財務杠桿、財務風險與企業(yè)融資策略

　　摘要：財務杠桿是構(gòu)成財務風險的重要因素。企業(yè)選擇融資結(jié)構(gòu)策略時必須權(quán)衡財務杠桿利益和財務風險，從而確定最佳負債比例，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化，以便投資者以盡量低的風險取得盡可能大的利益。
　　關(guān)鍵詞：財務杠桿；財務風險；融資策略
　　
　　杠桿是物理學中的一個術(shù)語，是指一根在力的作用下能夠繞著固定點轉(zhuǎn)動的硬棒。使用杠桿可以省力，能以較小的力量帶動較龐大的物體運動。在企業(yè)財務管理中，亦有經(jīng)營杠桿和財務杠桿之說。經(jīng)營杠桿是指在企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營中由于存在與產(chǎn)品生產(chǎn)或服務有關(guān)的固定成本而導致息稅前利潤變動率大于產(chǎn)銷量的變動率的杠桿效應。只要企業(yè)存在固定成本，就存在經(jīng)營杠桿效應的作用，但不同企業(yè)或同一企業(yè)在不同產(chǎn)銷量基礎(chǔ)上的經(jīng)營杠桿效應的大小是不完全一致的。財務杠桿是指由于固定融資成本，尤其是債務利息的存在而導致普通股每股利潤變動率大于息稅前利潤變動率的杠桿效應。只要在企業(yè)的籌資方式中有融資成本（或財務費用支出）固定的負債融資，就會存在財務杠桿效應，但不同企業(yè)財務杠桿的作用程度是不完全一致的。
　　
　　一、財務杠桿的作用機理
　　
　　財務杠桿主要反映息稅前利潤與普通股每股利潤（EPS）之間的關(guān)系，用于衡量息前稅前收益變動對普通股每股收益變動的影響程度。兩者之間的關(guān)系可表示如下：
　　
　　①式中：
　　EPS表示普通股每股利潤；
　　I表示負債利息；
　　T表示所得稅稅率；
　　D表示優(yōu)先股股息；
　　N表示普通股流通股數(shù)。
　　財務杠桿的作用程度用財務杠桿系數(shù)表示。財務杠桿系數(shù)（常用DFL表示），它是普通股每股利潤的變動率對息稅前利潤變動率的倍數(shù)。
　　
　　②式中：
　　△EPS表示普通股每股利潤變動額；
　　EPS表示變動前的普通股每股利潤；
　　△EBIT表示息前稅前利潤的變動額；
　　EBIT表示變動息前稅前利潤。
　　財務杠桿亦可表示為：
　　
　　因此，合理運用財務杠桿能給企業(yè)權(quán)益資本帶來額外的收益。因為企業(yè)利用負債籌資，由于負債利息是不隨息稅前利潤的變動而變動的固定性融資費用，當息稅前利潤發(fā)生變化時，股東收益會發(fā)生更大幅度的變化。當息稅前利潤增加時，每一元息稅前利潤所負擔的債務利息就會相應降低，扣除所得稅后可分配給股東的收益就會增加，從而給股東帶來額外的收益，即財務杠桿的正面效應。同時，由于負債利息計入財務費用可以沖減應納稅所得額，從而相應減少應納稅額，所以，這種正面效應還可以使企業(yè)獲得節(jié)稅效益。在息稅前利潤高于負債成本的情況下，負債比率越高，額度越大，節(jié)稅效果就越顯著。
　　但是，財務杠桿如果運用不當，也會給企業(yè)帶來負面效應，當企業(yè)經(jīng)營不景氣時，由于固定額度的利息負擔會使企業(yè)利潤迅速下滑，當息稅前利潤下降時，股東收益下降得更快，導致股東收益加速下滑，這就是財務杠桿的負面效應
　　財務杠桿作用的機理實際上是放大了息稅前利潤（EBIT）變動對FZKKYW60d8IuRFvS5M+00A==普通股每股利潤（EPS）變動的影響，反映出EBIT每增加（或減少）一個單位，EPS將隨之DFL倍的增加（或減少）。
　　
　　二、財務杠桿與財務風險的關(guān)系
　　
　　風險本身是一種結(jié)果的不確定性。財務風險是指由負債經(jīng)營引起的、伴隨企業(yè)的財務活動而產(chǎn)生的企業(yè)經(jīng)營結(jié)果的不確定性。實踐中可以把財務風險理解為企業(yè)在籌資活動中利用負債融資方式，由于財務杠桿的負面作用，可能導致企業(yè)股權(quán)資本所有者收益下降，甚至可能導致企業(yè)破產(chǎn)的風險。
　　由于財務杠桿的效應，息稅前利潤的較小變動會帶動普通股每股利潤發(fā)生較大的變動。換言之，財務杠桿的作用使得股東收益的不確定性加大，使企業(yè)的財務風險加大。從公式③可以看出：
　　當企業(yè)預期為盈利，即EBIT>I時，EBIT越大，DFL越小，企業(yè)的財務風險越小；反之，EBIT越小，DFL越大；當EBIT接近于I時，DFL趨向于無窮大。
　　當企業(yè)處于盈虧臨界點，即EBIT=I，此時，DFL最大。
　　當企業(yè)處于淺虧期，即0　　當企業(yè)虧損逐步加大，EBIT<0，此時0EBIT越小，DFL越大。
　　可見，企業(yè)財務風險的大小主要取決于財務杠桿系數(shù)的高低。一般情況下，財務杠桿系數(shù)越大，股東權(quán)益資本收益率對于息稅前利潤率的彈性就越大，如果息稅前利潤率上升，則股東權(quán)益資本收益率會以更快的速度上升；如果息稅前利潤率下降，那么股東權(quán)益資本利潤率會以更快的速度下降，從而風險也越大。
　　
　　三、企業(yè)融資策略的選擇
　　
　　通過上述分析可見，企業(yè)的財務風險和財務杠桿之間有密切的聯(lián)系；而財務杠桿效應的強弱又取決于企業(yè)融資結(jié)構(gòu)中負債比例的高低，負債比例越高，財務杠桿效應越強，公司的財務風險就越大；反之亦然。因此，公司在安排融資結(jié)構(gòu)時，必須合理確定負債比例，一方面要充分利用財務杠桿效應，通過對公司產(chǎn)銷計劃的調(diào)整使息稅前利潤上升，進而為股東創(chuàng)造更大的價值；另一方面還必須注意合理控制風險，通過財務杠桿的比較分析，達到融資結(jié)構(gòu)的最優(yōu)化，使公司承擔適度的負債和風險，實現(xiàn)風險與收益的均衡。
　　在現(xiàn)代企業(yè)經(jīng)營模式下，負債經(jīng)營是市場經(jīng)濟發(fā)展的必然產(chǎn)物，對現(xiàn)代企業(yè)經(jīng)營有著重要的意義。
　　首先，負債經(jīng)營可以緩解企業(yè)資金緊張，調(diào)節(jié)余缺。
　　其次，負債經(jīng)營可以利用財務杠桿作用，提高權(quán)益資本收益水平。
　　再次，負債經(jīng)營可以得到稅收上的節(jié)約額。權(quán)益資金的投資報酬是在繳納所得稅之后支付的，而負債利息則是作為財務費用在所得稅前扣除，從而產(chǎn)生節(jié)稅作用，使所有者財富有所增加。
　　最后，負債經(jīng)營是一種具有風險和驅(qū)動力的經(jīng)營方式，給企業(yè)也帶來一定的壓力，正是如此，企業(yè)才可能變壓力為動力，樹立資金的時間價值觀念，在資金的使用上，增強企業(yè)的責任心，自覺地搞好企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營活動，從而提高經(jīng)濟效益。
　　但同時也必須注意到，負債籌資是一把雙刃劍，既可滿足企業(yè)對資金的需求，給企業(yè)帶來財務杠桿利益，也會給企業(yè)帶來財務風險，使企業(yè)遭受財務杠桿損失。企業(yè)必須權(quán)衡負債籌資的利弊，確定最佳負債規(guī)模，選擇最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，才能獲得最佳經(jīng)濟效益。
　　鑒于以上分析，企業(yè)在確定融資結(jié)構(gòu)、選擇融資方式時應該注意以下幾點：
　　（一）適度負債
　　即負債比例要與企業(yè)的經(jīng)營狀況、活力能力、以及承擔風險的能力等相適應。適度利用財務杠桿作用，會給企業(yè)帶來提高所有權(quán)資金收益率的財務杠桿利益。但如果過分強調(diào)財務杠桿的作用。舉債過多，則會增加財務風險。一旦企業(yè)經(jīng)營不善或經(jīng)濟環(huán)境惡化，稅前資金利潤率下降到利息率以下，就將使所有權(quán)資金收益率降低。負債比例越高，所有權(quán)資金收益率降得越多，這樣就會加重企業(yè)的危機，出現(xiàn)財務杠桿的反作用。因此，企業(yè)要掌握最佳負債規(guī)模，選擇一種比較穩(wěn)健的籌資模型。負債經(jīng)營要掌握一定的度，主要應從兩方面考慮：一方面，息稅前總資產(chǎn)利潤率應高于借入資金利息率，這是前提；另一方面，資產(chǎn)貸款負債率（貸款總額與資產(chǎn)總額之比）一般掌握不超過50%，效益好的企業(yè)，最大不超過60%。負債方式可以靈活多樣，力求低成本吸收資金，高效率使用。
　　（二）借款利率水平與企業(yè)資本收益水平的對比關(guān)系
　　
　　企業(yè)的自有資金稅前利潤率應高于借款利息率，這是企業(yè)負債經(jīng)營的先決條件。當企業(yè)息稅前利潤率大于負債平均利率時，負債籌資的財務杠桿作用可使所有者獲得高于企業(yè)息稅前利潤率的收益，同時，由于負債產(chǎn)生節(jié)稅作用，也可使所有者財富增加。在企業(yè)息稅前利潤率高于負債利率時，則借入資金的收益高于成本部分則為股東分享，從而增加股東每股收益。反之，當負債利息率高于息稅前利潤率時，財務杠桿的負作用如不能被節(jié)稅作用所抵消，則股東的每股收益就會減少。因此，舉債前必須對企業(yè)資金利潤率進行預測，并與預期借款利率水平進行對比，如達不到資金成本，則不宜舉債籌資。
　　（三）企業(yè)經(jīng)營前景的預測
　　在企業(yè)負債經(jīng)營中，企業(yè)的經(jīng)營前景起著決定性的作用。企業(yè)經(jīng)營的好壞將直接決定息稅前利潤率的高低。因為只有當資產(chǎn)報酬率大于借入資金利息率時，企業(yè)負債經(jīng)營才有利。當企業(yè)獲利能力較強，銷售和盈利水平較高且比例穩(wěn)定時，企業(yè)可以提高負債經(jīng)營比例以期獲得更多的財務杠桿利益；但當企業(yè)經(jīng)營惡化，前景不容樂觀時，則應減少負債規(guī)模，降低財務風險。
　　（四）企業(yè)所處的宏觀經(jīng)濟環(huán)境
　　企業(yè)所處的宏觀經(jīng)濟環(huán)境對于企業(yè)的經(jīng)營狀況起著至關(guān)重要的影響。從而，在進行負債經(jīng)營時，必須要充分考慮企業(yè)所處的各種宏觀經(jīng)濟環(huán)境因素。
　　（五）建立和完善財務風險預警機制
　　企業(yè)應對不斷變化的財務管理宏觀和微觀環(huán)境進行認真分析研究，把握其變化趨勢及規(guī)律，并制定多種應變措施，適時調(diào)整財務管理政策和改變管理辦法，從而提高企業(yè)對財務管理環(huán)境變化的適應能力和應變能力，以此降低因環(huán)境變化給企業(yè)帶來的財務風險。建立財務風險預警機制，對各種風險信號（如產(chǎn)品積壓、質(zhì)量下降、應收賬款增大、成本上升等）根據(jù)其形成原因及過程，制定相應的風險管理策略，降低危害程度。
　　綜上所述，企業(yè)在選擇融資策略，運用財務杠桿時，一定要明晰財務杠桿的作用機理，通過科學的融資決策來發(fā)揮財務杠桿正面作用；同時，積極限制其負作用的產(chǎn)生，使企業(yè)在有限的權(quán)益資本基礎(chǔ)上，為投資者創(chuàng)造更多的收益。
　　
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