過與個體分銷商的合作，提高自有品牌在中國零售市場的占有率。

1997年，百麗國際和16家個體分銷商簽訂獨家分銷安排，其自身品牌的產品以批發的形式售于后者。在2002年以前，這些分銷商共開設了600余家零售店。2002年7月，分銷商聯合成立了深圳市百麗投資有限公司（下稱百麗投資），其中相當一部分股東為鄧氏家族成員或與之有關聯。通過這一安排，百麗最終繞開了政策限制，大大拓展了在內地的銷售渠道。

2004年，中國施行了《外商投資商業領域管理辦法》，百麗國際因此獲得零售業務許可，進入快速成長期。此后，百麗國際開始逐漸整合其原來的分銷商體系，在戰略投資者的推動下，百麗國際表示自己已經積累了零售方面的經驗，不需要再與百麗投資合作，而且明確表示，無意收購百麗投資或者任何其他公司的零售業務。

百麗投資獲悉其分銷權將被中止后，在2005年3月出售了大部分股權。其中一家BVI公司擁有90%股權，另外10%由一名原股東持有。

此后，上述股權輾轉至作為獨立第三方的香港人名下。而在2005年8月，百麗國際中止了百麗投資的獨家分銷安排，百麗投資此后主業轉向對內地的物業投資，與百麗國際再無瓜葛。自此，百麗國際步入自建網絡的飛速增長時代。

PE助拳

與蒙牛、分眾傳媒、如家快捷等近年來在境外資本市場迅速走紅的民企一樣，百麗國際背后也少不了私人股權投資基金（即Private Equity Fund，下稱PE）的身影。

2005年8月，百麗國際中止了與百麗投資的獨家分銷安排，開始設立自有零售網絡。為募集開店資金，當年9月 12日，百麗國際引入了摩根士丹利旗下的兩家基金公司和鼎暉投資旗下的CDH Retail Limited。二者以財務投資者的身份出資2366萬港元，各認購百麗國際9860股新股，分別占當時總股本的4%。

在招股前夕，2007年5月2日，國際知名奢侈品公司路易威登（LV）和鼎暉旗下Cephei基金作為基石投資者，繼續認購了百麗國際的部分股份。其中，LV的母公司Group Arnault斥資3000萬美元（約2.35億港元），占發售新股的2.7%；Cephei 基金斥資1000萬美元，兩者的禁售期均為六個月。香港輿論普遍認為，LV母公司的加盟，令百麗國際的品牌效應更加凸顯。

PE的適時介入，不僅令百麗國際結束了分銷商體系，亦促使百麗國際完成了產業擴張向資本擴張的過渡。

從1992年初創到2005年重組，百麗國際在14年間，將零售店總數增至2400余家，年均增長170家。而在PE的支持下，百麗國際在15個月內新增零售店猛增1419家。這是因為百麗國際繼續租用了此前由百麗投資運作的零售商鋪，并且聘用百麗投資的管理、銷售人員。同時，百麗國際用6120萬元人民幣向百麗投資購買了可折舊裝修、辦公室設備等資產。事后證明，這些舉措為其貢獻了大部分的收入和利潤增長。

2006年6月30日，百麗集團以8.31億元的代價，收購了鄧耀持有的Fullbest公司，獲得了運動服飾業務。此筆交易是通過向鄧耀旗下公司Profit Discovery發行新股的方式進行，并未動用現金，Profit Discovery就此獲得百麗國際12.9%的股份。隨后，鄧耀將Profit Discovery持有的部分百麗股份轉予財務投資者。此后，財務投資者持有百麗總股本的11.6%，百麗管理層持有總股本的70.8%。

由于連續的收購行動，百麗國際的總資產從2005年的16億元猛升至2006年的44.45億元。同時，其深圳龍華和東莞基地的產能，從2004年的730萬雙增至2006年的1150萬雙。根據中國行業企業信息發布中心統計，百麗品牌的國內市場占有率在2006年達到8.2%，居于女鞋首位，同集團的天意美、思加圖和他她（TATA）分別列于第四、第八和第十位。同期，國內女鞋市場份額漸趨集中，前十大品牌的市場占有率達到40.1%。

2006年，百麗國際的收入為62.39億元人民幣，同比增長260.2%；同期利潤為9.77億元人民幣，上市公募已是箭在弦上。

上市帶來“水晶鞋”？

一位參與招股的投行人士向《財經》記者透露，百麗國際登陸H股曾受阻多時，蓋因內地監管部門此前對民企赴港上市持保留態度，“兩條理由，一是中國外匯儲備太高，第二是建議這些民企回來發A股。”相關人士稱，百麗國際最終沒有選擇A股，是不愿因排隊錯過時間窗口，同時，香港市場的新股發行量更大一些。

經過一系列的股權變化后，百麗國際的股權結構最終在招股之前落定。現年72歲的鄧耀及其家族直接、間接地控制了百麗國際43%股份；55歲的盛百椒直接、間接控制的股份約8.4%。

此前，鄧氏家族和盛百椒于2006年9月18日簽訂了一致行動協議，雙方擁有了對百麗國際的絕對控制權。至于摩根士丹利基金和鼎暉投資，仍各持有4%的股份。目前，兩家公司在百麗國際各派有一名非執行董事。

5月9日，百麗國際公開招股第一天，A股上證綜指突破歷史性的4000點關口，收于4013.09點。同日，恒生指數上漲101.56點，收至20449.43點。

投行人士稱，鑒于公開招股首日百麗國際已獲60倍超額認購，其國際配售部分亦獲10倍超額認購，因此，公司行使超額配售權的可能性非常大。

根據招股書，百麗國際將把27%－31%的募集資金用于各項擴展計劃，包括收購公司或與策略伙伴結成聯盟。百麗國際CEO盛百椒在此前發布會上說，收購原則需要考慮與現在的業務是否有協同效應，是否在管理團隊的整合能力范圍內。

此外，百麗國際稱，約24%-25%的募集資金將用于開設新店，包括提高一級市場占有率和擴大在二三級城市的市場占有率，計劃每年新開1000家新店，其中包括建立更多的零售運動商城。此外，百麗國際允諾每年派發的股息計劃為股東應占綜合溢利約20%-30%。但亦有評論擔心，百麗的開店速度過快，且內地二三級城市的消費能力與大城市仍有不小差距，由此對百麗未來的盈利構成風險。

目前，中國的女鞋市場仍然高度分散，行業領導者百麗上市以后，將對行業競爭格局產生深刻影響。百麗上市前，持有著名品牌“達芙妮”的永恩國際（香港交易所代碼：0210）、擁有“千百度”品牌的鴻國國際（在新加坡交易所掛牌）均已上市，而安踏、中港鞋履等內地鞋企也正摩拳擦掌，靜候上市時機。業內人士分析，資本市場大熱之時，國內鞋業市場正迅速從產業經濟向幾何級增長的資本經濟轉變，市場份額的進一步集中已可預期。

本刊記者凌華薇對此文亦有貢獻