Ｈ股入恒指起波瀾

恒生指數(shù)逐步“國(guó)企化”的趨勢(shì)已難逆轉(zhuǎn)

近日，恒指服務(wù)公司宣布，從2006年8月起，已完成股改的全流通H股將有資格被納入恒生指數(shù)成分股的遴選范圍。

正是“一石激起千層浪”，有關(guān)消息的公布引發(fā)了大量熱錢投向中資銀行及保險(xiǎn)類股份。據(jù)最新公布的恒指成分遴選原則，可以肯定中國(guó)建設(shè)銀行將成為首家晉身“藍(lán)籌”地位的H股，刺激建行股價(jià)在短短三天內(nèi)急升12％。

H股最終被納入恒指成分股遴選范圍，反映出恒指服務(wù)公司不得不向市場(chǎng)壓力低頭，接受多年來市場(chǎng)人士的建議，以提高指數(shù)的市場(chǎng)代表性。筆者認(rèn)為，此番恒指“變天”，充分反映了香港股市結(jié)構(gòu)在過去幾年的改變。

隨著內(nèi)地巨型電信、石油和金融企業(yè)相繼來港集資上市，這些來自內(nèi)地戰(zhàn)略性行業(yè)的龍頭企業(yè)，無論在籌資規(guī)模和盈利能力方面，都遠(yuǎn)超香港的銀行、地產(chǎn)、洋行和工業(yè)股。

目前H股總市值已達(dá)到港股主板市值的16.8％，加上紅籌股（如中移動(dòng)和中海油）占港股主板市值的21.3％，中資股共占主板市值近四成；若再加上將于2006年二季度來港上市的中國(guó)銀行和下半年上市的工商銀行，中資股將占港股市值的半壁江山。恒指服務(wù)公司面對(duì)市場(chǎng)現(xiàn)實(shí)，再?zèng)]有理由堅(jiān)持將H股排擠在恒指門外。

但是，隨著H股正式納入恒指，今后恒指逐步“國(guó)企化”的趨勢(shì)已難逆轉(zhuǎn)。

按目前恒指成分股以總產(chǎn)值計(jì)算權(quán)重的方法，以建行目前8257億港元市值計(jì)算，勢(shì)必取代中移動(dòng)（市值7222億港元），成為匯豐控股之后第二大藍(lán)籌股。而隨著中石油于2006年5月后發(fā)行A股并完成股改，中石化亦可望于年內(nèi)完成H股子公司的私有化和全流通改革。筆者相信，中石油和中石化晉身藍(lán)籌股，將是指日可待。

由于國(guó)有銀行和石油股的總市值龐大，若恒指成分股的計(jì)算沿用按總產(chǎn)值計(jì)算權(quán)重的舊法，國(guó)企在恒指中所占的比例將會(huì)急升。筆者預(yù)計(jì)，恒指在未來兩年內(nèi)，將被中資股所主導(dǎo)，匯豐和其他香港藍(lán)籌股的比例將大幅攤薄。假設(shè)建行和即將來港上市的中行、工行均被納入恒指，再加上稍后完成股改的中石油和中石化，中資股占恒指比例將大幅提高到53.4％。

不過，8月恒指改組仍存在兩大不明朗因素，預(yù)計(jì)將觸發(fā)市場(chǎng)討論。

首先，恒指成分股計(jì)算權(quán)重的方法是否維持不變，仍是未知數(shù)。目前恒指按總市值計(jì)算成分股權(quán)重，與國(guó)際通行做法不符。國(guó)際上廣泛被采用的股票指數(shù)，例如摩根士丹利指數(shù)、富時(shí)指數(shù)，皆采用自由流通市值計(jì)算法，剔除大股東和主要策略股東持股的部分來計(jì)算成分股比重。由于自由流通市值才是真正反映市場(chǎng)上交易的股票，所以，這個(gè)方法是計(jì)算指數(shù)權(quán)重的較合理選擇。

事實(shí)上，恒指服務(wù)公司已宣布，恒生國(guó)企指數(shù)將于3月6日起改由自由流通市值法計(jì)算成分股權(quán)比例，并加上15％單一股票最高權(quán)重上限，以防止國(guó)企指數(shù)受到個(gè)別重磅股的主導(dǎo)，如建行和中石油；若沒有此上限，它們將分別占國(guó)企指數(shù)比重的24.7％和17.9％。

但令人疑惑的是，恒指服務(wù)公司把國(guó)企指數(shù)的計(jì)算方法修改后，并沒有同時(shí)調(diào)整恒指的計(jì)算方法，這頗有雙重標(biāo)準(zhǔn)之嫌。究竟恒指服務(wù)公司維持恒指計(jì)算方法的決定，是否為避免影響本地華資地產(chǎn)商的利益，以免香港地產(chǎn)公司在恒指的比重驟降？這將繼續(xù)成為投資者關(guān)注的問題。

另一項(xiàng)不明朗因素是，沒有發(fā)行A股的H股公司到底如何進(jìn)行全流通改革？至今，中國(guó)證監(jiān)會(huì)從未公布關(guān)于在港上市但沒有發(fā)行A股的H股公司全流通改革的指引。如交通銀行、中國(guó)人壽、中國(guó)電信等H股，若要進(jìn)行全流通改革，實(shí)無法規(guī)可依。相信在恒指改組的驅(qū)動(dòng)下，中國(guó)證監(jiān)會(huì)將加快制定相關(guān)法規(guī)，好讓在港H股公司也能順利進(jìn)行全流通改革。

是次恒指改革遴選成分股的游戲規(guī)則，無疑會(huì)對(duì)投資基金帶來“牽一發(fā)動(dòng)全身”的影響。

但由于大部分環(huán)球和區(qū)域性投資基金多以摩根士丹利和富時(shí)指數(shù)作為基準(zhǔn)，因此，恒指的調(diào)整將主要影響以恒指為基準(zhǔn)的指數(shù)基金，例如香港的盈富基金，以及少數(shù)以香港為投資中心的本地基金。若以盈富基金281億港元市值計(jì)算，建行納入恒指將引發(fā)37億港元流出原有藍(lán)籌股而轉(zhuǎn)投建行。

恒指服務(wù)公司提供的數(shù)據(jù)顯示，按此計(jì)算，建行將吸納210億港元資金。在現(xiàn)時(shí)身處恒指的中資股中，受影響最大的要數(shù)中移動(dòng)。在8月恒指改組前，中移動(dòng)的股價(jià)將在一定程度上受到基金調(diào)整投資組合的困擾，而市場(chǎng)仍將繼續(xù)追捧中資銀行和保險(xiǎn)股。

作者為荷蘭銀行中國(guó)研究部主管