中國信托市場剖析

通過對中國信托市場的分析，我們對中國信托公司在一年多中所發揮的作用，有了初步的了解，同時發現開展信托業務面對的問題。

信托市場參與主體，主要以營業信托業務為基礎，分為直接參與主體和間接參與主體。直接參與主體指的是信托關系中的當事人，即委托人、受托人及受益人；間接參與主體主要指的是資金投資方（投資者）、資金需求方（融資者）、各類中介公司（會計事務所、律師事務所、資產評估機構、信用評級機構等）、商業銀行（信托產品渠道、資金代收代付、結算、監督、資產出讓）、監管部門（銀監會）。直接參與主體的核心主體是信托公司。

信托投資公司的基本分析

根據國家的相關政策，經過重新整頓、整合、重組之后，全國批準保留的信托公司將為八十家左右，原則上每個省（直轄市）、自治區保留一至兩家。截至2003年4月24日，全國共有52家信托公司重新獲得登記，并領取了新的執業牌照。52家信托公司中，有41家由于資產質量比較高或者進行了增資擴股，獲得單獨保留資格（少數變更了名稱，見附表１）。其余11家是由多家信托公司合并重組而成（見附表２），這些合并重組的信托公司基本為兩種情況：1、由一個資質比較好的信托公司牽頭，合并其他資產質量不高或資產規模較小的公司，即吸收合并；2、由當地幾家比較小的信托公司一起重組，合并成一家較大的信托公司，即新設合并。

信托公司分類

1．按注冊資本進行公司分類。從注冊資本的分布來看（見表1），信托公司注冊資本金在以下三個區間段相對比較集中，3億元(含)－6億元（不含6億元），6億元（含）－13億元（含13億元），15億元（含）以上，因此，我們選取6億元和15億元作為分界點，將信托公司劃分為三類。

第一類是資本實力雄厚的公司，這類公司的注冊資本金都在人民幣15億元以上，主要有上國投、江蘇國投、北方國投等幾家。

第二類是資本實力比較雄厚的公司，這類公司的注冊資本金在人民幣6億元（含）以上，13億元（含）以下，以愛建信托、浙江國投、金信信托、對外經貿信托等公司為代表。

第三類是資本實力一般的公司，這類公司的注冊資本金剛好達到了法定的最低標準3億元，或稍高于3億元，以江西國投、西安國投等公司為代表。

從表中的數據來看，我國信托公司注冊資本金的分布呈金字塔型，即資本實力雄厚的公司很少，僅占到8％的比例，資本實力比較雄厚的公司稍多一些，占到30％的比例，而注冊資本金一般的公司則占了大多數，達到62%的比例。

這種金字塔型分布情況的出現，是與我國相關法規以及信托行業自身發展過程緊密的聯系的：在第五次整頓以前，我國信托業存在著近千家信托公司，業務范圍都局限在當地，業務量有限，因此不需要注入太多的資本金。除了少數幾家信托公司以外，其他信托公司當時的注冊資本金都很小。經過第五次整頓，國家對信托公司注冊資本的要求最低為人民幣3億元，那些資本金原本比較多的信托公司自然就成為金字塔的塔尖或金字塔的中間層次，而那些資本金比較少、實力比較弱的信托公司則面臨著被淘汰的命運，因而一些信托公司就選擇了補充注冊資本或者進行重組的方式，以使自身達到最低法定要求，成為金字塔的塔底。

隨著信托市場的進一步成熟，我國信托公司之間的競爭將會越來越激烈。要想在激烈的競爭中生存下來，謀求自身的發展，就只能采取增資擴股的或者采取兼并重組的形式，擴大注冊資本金，預計那些處于金字塔底層的信托公司的數量將減少，而處于中層和頂層的公司數目將增加，使金字塔形狀逐步演變為中間大，兩頭小的形狀。

2．按總資產進行公司分類。我們將信托公司按總資產規模的大小分為三類。（見表2）

第一類是總資產規模很大的公司，它們的總資產規模都在100億元以上，主要有浙江國投、英大國際等；

第二類是總資產規模比較大的公司，他們的總資產規模在30億元和100億元（含）之間，主要有上國投、愛建、金信信托、江蘇國投等；

第三類是總資產規模一般的公司，它們的總資產規模低于30億元（含），主要有西安國際、新疆國投等。

從統計結果來看，信托公司的整體分布呈現中間大，兩頭小的格局。這在一定程度上反映了當前我國信托行業整體實力不夠高，信托公司之間的層次差別不夠大，很難直接將信托公司的實力區分開來。隨著我國信托業的進一步發展，預計未來信托公司之間的差距將拉大，現有的“齊頭并進”的局面將打破。

3．主要股東或大股東對信托公司影響分類。從各個信托公司的股東構成可以發現，我國信托公司大多都具有較為深厚的背景，在多數信托的身后，我們可以看到地方政府、國有資產管理部門或者大型集團以及行業龍頭企業的身影。（見表3）

我們根據信托公司股東的構成情況，將信托公司分為以下二類：

第一類，具有濃厚地方財政或授權的國有資產管理部門背景的信托公司。這些公司從設立之初起，就以為當地經濟建設服務為主要目的，它們所從事的信托業務，也具有以支持當地經濟和企業發展的特征。這將給它們帶來兩個方面的影響：第一，積極的影響。由于受到地方政府的支持，他們能夠有很好的信息來源以及項目來源，能夠拿下當地一些盈利前景良好的項目，此外，還能獲得地方政府給予的財政、稅收等諸多方面的優惠。第二，負面的影響。信托公司很難按照市場規則去進行以運作，對一些項目的投資上，很難做到科學決策。

第二類，那些以大型集團或者行業龍頭企業為依靠的信托公司都具有一定的行業傾向性。這有兩個方面的原因，從集團或行業龍頭企業的角度看，出于自身戰略發展的需要，借助這個異常便利的平臺為系統內部各單位提供金融服務和金融支持，減少相關交易成本，并提升整個集團或龍頭企業的抗風險能力、融資能力和盈利能力；從自身的角度看，信托公司與集團公司或龍頭企業之間有著較為緊密的聯系，當這些關聯企業有融資需求或者企業所在領域有比較好的投資機會的時候，這類信托公司能“近水樓臺先得月”，獲得比較準確、可靠、安全的信息，并能夠做到科學決策，有效防范風險，保證了項目的安全性和盈利性。

4．按信托公司的市場定位分類。長期以來，我國信托公司的業務范圍異常廣泛，信貸、證券投資、實業投資等各個領域都有所涉及，許多信托公司對自身業務模式和市場定位并沒有明確的思路。經過重新登記以后，許多信托公司對自己的業務、發展模式、組織結構等方面進行了探索，并逐步的在市場中找準自己的位置，形成較為明確的定位。

有的公司專注于某一個領域，所發行的信托產品全部或者大部分都集中于這一領域，并以此帶動整個公司信托業務的開展。我們將這類公司稱為專業主導型的公司。

還有一些公司多方出擊，發行的信托產品涵蓋多個領域，而在這些領域中，他們又有所側重，這類公司有上海國投、金信信托等。上海國投的業務涵蓋房地產、證券投資、股權投資、項目融資、租賃等多個領域，其中，以證券投資類居多；金信信托的業務也涵蓋了這些方面，其中以房地產、證券類項目居多，我們可將這類公司稱為綜合型、全能型的信托公司。

有些信托公司參股或者控股了多家金融機構，或者隸屬于某一金融集團，我們可將其稱為金融控股集團（公司）型的信托公司。

根據以上三種分類標準，在表4中列出了部分市場角色、定位比較清晰的信托公司。

金融控股集團（公司）型的目標就是向大型化、集團化、國際化的方向發展，形成多個金融領域共同出擊的局面，比如參股或者控股證券公司，設立基金管理公司等，據有關統計，在2003年半年報中，共有316家上市公司的前10大股東中出現信托投資公司的名字；在20家基金管理公司中，信托投資公司的平均持股比例為３９％，處于相對控股地位。

以前中國國際信托投資公司為例，其信托類業務劃歸中信興業信托投資公司，后者經中國人民銀行批準，重組改制并更名為中信信托投資有限責任公司，而中國國際信托投資公司則更名為中國中信集團，中信集團下面還控制了中信實業銀行、中信證券等多家金融機構。這樣，前中國國際信托投資公司則順利地實現了向金融控股集團的轉變。

5．按信托公司開發產品的競爭力分類。根據信托公司已經發行的產品所涉及的領域，及各類產品所占的比重，可以大致判斷信托公司的業務取向，進而明確該公司的市場定位。但是開發產品的競爭力與信托公司的競爭力是不同的概念，產品開發的競爭力是公司競爭力的一種重要的表現形式，但不是唯一的表現形式。

當前，信托公司之間的市場競爭主要集中在信托業務、投融資業務方面。以下將主要從信托產品的角度來分析信托公司的市場競爭力。分別從產品發行數量和產品籌資金額上對信托公司的資金信托業務進行簡單的分析、排序。（見表5）

無論是金額還是數量，少數的信托公司均占據了較大的市場份額。這表明資金信托市場有一定集中度，經過一年多的發展，部分信托公司已顯現出一定的競爭力。

6．信托公司梯隊分類。依據一般行業分析原則，對當前我國信托公司的基本情況、資本實力、財務狀況、競爭力等進行分析，將信托公司進行梯隊分類：

第一梯隊屬于市場領跑者、領先者，在該行業具有相當明顯的競爭優勢。處于行業領先者角色；具有清晰的戰略定位和前瞻性的經營理念；在業務產品、市場營銷、經營理念、運行機制上均具有開創性和探索性，有很強的創新能力；行業內影響大，具有很強的號召力，代表信托投資公司的市場形象和發展方向。

第二梯隊屬于市場的成長者、行業中堅，在該行業處于行業中堅或市場成長型角色；有相對的發展潛力和空間；戰略定位明確，經營理念先進；機制和體制較為靈活；業務發展具有跟進型特點，在某些領域具有一定的創新能力；行業內影響一般，有一定的話語權。

第三梯隊屬于市場一般角色，在該行業處于行業模仿、亦步亦趨的角色。能夠開展一些信托業務，但是不具備創新能力，戰略定位和經營理念都不明確，機制和體制比較僵硬。

第四梯隊屬于市場瘦小角色，在該行業處于行業未端角色；短期內發展空間和潛力較弱；經營管理受到各種主客觀條件、因素的限制和約束；業務發展實行模仿型，無自主創新能力；在行業內基本上無影響力。

開發的主要信托品種

財產信托

財產信托數量在整個信托市場中，所占的比例較小，只有6％，其融資總額為26億元，單例產品平均融資額為2.17億元。從單例產品融資額來看，融資額最大的產品為中信信托發行的華融優先資產受益權信托產品，達到了10億元，融資額最小的產品為上國投發行的綜合板塊法人股股權信托優先受益權投資計劃，融資額只有0.28億元。從發行者來看，發行財產信托產品最多的公司是上國投，一共發行了3例產品，其中最有名的產品上海磁懸浮交通項目。從財產性質分析，絕大多數財產信托類產品都屬于財產受益權轉讓類，如上國投的磁懸浮交通項目、科技商業板塊法人股股權信托優先受益權投資計劃、綜合板塊法人股股權信托優先受益權投資計劃，中信信托的華融優先資產受益權等。

資金信托

集合類資金信托產品是信托市場中的主導力量，產品數量占據了94％的比例，融資總額達到170億元，單例產品的平均融資額為0.82億元。從單例產品融資來看，融資額最大的為北京國投的北京商務中心區(CBD)土地開發項目資金信托計劃，達到了5.96億，融資額最小的產品為江西國投發行的南昌少春雙語實驗小學教育公益信托計劃，只有1200萬。從發行頻率來看，資金信托計劃的發行比較頻繁，基本上保持在平均1－2天推出一例新產品的狀態，并且有加快的趨勢，這也反應了當前我國民間投資主體的需求較強的狀況。從發行者來看，發行資金信托產品最多的信托公司是金信信托，產品數量達到了19例，資金投向以房地產貸款、基礎設施建設貸款為主。在資金信托計劃中，屬于貸款類的計劃占了大多數，達到了101例，融資總額超過了100億元。

金融同業比較

隨著信托市場的逐步規范，我國信托業正在逐步的發展壯大，新產品推出的速度越來越快，品種越來越多，各個信托公司之間的競爭也在加劇；與此同時，信托不可避免地要與其他金融同業發生緊密的聯系，在某些范圍內還產生一定的競爭。因此，有必要對信托市場進行橫向分析，即將信托市場作為一個整體與金融同業進行比較。從整體來看，與其他金融同業相比，我國信托市場的規模偏小。

信托公司規模不夠大，實力不夠強

從注冊資本來看，我國信托公司的注冊資本普遍偏小。信托公司的注冊資本與保險公司相近，但也有一定的差距，和證券、銀行等金融同業相比，差距則非常大。從資產總額來看，我國信托業更是遠遠低于銀行業和保險業，和證券業相比，也有不小的差距。具體分析如下：

（1）與保險公司相比。我國修改后的新《保險法》規定，保險公司注冊資金不得低于人民幣2億元。從統計數據來看，我國保險公司的實際注冊資本遠遠超過法定要求，資本金最高的保險公司為中國人民保險公司，高達80億元人民幣，大部分的保險公司注冊資本都在十億元附近，低于十億元的主要是一些區域性的保險公司，并且這類公司數量并不多。

截至2003年10月底，我國保險業的資產總額達到9319億元，也遠遠高于信托業的資產總額。中保已經在海外上市，中國人壽的海外上市計劃也已經通過了香港聯交所和美國證券交易委員會的批準，近期即將上市，其他數家保險公司的上市計劃也在進行之中，這樣，經過股權融資之后的保險公司，自身規模將進一步增大。

（2）與證券公司相比。我國《證券法》對證券公司注冊資金的最低要求為5億元，較之《信托法》3億元的要求更為嚴格。當前，我國證券公司注冊資本最大的為海通證券，達到87.34億元（增資擴股后的數據），遠遠高于注冊資本最大的上海國際信托投資公司，而中信證券、申銀萬國、銀河證券等大型券商的資本金也有數十億元，根據前文的統計結果，有60％信托公司注冊資本金低于或剛好等于5億元，也就是說，我國60％的信托公司的注冊資本低于或剛好達到證券公司對資本金的最低要求。

截至2002年底，我國證券公司的資產總額達到了5393億元，從行業的總量來看，證券業的資產總額高于信托業，但2002年底我國證券公司有125家，而信托公司只有52家（2003年4月數據），因此，就平均資產總額來看，信托業大約為20－30億之間，證券業約為43億元，信托業和證券業相差不算太大。

（3）與商業銀行相比。我國《商業銀行法》第十三條規定，設立商業銀行的注冊資本最低限額為十億元人民幣。城市合作商業銀行的注冊資本最低限額為一億元人民幣，農村合作商業銀行的注冊資本最低限額為五千萬元人民幣。從這條規定來看，對商業銀行注冊資本金的要求要比對信托公司注冊資本金的要求高的多。四大國有商業銀行的注冊資本金高達千億元，其他新興商業銀行也有不小的資本金規模。可以說，我國信托業的注冊資本規模與銀行業注冊資本金的規模相差幾個數量級。

截至2003年7月，我國銀行業的資產總額將近25萬億，而信托業的資產總額僅1400多億，資產總額最高的工商銀行為43390億元，而資產總額最高的信托公司為濟南英大國際信托，僅223億。即使其他中小型商業銀行，總資產規模也相當可觀，交通、華夏、光大、中信實業等十家股份制商業銀行在1999年底的總資產額就已超過14000多億。

從營業網點來看，我國銀行的分支機構遍布全國，儲蓄所數以萬計，證券公司和保險公司也有龐大的分支機構。而根據相關規定，我國信托公司不能設立分支機構，信托產品不能通過媒介宣傳，信托資金不能公開募集。這些規定對信托公司業務的開展進行了嚴格的限定，信托公司的發展受到很大的束縛，相比之下，其他金融同業開展業務則自由得多，更容易得到發展。

信托市場開拓處于起步階段

（1）信托產品少，同質性強。截至2003年10月底，我國已累計發行200例信托計劃。這些信托產品，絕大部分都是集合資金信托，資金的運用方向涉及到貸款、股權投資、證券市場投資、房地產等。由于信托產品的易復制性，目前已發行的信托產品以資金信托居多，在籌資方式以及相關條款方面大多雷同，有所區別的是預期收益率、期限以及資金運用的方向，真正在設計上有新意的產品為數不多，因此當前我國的信托產品無論是在數量上還是在質量上都存在一定的不足之處。

（2）融資總量不高。從2002年7月至2003年11月，我國信托公司發行的信托產品的融資總額為180億元左右，證券市場的月平均融資額為信托市場的6倍；2003年1-3季度銀行吸收存款達3.2萬億，月平均融資額是信托市場的數千倍；保險公司保費收入為2968億元，月平均收入是信托市場月平均融資額的30倍①。因此，當前我國信進一步加強。

（3）公眾對信托的熟悉程度、認可程度不高。在我國，長期以來銀行信貸與民眾的生活接觸得非常緊密，人們都非常熟悉銀行得產品和服務，保險產品也與人民得生活息息相關，購買保險產品尋求風險保障得觀念已經深入民心，而證券市場在近二十年來飛速發展，其間的火爆程度以及市場上的風風雨雨也為人們所熟悉，惟獨信托行業由于長期以來沒有明確的定位，其“受人之托，代人理財”的最基本的職能反而沒有為廣大民眾所了解，對信托知之甚少，有些個人投資者甚至不知道信托這一說。因此，在市場的認可程度、接受程度上，信托也不如其他三個金融同業。

信托處于弱勢的原因

與金融同業相比，我國信托業規模偏小是不爭的事實，究其原因，主要有以下幾個方面：

（1）經過信托業的第五次整頓，我國的信托業剛剛進入規范化發展的軌道，屬于真正意義上的信托業剛剛起步。而銀行、保險、證券行業在國內有著數十年的發展歷史，市場占領比較充分、業務也比較成熟，量的積累非常充分，因此，單從市場規模來做比較，信托與其他三個金融同業是遠不能比較的。

（2）經過第五次信托業整頓，大量的信托公司被撤銷或者被合并，經過重新登記所保留下來的信托公司雖然具有一定的實力，但由于先天的積累不足，這些信托公司與銀行、保險相比，規模還是不大。當前國家的政策仍然限定信托公司不能在異地開設分支機構，而且，信托公司在異地開展的業務，往往受到當地監管部門的種種限制，也導致信托公司不能像銀行、保險、證券那樣，通過分支機構的擴展、業務地域的延伸擴張，而是業務規模擴大，來壯大自己的實力。

（3）我國信托機構長期以來從事的業務與銀行、證券有著較大的重合，信托業務的研發力量異常薄弱，管理體制也不完善。相比之下，我國的銀行業已經形成了較為成熟的管理模式和業務流程，保險和證券的研發力量也比較強，一些有實力的公司設立了自己的培訓部門。信托機構需要從培養高素質的營銷人才、理財人才、管理人才、研發人才著手，努力提高公司自身的核心競爭力，進而帶動整個信托行業的素質提升，逐步縮小與金融同業之間的差距。

中國信托產品分析

信托業經過了一年多的探索發展，各類信托業務都實現了一定的業務規模，同時也開發了一些創新的業務模式和產品。以資金信托為主的信托產品市場正逐步形成壯大。現階段信托產品市場呈現出以下主要特點：

（1）市場處于快速發展階段。2002年7月至今，信托產品市場的產品數量、籌資規模均呈現出較快的增長態勢。

（2）信托區域和投向行業分散化。信托產品的發行已遍及全國更加廣泛的區域。信托產品資金投向的行業分布也從初始階段集中于基礎設施建設、房地產行業，逐漸擴大至包括電力、環保、旅游等更廣泛的行業領域。

（3）產品創新成為市場發展的推動力。在信托產品推出的初始階段，幾乎每只信托產品都含有“首例”的概念，一方面作為信托市場發展之初，信托公司的營銷手段；另一方面也說明信托市場自產生起就伴隨著金融創新。各家信托公司均認識到金融創新將成為信托行業的核心競爭力，一年多來，信托產品不斷創新，信托融資方式包括股權、債權、混合權益等多種方式，收益分配也形成了出現了優先次級等較為復雜的結構，產品收益率也采用了收益分級的計算方法。

產品發行數量、規模分析

資金信托產品的規模一直處于快速攀升狀態，同時也受到宏觀經濟面、市場資金供給、經濟周期等各方面因素的影響。

2002年第三季度信托產品的發行數量為 11例， 籌資金額為20.28億。2003年第三季度產品發行數量64例，同比增長481.82%，籌資金額為45.91億，同比增長126.38%。

雖然信托產品發行數量、籌資金額在同步上升，單一產品的平均募集金額卻在逐漸萎縮。2002年第三季度信托產品的平均籌資額約為1.8億，2003年第三季度信托產品的平均籌資額已下降至0.7億。有理由推斷：盡管信托產品被市場所接納，但仍以個人投資者為主，較大規模信托產品的銷售面臨著一定的困難。相對個人投資群體，機構投資者的投資渠道較為廣泛、決策周期較長。在信托市場中，對機構投資客戶的培養需要更多時間、人力、物力的投入。

信托產品的發行速度也逐步加快，2002年底平均每周發行一例信托產品， 2003年第4季度，產品的推出頻率保持在幾乎每天推出1例產品。

信托市場與宏觀經濟政策存在聯動性

信托產品市場作為金融領域的一角，不可避免地將受到政治、經濟宏觀因素的影響。例如央行上調存款準備金率和2003年的一系列房地產政策均對信托產品市場產生了不同程度的影響。

2003年8月23日，央行將存款準備金率上調一個百分點，存款準備金率的上調對市場資金面產生了一定的收緊作用。相對于信托產品的個人投資者，機構投資者的資金受到的影響將更為強烈。8、9兩月在信托產品數量無明顯變化的情況下，信托產品的月籌資額卻出現了回落。10月無論是產品數量還是籌資總額均呈現出進一步下降趨勢。

同時，9、10兩月信貸資產信托化產品逐漸增多，表明該政策對部分存款準備金率偏低的中小商業銀行的信貸規模發展產生了制約，從而推動了銀行信貸資產信托化的發展。

信托產品涉及多個行業，政府的行業政策將引導信托公司的相關投資策略。以2003年出臺的一系列房地產行業政策為例：

國務院18號令《國務院關于促進房地產市場持續健康發展的通知》等一系列宏觀經濟政策，以及《2003年第二季度中國貨幣政策執行報告》中關于鼓勵房地產股權融資等政策，一定程度上為房地產信托的發展創造了良好的宏觀環境。（見圖3）

未來，信托產品市場與宏觀經濟、政策的聯動性將更加顯著。信托市場的整體走勢在宏觀經濟繼續向好的背景下，將逐步上升。

信托資金運用分析

信托計劃的資金投向范圍較廣，下面從行業分類、融資性質、資金使用方三個方面對信托資金的運用進行分析。

（1）產品性質及行業分類。根據委托人對資金運用的限制，將資金信托產品分為特定信托、指定信托和無指定信托三類。特定信托是指對資金運用的項目、方法、范圍有較詳細的規定的信托計劃。指定信托僅對資金運用的范圍進行大概的規定。非指定信托是對資金使用未規定使用對象、方法和范圍的信托計劃。

從圖4可以看出，大部分的信托品種均屬于特定信托，占了本次統計全部信托產品總數的2/3以上，指定類信托產品占本次統計的31%。這一統計結果與目前信托行業所處的發展階段相適應：一方面，信托公司面臨著重新樹立品牌，打造新形象的任務，發行特定項目信托相對容易，有助于信托產品的銷售推廣；另一方面，目前信托公司普遍的業務操作模式是從項目到資金，先找到需要融資的項目，再設立信托到市場上募集資金，這一點與特定信托的性質要求不謀而合。

發行指定信托產品，對信托公司的理財能力、品牌、信譽均有較高要求，其業務開展模式是從資金到項目，先募集資金后落實項目投資。隨著投資者對信托的了解逐漸加深，市場對信托產品的接受度不斷提高，指定信托產品將獲得更大的發展空間。

（1）特定信托。特定信托產品主要分布于：電力、建材、環保、天然氣、科技、農業、旅游、醫療、房地產、基礎設施等行業，其中房地產類、基礎設施類、電力類信托產品在產品數量和籌資金額均排在前三位。

統計數據表明，房地產類信托產品占產品總量的45%，占全部籌資金額的38%。而基礎設施建設類產品占產品總量的17%，占籌資金額的32%。房地產信托產品的平均籌資金額為0.9億，而基礎設施建設類產品的平均籌資金額約為2億，高出房地產信托的平均籌資額約1倍以上。房地產行業為資金密集型行業，但在項目規模上仍低于基礎設施類項目，因此以籌資金額為統計口徑，房地產類信托產品的占比有所降低，基礎設施類信托的占比有所提高。房地產、基礎設施建設類信托產品無論在數量還是金額的領先地位，正是與我國將近幾年城市建設投資兩位數的增長速度相一致。

此外，電力類信托產品不管數量和籌資金額均排在第三位，占信托產品總數的8%，占本次統計信托融資總量的7%，這與我國目前普遍缺電，各地紛紛新建擴建電廠、電站等電力設施密切相關。

上述產品行業的劃分結果表明，特定信托產品的投向與整個宏觀經濟面密切相關，信托產品市場中主流的行業板塊應與當前的熱點行業相一致。 對信托公司來說，在投融資產品設計中也將更加注重行業研究與投資選擇。

（2）指定類信托。對于指定類信托，可以進一步分為證券投資信托、無特定項目信托貸款、信貸資產轉讓信托、并購MBO基金類信托、法人股信托、和綜合類信托2。其中證券、貨幣市場投資類信托計劃為主比重較高，為62%，這與信托公司過去一直大規模投入于證券投資業務有關。

此外無特定項目貸款信托和信貸資產轉讓信托分別占指定類信托產品的13%和11%。在某種意義上，指定信托類似于投資某特定范圍的基金，基金一般分為證券投資基金、產業基金、風險（創業）投資基金等。證券投資信托、無特定項目信托貸款、并購MBO基金類信托占據了較高的市場比例，信托為基金的設立提供了法律平臺，產業基金將成為信托行業重要的發展領域。

融資性質分析

在本次統計中，實業投資類信托產品占到了81%的產品總量，證券投資類信托產品占19%。而橫跨實業、金融領域的實業投資信托，連接貨幣市場、資本市場的證券、貨幣市場投資信托正是中國信托功能與業務特色的集中體現。

在實業投資中，債權性投資占到了全部實業投資類產品的73%，股權性投資僅占10%的份額。股權性融資渠道缺乏、直接投資比重過低是中國融資體系所面臨的問題。信托融資作為融資體系的一環，其市場規模的提高將有助于提高直接融資比重；同時信托可以提供股權性融資渠道，這將形成對銀行融資的有效補充；與股市融資相比，信托融資也更加高效。因此，股權性融資產品將成為信托產品未來的主要發展方向之一。

資金使用方分析

從資金使用人來看，信托產品的主要使用人包括銀行、政府、上市公司、非上市企業。

信托與銀行的合作日益緊密，近55例信托產品的發行通過銀行進行結算代理。2003年，信托開始更多地為銀行融資，或者說為銀行提供加強流動性的解決方案。信貸資產轉讓類信托產品的資金使用方為銀行。自2003年8月23日央行將存款準備金率上調以來，信貸資產信托化產品逐漸增多。存款準備金率提高后，部分存款準備金率偏低、資產流動性差商業銀行貸款投放受到影響，信托公司受讓其優質的信貸資產，一方面推廣信貸資產信托化（證券化）業務，另一方面，也增強了銀行的業務擴張能力和資產流動性。

政府也是信托資金的主要使用方，基礎設施類產品為各級政府募集資金，資金投向包括路橋建設、城市綠化、管網工程等。

從資金使用方分析，信托已經改變了過去僅為當地政府融資的做法，一年多來信托產品為社會各領域提供了不同層次的融資服務，在融資功能增強的同時，其服務層次的多元化特點也將逐漸顯現。

信托產品收益率分析

1 產品期限與收益率。現階段所發行的信托產品以中、短期產品為主，1-3年的信托產品樣本總數的近90%，其中1-1.5年期的產品占到全部產品的36%，而5-10年期的信托產品僅占到全部產品發行總數的3%。部分的產品設計成“傘型信托”，即同一信托計劃內設有多個期限和收益的組合，此類產品的組合包括0.5-5年期多種期限，占全部統計產品數的7%。

新發行的信托產品的期限有縮短跡象， 2002年發行的信托產品的平均期限為2.53年，2003上半年信托產品平均期限為2.12年，較2002年下半年約減少5個月；2003年下半年，信托產品的期限進一步下滑至1.92年，較上半年平均每一產品的期限縮短約2個月。需求決定供給，這一現象說明市場對信托產品的投資需求，仍集中在短期產品。其主要原因在于：（1）信托產品與股票、基金、債券相比，缺乏流動性；（2）市場中具有長期投資需求的投資者為保險公司、社保基金等，但這些投資者進入信托市場尚存在政策障礙；（3）發行期限較長的信托產品，需要提供更高的收益率，而如前文所述，信托產品主要以債權性投資為主，很難提供更高的收益。

從產品期限與其預計收益率的相關系數（圖7）來看，全部信產品的期限與收益率的相關系數為0.195，具有一定的正相關性。從時間分布來看，這一正相關性也逐漸增強。2002年下半年，信托產品市場剛剛起步，信托產品的發行上處于嘗試階段，市場中產品數量少，缺乏定價參照。這一階段信托產品的收益率與期限的相關系數僅為0.022，即信托產品的收益率與期限長短幾乎不相關。

2003年信托產品的收益率與期限的正關聯度逐步加強，2003年上半年所發行的信托產品的收益率與期限的正相關系數為0.0769，2003年下半年，這一相關系數上升至0.5587。信托市場在經過了一年多的探索之后，在行業規范整合的同時，信托市場的有效性也有所提升。

2 產品規模與收益率。金融產品的發行規模也對其定價產生影響，例如IPO定價中，新股的發行規模與其上市收益成正相關。同樣，產品規模將會影響信托產品的發行，為促進大規模產品的營銷，信托公司可能會適當提高其產品的收益率。

本次統計的信托產品中，單一產品的規模從1000萬到10億不等，其中小于1億規模的產品占比最高，為62.7%；規模在2億到5億的產品占17.2%，而5億-10億的信托產品僅為1.8%。這一現象的成因在于：資金信托產品200份的限制使得信托公司傾向于發行小規模的信托產品。(見圖8)

同樣，圖9顯示出全部信托產品的規模和收益率的相關系數為0.11，并且其關聯度正逐漸提高。2002年產品規模與收益一度出現負相關，2003年由負相關轉為正相關，上半年為0.1，下半年為0.15。集合類資金信托產品的銷售面臨著200份的限制，隨著信托產品的競爭逐漸加劇，信托產品規模與收益率的正相關性也將更強。一旦200份的限額有所突破，信托公募能得以推行，產品規模對收益率的影響將減弱。

綜合考慮信托產品期限和規模對收益率的影響，作收益率有關期限和規模的二元回歸分析，盡管該回歸分析缺乏足夠的統計意義，從單一變量的t統計可以看出產品期限對收益率的影響略強于產品規模。

3 產品風險與收益率。對于產品的風險區分，本研究通過對房地產信托產品與基礎設施建設類產品、債權投資類信托產品與股權投資類信托產品兩組風險差異較大的產品的收益率進行比較，以分析信托產品風險與收益的相關性。

（1）房地產信托產品與基礎設施類信托產品。與一般房地產項目投資相比，基建類項目的融資規模較大。由于帶有政府背景，基礎設施建設項目融資往往以政府擔保、財政收入提供還款保證等政府信用作為信用增級方式，因而投資風險較小。房地產行業是資金密集型行業、其行業景氣度與宏觀經濟政策密切相關，蘊含著較大的風險。然而，當對兩類產品的收益率、產品規模、產品期限、行業種類作回歸分析時，我們發現房地產行業與基礎設施建設類產品的收益率并不存在實際的統計差異。原因在于：第一，我國信托產品市場還處于初級發展階段，市場還缺乏有效性，產品定價并未反映市場中所有相關信息，如行業差異所帶來的風險差異；其次，目前的房地產信托融資大都通過第三方擔保、股權質押、房產超額抵押等多種方式提升了產品信用，因而在產品收益上無需再提供過多的風險補償；第三，基礎設施建設類產品平均規模高于房地產類產品，受到200份的限制，也必須將收益率鎖定在一個市場可接受的區間范圍內。

（2）債權類信托產品與股權類信托產品。債權和股權是公司資本結構，也是任何項目運用中資金來源的兩條重要渠道。信托產品根據其投資性質也可以分為債權型投資產品和股權型投資產品。平均收益率為4.1%，后者的平均收益率為4.73%。相對債權型產品，股權型信托產品的平均收益率高出0.63個百分點。對兩類產品的收益率作進一步的回歸分析，結果表明：產品的融資性質對產品收益率存在實質影響，對股權和債權類融資產品，在期限與規模相同的情況下，股權類產品的收益率與債權類產品的收益率利差為0.9個百分點。

4．與基準收益率對比分析。相對于其他定息收益類產品，信托產品收益率較高，如圖10所示。1年期信托產品的收益率幾乎高出1年期銀行存款2個百分點，2年期信托產品較2年期銀行存款高出2.27個百分點。而5年期信托產品收益率也高于5年期國債近2個百分點。我國一直致力于將7年期國債收益率作為基準利率，而目前市場常用的基準收益率標準為1年期定期存款利率。比較1年期信托產品的平均收益率與1年期存款利率，二者的利差為2.07個百分點。該利差包含了流動性補償和風險性補償等因素。從風險補償來看，信托產品的發行者為信托公司，憑借的是信托公司的信用，在信用評級方面應低于銀行存款和國債，因此收益率應高于同期銀行存款、國債等金融產品。從流動性補償來看，信托產品由于缺乏流動性，與基準利率的利差中還包含了對投資者流動性損失的一種補償。