我國旅游上市公司經(jīng)濟效益評價

[摘要]在研究國內(nèi)外已有的評價方法體系基礎(chǔ)上，本文選擇了反映上市公司的盈利能力、償債能力、營運能力、成長能力的10個指標，構(gòu)建了上市公司經(jīng)營業(yè)績評價指標體系，以旅游上市公司年報數(shù)據(jù)作為基礎(chǔ)，利用因子分析法，對我國32家旅游上市公司進行了評價分析，為我國旅游上市公司資產(chǎn)整合，改進治理結(jié)構(gòu)，增加企業(yè)價值提供參考。

[關(guān)鍵詞]旅游上市公司；經(jīng)濟增加值；因子分析

[中圖分類號]F59

[文獻標識碼]A

[文章編號]1002—5006(2007)04—0079—05

旅游業(yè)是市場前景廣闊的朝陽產(chǎn)業(yè)，旅游活動隨著社會經(jīng)濟發(fā)展、科學技術(shù)進步以及人們價值觀念的轉(zhuǎn)變在不斷地變化和發(fā)展。改革開放以來，我國一直將旅游業(yè)作為第三產(chǎn)業(yè)的龍頭，然而，我國現(xiàn)有的旅游企業(yè)無論在規(guī)模方面，還是在競爭力方面，都無法躋身于世界的前列，這就對我國旅游企業(yè)的進一步發(fā)展提出了新的、更高的要求。因此，重新界定我國旅游上市公司，依據(jù)旅游上市公司財務(wù)數(shù)據(jù)評價旅游企業(yè)，從而為有針對性地提高旅游企業(yè)整體抗風險能力和競爭能力提供參考。

1 上市公司經(jīng)濟效益評價方法綜述

隨著我國證券市場的不斷發(fā)展，上市公司數(shù)量也顯著上升，不同利益相關(guān)者對上市公司經(jīng)營業(yè)績指標的選擇和評價方法也各不相同，如何科學合理地評價上市公司的經(jīng)濟效益，成為我國證券管理機構(gòu)和投資者共同關(guān)心的重要課題之一。

EVA(Economic value Added)，即經(jīng)濟增加值評價法，是由美國紐約斯特恩·斯圖爾特(Stem Stewart)咨詢公司提出的。EVA是指企業(yè)資本收益與資本成本之間的差額，具體地說就是指企業(yè)稅后營業(yè)凈利潤與全部投入資本(借入資本和自有資本之和)成本之間的差額。EVA是一種業(yè)績評價與激勵系統(tǒng)，其目的在于使公司管理者以股東價值最大化作為其行為準則，業(yè)績以企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)經(jīng)濟價值的增值為衡量標準。

EVA評價方法在計算之前要對會計信息來源進行必要的調(diào)整，以便盡量剔除會計失真對評價的影響，增加了計算的復雜性和難度；現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)理論上要求所有者將其決策權(quán)下放給經(jīng)理層，而在中國這種管理理論、技術(shù)、市場、競爭環(huán)境均發(fā)展不夠成熟的情況下，并不能很好地解決所有者和經(jīng)營者之間的協(xié)調(diào)問題，也不能很好地反映企業(yè)經(jīng)營業(yè)績所涉及的各個方面的問題^[1]。由美國的詹姆斯·都德(James Dodd)和陳世民(Shimin Chen)對1983—1992年間的566家公司經(jīng)營業(yè)績進行的一項實證研究的結(jié)果并不能證明EVA提供比其他指標更多的信息，也就是難于證明EVA強于其他指標^[2]。

20世紀90年代美國學者羅伯特·卡普蘭(Robert Kaplan)和大衛(wèi)·諾頓(David Norton)創(chuàng)建了用于績效評價的平衡計分卡(balanee score card)，簡稱為BSC。該方法是站在企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃管理的立場上，從企業(yè)的財務(wù)、客戶、內(nèi)部經(jīng)營過程和學習與成長4大方面來綜合衡量和評價企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績。非財務(wù)指標難以量化是平衡計分卡法的致命缺陷；平衡計分卡只是提供了一種思路、構(gòu)建了一種理論框架，不是一種普遍適用的評價體系。企業(yè)在應(yīng)用時都須根據(jù)自身戰(zhàn)略管理的要求及外部環(huán)境的特點來選取不同的角度和指標進行平衡計分卡的設(shè)計，確定指標權(quán)重和業(yè)績評價標準；4個方面的評價標準缺乏共同的尺度；指標不僅需要收集大量信息，還要經(jīng)過充分的加工后才有實用價值，對企業(yè)信息傳遞和反饋系統(tǒng)提出了很高的要求，平衡計分卡只具有相對的準確性^[3]。

在上市公司經(jīng)營業(yè)績的評價方面，目前國內(nèi)享有較高聲譽的是中國誠信證券評估有限公司與《中國證券報》合作推出的“中國上市公司經(jīng)營業(yè)績綜合排序”，該排序自1996年以來每年都在《中國證券報》公布。其評價方法為：選擇“凈資產(chǎn)收益率”、“資產(chǎn)總額增長率”、“利潤總額增長率”、“負債比率”、“流動比率”、和“全部資本化比率”作為評價指標，每家公司的每項指標的評分乘以該指標的權(quán)數(shù)后相加則得到總得分。加權(quán)加法評分合成法是綜合評價中常用的一類方法，但這種方法的一個突出問題就是權(quán)數(shù)選擇的主觀性；同時這種方法未能考慮各指標間的相關(guān)程度，即各指標提供信息的重復程度，而實際中的各種指標間往往存在不同程度的相關(guān)。

因子分析法是從研究相關(guān)矩陣內(nèi)部的依賴關(guān)系出發(fā)，把眾多關(guān)系復雜的觀測變量進行結(jié)構(gòu)化處理，并最終歸結(jié)為少數(shù)幾個主因子(不相關(guān))的高效統(tǒng)計分析方法。其基本思想是根據(jù)相關(guān)性大小把變量分組，使得同組內(nèi)的變量之間相關(guān)性較高，不同組的變量之間相關(guān)性較低。每組變量代表一個基本結(jié)構(gòu)，這個基本結(jié)構(gòu)稱為公共因子或主因子。

設(shè)p個可觀測的指標為x₁，x₂，…，x_p，m個不可觀測的因子為F₁，F(xiàn)₂，…，F(xiàn)_m。則因子分析的數(shù)學模型可表示為：

F_j(J=1，2，…，m)是公共因子，且兩兩之間正交。

ε_i(i=1，2，…，p)是特殊因子，只對x_i起作用。

a_ij是公共因子的荷載，是第i個指標在第j個因子上的荷載，或者說是相關(guān)系數(shù)。荷載較大，說明第i個指標與第j個因子的關(guān)系越密切；荷載較小，則說明第i個指標與第j個因子的關(guān)系越疏遠。因子分析法的目標就是要求能夠控制原始指標的因子變量F_ij，讓其盡可能多地包含原始指標的信息，從而達到明確觀測內(nèi)容、簡化觀測系統(tǒng)的目的，從而來克服傳統(tǒng)評價分析中存在的指標相關(guān)性和人為賦權(quán)等缺陷。

因子分析法利用數(shù)據(jù)本身得到各個指標在綜合評分中的權(quán)重，很好地體現(xiàn)了經(jīng)營業(yè)績評價的客觀性和公允性。雖然，選取時期的不同、樣本的不同以及樣本所處行業(yè)的不同會影響到最后的綜合評價函數(shù)，但卻不會降低在同一樣本或時期公司經(jīng)營業(yè)績的可比性，這也是對傳統(tǒng)評價方法中“權(quán)重一旦確定便很少變動”缺陷的克服。因此，利用因子分析法進行上市公司經(jīng)濟效益評價，無論作為單獨的評價方法還是作為其他評價方法的參考和補充，都有著廣泛的應(yīng)用前景^[4，5]。

2 我國旅游上市公司的范圍

我國證券市場建立初期，相關(guān)部門沒有對上市公司進行統(tǒng)一的行業(yè)分類，上海、深圳交易所根據(jù)各自工作的需要，分別對上市公司進行了簡單劃分：上海交易所將上市公司分為工業(yè)、商業(yè)、公用事業(yè)和綜合等四類；深圳交易所則分為工業(yè)、商業(yè)、公用事業(yè)、金融和綜合等5類。滬深兩市過于簡單的劃分結(jié)果直接導致了長期以來人們對旅游上市公司囊括范圍的極大分歧。尤其是近幾年來，旅游上市公司包含的具體數(shù)量在同一時期的不同文獻中更是由二十幾家到三十幾家不等。造成這種情況的主要原因，一是旅游業(yè)涵蓋范圍廣，涉及食、住、行、游、購、娛六個方面；二是公司上市初期的主營業(yè)務(wù)是旅游業(yè)，隨著公司的發(fā)展和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，主業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)生變化；三是一些上市公司涉足旅游業(yè)；四是一些公司的主業(yè)項目中具備旅游功能，如中視傳媒的無錫影視城、東方明珠的電視塔。正是這四方面的因素，出現(xiàn)了多種對旅游板塊上市公司的不同界定。

根據(jù)中國證監(jiān)會(CSRC)于2001年4月頒布的《上市公司行業(yè)分類指引》中規(guī)定，以上市公司營業(yè)收入比重為分類標準，由證券交易所根據(jù)上市公司經(jīng)會計師事務(wù)所審計的合并報表數(shù)據(jù)對上市公司進行分類。分類的原則和方法是當公司某類業(yè)務(wù)的營業(yè)收入比重大于或等于50％，便將其劃入該業(yè)務(wù)相對應(yīng)的類別；當公司沒有哪類業(yè)務(wù)的營業(yè)收入比重大于或等于50％時，但某類業(yè)務(wù)營業(yè)收入比重比其他業(yè)務(wù)收入比重均高出30％，便將該公司劃入此類業(yè)務(wù)相對應(yīng)的行業(yè)類別。否則將其劃為綜合類。根據(jù)這一指引，本文最后統(tǒng)計的滬深兩市旅游上市公司為32家，見表1。

旅游上市公司的經(jīng)營范圍基本上是飯店、旅行社和景點娛樂業(yè)及與旅游業(yè)密切相關(guān)的旅游商品開發(fā)等方面，上市公司都是進行資本經(jīng)營的公司，其目的是凈資產(chǎn)收益率的最大化，在組建上市公司和上市籌得資金后，都將資產(chǎn)轉(zhuǎn)向了最能帶來利潤的行業(yè)，因此很難將旅游上市公司歸到哪一類里面，最早上市的業(yè)務(wù)相對單一的公司，經(jīng)過多年的經(jīng)營，目前也包括了旅游業(yè)的其他方面，甚至是旅游業(yè)之外的行業(yè)。從公司上市時間的分布來看，1995年以前上市的公司以飯店類為主，1996年、1997年以景區(qū)、旅行社為主，1998年后以綜合配置旅游要素的公司為主。

3 我國旅游上市公司經(jīng)濟效益評價

3.1 評價指標體系的建立

基于上述分析，在研究國內(nèi)外已有的評價體系的基礎(chǔ)之上，本文選擇了反映上市公司的盈利能力、償債能力、營運能力、成長能力的10個指標，構(gòu)建上市公司經(jīng)營業(yè)績評價指標體系。

3.1.1 盈利能力指標

盈利能力對公司的業(yè)績至關(guān)重要，所以用凈資產(chǎn)收益率(X₁)和總資產(chǎn)凈利潤率(X₂)來分別描述。此外，以主營業(yè)務(wù)利潤率(X₃)作補充，因為在利潤總額和凈利潤中常常會存在不穩(wěn)定因素，如土地使用權(quán)轉(zhuǎn)讓、免稅等，而主營業(yè)務(wù)利潤率正是排除這些不穩(wěn)定因素的指標，能較好地反映了企業(yè)的真實盈利能力。

3.1.2 償債能力指標

短期負債方面：以流動比率(X₄)和速動比率(X₅)相互參照，而不是只選用常用的流動比率作為中心指標。流動比率可以反映一定的短期償債能力，但流動比率高，并不等于企業(yè)已有足夠的現(xiàn)金和存款來還債。短期償債能力到底如何，還應(yīng)參考速動比率，即按現(xiàn)行的財務(wù)通則或財務(wù)制度的規(guī)定從流動資產(chǎn)中剔除存貨和預(yù)付費用后作為速動資產(chǎn)與流動資產(chǎn)的比率。

長期負債方面：采用資產(chǎn)負債率(X₆)而不是利息保障倍數(shù)。二者雖然都是反映公司長期負債能力的重要指標，但鑒于利息保障倍數(shù)計算時需要利用利息費用一項，而我國現(xiàn)行利潤表中未規(guī)定單列利息費用，而是將其混在財務(wù)費用中，外部分析者無從精確測算該指標，操作性差，因此，選用資產(chǎn)負債率。

3.1.3 營運能力指標

考察資產(chǎn)運營方面最重要的兩個方面是應(yīng)收賬款和存貨周轉(zhuǎn)效率。因此選取應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率(X₇)和存貨周轉(zhuǎn)率(X₈)。

3.1.4 成長能力指標

考慮盈利和規(guī)模方面，因此選用每股收益增長率(X₉)和總資產(chǎn)增長率(X₁₀)。

3.2 實證分析

本文選擇了旅游板塊的上市公司作為研究樣本，從樣本容量上來看，樣本數(shù)(共32家)遠超過指標數(shù)(10家)，符合因子分析的基本要求。此外，由于是同行業(yè)的公司，沒有行業(yè)因素的影響，也使得業(yè)績評價更加科學、可靠。所有指標來源于各公司2004年年報。在所建立的指標體系中，除了資產(chǎn)負債率為成本型(即越小越好)指標外，其他指標均為效益型指標。因此，需要進行趨同化。為了保持數(shù)據(jù)間的線性結(jié)構(gòu)，以資產(chǎn)負債率的相反數(shù)代替原有指標，其他指標不變，由此得到趨同化后的原始指標矩陣。

3.2.1評價指標標準化處理

為了消除各項指標由于量綱單位不同所帶來的不可比性，利用公式成分線性表達式，得到各主成分的得分，再根據(jù)綜合評價指數(shù)表達式(*)，得到綜合評價指數(shù)。顯然指數(shù)越高，企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績越好，相反，越低則企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績越差，將其按從高到低進行排序。

從得分分布來看，最高為麗江旅游，最低為S*ST一投，業(yè)績基本上是呈正態(tài)分布的。從排名情況來看，一些效益好、財務(wù)結(jié)構(gòu)合理、運營穩(wěn)定的企業(yè)明顯排在前列。

4 結(jié)論

通過分析可以看出，我國旅游上市公司的經(jīng)濟效益存在較大的異質(zhì)性，我國旅游上市公司通過資本市場進行資本運營、資產(chǎn)整合從而增加企業(yè)價值的能力尚不成熟。規(guī)范旅游上市公司治理機制，改善財務(wù)狀況，完善內(nèi)部控制制度，通過重組介入利潤高增長行業(yè)，完善投資決策的科學性，是實現(xiàn)旅游上市公司持續(xù)健康發(fā)展之路。

[基金項目]湖北省自然科學基金項目《城市游憩地空間特征研究》(400-2006092380)

[收稿日期]2006—10—11；[修訂日期]2007—02—09

[作者簡介]劉立秋(1965—)，女，天津大學管理學院副教授，博士研究生，主要研究方向為旅游管理、技術(shù)經(jīng)濟分析，E-mail：lliqiu@126.com；趙黎明(1951—)，男，天津大學管理學院教授，博士生導師，主要研究方向為區(qū)域經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展、企業(yè)管理、市場研究；段二麗(1982—)，女，天津大學管理學院碩士研究生，研究方向為項目投資決策研究。

[參考文獻]

[1]白華．EVA評價方法的幾點思考[J]．科技與管理，2003，(2)：44—45．

[2]Chen S，Dodd J L．Economic value added(EVA TM)：an empiricalexamination of a new corporate performance measure[J]．Journal ofManagerial，Issues，1997，(9)：318—333．

[3]董理．民營上市公司經(jīng)營業(yè)績因子分析評價法及實證研究[D]．武漢：武漢理工大學，2005：6—12．

[4]何曉群．多元統(tǒng)計分析[M]．北京：中國人民大學出版社，2004．168—172．

[5]韓冰．基于因子分析的證券公司綜合評價[J]．商業(yè)研究，2004，(13)：55—56．

[6]顧文炯．用因子分析法對農(nóng)業(yè)上市公司進行財務(wù)評價[J]．安徽大學學報，2005，(5)：136—139．

[責任編輯：趙英麗；責任校對：廉月娟]