方星海：證券市場(chǎng)發(fā)展的選擇

不失時(shí)機(jī)地進(jìn)一步推進(jìn)證券市場(chǎng)的改革開(kāi)放，以提高證券市場(chǎng)的服務(wù)能力為核心，將中國(guó)證券市場(chǎng)打造成為開(kāi)放和有吸引力的市場(chǎng)

中國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展，又到了一個(gè)重要的拐點(diǎn)。

自去年5月股權(quán)分置改革實(shí)施以來(lái)，證券市場(chǎng)的基礎(chǔ)更扎實(shí)了，投資價(jià)值得到了提升。而據(jù)《中國(guó)證券報(bào)》統(tǒng)計(jì)，新近結(jié)束的年報(bào)披露顯示，滬深股市2005年加權(quán)平均每股盈利為0.22元，同比下降了7.88％；加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率為8.20％，同比下降了8.89％。今年一季度季報(bào)則顯示，這種下降的趨勢(shì)還在延續(xù)。

在中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)高速增長(zhǎng)、中國(guó)在海外上市的公司的盈利紛紛大幅度上升的情況下，出現(xiàn)這種現(xiàn)象不能不令人擔(dān)憂。這正好反映了中國(guó)證券市場(chǎng)上市公司質(zhì)量不高這個(gè)將在今后幾年限制市場(chǎng)發(fā)展的根本性問(wèn)題。盡管近來(lái)證券市場(chǎng)表現(xiàn)不錯(cuò)，但在當(dāng)前機(jī)構(gòu)投資者決定市場(chǎng)價(jià)格的前提下，若上市公司盈利不出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)，那么市場(chǎng)將很快面臨壓力。

環(huán)顧全球競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)，中國(guó)證券市場(chǎng)面臨海外市場(chǎng)的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。國(guó)內(nèi)優(yōu)質(zhì)上市公司資源流失由來(lái)已久，現(xiàn)在各種形式的QDII又紛至沓來(lái)。優(yōu)質(zhì)上市公司和國(guó)內(nèi)大量資金一旦在海外緊密結(jié)合，要扭轉(zhuǎn)這個(gè)趨勢(shì)就比較難。

據(jù)上海證券交易所研究中心的統(tǒng)計(jì)，2000年底，滬市市值為26930億元，香港股市市值為47950億港元；至今年4月30日，滬市市值為26800億元，香港股市市值則是94160億港元。

五年多來(lái)，內(nèi)地股市市值徘徊不前，香港市值則翻了一番。香港市場(chǎng)的增量主要來(lái)自內(nèi)地的上市公司。香港證券業(yè)一位資深人士最近表示，香港證券市場(chǎng)的發(fā)展目標(biāo)，就是要成為中國(guó)優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市的首選地和全球機(jī)構(gòu)投資者購(gòu)買中國(guó)股票的首選地。香港具備監(jiān)管、法制、稅收、中介機(jī)構(gòu)實(shí)力和市場(chǎng)流動(dòng)性的優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)上述目標(biāo)的可能性非常大。此外，世界其他交易所也在積極爭(zhēng)搶中國(guó)的上市資源。

面對(duì)市場(chǎng)定價(jià)空間的趨緊和海外市場(chǎng)的嚴(yán)峻競(jìng)爭(zhēng)，當(dāng)前中國(guó)證券市場(chǎng)面臨兩種選擇：一是固守一個(gè)封閉的市場(chǎng)，滿足于證券市場(chǎng)改革已有的成績(jī)，通過(guò)行政控制的老辦法，寄希望于利用現(xiàn)在中國(guó)金融體系中的大量流動(dòng)性，重塑一個(gè)資金推動(dòng)型市場(chǎng)。其結(jié)果無(wú)外乎兩個(gè)：或者資金推動(dòng)型市場(chǎng)根本塑造不起來(lái)，從而白白浪費(fèi)時(shí)機(jī)；或者塑造起來(lái)后再破滅，再一次套牢大批投資者。無(wú)論結(jié)果如何，中國(guó)證券市場(chǎng)都將被進(jìn)一步邊緣化。

另一種選擇，則是在股權(quán)分置改革取得基本成功的良好基礎(chǔ)上，不失時(shí)機(jī)地進(jìn)一步推進(jìn)證券市場(chǎng)的改革開(kāi)放，以提高證券市場(chǎng)的服務(wù)能力為核心，將中國(guó)證券市場(chǎng)打造成為一個(gè)開(kāi)放和有吸引力的市場(chǎng)，成為中國(guó)優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市的首選地和全球機(jī)構(gòu)投資者（包括國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者）購(gòu)買中國(guó)股票的首選地。

顯然，后一種選擇更符合中國(guó)的國(guó)家利益。

令人欣喜的是，中國(guó)證監(jiān)會(huì)即將開(kāi)啟全流通下的再融資和IPO，并將繼續(xù)狠抓上市公司被占資金清欠和證券公司治理等工作，融資融券業(yè)務(wù)也在緊鑼密鼓的籌備中。然而，要實(shí)現(xiàn)這后一種選擇的目標(biāo)，必須重視的工作和抓緊時(shí)機(jī)推進(jìn)的改革還有許多：

——加強(qiáng)監(jiān)管。按照《證券法》的要求，以提高上市公司信息披露質(zhì)量、打擊價(jià)格操縱和控制內(nèi)幕交易為中心，繼續(xù)加強(qiáng)監(jiān)管，鞏固自2001年以來(lái)證券市場(chǎng)在改進(jìn)監(jiān)管上取得的成績(jī)，為其他市場(chǎng)化改革打好基礎(chǔ)。股權(quán)分置改革以來(lái)，許多研究表明，對(duì)內(nèi)幕交易的監(jiān)管有放松的跡象，對(duì)此應(yīng)該引起監(jiān)管層的重視。證券市場(chǎng)曾經(jīng)出現(xiàn)過(guò)以放松監(jiān)管來(lái)?yè)Q取一時(shí)繁榮的做法，結(jié)果是害苦了投資者，并使市場(chǎng)的聲譽(yù)受到了巨大損害。

——徹底放棄以行政調(diào)控融資節(jié)奏和發(fā)行價(jià)格來(lái)影響股指走向的想法，實(shí)行市場(chǎng)化發(fā)行。在今天機(jī)構(gòu)投資者決定價(jià)格的市場(chǎng)里，股指的中長(zhǎng)期走勢(shì)不是用行政調(diào)控的融資節(jié)奏和價(jià)格所能影響得了的。新近頒發(fā)的全流通下的再融資和IPO辦法，在市場(chǎng)化發(fā)行上已經(jīng)邁出了重要的一步，但膽子應(yīng)該更大一些；要向香港等地學(xué)習(xí)，實(shí)行更徹底的市場(chǎng)化發(fā)行，使得證券市場(chǎng)的融資（包括收購(gòu)兼并）既便捷又受到市場(chǎng)的約束，具有可預(yù)期性，使得我們的證券市場(chǎng)成為非常有利于公司成長(zhǎng)壯大的市場(chǎng)。

只有這樣，才能提高中國(guó)證券市場(chǎng)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，才能對(duì)優(yōu)質(zhì)上市公司和機(jī)構(gòu)投資者具有強(qiáng)大的吸引力；也只有這樣，才能讓市場(chǎng)選擇公司，真正提高中國(guó)上市公司的質(zhì)量，解決前面提到的限制證券市場(chǎng)發(fā)展的根本性問(wèn)題，以發(fā)揮本土市場(chǎng)的固有優(yōu)勢(shì)。

——繼續(xù)超常規(guī)發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，包括引入國(guó)外機(jī)構(gòu)投資者。只有機(jī)構(gòu)投資者才有定價(jià)的能力，才能使價(jià)格趨于合理。以優(yōu)惠的稅收政策發(fā)展企業(yè)年金等機(jī)構(gòu)投資者，是目前迫切要做的事。QFII的資格條件要進(jìn)一步放寬，額度則要成倍地增加。認(rèn)為人民幣升值壓力大而應(yīng)該限制QFII額度的想法是站不住腳的。中國(guó)每年的外資直接投資大約600億美元，而QFII實(shí)行了三年多了，總共才有60億美元的額度，兩者無(wú)法相比。若僅僅從匯率考慮，那是否外資直接投資也應(yīng)該大大壓縮？

——加快證券業(yè)的對(duì)內(nèi)對(duì)外開(kāi)放。中國(guó)加入WTO時(shí)，有關(guān)證券業(yè)的開(kāi)放安排已被事實(shí)證明是不利于證券市場(chǎng)的改革開(kāi)放的。現(xiàn)在應(yīng)該有一個(gè)新的加快開(kāi)放的總體規(guī)劃，而且最好由比證監(jiān)會(huì)更高一層次的機(jī)構(gòu)發(fā)布。否則，在證券市場(chǎng)的開(kāi)放上就只能搞個(gè)案處理，弄得各方都不好辦；而且從現(xiàn)有被批準(zhǔn)的個(gè)案看，由于逼著外資方打“擦邊球”，后遺癥較大。

必須認(rèn)識(shí)到，不加快開(kāi)放，許多改革就改不動(dòng)，中介機(jī)構(gòu)的能力提升就會(huì)很慢，我們的市場(chǎng)就要一一犯別國(guó)犯過(guò)的錯(cuò)誤。中國(guó)證券市場(chǎng)長(zhǎng)期存在中介機(jī)構(gòu)激勵(lì)約束機(jī)制不健全、創(chuàng)新能力差、風(fēng)險(xiǎn)控制水平低的問(wèn)題，極大地限制了證券市場(chǎng)為經(jīng)濟(jì)發(fā)展服務(wù)的潛力。不抓住中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)、國(guó)際機(jī)構(gòu)普遍看好中國(guó)市場(chǎng)的大好時(shí)機(jī)，大膽開(kāi)放以迅速提高中國(guó)證券市場(chǎng)的服務(wù)能力，我們就要犯歷史性的錯(cuò)誤。

——開(kāi)始準(zhǔn)備交易所公司化和上市。中國(guó)的交易所既不是會(huì)員制，也不是公司制，而是從屬于監(jiān)管部門(mén)的一個(gè)行政機(jī)構(gòu)。這大大限制了交易所產(chǎn)品創(chuàng)新和市場(chǎng)開(kāi)拓的能動(dòng)性，不利于形成一個(gè)充滿活力的證券市場(chǎng)。在現(xiàn)代電子科技條件下，交易所的業(yè)務(wù)本質(zhì)上是企業(yè)性質(zhì)的商業(yè)業(yè)務(wù)。在實(shí)行比較市場(chǎng)化的IPO和再融資后，中國(guó)交易所公司化改革和上市的條件就已經(jīng)成熟，應(yīng)提上議事日程。這樣才能加強(qiáng)市場(chǎng)的力量，對(duì)監(jiān)管部門(mén)形成一個(gè)市場(chǎng)制約。

鄧小平曾說(shuō)，（經(jīng)濟(jì)發(fā)展的）目標(biāo)確定了，從何處著手呢？就是要尊重社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律，搞兩個(gè)開(kāi)放，一個(gè)對(duì)外開(kāi)放，一個(gè)對(duì)內(nèi)開(kāi)放。對(duì)外開(kāi)放具有重要意義，任何一個(gè)國(guó)家要發(fā)展，孤立起來(lái)、閉關(guān)自守是不可能的；不加強(qiáng)國(guó)際交往，不引進(jìn)發(fā)達(dá)國(guó)家的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)、先進(jìn)科學(xué)技術(shù)和資金，是不可能的。對(duì)內(nèi)開(kāi)放就是改革。(《鄧小平文選》第三卷，第117頁(yè))

中國(guó)證券市場(chǎng)自2001年6月進(jìn)入調(diào)整以來(lái)，國(guó)家、上市公司、證券機(jī)構(gòu)和從業(yè)人員都付出了很大的代價(jià)，現(xiàn)在終于面臨一個(gè)前所未有的發(fā)展機(jī)遇；但同時(shí)又有海外市場(chǎng)蓬勃發(fā)展帶來(lái)的競(jìng)爭(zhēng)壓力，可謂機(jī)不可失，時(shí)不我待。

對(duì)于海外市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)，尤其不能掉以輕心。市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)會(huì)導(dǎo)致進(jìn)一步的優(yōu)勢(shì)，一旦建立，極難扭轉(zhuǎn)；但有競(jìng)爭(zhēng)又是一件好事，可以迫使我們加快把自己的事情做好。所以，必須繼續(xù)加快市場(chǎng)化的改革和開(kāi)放，充分發(fā)揮本土市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)，使得中國(guó)的證券市場(chǎng)充滿競(jìng)爭(zhēng)力，下決心把中國(guó)證券市場(chǎng)的重心留在國(guó)內(nèi)，為中國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展和金融安全作出更大的貢獻(xiàn)。