從“靜態折現”到“動態博弈”: 企業估值方法的范式革命

企業價值估值方法研究在現代金融及公司治理領域地位關鍵，是投資、融資、并購和戰略規劃的重要依據，也是資本市場高效運行的理論基礎。隨著全球化與信息化推進，企業所處環境日趨復雜。傳統估值框架在應對不確定性和動態競爭時暴露出局限，亟須在方法層面進行改進與融合。當前研究主要形成現金流折現、相對估值和實物期權三大體系，三者各有優劣：現金流折現依賴未來預測與假設，相對估值忽略企業獨特性，實物期權應用復雜度較高。

近年來，數字金融及大數據技術快速發展，推動估值方法向融合化、精細化演進。情景分析、敏感性測試等工具的引入，讓企業價值測算具備更強的適應性。系統梳理估值理論框架，分析核心參數與模型適配性，既能揭示價值形成機制，也能為后續研究及實踐筑牢基礎。

企業價值估值的理論基礎與邏輯框架

企業價值是企業持續經營時，為投資者創造的未來現金流折現總和，核心在于體現盈利能力、成長潛力及風險特征。從經濟學角度看，它一方面由企業自身資源配置效率、市場競爭力決定，另一方面受宏觀經濟環境、行業周期及政策制度等外部因素影響。內部涉及營運效率、資本結構等，外部涵蓋利率水平、產業政策等，這些因素交織使企業價值

成為隨環境動態變化的綜合指標，而非靜態財務量。

企業估值從財務預測起步，通過分析收入、成本等關鍵驅動因素，搭建未來現金流預測框架。隨后結合資本結構與市場風險確定資本成本，將預測期現金流折算為現值，加終值構成整體估值。考慮到未來不確定性，情景模擬與敏感性分析需同步開展，以此揭示估值區間，提升結果穩健性。

學術界及實務界常將企業估值分為收益法、市場法、成本法三類。收益法以現金流折現模型為代表，核心是基于未來現金流定價，理論深度足，但對財務預測依賴度高。市場法通過對比可比公司或案例，用市盈率、市凈率等倍數估值，操作簡單且易被市場接納，卻易忽視企業差異化。成本法以資產重置成本或清算價值為依據，更適用于資產密集型企業或清算情

估值方法"""""" 價值邏輯"""""" 模型/工具""""" 適用場景"""""" 優勢"""""" 局限性

收益法""" 未來現金流的現值"""""" 現金流折現模型（DCF）、股利折現模型（DDM） 持續經營、現金流可預測的成熟企業"""""" 貼合“價值本質”，理論嚴謹性最強" 高度依賴財務預測，對宏觀環境/主觀假設敏感

市場法""" 可比對象的市場倍數""" 市盈率（P/E）、市凈率（P/B）、EV/EBITDA"" 市場活躍、可比公司充足的行業"""""" 操作簡便，貼合市場預期，易被投資者理解"""""" 忽視企業獨特性

成本法""" 資產重置/清算成本""""" 資產基礎法（ABM）、清算價值法"""" 資產密集型企業、清算/重組場景""" 數據可驗證性強，適用于非持續經營情境"""""" 忽略企業“持續經營溢價”

三類估值方法對比表

境。表格將從五個維度結構化對比三類方法差異。

從表格能清晰看出，三種估值方法在適用場景和風險點上差異明顯。收益法側重考量“未來價值創造”，核心圍繞企業長期盈利潛力展開；市場法主要依托“市場共識參照”推進工作，需精準篩選可比公司或案例；成本法則始終聚焦“資產價值底線”，更關注企業現有資產的實際價值。這種顯著的差異化特性，讓單一方法很難滿足復雜的估值需求。隨著市場環境日趨復雜，實際操作中通常需要綜合運用多種方法，既能彌補單一方法的局限，又能通過交叉驗證，使最終的估值結果具備更高的合理性與更強的可信度。

企業價值估值的模型與參數確定

財務預測的核心驅動因素。在企業價值評估中，財務預測至關重要，是模型構建的核心前提和基礎，收入與成本預測則是這一框架的起點。收入預測需結合宏觀經濟走向、行業發展前景及企業市場地位，綜合歷史數據并對比同行業情況，推斷銷量、價格及市場份額的合理變動趨勢。成本預測與原材料價格、勞動力成本、生產效率及供應鏈穩定性緊密相關，企業及上下游的議價能力，很大程度上決定成本波動空間。營運資金變化是自由現金流的重要構成，依托測算應收、存貨及應付賬款的周轉效率；資本性支出體現戰略取向，既決定未來

產能潛力，又影響折舊計提及現金流走勢。

估值核心參數的設定。完成財務預測后，科學設定估值模型核心參數是影響最終結果合理性的關鍵。其中，加權平均資本成本應用廣泛，常作為折現率使用，它綜合權益與債務資本成本，能夠體現企業融資結構及市場風險水平。確定資本結構需考量企業現有債務權益比例、行業平均水平及未來融資規劃，確保模型動態適配。權益資本成本多通過資本資產定價模型估算，組合無風險利率、市場風險溢價及貝塔值；債務資本成本以債券到期收益率為基礎，結合稅盾效應調整。合理設定這些參數，能提高估值結果的科學性。

情景模擬與敏感性分析的應用價值。由于未來現金流預測及參數設定存在不確定性，情景模擬與敏感性分析成為估值研究的重要補充。情景模擬通過設定不同的宏觀環境、行業競爭或企業戰略走向，構建多個可能的未來狀況并賦予概率，從而呈現企業價值區間及潛在風險。敏感性分析關注核心變量變動對估值結果的影響，有助于辨別價值驅動因素的關鍵作用。二者結合，能夠提升模型的穩健性，為投資決策提供更具彈性的參考。

梳理企業價值估值方法可知，現有方法各有明確的邏輯基礎與適用范圍。現金流折現模型聚焦企業未來價值創造能力，能充分體現估值的內在邏輯，但它高度依賴各項預測假設，一旦宏觀環境波動或主觀判斷有偏差，就容易影響結果準確性。相對估值以市場可比對象為基準，借市盈率、市凈率等指標測算，操作簡單且結果便于投資者理解，卻難以完整覆蓋企業的獨特競爭優勢及長期戰略價值。成本法以資產重置或清算價值為核心，在資產密集型企業評估或清算情境下實用性強，卻完全未考慮企業未來持續經營的增量價值。顯然，單一方法難以應對復雜市場環境，綜合運用多種方法并交叉驗證，才能彌補局限，成為提高估值合理性的關鍵途徑。

在理論與實踐深度融合時，估值研究仍面臨不少突出問題。一方面，傳統模型應對高度不確定性場景有明顯不足，尤其新興產業、科技創新及高成長型企業，業務迭代快、盈利周期長，其未來現金流的規模、節奏與風險水平很難精準測算。另一方面，實際操作常受數據可獲取性限制，關鍵經營或行業數據難全面獲取；且不同地區、行業的會計準則有差異，同一指標核算口徑不統一，會進一步放大誤差，導致估值結果波動較大。改進途徑在于引入更多元的工具與方法，比如將情景分析與敏感性測試系統化，針對不同環境設定多套預測方案，強化結果穩健性；將行業大數據與機器學習算法結合，借實時數據動態調整參數，提升模型適應性；同時完善信息披露制度、加強跨區域監管協同，有效提升估值透明度與結果一致性。