Ｈ股入恒指起波瀾

恒生指數逐步“國企化”的趨勢已難逆轉

近日，恒指服務公司宣布，從2006年8月起，已完成股改的全流通H股將有資格被納入恒生指數成分股的遴選范圍。

正是“一石激起千層浪”，有關消息的公布引發了大量熱錢投向中資銀行及保險類股份。據最新公布的恒指成分遴選原則，可以肯定中國建設銀行將成為首家晉身“藍籌”地位的H股，刺激建行股價在短短三天內急升12％。

H股最終被納入恒指成分股遴選范圍，反映出恒指服務公司不得不向市場壓力低頭，接受多年來市場人士的建議，以提高指數的市場代表性。筆者認為，此番恒指“變天”，充分反映了香港股市結構在過去幾年的改變。

隨著內地巨型電信、石油和金融企業相繼來港集資上市，這些來自內地戰略性行業的龍頭企業，無論在籌資規模和盈利能力方面，都遠超香港的銀行、地產、洋行和工業股。

目前H股總市值已達到港股主板市值的16.8％，加上紅籌股（如中移動和中海油）占港股主板市值的21.3％，中資股共占主板市值近四成；若再加上將于2006年二季度來港上市的中國銀行和下半年上市的工商銀行，中資股將占港股市值的半壁江山。恒指服務公司面對市場現實，再沒有理由堅持將H股排擠在恒指門外。

但是，隨著H股正式納入恒指，今后恒指逐步“國企化”的趨勢已難逆轉。

按目前恒指成分股以總產值計算權重的方法，以建行目前8257億港元市值計算，勢必取代中移動（市值7222億港元），成為匯豐控股之后第二大藍籌股。而隨著中石油于2006年5月后發行A股并完成股改，中石化亦可望于年內完成H股子公司的私有化和全流通改革。筆者相信，中石油和中石化晉身藍籌股，將是指日可待。

由于國有銀行和石油股的總市值龐大，若恒指成分股的計算沿用按總產值計算權重的舊法，國企在恒指中所占的比例將會急升。筆者預計，恒指在未來兩年內，將被中資股所主導，匯豐和其他香港藍籌股的比例將大幅攤薄。假設建行和即將來港上市的中行、工行均被納入恒指，再加上稍后完成股改的中石油和中石化，中資股占恒指比例將大幅提高到53.4％。

不過，8月恒指改組仍存在兩大不明朗因素，預計將觸發市場討論。

首先，恒指成分股計算權重的方法是否維持不變，仍是未知數。目前恒指按總市值計算成分股權重，與國際通行做法不符。國際上廣泛被采用的股票指數，例如摩根士丹利指數、富時指數，皆采用自由流通市值計算法，剔除大股東和主要策略股東持股的部分來計算成分股比重。由于自由流通市值才是真正反映市場上交易的股票，所以，這個方法是計算指數權重的較合理選擇。

事實上，恒指服務公司已宣布，恒生國企指數將于3月6日起改由自由流通市值法計算成分股權比例，并加上15％單一股票最高權重上限，以防止國企指數受到個別重磅股的主導，如建行和中石油；若沒有此上限，它們將分別占國企指數比重的24.7％和17.9％。

但令人疑惑的是，恒指服務公司把國企指數的計算方法修改后，并沒有同時調整恒指的計算方法，這頗有雙重標準之嫌。究竟恒指服務公司維持恒指計算方法的決定，是否為避免影響本地華資地產商的利益，以免香港地產公司在恒指的比重驟降？這將繼續成為投資者關注的問題。

另一項不明朗因素是，沒有發行A股的H股公司到底如何進行全流通改革？至今，中國證監會從未公布關于在港上市但沒有發行A股的H股公司全流通改革的指引。如交通銀行、中國人壽、中國電信等H股，若要進行全流通改革，實無法規可依。相信在恒指改組的驅動下，中國證監會將加快制定相關法規，好讓在港H股公司也能順利進行全流通改革。

是次恒指改革遴選成分股的游戲規則，無疑會對投資基金帶來“牽一發動全身”的影響。

但由于大部分環球和區域性投資基金多以摩根士丹利和富時指數作為基準，因此，恒指的調整將主要影響以恒指為基準的指數基金，例如香港的盈富基金，以及少數以香港為投資中心的本地基金。若以盈富基金281億港元市值計算，建行納入恒指將引發37億港元流出原有藍籌股而轉投建行。

恒指服務公司提供的數據顯示，按此計算，建行將吸納210億港元資金。在現時身處恒指的中資股中，受影響最大的要數中移動。在8月恒指改組前，中移動的股價將在一定程度上受到基金調整投資組合的困擾，而市場仍將繼續追捧中資銀行和保險股。

作者為荷蘭銀行中國研究部主管