融資方式大變動德國企業創意十足

在美國資本以潮水般速度涌入的今天，一向以“工程師情結”自詡的德國人也開始放下高傲的架子，接受外來移民對自己金融理念的深刻改造。

今天，再用漫畫方式諷刺德國企業的冥頑不靈似乎顯得不合時宜，競爭的現實正在動搖從前雇主和雇員之間惺惺相惜的和諧關系，公司治理變得更加透明化。但同時較為不為人知的是，德國企業傳統的融資方式——多數為私人持股，家族經營和銀行貸款，正在發生深刻的變化。

“積極”的所有制和有效的公司治理

外國私募股權公司是這種改變的唯一策源地。本周，Terra Firma公司斥資買下了高速公路服務站運營商Tank Rast，后者是一家私募股權基金獨家控股的的公司。另一家未上市公司孤星（Lone Star），將計劃購買國有銀行NordLB旗下的Mitteleuropaische Handelsbank銀行。外資的頻繁出擊凸顯德國本地銀行、公司和資本市場動作的遲緩。

研究表明，那些向外資開放的公司最終獲得了好處。一家德國私募股權公司的調查顯示，45家于1993年至1999年間獲得私募基金融資的公司比那些沒獲得相關支持的公司成長得更快，它們創造的就業崗位也更多。由國家開發銀行針對中小企業的年度調查顯示，接受新的股權和債權融資的公司比那些未獲得此類融資的公司獲得了更多的勞動力增長，后者不僅不見增長，反而不斷裁員。麥肯錫將此類成功歸結于“更多參與的所有制” （Active Ownership）和更為有效的公司治理。

美資大舉進入

當然，這項調查的精確性有待商榷。其中一個問題在于：那些私募股權公司關注的多是其最為看好的企業，而對于以340萬家的規模雇傭了2600萬名員工的中小企業而言，則因為其過小的規模而無法從代價相對昂貴的新型融資方式中獲益。此外，關于公司成長和更多就業機會的承諾使得傳統的對外資的疑慮被打消。

事實是，德國企業正在經歷較1980年代美國的“儲蓄與信貸”（savings-and-loan）危機更為猛烈的融資方式上的變動。幾乎所有銀行都在調整它們的貸款組合，并試圖售出更多不需要的和未履約的貸款。在這個市場上，美國的眾多基金和投資銀行可謂中堅力量，紛紛買入的舉動令人想起它們在日本市場上的做法。孤星日前支付了一大筆款項給Hypo Real Estate（一家脫胎于德國第二大銀行HVB的地產公司），以購入其高達36億歐元的未履約貸款。許多以打包形式存在的物業放款被以折價的方式證券化并出售。這樣做對于德國公司的好處是：它們又可以從恢復了貸款能力的銀行身上借到錢。

銀行的貸款利率也呈現大幅的變動，依據之一是隨著《新巴塞爾協議》（Basel 2）生效日的日漸臨近而增加的資本支出；另一個原因是銀行對于風險的認識和管理較以往更加審慎。更多款項被貸給那些資信較好的機構，導致貸款利潤的縮減；而風險較高的借款人將被征收高得多的利息。

傳統融資方式的替代者

既然傳統的銀行融資要承擔高得多的利息，那么對于一個急需資本的企業，它又將何去何從？對于不愿以出讓股本的方式贏得融資的企業會自然而然地想到夾層融資（mezzanine）和次級債券，這一類資本的供應者將比優先債發行人征收更高的利息，但企業的所有者權益可以不被稀釋。既然該融資是從屬于優先債務的，它們對于借款者信用評級的影響也就相對較小。近一段時間以來，隨著《新巴塞爾協議》生效日的日益臨近，每家公司的信用評級對它們融資的便利可謂至關重要。

有跡象表明，夾層融資將以超乎尋常的速度在德國發展。目前已有數家銀行提供此項業務。M Cap Finance——第一只獨立的夾層投資基金，已于四月起在德國運作。該基金預測，夾層融資在歐洲大陸的業務規模將于2005年達到40億到50億歐元的水平。有相當多的私募股權融資在其交易中附帶了少量夾層融資作為流動資本。

Triumph-Adler，一家小型企業，在九月設法以夾層融資作為唯一手段募集資本，通過這種方式來提高它的信用評級。這家由1956年兩家摩托車制造商合并而來的公司通過生產摩托、打字機和提供圖像處理和信息技術而獲得進展。它的所有者結構經歷了數次調整，目前最大的股東是Kyocera Mita（一家日本公司）。與有幸附屬于龐大機構的公司不同，Triumph-Adler沒有來自母公司數額龐大的資金支持，只能向它的開戶行德意志銀行申請貸款。

創意德國

與以往大為不同的是，Triumph-Adler并未從德意志銀行得到更多貸款，而是獲得了50家不同銀行的貸款選擇權以及一項由11家銀行參與的銀團貸款。它還從Dresdner銀行控股的Dresdner Anschutz公司獲得了夾層融資。

類似這樣的金融再造正在更多的中小企業里發生。與傳統的融資方式相比，新的融資方式可能略顯昂貴，但卻給予了借款公司更多活力，至少在資金供給者眼中是這樣。這使得它們能更加便利地進行租賃及其他各項投融資活動。

隨著銀行的貸款機制更加健全，上述交易正變得愈發普遍。由十三家銀行倡議的True Sale International計劃，將提供給銀行和眾多公司將其資產證券化的廣闊平臺。該計劃于兩年前被提出，但直到本周才達成第一筆交易。即使這樣，由大眾汽車發行的債券也因德國法律的限制而不得不選擇在海外上市。公司依然無法將其資產直接證券化，因為每結束一筆交易就意味著要繳納一次營業稅。基于這個原因，大眾選擇旗下的金融公司而由不是母公司來發行債券。

更多的相關措施正被用來刺激二級市場的發展。總部位于慕尼黑的Deutsche Kreditborse銀行同標準普爾共同啟動了一項計劃，對現有評級體系和貸款質量評估過程進行標準化，以更好地進行轉售操作。漢堡證券交易所正考慮在其營業場所添加一個銀行貸款機構，用以處理不斷增加的貸款業務。美國的DebtX正與GüntherPartner進行合作，計劃在歐洲推出類似于波士頓那樣的二級借貸市場。

這一切都是那么的振奮人心，德國龐大的金融機構和它們的客戶正變得愈加富有創意。外國資本將繼續扮演領導者的角色，無論這股潮流止于何處。