中國外資企業(yè)投資融資化及其法律規(guī)制

摘要：投資融資化是伴隨著直接投資的增加而逐漸產(chǎn)生和發(fā)展的。文章通過對投融資內(nèi)涵和理論創(chuàng)新的分析，指出了中國外商投資企業(yè)投資融資化的表現(xiàn)與成因，提出了對投資融資化的法律規(guī)制，借以避免其消極影響，促進(jìn)中國經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展。

關(guān)鍵詞：投融資；成因；法律規(guī)制

隨著全球經(jīng)濟(jì)一體化，國與國之間的經(jīng)濟(jì)往來日益密切，隨之而來的商品國際化、資本國際化促使國際貿(mào)易、國際投資飛速發(fā)展。其中，又以直接投資的增幅最大。近20年來，隨著中國經(jīng)濟(jì)情況的好轉(zhuǎn)和投資環(huán)境的改善，利用外商直接投資的項目也逐漸增多。通過對中國外商投資企業(yè)的數(shù)據(jù)分析，不難發(fā)現(xiàn)一個有趣的現(xiàn)象：外商投資企業(yè)的投資總額一般會超過注冊資本，而資金的缺口部分往往通過債權(quán)融資的方式獲得。這種現(xiàn)象筆者稱之為外商投資企業(yè)的投資融資化。為避免投資融資化的消極影響，促進(jìn)中國經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展，對投融資的內(nèi)涵和理論創(chuàng)新，對投資融資化的具體表現(xiàn)及成因以及對中國的法律規(guī)制的深入研究皆具有重要的理論和現(xiàn)實意義。

一、投融資的內(nèi)涵和理論創(chuàng)新

投資、融資是經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的重要概念，兩者均具有豐富的內(nèi)涵，對它們的準(zhǔn)確把握有助于對當(dāng)今新興的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象的理解。研究投資融資化，不可避免地涉及投、融資的相關(guān)理論。

(一)投資

投資是一定經(jīng)濟(jì)主體為了獲取不確定的效益而將當(dāng)前的一定收入(實物或貨幣)轉(zhuǎn)化為資本的行為。此定義包含如下要點：投資是一定主體的經(jīng)濟(jì)行為；投資的目的是為了獲取一定投資效益；投資可能獲取的效益是未來時期的預(yù)期效益，而且是不確定的；投資必須花費現(xiàn)期的一定收入。

對于投資概念，最為重要的是區(qū)分直接投資與間接投資。直接投資是指投資者將貨幣資金直接投入投資項目，形成實物資產(chǎn)或者購買現(xiàn)有企業(yè)的投資。通過直接投資，投資者可以擁有全部或一定數(shù)量的企業(yè)資產(chǎn)及經(jīng)營權(quán)，直接進(jìn)行或參與投資的經(jīng)營管理，從而對投資企業(yè)具有全部或較大的控制力；間接投資是指投資者以其資本購買公債、公司債券、金融債券或公司股票等，以獲取一定預(yù)期收益的投資，由于投資形式主要是購買各種各樣的有價證券，因此也被稱為證券投資。筆者在此研究的對象為外商投資企業(yè)，故涉及的是直接投資，即中外雙方或外商一方投入一定金額的貨幣或?qū)嵨飫?chuàng)辦企業(yè)，進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營活動的行為。

(二)融資

融資(Finance)是資金融通的簡稱，指資金從剩余部門流向不足部門，即購買力轉(zhuǎn)移的現(xiàn)象。企業(yè)融資是以企業(yè)作為融資主體而進(jìn)行的融資活動。按資金來源可以分為內(nèi)部融資和外部融資。內(nèi)部融資主要是留存收益轉(zhuǎn)增資本，此外，處于閑置狀態(tài)的企業(yè)折舊基金也可加以利用。外部融資主要指股權(quán)融資和債權(quán)融資。股權(quán)融資即股份有限公司對外發(fā)行等值股票以籌集資金或有限責(zé)任公司由數(shù)量有限的股東共同出資以形成資本金。債權(quán)融資主要指以銀行貸款、發(fā)行企業(yè)債券或由股東貸款的方式籌集資金的活動。

(三)投融資理論的創(chuàng)新

隨著國際經(jīng)濟(jì)的發(fā)展與經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象的復(fù)雜化，傳統(tǒng)的投、融資理論將投資與融資分割開來進(jìn)行研究的做法已不再適應(yīng)現(xiàn)實。實踐中，同一個經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象往往混雜著投資與融資。這些現(xiàn)象的綜合，不可避免地推動了投融資理論的發(fā)展，為投融資理論的創(chuàng)新創(chuàng)造了條件。

在當(dāng)前的投資領(lǐng)域，企業(yè)的投資總額(運營資本)總是大于注冊資本(資本金)，并形成一定的資金缺口。缺口資金的彌補(bǔ)方式一般為借款。而且，這種以債權(quán)債務(wù)為內(nèi)容的“非出資”形態(tài)往往成為投資額的主要部分。對企業(yè)而言，這種資金補(bǔ)充方式可以稱為投資或者實際投資，但是，對于銀行來說，則屬于融資或者金融資產(chǎn)。對此，無論套用投資還是金融概念似乎都覺不妥。由此，描述與運營資本相聯(lián)系的投資額現(xiàn)象非投融資概念莫屬。

二、投資融資化的具體表現(xiàn)及成因

(一)外商投資企業(yè)中的投資融資化現(xiàn)象

改革開放以來，引進(jìn)外資逐年增多。

此外，根據(jù)國家工商總局發(fā)布的《2005年外資企業(yè)投資分析報告》顯示，截止2005年底，外商投資企業(yè)全國實有投資總額14639.9億美元；實有外商投資企業(yè)注冊資本為8120.3億美元，其中外方出資額6319.4億美元，占注冊資本的77.8％。不難發(fā)現(xiàn)，外商投資企業(yè)的投資總額大大超過其注冊資本，超過部分則采取借款方式籌集，即投資融資化。

一般而言，外商投資企業(yè)投資總額＝外商實際投資額＋中方實際投資額＋企業(yè)境外借款投資＋企業(yè)境內(nèi)借款投資；外商實際投資額=外商實際增資額＋現(xiàn)金＋實物＋無形資產(chǎn)作價投資；中方實際投資額=中方實際增資額＋現(xiàn)金＋實物＋無形資產(chǎn)作價投資。其中，企業(yè)境外借款投資指在已經(jīng)批準(zhǔn)的企業(yè)投資總額內(nèi)，以企業(yè)法人名義或中外各方的名義從境外借入的資金。包括：直接投資者為企業(yè)所作的貸款；直接投資者提供擔(dān)保的第三方對企業(yè)的貸款和其他方式的企業(yè)境外借款。境外借款一律折成美元計算。需注意的是，企業(yè)境外借款投資還包括外方股東貸款。外方股東貸款指在企業(yè)境外借款投資中，由外商直接投資者對企業(yè)提供的貸款。企業(yè)境內(nèi)借款投資指在已經(jīng)批準(zhǔn)的企業(yè)投資總額內(nèi)，以企業(yè)法人或中外各方的名義從境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)(包括境內(nèi)外資、合資銀行)借入的各種外幣資金和人民幣資金。借入的外幣資金一律折合人民幣計算。

由上述分析可知，在投資總額內(nèi)，采取借款的方式籌集資金即為投資融資化的具體表現(xiàn)。這種表現(xiàn)現(xiàn)已成為外商投資企業(yè)在中國進(jìn)行直接投資的重要特征之一。

(二)投資融資化現(xiàn)象的成因

投資融資化作為一種新的投資形態(tài)，其形成和快速發(fā)展的趨勢是多種原因綜合作用的結(jié)果。其主要原因有二：一方面在于引進(jìn)外資和對外投資的宏觀經(jīng)濟(jì)背景；另一方面在于外商投資企業(yè)，特別是大型的跨國企業(yè)從微觀經(jīng)濟(jì)層面出發(fā)選擇了對自身有利的經(jīng)營策略。

就宏觀背景而言，對外投資和引進(jìn)外資是同一事物的兩個方面。發(fā)展中國家由于缺乏資金和技術(shù)，需要從發(fā)達(dá)國家引進(jìn)相應(yīng)的資金、技術(shù)、設(shè)備作為發(fā)展的動力。跨國企業(yè)在投資實踐中往往將投資與設(shè)備進(jìn)口相結(jié)合，通過低利從國際金融市場上獲得設(shè)備購置資金，并將融資購買的設(shè)備作為投資。于是，投資融資化有了客觀存在的基礎(chǔ)。

對于微觀方面而言，企業(yè)采用投融資則存在以下3個方面的原因。

一是企業(yè)自有資金不足。由于企業(yè)自有資金積累有限，對于較大項目的開發(fā)，完全依靠自有資金是不可能的。于是，企業(yè)必須采取其他籌資方式獲得發(fā)展所需資金。而在當(dāng)今的經(jīng)濟(jì)條件下，隨著金融市場的成熟以及融資方式的多樣，企業(yè)十分容易籌集到所需要的資金。因此，對于外商投資企業(yè)，在自有資金之外，通過融資方式向境內(nèi)外金融機(jī)構(gòu)貸款也就不足為奇。

二是企業(yè)的投資資產(chǎn)流動化策略。如果企業(yè)對外直接投資以全額出資方式進(jìn)行，則因此而產(chǎn)生的對外債權(quán)就全部被保留在接受投資的東道國內(nèi)。但是，如果當(dāng)?shù)氐莫氋Y企業(yè)、合資企業(yè)以融資方式來進(jìn)行生產(chǎn)設(shè)備的投入，則這些企業(yè)不僅可以以出口產(chǎn)品所收貨款歸還借款，而且還可以把這些用途專門化的固定資產(chǎn)產(chǎn)生的債權(quán)留在國外。盡可能避免投資資產(chǎn)固定化是跨國公司特定的財務(wù)戰(zhàn)略。

三是負(fù)債經(jīng)營有利于企業(yè)發(fā)展。企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)由負(fù)債與所有者權(quán)益組成，并相互進(jìn)行影響。適當(dāng)?shù)膫鶆?wù)融資對企業(yè)將產(chǎn)生如下利益：(1)負(fù)債經(jīng)營可以提高財務(wù)杠桿效益和企業(yè)股東收益。按照財務(wù)杠桿原理，企業(yè)負(fù)債經(jīng)營，不論利潤多少，債務(wù)利息是恒定的。當(dāng)企業(yè)利潤增大時，每一單位利潤所負(fù)擔(dān)的債務(wù)就會相對地減少。假定某企業(yè)投資利潤率大于債務(wù)利息率，由于企業(yè)應(yīng)支付的債務(wù)利息已經(jīng)固定，因此，當(dāng)息稅前利潤增加時，每一單位息稅前利潤所負(fù)擔(dān)的債務(wù)利息就會相應(yīng)降低，從而可以為企業(yè)股東帶來額外的收益。(2)負(fù)債經(jīng)營能有效地降低企業(yè)資金風(fēng)險，提高資金使用效率。其主要表現(xiàn)為：對投資者而言，債券投資的收益率固定，能到期收回本金，其風(fēng)險性比股權(quán)投資小，但相應(yīng)獲得的報酬率也低。對于企業(yè)而言，股權(quán)投資雖然風(fēng)險較大，但收益卻比債券投資高。通過負(fù)債籌資，企業(yè)轉(zhuǎn)移了資金風(fēng)險，適當(dāng)?shù)亟鉀Q了收益與風(fēng)險之間產(chǎn)生的矛盾。因此，在資金總額一定時，一定比例的負(fù)債經(jīng)營能降低企業(yè)的資金風(fēng)險，擴(kuò)大企業(yè)的經(jīng)營規(guī)模。(3)通過資本弱化方式進(jìn)行避稅。根據(jù)各國企業(yè)所得稅法之規(guī)定，權(quán)益資本以股息形式獲得報酬，一般要被征稅兩次：一次是分配前作為企業(yè)的利潤或應(yīng)納稅所得額被征收企業(yè)所得稅；另一次是分配后，作為權(quán)益資本所有者——股東的利息收入，又將征收預(yù)提所得稅。若企業(yè)通過支付債務(wù)資本利息，則可以將之作為財務(wù)費用在應(yīng)納稅所得額中予以扣除，其結(jié)果是降低了企業(yè)稅率。于是，外商投資企業(yè)往往充分利用其在境外的關(guān)聯(lián)企業(yè)，以境外貸款的方式獲得資金。由此，外商投資企業(yè)可以一舉三得：第一，境外的關(guān)聯(lián)公司可以從境內(nèi)公司獲得高額的貸款利息；第二，充分降低企業(yè)稅率；第三，將經(jīng)營風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁到中方投資者或者合作者身上，減小自身風(fēng)險。

由上可見，外商投資企業(yè)往往利用投資融資化的方式，以債務(wù)資本對其所投資的企業(yè)進(jìn)行融資，從而達(dá)到利潤最大化、風(fēng)險最小化的目的。

三、投資融資化產(chǎn)生的影響與中國相關(guān)的法律規(guī)制

雖然外商投資企業(yè)從自身利益出發(fā)采取投資融資化的方式獲得經(jīng)營所需資金，但值得注意的是，借款特別是舉借外債必須限制在合理的范圍內(nèi)，否則會對該企業(yè)、中方投資者以及中國的國家經(jīng)濟(jì)安全造成重大的影響。

(一)投資融資化產(chǎn)生的影響

1 投資融資化對企業(yè)本身的影響

其一，負(fù)債比率過高，可導(dǎo)致企業(yè)股票市場價格下跌。就股份制企業(yè)而言，負(fù)債經(jīng)營所產(chǎn)生的財務(wù)風(fēng)險，不僅影響企業(yè)所有者權(quán)益，而且還會影響股票的市場價格。當(dāng)負(fù)債率超過允許范圍，負(fù)債比率越高，股票風(fēng)險越大，其市場價格也必然隨之下降。

其二，無力償付負(fù)債的風(fēng)險。對于負(fù)債籌資，企業(yè)負(fù)有到期償還本金的法定責(zé)任。如果企業(yè)負(fù)債進(jìn)行的投資項目不能獲得預(yù)期的收益率、企業(yè)整體的生產(chǎn)經(jīng)營和財務(wù)狀況惡化，或者企業(yè)短期資金運作不當(dāng)?shù)龋@些因素不僅會造成上述的權(quán)益資本收益大幅下降，而且會使企業(yè)面臨無力償債的風(fēng)險。其結(jié)果不僅導(dǎo)致企業(yè)資金緊張，而且影響企業(yè)信譽，嚴(yán)重的還可能給企業(yè)帶來破產(chǎn)的危險。

其三，過度負(fù)債降低了企業(yè)的再籌資能力。企業(yè)過度負(fù)債，導(dǎo)致債務(wù)負(fù)擔(dān)過大。若企業(yè)到期債務(wù)不能按期足額還本付息，就會影響企業(yè)的信譽。對于信譽好的企業(yè)，可以很容易地舉新債還舊債，但是對于信譽不好的企業(yè)，金融機(jī)構(gòu)或其它企業(yè)就不愿再次向其提供資金，從而導(dǎo)致企業(yè)再籌資能力降低。因此，從整個企業(yè)發(fā)展的安全性考慮，不能一味地追求高杠桿率，而應(yīng)該結(jié)合實際確定適度的負(fù)債數(shù)額，保持合理的負(fù)債比率。

2 投資融資化對中方投資者的影響

當(dāng)企業(yè)面臨經(jīng)營風(fēng)險時，權(quán)益資本和債務(wù)資本同樣需要經(jīng)受風(fēng)險的考驗。只要企業(yè)正常經(jīng)營，一般會保證償還債務(wù)，而不至于損害投資者的利益。在外商投資企業(yè)中，外方投資者往往不愿采取權(quán)益資本的形式和中方合資，而以流動資產(chǎn)不足為借口，充分利用其境外的關(guān)聯(lián)企業(yè)(母公司或子公司)，以債務(wù)資本形式貸款給企業(yè)，并且這種貸款利息要大大高于正常金融機(jī)構(gòu)貸款利息。由于中方投資者融資能力有限，只能接受外方從境外貸款的建議。于是，經(jīng)營風(fēng)險大都轉(zhuǎn)到外商投資企業(yè)和中方投資者身上，致使中方合作者承擔(dān)雙重壓力。由此，當(dāng)進(jìn)行對外借款時，特別是涉及外方向其境外關(guān)聯(lián)公司貸款時，中方應(yīng)謹(jǐn)慎衡量風(fēng)險的分擔(dān)情況，必要時需重新考慮籌資安排。

3 對一國金融安全的影響

外債規(guī)模是影響一國金融安全的一個重要因素。如果一個國家的外債規(guī)模過大，政府或企業(yè)在償還外債時將會導(dǎo)致外匯市場上外匯需求增加和政府的外匯儲蓄減少。當(dāng)政府的外匯減少到一定程度時，人們將預(yù)料該國貨幣匯率無法維持而下跌。其結(jié)果是，一方面資本將會出現(xiàn)大規(guī)模外流，另一方面將會導(dǎo)致外國機(jī)構(gòu)投資者的投機(jī)性沖擊，從而導(dǎo)致外匯市場動蕩，該國貨幣貶值。若一國外匯市場發(fā)生動蕩和該國貨幣貶值，人們將對該國未來經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期缺乏信心。經(jīng)濟(jì)增長信心缺失在股市表現(xiàn)為人們紛紛拋售股票，股票價格大幅下跌，股市劇烈震蕩。如果金融市場的波動超過可控范圍，很有可能引發(fā)金融危機(jī)。鑒于外商投資企業(yè)的貸款有很大比例來源于境外借款，涉及到外債問題，這就要求一國必須對外商投資企業(yè)舉借外債進(jìn)行有效的管理和控制，從而維護(hù)其金融安全。

(二)中國對投資融資化的法律規(guī)制

鑒于投資融資化現(xiàn)象在外商投資企業(yè)中存在的普遍性以及對其有效管理的必要性，中國對投資融資化涉及的相關(guān)問題進(jìn)行了法律規(guī)制。

1 注冊資金和投資總額的比例要求

為了防止過低的注冊資金，過高的負(fù)債比率，中國在1987年頒布了《國家工商行政管理局關(guān)于中外合資經(jīng)營企業(yè)注冊資本與投資總額比例的暫行規(guī)定》，要求企業(yè)的注冊資本必須達(dá)到投資總額的一定比例。具體規(guī)定如下：(1)中外合資經(jīng)營企業(yè)的投資總額在300萬美元以下(含300萬美元)的，注冊資本至少應(yīng)占投資總額的7／10。(2)中外合資經(jīng)營企業(yè)的投資總額在300萬美元以上至1000萬美元(含1000萬美元)的，其注冊資本至少應(yīng)占投資總額的1／2，其中投資總額在420萬美元以下的，注冊資本不得低于210萬美元。(3)中外合資經(jīng)營企業(yè)的投資總額在1000萬美元以上至3000萬美元(含3000萬美元)的，其注冊資本至少應(yīng)占投資總額的2／5，其中投資總額在1250萬美元以下的，注冊資本不得低于500萬美元。(4)中外合資經(jīng)營企業(yè)的投資總額在3000萬美元以上的，其注冊資本至少應(yīng)占投資總額的1／3，其中投資總額在3600萬美元以下的，注冊資本不得低于1200萬美元。

此外，中外合資經(jīng)營企業(yè)增加投資的，其追加的注冊資本與增加的投資額的比例，應(yīng)按本規(guī)定執(zhí)行。由于沒有專門針對中外合作經(jīng)營企業(yè)、外資企業(yè)的注冊資本與投資總額比例的相關(guān)要求，其二者的注冊資本與投資總額比例，參照本規(guī)定執(zhí)行。

2 對外商投資企業(yè)舉借外債的相關(guān)規(guī)定

由于外商投資企業(yè)往往采取對外借款的方式籌措資金，包括向境外銀行借款或外方股東貸款。因此。對外商投資企業(yè)的外債情況進(jìn)行監(jiān)管顯得尤為重要。《中華人民共和國中外合資經(jīng)營企業(yè)法實施條例》第67條規(guī)定：合營企業(yè)根據(jù)經(jīng)營業(yè)務(wù)的需要，可以向境內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)申請外匯貸款和人民幣貸款，也可以按照國家有關(guān)規(guī)定從國外或者港澳地區(qū)的銀行借入外匯資金，并向國家外匯管理局或者其分局辦理登記或者備案手續(xù)。《中華人民共和國外資企業(yè)法實施細(xì)則》第54條規(guī)定：外資企業(yè)因生產(chǎn)和經(jīng)營需要在中國境外的銀行開立外匯帳戶，須經(jīng)中國外匯管理機(jī)關(guān)批準(zhǔn)，并依照中國外匯管理機(jī)關(guān)的規(guī)定定期報告外匯收付情況和提供銀行對帳單。并且，中外合資經(jīng)營企業(yè)，中外合作經(jīng)營企業(yè)和外資企業(yè)的對外借款，借款單位應(yīng)當(dāng)在正式簽訂借款合同后15天內(nèi)，持借款合同副本向所在地外匯管理局辦理登記手續(xù)并領(lǐng)取逐筆登記的《外債登記證》。此外，《外債管理暫行辦法》第18條規(guī)定：外商投資企業(yè)舉借的中長期外債累計發(fā)生額和短期外債余額之和應(yīng)當(dāng)控制在審批部門批準(zhǔn)的項目總投資和注冊資本之間的差額以內(nèi)。在差額范圍以內(nèi)，外商投資企業(yè)可自行舉借外債。超出差額的，需經(jīng)原審批部門重新核定項目總投資。

四、結(jié)語

改革開放20年來，中國經(jīng)濟(jì)的長足發(fā)展和大量的引進(jìn)外資與中國自身的消化和吸收是分不開的。首先，引進(jìn)外資加大了中國相關(guān)領(lǐng)域的投資力度，彌補(bǔ)了自有資金的不足；其次，通過建立外商合資、合營、獨資企業(yè)。擴(kuò)大了就業(yè)，滿足了國內(nèi)對有關(guān)產(chǎn)品的需要，同時也增大了出口；其三，由于引進(jìn)了國外先進(jìn)的技術(shù)和管理經(jīng)驗，同時也促進(jìn)了中國自身的發(fā)展。但是，應(yīng)該明確，外商在中國進(jìn)行投資時是以獲取高額利潤為最終目標(biāo)，其追求的是風(fēng)險最小與利潤最大的結(jié)合。基于普遍存在于外商投資企業(yè)的投資形態(tài)，應(yīng)該給予正確的規(guī)范和引導(dǎo)。令人遺憾的是，到目前為止，投資融資化的相關(guān)條款只是散落地存在于中國利用外資的相關(guān)法律中，還沒有制訂專門規(guī)制投資融資化的法律法規(guī)。為此，筆者希望通過本文對投資融資化的理論、成因以及法律規(guī)制的分析，引起有關(guān)方面對外商投資企業(yè)投資融資化問題給予足夠的重視。進(jìn)而通過立法的方式對其進(jìn)行有效規(guī)制，促使有利于中國的投資形態(tài)的出現(xiàn)，保證社會主義市場經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展。