平衡“長利”與“短弊”

銀行業是可以均衡分享中國經濟高速成長的行業之一。充足的撥備不僅增強了銀行業的經營安全，在宏觀經濟調整時期也使它們的業務保持了穩定增長。新興業務占比

逐漸增多和混業經營的大趨勢，將使投資中國銀行業具有長期利好的特征，而近期需要平衡的則是傳統業務收益率下降和新興業務投入加大等短弊。

新興業務改變增長方式

混業經營吸引產業資本

國內產業資本早在10年前就對投資金融企業產生了濃厚興趣。尤其近5年，金融企業的股東中不斷出現產業資本的身影。第一家由企業投資組建的招商銀行和第一家由民營企業投資組建的民生銀行即是產業資本投資銀行業的典型案例。之后，在部分地方性銀行的股權向各類企業開放后，產業資本對銀行的興趣有增無減。

2005年，不論是國際投資人還是國內投資人，不論是法人股市場還是流通股市場，不論是A股市場還是港股市場，對國內銀行投資的熱情創造出一個個資本市場的神話，而這個神話迄今為止幾乎讓所有融入其中的參與者滿載而歸。

民生銀行發起人股東的投資已經由1996年的1元增長至年初的接近15元，美洲銀行2005年投資建設銀行的價格為每股1．16元，其價格今年初超過了4元；2005年初投資浦發銀行A股的投資者獲取了約40％的收益，而參與交通銀行H股IPO認購的投資者獲得的收益更是高達60％。

如果單看國內銀行的報表，優勢似乎并不明顯，比如資本充足率偏低、不良貸款率較高、資產負債期限錯配、中間業務收入占比很低、個人金融業務占比較小等等。還有很多評論把國內銀行和管理水平低下、創新能力薄弱、金融腐敗嚴重等等聯系在一起。但是，這些并沒有黯淡銀行業無可估量的網絡優勢、客戶優勢、資金優勢和信息優勢，也不能掩蓋中國銀行業未來廣闊的發展空間。

國內融資體系高度依賴銀行間接融資的現狀雖然使風險積聚在銀行體系，但在經濟繁榮時期，同樣也把收益留在了銀行體系。在過去的10多年里，中國的銀行賴以生存的存貸款業務增速始終高于GDP增長速度(圖1)。近幾年信貸增長有所降低的原因主要來自于銀行對資本金運用的再認識和對企業實體貸款的謹慎，而這從另一方面來說，也是銀行業為化解風險作出的相應努力之一。

國內銀行在目前狹小經營領域的基礎上，具有很大的擴展空間，中間業務、資金業務、個人業務、中小企業業務等占比將逐步增大。在我們看來，新興業務帶來的不止是盈利能力和安全性的提高，更重要的是，這將改變目前銀行不斷消耗資本金來擴張、增長的發展模式。

作為國內最重要的融資平臺和結算平臺，國內銀行通過上萬個物理網點，以及Intemet、電話、手機等無形網絡，為上億個企業及個人客戶提供服務。很多評論認為外資金融機構參股國內銀行看重的是其遍布全國的網絡，而更確切地說，是這些網絡背后的客戶資源、信息資源和資金來源?？蛻?、信息、資金同樣吸引著產業資本，并將通過金融資本與產業資本的結合發揮更大的規模效應。

2006年銀行業

經營環境面臨短弊長利

在宏觀經濟迅猛增長的過去3年，銀行業并沒有像很多行業那樣出現凈利潤的迅猛增長，那是因為原先撥備不足的銀行在加速計提呆賬準備金。充足的撥備不僅給銀行提供了經營安全的保障，對部分已經充分計提的銀行而言，在減緩或者平穩計提力度的現階段，也成為平滑利潤的有利工具。這個特征在2005年的前三季度已經有所體現，并且在2006年將繼續發揮作用。在宏觀經濟調整的時期，這種穩定增長的特征正是投資者所需要的。

基于對中國宏觀經濟形勢的判斷，雖然近期銀行業不良貸款余額和比例都有上升，但其資產質量未來不會顯著惡化(圖2)。宏觀調控時期不良貸款暴露是正常現象，只要比例控制在一定范圍即可以接受。銀行收益率在存貸款期限結構變化、貨幣市場資金充裕的背景下將有所下降，存款保險制度的可能實施和部分銀行向個人金融業務轉型初期的投入加大都將增加費用，但新興業務的興起將使中間業務占比上升而使總體收益率得到部分彌補?？傮w來說，2006年銀行業面臨著短弊長利的經營環境(附表)，從這一角度看，投資者需看得更為長遠。

存貸利差收入基本穩定。存貸利差收入占總收入的比重約80％。短期融資券對優質貸款客戶的擠出效益將迫使銀行尋找部分高風險高收益的貸款，但企業業績的下滑又使得風險定價能力并不高的銀行更傾向下限貸款，具體將視各家銀行的策略而略有不同。低通脹下定期存款比重將略有上升，但金融債的發行又使銀行可以替代部分高利率的大額協議存款。

債券收益率下降。債券投資收益占總收入的比重約10％。當期債券收益率在2005年出現顯著下降。由于銀行在規模擴張中需要不斷補充債券作為必要的資產配置，因此隨著高收益老券的到期和低收益新券的購買，銀行在債券投資方面的收益率將逐步下降(圖4)。

金融機構往來收益率下降。金融機構往來收入占銀行約5-10％的比重。這部分資產的收益率同樣因為2005年貨幣市場資金的寬松而出現下降。與債券收益率下降不同的是，這種下降幅度將直接體現在當年的收益中。對于2006年的收益率，我們認為將在2005年的低水平上企穩，雖不會出現大幅上升，但也不會因為超額存款準備金利率可能的再次下降而再次大幅下滑(圖5)。

收入費用比穩中略升。雖然面臨IT和人員費用的巨大投入，但銀行業近年來在費用控制方面卓有成效，收入費用比一直保持小幅下降的狀態。不過，這種趨勢對于部分試圖進行業務轉型的銀行來說，2006年將有所改變(圖6)。這是因為個人金融業務或中小企業業務在拓展的初期將直接面臨費用的大幅增長。

新興業務興起增加中間業務收入占比。我們相信隨著金融深化的過程和外資金融機構的進入，混業經營是大勢所趨。不論是銀行主動增加的結算業務和資金托管，還是被動接受的短期融資券承銷，銀行的中間業務占比有望繼續實現增長(圖7)。