股權激勵、財務造假與安然事件

20世紀80年代，美國的新自由學派，以芝加哥為首，認為經理人的戰略是非常復雜的，企業越做越大，管的業務越來越大，靠監督是管不過來的。唯一的辦法就是通過激勵手段把經理人的報酬和股東的利益捆在一起，就是用激勵來代替監督。

這就造成了管理人的思想發生了很大的變化。1982年時，高層管理人員的收入，60％是固定工資，獎金占20％，長期激勵占到18％左右;到2002年，基本工資大概只占到20%多一點，60％－70％都變成了長期激勵，股權報酬對總裁來講，1990年占5％，1999年上升為60％。

這個理念非常好，把總經理的報酬跟投資人綁在一起。但實際上有很多困難，德魯克講“股市價值是最不可靠的標準，至多也是標準之一，而且受到眾多其他因素的影響”。這兩年油價大漲，中海油、中石油你說跟它的管理層有多大的關系？跟企業戰略有關的，或者跟高層管理人員相關的大概只占30％，還有19％是所在的行業，還有將近43％的利潤說不出原因。因為在高層管理決策，從執行到奏效鏈條非常強，短的幾年，長的十幾年，要通過股市價值來衡量經理人的工作績效實際上很困難。

如果說股市的價值很難估計董事長、總裁的工作努力程度，但是他60％的收入又取決于股市價值，對于這些高層經理人來講，就有非常強烈的動機，通過財務報表做手腳。

由于反監管、反壟斷，監管的條例發生了很大的變化。過去美國的高層經理一般長期獎勵限制股權，我給你100萬，如果五年以后還在公司，留在公司多少年以上可以取得公司的股票，時間很長。但是到后來越來越多用股票期權的獎勵，其中股票期權不記在公司報表上的，對公司來說好像看上去沒有成本，所以很多公司采用期權。但是有個規定，六個月內不允許賣出。1991年以后，由于里根經濟學的影響，只要行權期滿，到了行權期以后，允許你買賣，這樣給美國高層經理人員造成了短期人員的動機，來虛報收入。當然這些都是推測，沒有辦法來說到底是不是因為這些原因而在做財務報表，但是我們有旁證。根據一個調查，其中500強公司的財務報表，發表了修訂，1990年只有49次，1998年21次，2000年是156次。

美國的投資銀行也在其中起了相當大的作用。有一個非常有意思的調查:市場上都是有好股票、壞股票，投資銀行推薦客戶買股票的比例和推薦客戶賣出的比例一般情況下差得不會太多，1991年時投資銀行買入和賣出的比例是6∶1，2000年時是100∶1。對企業未來的收入做預測，鼓動消費者買，華爾街做了這樣的預測以后，公司就用創造性的手法來賣出，事后發現安然造假的部分，達到收入的96％，現金流的105％，換句話說在安然破產之前，4％是正式收入，其他都是通過財務報表的手段，有意把企業的盈利希望調高，來鼓動投保人多買股票，多收回扣。管理層由于股價跟收入相關，就積極配合。而會計事務所是視而不見，講的理由是企業信譽成本大于做假收益。反管制政策在這些資信行業里面競爭程度下降，變成寡頭以后，這些資信行業造假收益上升，所以整個美國公司內部治理機制、外部機制、政府機制都出現了問題，才導致安然出現了這么大規模的事件。

這是2002年美國索克斯法案的一些要點，如果事后發現財務報表做假，將失去財務報酬，而且禁止將來再任職。公司必須成立審計委員會，加強外部行業審計的監管。

把這些事件放在一起來看，由于上世紀80年代垃圾債券、杠桿收購和機構投資者對股市造成的強大壓力，同時公司內部由于股權激勵，高管有造假的動機，大量審計所的審計業務造假，又由于機構投資者進入以后，就把明星總裁炒得很高，很重要的手段就是搞預測，看同行業他拿多少錢，如果比不上，就會引起企業在財務報表上做假，把這些因素放在一起形成了這樣的事件。

中國也在做治理機制的改革，很大程度上通過高層管理人員用激勵股權這樣的手法來解決問題。這當然非常重要，但安然、世通這樣的案例給我們一個提醒，治理機制是一整套體系，光靠監督確實監督不了，光靠激勵也激勵不了。一些措施也要配套，如果光做了高層管理人員的收購，光做了股權激勵，最后也可能會出現像世通、安然這樣的事件。