資本市場 何時才有多層次體系

2004年兩會期間，作為民營企業發源地之一的溫州，率先向中央政府提出在溫州開設中小企業資本市場試點的議案。這個既符合黨的十六屆三中全會《決定》、又體現《國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見》精神、同時在溫州又有相當現實基礎的議案，還是被主管全國資本市場的部門婉轉地拒絕了，按照我的理解，其大概的理由有三：一是深圳證券交易所要設中小企業板塊，中小企業融資渠道已有交待；二是區域性資本市場有前車之鑒，需要防范金融風險；三是多層次市場雖是資本市場發展方向，但時機尚需守候。

乍聽起來這三個理由似乎非常充足，但本人在細致研究了這些理由后卻發現有許多值得商榷的地方。誰都知道，深交所中小企業板總算在千呼萬喚中出來了，但半年多來運作給人的感覺似乎是深交所恢復新股上市而已，對全國大量的中小企業而言，這個渠道等于沒有。對于第二個理由，上世紀90年代發展起來的柜臺交易市場確實有點混亂，中央也確下了不少力氣才予以整治。但當時的償試也是一種寶貴的試金石，其實也有許多地方性股票交易市場、產權交易中心搞得比較好，有的也一直在政策的夾縫中生存至今。中央下整治的決心從某種意義上說也與1997年亞洲金融危機爆發有關，倒不完全鑒于對當時地方股票交易市場的\"混亂\"局面的判斷。再則溫州提出的中小企業資本市場與當時的柜臺交易交流有著根本性的區別，它是在嚴格監管下的多層次資本市場的試點工作，擬建的是一個規范的區域性資本市場，有著嚴格的風險防范體系。不能一概而論，因噎廢食。至于第三個理由，更象是一種官腔，實則是中央主管部門與地方政府在打“太極拳”，還是透出一種部門壟斷意識的影子。主板市場一直搞不好，自然不能容許地方各自搞資本市場。其實這種思維是錯誤的，我的觀點剛好相反。從我國改革的經驗看，壟斷的行業永遠搞不好，只有競爭才能互相促進，實現長遠的可持續發展。我想資本市場也不例外。經濟學家鐘朋榮先生說，體育項目的發展，需要地方隊，在地方隊的基礎上組建國家隊。資本市場的發展，我看也需要地方資本市場培育，挑出優質的公司上主板市場，這種市場“選拔”方式，可能遠比許多“專家”及相關官員去選拔全國的優質公司要好得多。我想中央提出的建立多層次資本市場的真正含義該在此處。而不是把它作為一個方向，等合適的時候去推動。這樣就本末倒置了。應把建立多層次資本市場作為徹底解決資本市場多年積病的戰略去抓緊落實才是正途。

以上是本人對中央主管部門提出的“理由”予以粗略的評述，對于地方區域性資本市場的建設，我也給出幾點正面理由。

一是我國急需建立中小企業資本市場。中國的主板市場發展速度并不慢，但至今也只有1000多家企業上市，與全國數以百萬計的眾多中小企業巨大的融資需求相比，無論是主板還是中小企業板，其差距都非常大。眾多的中小企業都難以到主板或中小企業板上市。為了切實解決中小企業融資難問題，一方面要加快發展民辦小銀行，另一方面要按照十六屆三中全會《決定》和國務院《若干意見》的精神，建立區域性中小企業資本市場。

二是發展中小企業資本市場，有利于解決上市公司與廣大投資者信息不對稱的問題。可以這么說，目前全國股市存在的過度投機、企業造假，大股東圈錢等重大弊病，都與信息不對稱有直接關系，如果全國的企業都只能在上海、深圳上市，則信息不對稱這個問題是任何時候、采取任何嚴格措施都無法根治的。因此，在中國應當建立投資者與上市公司盡可能近，獲取信息的渠道盡可能多，獲取信息的成本盡可能低的市場。

建立區域性的資本市場，上市公司和投資者都在本地。投資者對所投資的企業以及這個企業的老板知根知底。需要了解新情況，花上幾分鐘或十幾分鐘，到企業看看，問問，一切都清楚。再加上投資者主要在一個區域，一個企業的股東不可能象現在這樣有幾萬或幾十萬，而是多則上萬，少則幾千甚至幾百，由于每個人在企業股份中所占有的份額較多，他們就會關心企業，就會有參與意識和約束意識。因為距離近，參加股東會也很方便，多數股東都會參加股東會。在這種情況下，企業靠做假帳欺騙投資者沒那么容易。像銀廣夏那樣憑空造出幾個億假利潤，幾乎是不可能的。

三是發展中小企業資本市場，也有利于解決企業上市融資成本高、周期長的問題。中國民營企業成長時間都不長，規模特別大的企業很少，多數都是中小企業。作為中小企業，花掉幾百萬、上千萬的成本去上市，一般企業是承受不了的。如果上市成功，還可以從上市融資中得到補償；如果上市不成功，幾百萬、上千萬的資金白花了，許多企業因此一蹶不振，甚至就此倒下。事實上，在眾多準備上市的企業中，能上市的企業寥寥無幾。另一方面，民營企業在主板上市歷時之長也是令許多民營企業放棄資本市場一大主因。按照現有規則，即使不計算排隊等候的時間，從企業改制到上市成功最少也得4年時間，這無形中給上市融資增加了巨大機會成本。發展地方中小企業資本市場，一方面市場多了，“攤位”或“通道”也就多了，企業上市就不會那么擁擠，比較好的中小企業就不用等候幾年或10幾年去上市。這既能解決他們上市融資的當務之急，又能降低企業的排隊成本。另一方面，既然是區域性中小企業資本市場，企業上市的規則就可以寬松一點，門檻也可以低一點，成本就會少一點，歷時也可以短一點。這對解決目前企業上市融資高成本、長周期的問題，似乎又是一個治本之策。

四是發展中小企業資本市場，也有利于根治股市過度投機的頑癥。目前我國股市之所以存在過度投機現象，原因是多方面的，但與全國投資者到一個市場炒股有密切關系。中國有6000多萬股民。其中有1%的股民集中買某一家公司的股票，就足以把這支股票炒成天價。因為人多勢眾，每個莊家帶頭包裝某個企業炒某支股票，就會有一大批跟隨者，就會產生\"眾人拾柴火焰高\"的效應。因此，全國數千萬投資者都集中到一兩個市場炒股，是莊家層出不窮，股價大起大落的重要制度原因。在全國建立中小企業資本市場，投資者主要來自本地，這樣，一個市場不可能有幾千萬投資者，一支股票不可能有幾十萬甚至上百萬人追捧。好的股票可能有幾萬投資者參與，一般股票可能只有幾千個甚至幾百個投資者購買，再加上中小企業資本市場的投資者不是對上市公司一無所知的、盲目跟莊的炒民，而是對上市公司知根知底的理性投資者，這樣，少數人靠坐莊、靠制造虛假信息愚弄小股民、把股市炒得大起大落，幾乎是不可能的。

當然，地方中小企業資本市場并不是不存在風險隱患，比如由于盤子少，就更容易被抄作等。但既然是一個區域的問題，又有十幾年全國性市場監管經驗做基礎，解決這些問題應該是有一定的把握的，應該不需要這么長久的等下去。否則，在部門壟斷利益的驅駛下，永遠也等不到時機成熟的一天，多層次市場體系的愿望也只好在報告里出現了！