董事高管們，小心被起訴

2006年7月，證監會對*ST科龍(000921)的虛假陳述等違規做出行政處罰，隨后眾多遭受損失的投資者紛紛對科龍提起訴訟要求賠償損失。至2006年9月中旬，來自19個省市48家律師事務所的60多名律師組成“新中國歷史上最大規模的維權團”，代表投資者對“科龍、德勤虛假陳述證券民事賠償案”進行維權，訴訟標的已超2億元人民幣。

部分投資者還將三名科龍前董事及高管陳庇昌、李公民、徐小魯已被列為共同被告，到10月，科龍原監事會主席曾俊洪被追加為被告，使該案被告增至9人。此前的2005年7月，科龍董事長顧雛軍已陷囹圄。

若以顧雛軍案為坐標點，隨著時間的向前或向后的滑動，董事高管案件的層出不窮，或許能畫出像一個函數圖來。對中國上市公司董事及高級管理人員(高管)法律責任風險的研究，我們有如下三個發現：中國相關法律規定了上市公司董事及高管對于上市公司及中小投資者負有法律責任，疏于履行將要承擔相應的民事賠償責任：證券民事訴訟頻發，個案賠償金額高，上市公司董事及高管法律責任風險大，且有不斷加大的趨勢：美國的董事及高管的風險防范措施值得借鑒。

董事及高管的法律責任

所謂法律責任風險，是指因未履行法律規定義務而依法必須承擔的相應的民事賠償責任的風險(有關刑事責任及行政責任風險將另文敘述)。

我國法律對上市公司的董事規定了相應的法律義務，主要有如下：對于上市公司，董事及高管負有勤勉盡職和忠實義務，新《公司法》第148條做了相關規定，中國證監會于2001年頒布的《關于在上市公司建立董事及高管制度的指導意見》也要求董事及高管應當對上市公司重大事項發表獨立意見：對于第三人(中小投資者)的義務，《證券法》第68條明確規定了上市公司董事有保證公司信息披露真實性的義務。董事及高管(無論故意或過失)一旦違背了上述法定義務，就必須承擔相應的民事賠償責任。

《公司法》第150條，中國證監會與國家經貿委聯合頒布的《上市公司治理準則》第4條均規定了公司董事、監事及經理在執行公司職務時因違法致使公司受到損害的，應承擔民事賠償責任：《證券法》第69條規定了董事、監事及經理因侵權給公司或投資者造成損害時，必須向公司或投資者承擔連帶賠償責任。最高人民法院頒布的《關于審理證券市場因虛假陳述引發的民事賠償案件的若干規定》也規定董事及高管對上市公司因虛假陳述給投資人造成的損失承擔連帶賠償責任。同時，新《公司法》第152條增加了股東代表訴訟的規定，賦予股東對董事及高管提起賠償的訴訟權利。

通過以上分析，可以得出這樣的結論：董事及高管對于上市公司及中小投資者負有相當的法律責任，疏于履行(無論故意或過失)均要承擔相應的民事賠償責任。以下將從證券民事訴訟實踐來分析董事及高管的法律責任風險。

證券民事訴訟

從風險管理的角度來講，風險的大小主要通過風險事故發生的頻率及嚴重性(風險事故發生所帶來損失的大小)兩個方面來衡量。對于董事及高管的法律責任風險而言，其風險事故主要體現為證券類民事訴訟，我們可以從此類訴訟的發生頻率及嚴重性兩個方面來分析上市公司董事及高管的法律責任風險的大小。

自我國建立證券交易市場以來，證券市場上內幕交易、操縱市場、虛假陳述等違規行為屢禁不止。據統計，自1993年以來，受中國證監會和有關機構處罰的上市公司有100多家。這些違規行為給中小投資者造成巨大的經濟損失。據統計，從1996年到現在，只有19家上市公司被中小投資者提起證券民事訴訟，只占全體A股上市的1379家公司的1，46％，訴訟發生的頻率并不是很高，為什么100多起違規行為只引發了19起訴訟呢？

從圖一我們可以看出中國證券民事訴訟的發展的三個階段：

第一階段：2001年前

此階段訴訟數量零星。這是由于相關法律法規的缺位，投資者在受到損失后無法運用法律手段維護自己的合法權益，即使有投資者起訴的，也被判決敗訴(1996年的HT渤海集團案TH)或駁回起訴(1998年的HT紅光實業案TH)。

第二階段：2002-2004年

在這一階段，訴訟數量急劇增長。這是因為證券民事訴訟無法可依的情況逐漸得到重視，最高人民法院于2002年和2003年頒布了相關的一系列規定，證券民事訴訟程序上的一些問題由此得到解決，為大量中小投資者打開了證券訴訟的大門。在此期間共有12家上市公司被起訴，900余起案件分別為各地法院所受理。到了2004年，伴隨著證券市場股指和大盤的下跌，中國證券民事訴訟也出現了一個沉寂期。

第三階段：2005-2006年

訴訟數量逐漸回升。其中的原因是在2005年底，新《公司法》和新《證券法》的出臺并實施，這標志著中國證券民事賠償制度的基本架構已經初步完成，法律制度上的完善使更多受害的中小投資者加入訴訟維權的行列。

由此我們可以得出這樣的結論：證券民事訴訟發生的頻率與法律環境密切相關，1996年到2006年證券民事訴訟發生的頻率不高是因為相關法律法規的缺位，投資者訴訟維權無法可依：證券民事訴訟相關法律法規的不斷完善會使證券民事訴訟的數量不斷上升。

對于證券民事訴訟的嚴重性通常以訴訟的發生給上市公司帶來經濟損失的大小來衡量，我們從以下兩個方面來討論：索賠金額，即中小投資者在提起訴訟時宣稱受到的損失，我們以案件的訴訟標的來計算索賠金額。在沒有得到法院判決支持前，這些對于上市公司而言只是一種風險的可能性：賠償金額，即法院判決的賠償金額或和解的結案金額，其中一般含有抗辯費用，即律師費和訴訟費用(我國司法實踐中，投資者一般會向法院請求判定上市公司支付相關訴訟費用)。因此賠償金額是訴訟給上市公司帶來的實際經濟損失。

將每年發生的證券民事訴訟的訴訟標的累加并按年度排列，得到圖二：

結合圖一、圖二，可以看出：2002年以來，索賠金額不斷升高，到2003年全年的索賠金額達到了驚人的4，4億元人民幣，這是由于相關法律法規的完善使眾多投資者起訴上市公司成為可能：2004年至P2005年索賠金額下降，這主要是因為中國股市經歷了一個較長的熊市，從2006年開始，索賠金額將再次攀高，僅上半年索賠金額就達到了2億多元，這是由于有利于中小投資者的新《公司法》及《證券法》的頒布及實施。

從索賠金額的發展趨勢我們可以看到：證券民事訴訟的索賠金額同樣受國內的法律環境的影響：證券民事訴訟的索賠金額巨大，且在2006年以來有不斷上升的趨勢。

再來看一下賠償金額的年度分布。我們將自1996年以來每年的證券民事訴訟的判決賠償金額及和解結案金額累加，并按年度分布排列，得到圖三。

可以看出：在2002年以前，沒有一家上市公司對中小投資者的損失進行過賠償，但在2002年以后，每年的賠償金額逐漸上升。這是因為證券民事訴訟審理時間長，和解談判亦較為費時，一般都須經過一到兩年甚至更長的時間，2002-2003年提起的訴訟在2004年后陸續結案：賠償金額總額巨大，且增長迅速。僅2006年上半年就到四千多萬，原因是相關訴訟程序法規的出臺及各級法院的有力執行。

從個案上來看，據我們統計，從1996年至2006年9月，上市公司總計依判決須向中小投資者支付的賠償金額約為6164萬元人民幣(含以股票形式支付的賠償)。10起中小投資者獲賠(勝訴或和解)案件的平均結案金額是616萬人民幣。

結合圖二、圖三，我們可以得出這樣的結論：從個案和整體上來看，證券民事訴訟的風險巨大，證券民事訴訟的索賠金額及賠償金額都十分驚人。

法律責任風險及趨勢預測

上市公司的董事及高管對于上市公司給中小投資者所造成的損失承擔連帶責任，在目前中國法律體制下，上市公司面臨巨大的法律責任風險完全有可能轉嫁到其董事及高管身上。

在法律實踐中，董事及高管亦常常成為中小投資者起訴上市公司的附加被告。據統計，在19個中小投資者起訴上市公司的案例中，同時將董事及高管作為附加被告有5個：億安科技、ST九州、東方電子、長運股份及科龍電器，比例高達26．3％。

上市公司董事對中小投資者賠償已有先例：如嘉寶實業案中，公司與中小投資者達成的和解協議中，部分董事承擔對于25名投資者的賠償款62773．66元，而上市公司僅承擔部分的訴訟費用。

我們預測，作為中國上市公司的董事及高管，其法律責任風險在可預見的將來仍將不斷增加。理由如下：中國的證券民事訴訟的法制建設在不斷完善，對中小投資者的權益的保護在不斷加強，在實體法方面，在2006年新《公司法》及《證券法》的出臺及實施之前，中小投資者只能就上市公司的虛假陳述行為所造成的損失請求賠償，新的法律將中小股東索賠的案由擴展至內幕交易、操縱市場等，同時還確立了股東代表訴訟制度，各類股東權益訴訟制度等。這無疑使更多的投資者可以起訴上市公司及其董事和高管。在程序法方面，最高人民法院在近十年頒布的若干指導意見消除了中小投資者起訴上市公司及其董事和高管程序上的障礙，但在現行體制下，中小投資者的訴訟維權的成本仍然比較高，眾多學者和部分政府官員都在呼吁建立集團訴訟制度來保護投資者利益。一旦這些措施得到實施，中小投資者起訴上市公司的董事和高管將變得更加容易。在律師法律實踐方面，證券民事訴訟十年來，涌現了一批專門從事證券民事訴訟的知名律師，他們的出現推動著中國證券民事賠償制度的不斷完善，如在HT科龍案TH中，眾多律師組成“維權團”協調上千名中小投資者的共同訴訟。這些訴訟實踐將對后來的投資者起很好的借鑒作用。

同時，在證券民事訴訟中，中小投資者獲賠幾率很高：19起訴訟案中，中小投資者勝訴的案件有3起，和解的案件有6起，正在審理的有5起，僅有5起案件被法院判敗訴或駁回，而且這5起案件均發生在2002年相關法規出臺之前。

可以確信，董事及高管被列為共同被告已成為一種趨勢。在證券民事訴訟實踐中，被訴公司資不抵債，財務狀況不佳比比皆是，即使中小投資者勝訴，有時也難以全部獲得賠償，如大慶聯誼案，883萬的賠償金額到2006年8月只執行了130多萬。在這種情況下，為了增加獲賠幾率，中小投資者更傾向于將上市公司的高管、董事，甚至獨立董事作為附加被告推上法庭。

風險防范措施

美國的證券市場經歷了近百年的發展，其所具有的完備的法律環境，集團訴訟(class Action)制度及律師的或有收費制度(若敗訴不收律師費)使眾多中小投資者可以很容易起訴上市公司的董事及高管。對此，美國董事及高管在同意任職于上市公司前，都會要求與上市公司簽訂《賠償協議》(lndemnificationAgreement)。

以下借鑒美國一些典型的董事賠償協議，結合我國實際情況，對我國上市公司董事及高管提一些風險防范的建議：在接受上市公司任命前仔細調查該公司的歷史背景、經營業績、訴訟歷史及其他高級管理人員的背景：在接受董事及高管任命前(或續約前)與上市公司簽訂服務協議，明確董事及高管的權責范圍，此協議必須包含以下條款，免責條款(Hold harmlessclause)：列舉董事及高管對于公司行為造成第三方損失不承擔法律賠償責任的各種情況：賠償條款(Indemnification clauses)：確定上市公司對于董事及高管因為在任職期間遭受的損失應承擔賠償責任。須確定公司的賠償范圍、賠償方式、請求賠償的程序等等。

此外，董事及高管可要求上市公司為其購買董事及高管責任保險，此舉可將董事及高管的法律責任風險轉嫁給保險公司。目前有一家國內的保險公司于2002年推出針對中國國內上市公司董事及高管的責任保險，但市場反應冷淡，因此眾多國內保險公司對此險種持觀望態度：而幾家外資保險公司則表現出濃厚的興趣，相信他們的介入將為中國董事及高管提供更多的轉嫁法律責任風險的選擇。