數(shù)據(jù)資產(chǎn)化對(duì)資本市場(chǎng)定價(jià)效率和穩(wěn)定性的雙重改善

關(guān)鍵詞：數(shù)據(jù)資產(chǎn)化；資本市場(chǎng)定價(jià)效率；資本市場(chǎng)穩(wěn)定性；股價(jià)同步性；股價(jià)波動(dòng)率；信息不對(duì)稱中圖分類號(hào)：F830.91;F275 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1674-8131（2025）03-0017-15

YANG Fa-qiong，AI Yong-na，LI Jue-xing. Dual improvement of capital market pricing eficiency and stability brought by data assetization： Empirical evidence based on stock price synchronicityand volatility of enterprises [J].West Forum，2025，35（3）：17-31.

一、引言

在加快建設(shè)金融強(qiáng)國(guó)的背景下，需要有高質(zhì)量的資本市場(chǎng)服務(wù)經(jīng)濟(jì)社會(huì)高質(zhì)量發(fā)展。當(dāng)前，我國(guó)資本市場(chǎng)在規(guī)模上增長(zhǎng)迅速，但在質(zhì)量上提升緩慢（余湄 等，2024）[1]，尤其是定價(jià)效率較低和穩(wěn)定性不足阻滯了資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展。一方面，資本市場(chǎng)定價(jià)還存在失序、失衡、失效等問題，導(dǎo)致股價(jià)同漲同跌現(xiàn)象屢見不鮮（陳奮強(qiáng)等，2024）[2」。股價(jià)同步性較強(qiáng)，意味著個(gè)股受市場(chǎng)影響的程度較大，市場(chǎng)的定價(jià)效率較低（Morck et al.，2000）[3]，不利于通過股價(jià)引導(dǎo)資源優(yōu)化配置。另一方面，資本市場(chǎng)的穩(wěn)定性不足，股價(jià)大幅波動(dòng)甚至價(jià)格暴跌的現(xiàn)象時(shí)有出現(xiàn)。股價(jià)的頻繁大幅波動(dòng)不僅不利于資本市場(chǎng)健康發(fā)展（區(qū)俏婷 等，2024）[4]，還可能誘發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)整個(gè)金融體系乃至國(guó)民經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)運(yùn)行產(chǎn)生沖擊。定價(jià)效率反映了資本市場(chǎng)的資源配置效率，提高資本市場(chǎng)定價(jià)效率是充分發(fā)揮市場(chǎng)在資源配置中的決定性作用的基本要求（吳錫皓等，2024;陳作華等，2024）[5-6]，而股價(jià)基本穩(wěn)定是資本市場(chǎng)高質(zhì)量健康發(fā)展的前提。因此，提高資本市場(chǎng)定價(jià)效率和穩(wěn)定性是實(shí)現(xiàn)我國(guó)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的必然要求，深人探究影響資本市場(chǎng)定價(jià)效率和穩(wěn)定性的各種因素具有重要意義。

學(xué)術(shù)界對(duì)資本市場(chǎng)定價(jià)效率和穩(wěn)定性的研究成果豐富。關(guān)于資本市場(chǎng)定價(jià)效率的影響因素，已有研究發(fā)現(xiàn)媒體關(guān)注度提高（黃俊等，2014）[7]、社交媒體平臺(tái)信息交互（鄭建東 等，2022）[8]、企業(yè)信息充分披露（宋昕倍等，2024）[9]、注冊(cè)制改革（巫岑等，2022;吳錫皓等，2024）[10][5]、共同機(jī)構(gòu)投資者持股（陳作華等，2024）[6]、中小投資者保護(hù)制度創(chuàng)新（陳克兢等，2023）[1]、數(shù)據(jù)要素市場(chǎng)化建設(shè)（陳曄婷等，2024）[12]等能夠降低股價(jià)同步性，從而提高資本市場(chǎng)定價(jià)效率。關(guān)于資本市場(chǎng)穩(wěn)定性的影響因素，已有研究發(fā)現(xiàn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革（區(qū)俏婷等，2024）[4]、資本市場(chǎng)對(duì)外開放（鐘凱等，2018）[13]、企業(yè)信息披露（曹廷求 等，2020）[15]和ESG表現(xiàn)的改善（何誠穎等，2025）[15]等能夠降低股價(jià)波動(dòng)率，從而提高資本市場(chǎng)穩(wěn)定性。然而，現(xiàn)有經(jīng)驗(yàn)分析大多分別針對(duì)資本市場(chǎng)定價(jià)效率和資本市場(chǎng)穩(wěn)定性展開，鮮有文獻(xiàn)將兩者納入同一分析框架進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。目前我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展不夠充分和成熟，自我調(diào)節(jié)、自我平衡、自我穩(wěn)定機(jī)制尚不健全（胡海峰，2024）[16]，而且同一因素可能會(huì)同時(shí)影響資本市場(chǎng)的定價(jià)效率和穩(wěn)定性。因此，有必要基于定價(jià)效率和穩(wěn)定性雙重改善的視角來探索促進(jìn)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的有效路徑。

隨著數(shù)字經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，數(shù)據(jù)資產(chǎn)化為改善資本市場(chǎng)定價(jià)效率和穩(wěn)定性提供了新的路徑。數(shù)據(jù)資產(chǎn)是指由組織合法擁有或控制的數(shù)據(jù)，其以電子或其他方式記錄，可進(jìn)行計(jì)量或交易，能夠直接或間接帶來經(jīng)濟(jì)效益和社會(huì)效益。數(shù)據(jù)資產(chǎn)化則是組織通過系統(tǒng)化和規(guī)范化的流程對(duì)內(nèi)部和外部數(shù)據(jù)進(jìn)行收集、整理、分析和應(yīng)用，使其成為具有商業(yè)價(jià)值的資產(chǎn)的過程。近年來，企業(yè)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化的積極作用受到學(xué)界廣泛關(guān)注。一些文獻(xiàn)研究發(fā)現(xiàn)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化能夠有效緩解企業(yè)融資約束（何瑛 等，2024）[17]、促進(jìn)企業(yè)成長(zhǎng)（彭正銀等，2025）[18]、提升企業(yè)新質(zhì)生產(chǎn)力（孟昊等，2025;夏文蕾等，2025）[19-20]、驅(qū)動(dòng)企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展（陳富永等，2025）[21]。然而，鮮有文獻(xiàn)探究數(shù)據(jù)資產(chǎn)化對(duì)資本市場(chǎng)表現(xiàn)的影響。牛彪等（2025）[22]對(duì)滬深A(yù)股上市公司的研究發(fā)現(xiàn)，數(shù)據(jù)資產(chǎn)化通過信息傳遞效應(yīng)、內(nèi)部治理效應(yīng)和風(fēng)險(xiǎn)緩釋效應(yīng)顯著降低了企業(yè)股票市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，該作用在分析師關(guān)注度較高、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度較高和地方政府對(duì)數(shù)字經(jīng)濟(jì)關(guān)注度較高時(shí)更加顯著。但與絕大部分相關(guān)研究一樣，其僅從股價(jià)波動(dòng)的單一視角研究企業(yè)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化對(duì)資本市場(chǎng)表現(xiàn)的影響。考慮到定價(jià)效率與穩(wěn)定性是刻畫資本市場(chǎng)表現(xiàn)的兩個(gè)重要方面，且兩者之間存在密切聯(lián)系（林忠國(guó)等，2011）[23]，本文在已有研究的基礎(chǔ)上，探討數(shù)據(jù)資產(chǎn)化對(duì)資本市場(chǎng)定價(jià)效率和穩(wěn)定性的雙重影響，并采用滬深A(yù)股上市公司2011—2022年的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。

本文的邊際貢獻(xiàn)主要在于：第一，將資本市場(chǎng)的定價(jià)效率和穩(wěn)定性納入統(tǒng)一分析框架，考察數(shù)據(jù)資產(chǎn)化對(duì)企業(yè)股價(jià)同步性和股價(jià)波動(dòng)率的影響，不僅豐富了企業(yè)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)研究，而且為深化資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展研究提供了新的視角。第二，根據(jù)信息不對(duì)稱理論，從企業(yè)信息改善維度探究數(shù)據(jù)資產(chǎn)化影響資本市場(chǎng)定價(jià)效率和穩(wěn)定性的傳導(dǎo)機(jī)制，并基于企業(yè)信息的生產(chǎn)、披露、利用3個(gè)環(huán)節(jié)，檢驗(yàn)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化通過改善資本市場(chǎng)中的企業(yè)信息來降低企業(yè)股價(jià)同步性和股價(jià)波動(dòng)率的3條具體路徑（抑制企業(yè)盈余管理、提高企業(yè)信息披露水平、提高企業(yè)分析師關(guān)注度），有助于深人認(rèn)識(shí)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化促進(jìn)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的內(nèi)在機(jī)制。第三，進(jìn)一步從企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和地區(qū)市場(chǎng)化水平兩個(gè)方面考察了數(shù)據(jù)資產(chǎn)化影響資本市場(chǎng)定價(jià)效率和穩(wěn)定性的異質(zhì)性，為充分發(fā)揮數(shù)據(jù)資產(chǎn)化的積極作用和有效促進(jìn)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展提供了借鑒和啟示。

二、理論分析與研究假設(shè)

價(jià)格是市場(chǎng)配置資源的重要信號(hào)和手段，而信息在價(jià)格形成中扮演著至關(guān)重要的角色，因此信息完備是市場(chǎng)有效的前提條件之一。市場(chǎng)中經(jīng)濟(jì)主體間的信息不對(duì)稱會(huì)帶來信息壟斷、逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)等消極影響，進(jìn)而導(dǎo)致市場(chǎng)失靈。由于上市企業(yè)是資本市場(chǎng)最重要的微觀主體（楊小舟 等，2024）[24]，資本市場(chǎng)的信息不對(duì)稱主要來源于企業(yè)信息披露不充分、信息傳導(dǎo)機(jī)制不暢以及投資者對(duì)企業(yè)信息解讀能力不強(qiáng)等。企業(yè)的股價(jià)同步性反映了個(gè)股價(jià)格波動(dòng)與市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)之間的聯(lián)動(dòng)關(guān)系，能夠較好地刻畫資本市場(chǎng)上股票價(jià)格同漲同跌現(xiàn)象，是衡量資本市場(chǎng)定價(jià)效率的關(guān)鍵指標(biāo)（伊志宏 等，2019）[25]；而企業(yè)的股價(jià)波動(dòng)率反映了過去一段時(shí)間內(nèi)個(gè)股價(jià)格波動(dòng)的程度，是衡量資本市場(chǎng)穩(wěn)定性的重要指標(biāo)之一（李鋒森，2019）[26]。企業(yè)與外部主體之間的信息不對(duì)稱是導(dǎo)致企業(yè)股價(jià)同步性和股價(jià)波動(dòng)率較高的重要原因，因而通過改善企業(yè)信息來緩解信息不對(duì)稱是提升資本市場(chǎng)定價(jià)效率和穩(wěn)定性的重要路徑（Morckd et al.，2000;方紅星等，2019;何誠穎等，2025）[3][27][15]。企業(yè)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化是將數(shù)據(jù)確認(rèn)為資產(chǎn)并進(jìn)行管理的過程，在此過程中，數(shù)據(jù)實(shí)現(xiàn)了跨部門、跨系統(tǒng)、跨領(lǐng)域的流動(dòng)、共享與整合（陳祖旺，2024）[28]，能夠有效降低信息不對(duì)稱程度，有助于企業(yè)股價(jià)同步性和波動(dòng)率的降低，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)定價(jià)效率和穩(wěn)定性的雙重改善。基于此，本文從緩解信息不對(duì)稱的角度構(gòu)建“數(shù)據(jù)資產(chǎn)化—企業(yè)信息改善—資本市場(chǎng)雙重改善（定價(jià)效率和穩(wěn)定性同時(shí)提高）\"的分析框架。同時(shí)，進(jìn)一步將企業(yè)信息改善分解為信息的生產(chǎn)、披露、利用3個(gè)環(huán)節(jié)，探究數(shù)據(jù)資產(chǎn)化影響資本市場(chǎng)定價(jià)效率和穩(wěn)定性的具體路徑。

首先，數(shù)據(jù)資產(chǎn)化能夠產(chǎn)生顯著的企業(yè)信息改善效應(yīng)。第一，從企業(yè)信息的生產(chǎn)來看，數(shù)據(jù)資產(chǎn)化會(huì)抑制企業(yè)的盈余管理行為，從而提高企業(yè)的信息生產(chǎn)質(zhì)量。盈余管理是一種人為調(diào)整盈利數(shù)據(jù)的行為，是管理層在自利動(dòng)機(jī)下的道德風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)（蔣勇等，2017）[29]。管理層為實(shí)現(xiàn)自身效用最大化有動(dòng)機(jī)通過盈余管理來操縱會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)，影響財(cái)務(wù)報(bào)告（Chowdhury，2006）[30]，導(dǎo)致企業(yè)披露的信息失真。數(shù)據(jù)資產(chǎn)化能夠提升企業(yè)的數(shù)據(jù)質(zhì)量和準(zhǔn)確性，對(duì)沖傳統(tǒng)盈余管理工具的有效性，并增加盈余管理的成本，使得企業(yè)管理層進(jìn)行盈余管理的難度及其被發(fā)現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)增大（羅進(jìn)輝 等，2021）[31]。因此，數(shù)據(jù)資產(chǎn)化可以有效抑制企業(yè)的盈余管理行為，進(jìn)而提高企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的真實(shí)性和可靠性，降低信息不對(duì)稱程度。第二，從企業(yè)信息的披露來看，數(shù)據(jù)資產(chǎn)化會(huì)促使企業(yè)主動(dòng)披露更多有效信息，從而提高企業(yè)的信息披露水平。在資本市場(chǎng)上，企業(yè)的控制性股東和管理層直接控制企業(yè)信息的生產(chǎn)與披露，處于信息壟斷地位，而投資者則處于信息劣勢(shì)，導(dǎo)致投資者與上市企業(yè)之間存在信息不對(duì)稱。隨著企業(yè)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化程度的提高，企業(yè)生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)情況及未來發(fā)展前景等信息將被更多地披露;同時(shí)，在高質(zhì)量發(fā)展、“數(shù)字中國(guó)”建設(shè)等國(guó)家戰(zhàn)略的激勵(lì)下，企業(yè)更加愿意通過發(fā)布更多的數(shù)據(jù)資產(chǎn)信息來向資本市場(chǎng)傳遞其響應(yīng)國(guó)家政策的積極信號(hào)（危雁麟 等，2022）[32]。第三，從企業(yè)信息的利用來看，數(shù)據(jù)資產(chǎn)化能夠拓展企業(yè)信息傳播渠道，并提高企業(yè)的分析師關(guān)注度，從而提升企業(yè)信息在資本市場(chǎng)上的利用價(jià)值和效率。由于投資者的信息獲取渠道和信息解讀能力存在顯著差異，企業(yè)信息在資本市場(chǎng)運(yùn)行中可能并不能得到充分利用。數(shù)據(jù)資產(chǎn)化有助于拓展投資者獲取企業(yè)信息的渠道，從而提高企業(yè)信息的透明度和可利用性（苑澤明等，2024）[33]，并吸引更多分析師的關(guān)注。作為高度敏感的信息中介，分析師能夠充分認(rèn)識(shí)到數(shù)據(jù)資產(chǎn)信息的重要作用，會(huì)更加關(guān)注數(shù)據(jù)資產(chǎn)化程度較高的企業(yè)（危雁麟，2022）[32];作為重要的專業(yè)化信息中介，分析師比一般投資者更能深人挖掘企業(yè)的有效信息，并能通過其自身的影響力擴(kuò)大企業(yè)信息的傳播范圍，從而使企業(yè)信息得到更充分更科學(xué)地利用。

其次，企業(yè)信息改善能夠顯著提升資本市場(chǎng)定價(jià)效率。第一，盈余管理減少等帶來的企業(yè)信息生產(chǎn)質(zhì)量提高使得企業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)更加真實(shí)可靠，而真實(shí)可靠的信息被投資者吸收后會(huì)在企業(yè)的股價(jià)中得到反映，這將減少資本市場(chǎng)波動(dòng)對(duì)企業(yè)股價(jià)的影響，從而降低企業(yè)股價(jià)同步性（梁權(quán)熙，2014）[34]，提升資本市場(chǎng)定價(jià)效率。第二，隨著企業(yè)信息披露水平的提高，企業(yè)更多的有效信息被披露，有助于外部投資者對(duì)企業(yè)價(jià)值以及風(fēng)險(xiǎn)做出合理判斷，從而使生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)情況及未來發(fā)展前景等企業(yè)層面的特質(zhì)信息更多地被包含在股價(jià)中（游家興等，2007）[35]，這會(huì)弱化噪聲對(duì)企業(yè)股價(jià)的影響，降低企業(yè)的股價(jià)同步性，提高資本市場(chǎng)定價(jià)效率。第三，隨著分析師關(guān)注度的提高，企業(yè)信息的價(jià)值在資本市場(chǎng)得以更充分地挖掘和更高效地利用。分析師關(guān)注度提高，意味著投資者可以更多地利用分析師向市場(chǎng)傳遞的有價(jià)值、高質(zhì)量信息，更準(zhǔn)確地把握企業(yè)價(jià)值，做出更合理的投資決策，減少盲目跟風(fēng)行為，使股票價(jià)格能夠更好地反映企業(yè)真實(shí)價(jià)值，提高資本市場(chǎng)定價(jià)效率。

最后，企業(yè)信息改善能夠顯著提高資本市場(chǎng)穩(wěn)定性。第一，上市企業(yè)的盈余信息會(huì)在很大程度上影響以獲取資本利得為目的的投資決策。當(dāng)媒體或證監(jiān)會(huì)斷定企業(yè)有盈余管理行為時(shí)，市場(chǎng)將出現(xiàn)重大負(fù)面反應(yīng)（Healy et al.，1999）[36]，導(dǎo)致企業(yè)的股價(jià)大幅下跌。因此，企業(yè)盈余管理行為的減少會(huì)降低企業(yè)股價(jià)波動(dòng)率，有助于資本市場(chǎng)穩(wěn)定。第二，企業(yè)的股價(jià)波動(dòng)在很大程度上是由未預(yù)期信息引起的，提高企業(yè)信息披露水平有助于減少因未預(yù)期的負(fù)面信息累積并集中泄露而引起的異常事件（紀(jì)同輝，2020）[37]。同時(shí)，企業(yè)正面信息的披露有助于增強(qiáng)投資者對(duì)企業(yè)未來發(fā)展的信心。因此，企業(yè)提高信息披露水平有助于減少未預(yù)期信息對(duì)投資者投資決策的影響，抑制投資者盲目決策、跟風(fēng)決策等非理性行為，降低企業(yè)股票價(jià)格的波動(dòng)性，從而提高資本市場(chǎng)的穩(wěn)定性。第三，在信息披露過程中，企業(yè)可能刻意回避和故意隱瞞一些不利信息（Lo et al.，2017）[38]，從而引發(fā)投資者逆向選擇，而逆向選擇往往直接影響股價(jià)穩(wěn)定性（姚祿仕 等，2021）[39]。分析師不僅擅長(zhǎng)獲取信息，更擅長(zhǎng)解讀行業(yè)和市場(chǎng)趨勢(shì)（Piotroskiet al.，2004）[40]。分析師關(guān)注度提高有助于緩解資本市場(chǎng)中的信息不對(duì)稱問題，減少投資者因信息不充分而產(chǎn)生的過度反應(yīng)（何誠穎 等，2025）[15]，有效彌補(bǔ)個(gè)人投資者信息解讀能力的不足，減少逆向選擇行為，從而降低企業(yè)股價(jià)波動(dòng)率，提高資本市場(chǎng)穩(wěn)定性。

綜上所述，企業(yè)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化能夠通過信息改善效應(yīng)實(shí)現(xiàn)對(duì)資本市場(chǎng)定價(jià)效率和穩(wěn)定性的雙重改善。具體表現(xiàn)為，通過抑制盈余管理行為（提高企業(yè)信息生產(chǎn)質(zhì)量）、提高企業(yè)信息披露水平、提高分析師關(guān)注度（提升企業(yè)信息利用價(jià)值和效率）3條路徑降低資本市場(chǎng)的信息不對(duì)稱程度，從而降低企業(yè)的股價(jià)同步性和股價(jià)波動(dòng)率（參見圖1）。為檢驗(yàn)上述理論觀點(diǎn)，本文提出以下研究假說：

H1：企業(yè)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化水平提高可以顯著降低企業(yè)的股價(jià)同步性和股價(jià)波動(dòng)率。

H2：企業(yè)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化能夠通過抑制盈余管理行為、提高信息披露水平、提高分析師關(guān)注度3條路徑來降低企業(yè)的股價(jià)同步性和股價(jià)波動(dòng)率。

三、實(shí)證研究設(shè)計(jì)

1.基準(zhǔn)模型設(shè)定

為考察數(shù)據(jù)資產(chǎn)化對(duì)資本市場(chǎng)定價(jià)效率和穩(wěn)定性的影響，本文構(gòu)建如下雙向固定效應(yīng)基準(zhǔn)回歸模型：

Syn_i，t/Volatility_i，t=α₀+α₁DA_i，t+α₂Controls_i，t+σ_i+θ_t+ε_i，t

其中，下標(biāo) Ξ_i，t 分別代表上市企業(yè)、年份。被解釋變量有兩個(gè)，一是“股價(jià)同步性” （Syn_i，t ），為企業(yè) i 在 χ_t 年的股價(jià)同步性，用以衡量資本市場(chǎng)定價(jià)效率;二是“股價(jià)波動(dòng)率”（ Volatility_i，t ），為企業(yè) i 在 χ_t 年的股價(jià)波動(dòng)率，用以衡量資本市場(chǎng)穩(wěn)定性。核心解釋變量“數(shù)據(jù)資產(chǎn)化”（ DA_i，t ）為企業(yè) i 在 χ_t 年的數(shù)據(jù)資產(chǎn)化水平。 Controls_i，t 代表控制變量， σ_i 和 θ_t 分別為企業(yè)固定效應(yīng)和年份固定效應(yīng)， ε_i，t 為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。

（1）“股價(jià)同步性”的測(cè)度。參考伊志宏等（2019）[25]、巫岑等（2022）[10]、黃新飛等（2023）[41]的研究，本文通過構(gòu)建以下模型來計(jì)算樣本企業(yè)的股價(jià)同步性： R_i，w，t=β₀+β₁R_M，w，t+β₂R_M，w-1，t+β₃R_l，w，t+β₄ （204號(hào) R_l，w-1，t+E_i，w，t 。其中， R_i，w，t 為企業(yè) i 在 Φ_t 年第 w 周包含現(xiàn)金紅利再投資的股票收益率 R_M，w，t 為 Φ_t 年第 w 周所有A股流動(dòng)市值的加權(quán)平均收益率， R_l，w，t 為企業(yè) i 所在行業(yè) l 在 χ_t 年第 w 周剔除企業(yè) i 后的流動(dòng)市值加權(quán)平均收益率，行業(yè)的劃分參考《上市公司行業(yè)分類指引》（2012年修訂版）。計(jì)算個(gè)股的擬合優(yōu)度R_i，t² ，進(jìn)而計(jì)算得到“股價(jià)同步性\"變量： 。股價(jià)同步性越高，說明股票收益與股市報(bào)酬率之間的聯(lián)動(dòng)程度越高，股票價(jià)格波動(dòng)所反映的特質(zhì)資訊越少，則資本市場(chǎng)的定價(jià)效率越低。

（2）“股價(jià)波動(dòng)率”的測(cè)度。較高的股價(jià)波動(dòng)率往往意味著股票價(jià)格變動(dòng)劇烈，投資者情緒不穩(wěn)定，資本市場(chǎng)的不穩(wěn)定性較強(qiáng)。相反，較低的波動(dòng)率則表明股票價(jià)格相對(duì)穩(wěn)定，投資者情緒較為平靜，資本市場(chǎng)的穩(wěn)定性較高。本文借鑒李鋒森（2019）[26]的研究，使用企業(yè)的股價(jià)波動(dòng)率衡量資本市場(chǎng)穩(wěn)定性，計(jì)算公式為：Volaity，=N-1 ∑（Rj-R）2×100%。其中，Volatilty，表示股價(jià)波動(dòng)率，N為日個(gè)股回報(bào)率的數(shù)量， R_j 為第 j 天的個(gè)股回報(bào)率， 為所有日個(gè)股回報(bào)率的平均值。

（3）“數(shù)據(jù)資產(chǎn)化”的測(cè)度。本文采取文本分析法來測(cè)度樣本企業(yè)的數(shù)據(jù)資產(chǎn)化水平。首先，借鑒李春濤等（2020）[42]的方法，利用Python 爬蟲技術(shù)在巨潮資訊網(wǎng)上對(duì)樣本企業(yè)年報(bào)的網(wǎng)頁鏈接進(jìn)行爬取，批量下載樣本企業(yè)在樣本期間的年報(bào)（對(duì)于未披露年報(bào)或部分年份年報(bào)有缺失的，通過深交所、上交所、全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)官方網(wǎng)站、Wind數(shù)據(jù)庫、百度搜索等多渠道盡可能補(bǔ)充），以此構(gòu)建企業(yè)年報(bào)數(shù)據(jù)庫。然后，將上市企業(yè)年報(bào)由pdf格式轉(zhuǎn)為txt格式，利用Python技術(shù)對(duì)年報(bào)進(jìn)行文本分析，根據(jù)何瑛等（2024）[17]構(gòu)建的數(shù)據(jù)資產(chǎn)化詞典，統(tǒng)計(jì)每個(gè)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化關(guān)鍵詞出現(xiàn)的詞頻。最后，將各企業(yè)各年度年報(bào)的各關(guān)鍵詞詞頻匯總，并進(jìn)行對(duì)數(shù)化處理，得到“數(shù)據(jù)資產(chǎn)化”變量。該指標(biāo)越大，則企業(yè)的數(shù)據(jù)資產(chǎn)化水平越高。

（4）控制變量的選取。本文參考方紅星和楚有為（2019）[27]、黃新飛等（2023）[41]、吳錫皓和張弛（2024）[5]的研究，從企業(yè)績(jī)效和企業(yè)特征兩方面選取以下控制變量：企業(yè)績(jī)效方面，包括“資產(chǎn)報(bào)酬率\"（凈利潤(rùn)與總資產(chǎn)之比）、“托賓Q值”（市場(chǎng)價(jià)值與總資產(chǎn)價(jià)值之比）、“成長(zhǎng)性”（營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率）、“市凈率”（每股市價(jià)與每股凈資產(chǎn)之比）4個(gè)變量;企業(yè)特征方面，包括“資產(chǎn)規(guī)模”（總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)值）“企業(yè)年齡”（企業(yè)成立年限的自然對(duì)數(shù)值）、“資產(chǎn)負(fù)債率”（年末總負(fù)債與年末總資產(chǎn)之比）、“資本密集度”（總資產(chǎn)與營(yíng)業(yè)收入之比）“流動(dòng)比率”（流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債之比）、“固定資產(chǎn)占比\"（固定資產(chǎn)凈額與總資產(chǎn)之比）、“無形資產(chǎn)占比\"（無形資產(chǎn)凈額與總資產(chǎn)之比）、“獨(dú)立董事占比\"（獨(dú)立董事人數(shù)與董事會(huì)成員總數(shù)之比）、“機(jī)構(gòu)投資者持股比例”（機(jī)構(gòu)投資者持股數(shù)與流通股本之比）9個(gè)變量。

2.樣本選擇、數(shù)據(jù)來源與描述性統(tǒng)計(jì)

本文以滬深A(yù)股上市公司為研究樣本，樣本期間為2011—2022年。剔除主要變量連續(xù)缺失的樣本、金融保險(xiǎn)類樣本、ST類以及*ST類樣本，并對(duì)所有連續(xù)變量進(jìn)行上下 1% 的Winsorize處理以避免極端值帶來的影響。企業(yè)年報(bào)數(shù)據(jù)來自深交所、上交所、全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的官方網(wǎng)站和巨潮資訊網(wǎng)，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫和Wind數(shù)據(jù)庫。主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)見表1，可以看出，樣本企業(yè)之間的股價(jià)同步性、股價(jià)波動(dòng)率和數(shù)據(jù)資產(chǎn)化水平都存在較大差異。

表1主要變量描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

四、實(shí)證結(jié)果分析

1.基準(zhǔn)回歸

基準(zhǔn)模型檢驗(yàn)結(jié)果見表2，“數(shù)據(jù)資產(chǎn)化”對(duì)“股價(jià)同步性”“股價(jià)波動(dòng)率”的回歸系數(shù)均顯著為負(fù)，表明企業(yè)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化水平的提高顯著降低了企業(yè)的股價(jià)同步性和股價(jià)波動(dòng)率，即數(shù)據(jù)資產(chǎn)化促進(jìn)了資本市場(chǎng)定價(jià)效率的提升和穩(wěn)定性的增強(qiáng)，假說H1得到驗(yàn)證。考慮到數(shù)據(jù)資產(chǎn)按用途可分為自用型數(shù)據(jù)資產(chǎn)和交易型數(shù)據(jù)資產(chǎn)（中國(guó)信通院，2020）[43]，根據(jù)何瑛等（2024）[17]構(gòu)建的兩類數(shù)據(jù)資產(chǎn)化詞典，計(jì)算得到“自用型數(shù)據(jù)資產(chǎn)化”和\"交易型數(shù)據(jù)資產(chǎn)化”兩個(gè)變量，分別檢驗(yàn)其對(duì)“股價(jià)同步性”和“股價(jià)波動(dòng)率”的影響，回歸結(jié)果見表3。兩種數(shù)據(jù)資產(chǎn)化都能顯著降低企業(yè)股價(jià)同步性，其中交易型數(shù)據(jù)資產(chǎn)化的作用更顯著；自用型數(shù)據(jù)資產(chǎn)化能夠顯著降低企業(yè)股價(jià)波動(dòng)率，但交易型數(shù)據(jù)資產(chǎn)化對(duì)企業(yè)股價(jià)波動(dòng)率的影響不顯著。產(chǎn)生上述結(jié)果的原因可能是;第一，自用型數(shù)據(jù)資產(chǎn)化能真實(shí)地反映企業(yè)資產(chǎn)狀況，有助于企業(yè)特質(zhì)信息融人股價(jià)，從而降低股價(jià)同步性；自用型數(shù)據(jù)資產(chǎn)化還能提升企業(yè)經(jīng)營(yíng)決策的精準(zhǔn)性和抗風(fēng)險(xiǎn)能力，降低企業(yè)未來現(xiàn)金流的不確定性折價(jià)，穩(wěn)定投資者對(duì)企業(yè)的預(yù)期，從而減少企業(yè)股價(jià)波動(dòng)。第二，交易型數(shù)據(jù)資產(chǎn)化通過市場(chǎng)化流通機(jī)制促進(jìn)信息共享，且其標(biāo)準(zhǔn)化特征使相關(guān)信息能夠被市場(chǎng)廣泛解讀，緩解了信息不對(duì)稱，能有效加速企業(yè)特質(zhì)信息融入股價(jià)（郭白瀅等，2018）[44]，，從而降低企業(yè)股價(jià)同步性;但由于當(dāng)前數(shù)據(jù)資產(chǎn)交易的制度和法規(guī)尚不完善，數(shù)據(jù)資產(chǎn)交易量有限，導(dǎo)致交易型數(shù)據(jù)資產(chǎn)化對(duì)企業(yè)股價(jià)波動(dòng)的影響不顯著。

表2基準(zhǔn)回歸結(jié)果

續(xù)表2

注：***、**分別表示 1% （2號(hào) 5% 、 10% 的顯著性水平，括號(hào)內(nèi)為企業(yè)層面的聚類穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤，下表同。

表3兩種數(shù)據(jù)資產(chǎn)化的影響

注：所有模型均控制了控制變量和年份及企業(yè)固定效應(yīng)，下表同。

2.內(nèi)生性處理與穩(wěn)健性檢驗(yàn)

（1）工具變量法。為緩解基準(zhǔn)模型可能存在的遺漏變量和反向因果關(guān)系等內(nèi)生性問題，采用工具變量法進(jìn)行內(nèi)生性處理。對(duì)于股價(jià)同步性，參考邢天才和張宇（2024）[45]的研究，選取同年度、同行業(yè)、同省份內(nèi)其他企業(yè)的數(shù)據(jù)資產(chǎn)化水平均值作為\"數(shù)據(jù)資產(chǎn)化”的“工具變量1”;對(duì)于股價(jià)波動(dòng)率，借鑒何瑛等（2024）[17]的研究，選取同年度、同行業(yè)其他企業(yè)的數(shù)據(jù)資產(chǎn)化水平均值作為“數(shù)據(jù)資產(chǎn)化”的“工具變量2”。由于存在同群效應(yīng)，企業(yè)的數(shù)據(jù)資產(chǎn)化會(huì)受到同一年度同一行業(yè)其他企業(yè)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化的影響，而其他企業(yè)的數(shù)據(jù)資產(chǎn)化不太可能直接影響企業(yè)的股價(jià)同步性和波動(dòng)率，因此工具變量滿足相關(guān)性和外生性要求。采用兩階段最小二乘法（2SLS）的檢驗(yàn)結(jié)果見表4的（1）（2）（5）（6）列。兩個(gè)工具變量均通過了不可識(shí)別檢驗(yàn)和弱工具變量檢驗(yàn)，表明工具變量有效;第一階段的回歸結(jié)果顯示，兩個(gè)工具變量均與\"數(shù)據(jù)資產(chǎn)化\"在 1% 的水平上顯著正相關(guān);第二階段的回歸結(jié)果顯示，工具變量擬合的“數(shù)據(jù)資產(chǎn)化”對(duì)“股價(jià)同步性”和“股價(jià)波動(dòng)率”的回歸系數(shù)均顯著為負(fù)。上述結(jié)果表明，在緩解內(nèi)生性問題后，數(shù)據(jù)資產(chǎn)化水平提升顯著降低了企業(yè)股價(jià)同步性和股價(jià)波動(dòng)率的結(jié)論依然成立。

（2）Heckman兩階段法。本文的“數(shù)據(jù)資產(chǎn)化\"變量是基于企業(yè)年報(bào)構(gòu)建的，而企業(yè)報(bào)告數(shù)據(jù)資產(chǎn)化信息的意愿和能力存在顯著差異，這種差異可能會(huì)導(dǎo)致樣本自選擇問題。為緩解樣本自選擇問題帶來的估計(jì)偏差，采取Heckman兩階段模型進(jìn)行檢驗(yàn)。第一階段建立Probit選擇模型，計(jì)算得到逆米爾斯比率（Inverse Mills Ratio，IMR）。第二階段利用選擇性樣本觀測(cè)值，將 IMR也作為控制變量納入基準(zhǔn)模型重新進(jìn)行檢驗(yàn)，回歸結(jié)果見表4的（3）（7）列，“數(shù)據(jù)資產(chǎn)化”的回歸系數(shù)依然顯著為負(fù)，表明在緩解了樣本自選擇問題后，本文的分析結(jié)論依然成立。

（3）PSM檢驗(yàn)。為提高因果推斷的可靠性，進(jìn)一步采用傾向得分匹配（PSM）法緩解樣本選擇偏差帶來的估計(jì)偏誤問題。借鑒張永坤等（2021）[46]的做法，基于“數(shù)據(jù)資產(chǎn)化”的中位數(shù)，通過Logit模型計(jì)算得到每個(gè)樣本的傾向得分，采用全樣本 1：2 近鄰匹配法進(jìn)行樣本匹配，匹配后實(shí)驗(yàn)組和對(duì)照組所有協(xié)變量的標(biāo)準(zhǔn)偏差均小于 10% 。用匹配后的樣本進(jìn)行基準(zhǔn)模型檢驗(yàn)，回歸結(jié)果見表4的（4）（8）列，“數(shù)據(jù)資產(chǎn)化”的回歸系數(shù)依然顯著為負(fù)。

表4內(nèi)生性處理結(jié)果

（4）替換被解釋變量。采用綜合市場(chǎng)等權(quán)平均法代替分市場(chǎng)加權(quán)平均法計(jì)算個(gè)股的擬合優(yōu)度，進(jìn)而得到變量“股價(jià)同步性1”;借鑒辛清泉等（2014）[47]的做法，通過異質(zhì)性個(gè)股回報(bào)波動(dòng)性計(jì)算得到變量“股價(jià)波動(dòng)率1”。分別以上述兩個(gè)變量為被解釋變量的檢驗(yàn)結(jié)果見表5的（1）（2）列，“數(shù)據(jù)資產(chǎn)化”的回歸系數(shù)依然顯著為負(fù)。

（5）剔除直轄市樣本。直轄市的經(jīng)濟(jì)體量遠(yuǎn)高于其他城市，數(shù)據(jù)要素資源優(yōu)勢(shì)顯著，且享有更多的政策支持，這可能導(dǎo)致直轄市的企業(yè)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化能力和條件與其他城市的企業(yè)具有系統(tǒng)性差異。剔除直轄市樣本后重新進(jìn)行檢驗(yàn)，回歸結(jié)果見表5的（3）（4）列，“數(shù)據(jù)資產(chǎn)化\"的回歸系數(shù)還是顯著為負(fù)。

（6）增加交互固定效應(yīng)。考慮到企業(yè)所在行業(yè)和地區(qū)的某些隨時(shí)間變化的不可觀測(cè)因素可能會(huì)對(duì)研究結(jié)果造成潛在干擾，分別引入年份 × 行業(yè)交互固定效應(yīng)和年份 × 省份交互固定效應(yīng)重新進(jìn)行檢驗(yàn)，回歸結(jié)果見表5的（5）（6）（7）（8）列，“數(shù)據(jù)資產(chǎn)化”的回歸系數(shù)仍然顯著為負(fù)。

表5穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果

3.作用機(jī)制檢驗(yàn)

為檢驗(yàn)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化能否通過企業(yè)信息改善效應(yīng)促進(jìn)資本市場(chǎng)定價(jià)效率和穩(wěn)定性提升，本文借鑒江艇（2022）[48]的方法，構(gòu)建如下計(jì)量模型進(jìn)行機(jī)制檢驗(yàn)：

其中， Mediator_i，t 為機(jī)制變量，其他變量與基準(zhǔn)模型一致。根據(jù)前文理論分析，選取以下3個(gè)機(jī)制變量：一是“盈余管理程度”，借鑒杜勇等（2021）[49]的方法，采用修正的 Jones 模型測(cè)算企業(yè)可操縱性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)，將其絕對(duì)值作為衡量企業(yè)盈余管理程度的代理變量。二是\"KV指數(shù)”，參考楊志強(qiáng)等（2020）[50]的做法，采用 Kim 和Verrecchia（2001）[51提出的KV指數(shù)衡量企業(yè)的信息披露水平，其值越大則信息披露水平越低。三是“分析師關(guān)注度”，借鑒潘越等（2011）[52]的做法，采用當(dāng)年關(guān)注樣本企業(yè)的分析師人數(shù)（進(jìn)行對(duì)數(shù)化處理）衡量。

機(jī)制檢驗(yàn)結(jié)果見表6。“數(shù)據(jù)資產(chǎn)化”對(duì)“盈余管理程度”的回歸系數(shù)顯著為負(fù)，表明數(shù)據(jù)資產(chǎn)化顯著抑制了企業(yè)的盈余管理活動(dòng)。隨著企業(yè)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化水平的提高，數(shù)據(jù)的可讀性和可用性增強(qiáng)，外部審計(jì)和監(jiān)管機(jī)構(gòu)能夠更便捷地獲取企業(yè)關(guān)鍵信息，對(duì)企業(yè)的盈余管理形成更有效的外部約束，削弱了管理層實(shí)施盈余管理的動(dòng)機(jī)，提高了企業(yè)信息的可靠性和有效性，從而降低企業(yè)的股價(jià)同步性和股價(jià)波動(dòng)率。“數(shù)據(jù)資產(chǎn)化”對(duì)\"KV指數(shù)”的回歸系數(shù)顯著為負(fù)，表明數(shù)據(jù)資產(chǎn)化顯著提高了企業(yè)的信息披露水平。數(shù)據(jù)資產(chǎn)化有助于企業(yè)向資本市場(chǎng)進(jìn)行特質(zhì)信息披露，這種信息釋放行為能夠有效提升企業(yè)的信息披露水平，而信息披露水平的提升會(huì)顯著降低企業(yè)與外部利益相關(guān)者之間的信息不對(duì)稱程度，從而降低企業(yè)的股價(jià)同步性和股價(jià)波動(dòng)率。“數(shù)據(jù)資產(chǎn)化”對(duì)“分析師關(guān)注度”的回歸系數(shù)顯著為正，表明數(shù)據(jù)資產(chǎn)化顯著提高了企業(yè)的分析師關(guān)注度。作為企業(yè)重要的無形資產(chǎn)，數(shù)據(jù)資產(chǎn)是投資者判斷企業(yè)未來成長(zhǎng)性、分析未來業(yè)績(jī)的重要依據(jù)，分析師會(huì)更加關(guān)注數(shù)據(jù)資產(chǎn)化程度較高的企業(yè)；同時(shí)，分析師在挖掘公司特質(zhì)信息和傳遞信息等方面具有顯著優(yōu)勢(shì)，分析師關(guān)注度的提高有助于企業(yè)股價(jià)同步性和波動(dòng)率的降低。由此，本文提出的假說H2得到驗(yàn)證。

表6機(jī)制檢驗(yàn)結(jié)果

五、進(jìn)一步討論：異質(zhì)性分析

數(shù)據(jù)資產(chǎn)化對(duì)資本市場(chǎng)定價(jià)效率和穩(wěn)定性的影響可能會(huì)因企業(yè)特征和外部環(huán)境的不同而表現(xiàn)出異質(zhì)性。考慮到產(chǎn)權(quán)性質(zhì)不同的企業(yè)由于發(fā)展動(dòng)機(jī)和面臨的資源約束不同而可能采取不同的數(shù)據(jù)資產(chǎn)化和信息披露策略（李麗丹 等，2022）[53]，地區(qū)市場(chǎng)化水平的高低會(huì)影響企業(yè)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化效率和信息傳遞效率（羅福凱等，2023）[54]，本文主要從企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和地區(qū)市場(chǎng)化水平兩個(gè)方面進(jìn)行異質(zhì)性分析。將樣本劃分為“國(guó)有企業(yè)\"和\"非國(guó)有企業(yè)\"兩組，分別進(jìn)行檢驗(yàn)，回歸結(jié)果見表7的（1）（2）（5）（6）列;用樊綱市場(chǎng)化指數(shù)衡量企業(yè)注冊(cè)地所在省域的市場(chǎng)化水平，根據(jù)其均值將樣本劃分為“市場(chǎng)化水平較高\(yùn)"和\"市場(chǎng)化水平較低\"兩組，分別進(jìn)行檢驗(yàn)，回歸結(jié)果見表7的（3）（4）（7）（8）列。

表7異質(zhì)性分析結(jié)果

1.企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)異質(zhì)性

從資本市場(chǎng)定價(jià)效率來看，數(shù)據(jù)資產(chǎn)化顯著降低了國(guó)有企業(yè)的股價(jià)同步性，但對(duì)非國(guó)有企業(yè)股價(jià)同步性的影響不顯著。其原因可能在于：相比非國(guó)有企業(yè)，國(guó)有企業(yè)通常更注重長(zhǎng)期戰(zhàn)略目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，并面臨更多的政策性約束和社會(huì)責(zé)任，這使得國(guó)有企業(yè)更愿意在數(shù)據(jù)資產(chǎn)化方面進(jìn)行持續(xù)投入;同時(shí)，國(guó)有企業(yè)在資源獲取和政策支持方面具有明顯優(yōu)勢(shì)，推進(jìn)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化的基礎(chǔ)較好、能力較強(qiáng)。因此，國(guó)有企業(yè)能夠有效地推進(jìn)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化，加上國(guó)有企業(yè)的信息披露水平和規(guī)范性較高，數(shù)據(jù)資產(chǎn)化能夠產(chǎn)生較強(qiáng)的信息改善效應(yīng)，進(jìn)而顯著降低股價(jià)同步性。而非國(guó)有企業(yè)面臨的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)更為激烈，政策性約束和社會(huì)責(zé)任相對(duì)較少，更偏向于追求短期利潤(rùn)最大化，對(duì)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化的長(zhǎng)期投入和價(jià)值挖掘不夠重視，加上信息披露不夠完善，導(dǎo)致數(shù)據(jù)資產(chǎn)化對(duì)其股價(jià)同步性的影響尚不顯著。

從資本市場(chǎng)穩(wěn)定性來看，數(shù)據(jù)資產(chǎn)化顯著降低了非國(guó)有企業(yè)的股價(jià)波動(dòng)率，但對(duì)非國(guó)有企業(yè)股價(jià)波動(dòng)率的影響不顯著。其原因可能在于：相比國(guó)有企業(yè)，非國(guó)有企業(yè)通常面臨更高的市場(chǎng)不確定性，業(yè)績(jī)預(yù)期波動(dòng)較大，因而股價(jià)波動(dòng)率較高，數(shù)據(jù)資產(chǎn)化能夠有效降低市場(chǎng)對(duì)其未來業(yè)績(jī)預(yù)期的不確定性，產(chǎn)生較強(qiáng)的邊際作用，顯著降低其股價(jià)波動(dòng)率。而國(guó)有企業(yè)的市場(chǎng)估值受政策預(yù)期的影響較大，對(duì)經(jīng)營(yíng)性指標(biāo)的敏感度較低，數(shù)據(jù)資產(chǎn)化較難顯著改變投資者對(duì)其價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)的判斷，加之其股價(jià)波動(dòng)本身較小，導(dǎo)致數(shù)據(jù)資產(chǎn)化對(duì)其股價(jià)波動(dòng)率的邊際作用不顯著。

2.地區(qū)市場(chǎng)化水平異質(zhì)性

從資本市場(chǎng)定價(jià)效率來看，數(shù)據(jù)資產(chǎn)化顯著降低了市場(chǎng)化水平較高地區(qū)企業(yè)的股價(jià)同步性，但對(duì)市場(chǎng)化水平較低地區(qū)企業(yè)股價(jià)同步性的影響不顯著。其原因可能在于：在市場(chǎng)化水平較高的地區(qū)，資源配置效率較高，企業(yè)的市場(chǎng)敏感度和政策響應(yīng)力也較強(qiáng)，因而企業(yè)更有意愿和能力通過推進(jìn)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化獲取長(zhǎng)遠(yuǎn)利益，會(huì)更充分地利用數(shù)據(jù)資產(chǎn)化來提高決策效率和信息透明度，進(jìn)而有效緩解自身在資本市場(chǎng)上的信息不對(duì)稱問題，顯著降低股價(jià)同步性。

從資本市場(chǎng)穩(wěn)定性來看，數(shù)據(jù)資產(chǎn)化顯著降低了市場(chǎng)化水平較高地區(qū)企業(yè)的股價(jià)波動(dòng)率，但對(duì)市場(chǎng)化水平較低地區(qū)企業(yè)股價(jià)波動(dòng)率的影響不顯著。其原因可能在于：市場(chǎng)化程度較高的地區(qū)通常數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施較完善、數(shù)字技術(shù)人才較充裕，企業(yè)更易于推進(jìn)資產(chǎn)數(shù)據(jù)化，數(shù)據(jù)資產(chǎn)化的作用發(fā)揮也更加充分。反映到資本市場(chǎng)上，在市場(chǎng)化水平高的地區(qū)，企業(yè)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化更能通過更多渠道將企業(yè)信息更快地傳遞到資本市場(chǎng)，進(jìn)而提升投資者信心、穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，最終顯著降低企業(yè)股價(jià)波動(dòng)率。

六、結(jié)論與啟示

企業(yè)與外部主體之間的信息不對(duì)稱是導(dǎo)致企業(yè)股價(jià)同步性和股價(jià)波動(dòng)率較高的重要原因，因而通過改善企業(yè)信息來緩解信息不對(duì)稱是提升資本市場(chǎng)定價(jià)效率和穩(wěn)定性的有效路徑。數(shù)據(jù)資產(chǎn)化可以提高企業(yè)信息生產(chǎn)質(zhì)量、信息披露水平、信息利用價(jià)值和效率，進(jìn)而通過信息改善效應(yīng)降低企業(yè)的股價(jià)同步性和股價(jià)波動(dòng)率，實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)定價(jià)效率和穩(wěn)定性的雙重改善。本文采用滬深A(yù)股上市公司2011—2022年的面板數(shù)據(jù)分析發(fā)現(xiàn)：企業(yè)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化水平的提升顯著降低了股價(jià)同步性和股價(jià)波動(dòng)率;數(shù)據(jù)資產(chǎn)化能夠通過抑制盈余管理行為（提高企業(yè)信息生產(chǎn)質(zhì)量）、提高企業(yè)信息披露水平、提高分析師關(guān)注度（提升企業(yè)信息利用價(jià)值和效率）3條路徑產(chǎn)生信息改善效應(yīng)，進(jìn)而降低企業(yè)的股價(jià)同步性和股價(jià)波動(dòng)率;對(duì)于國(guó)有企業(yè)，數(shù)據(jù)資產(chǎn)化顯著降低了股價(jià)同步性，但對(duì)股價(jià)波動(dòng)率沒有顯著影響;對(duì)于非國(guó)有企業(yè)，數(shù)據(jù)資產(chǎn)化顯著降低了股價(jià)波動(dòng)率，但對(duì)股價(jià)同步性沒有顯著影響;在市場(chǎng)化水平較高的地區(qū)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化顯著降低了企業(yè)股價(jià)同步性和股價(jià)波動(dòng)率，而在市場(chǎng)化水平較低的地區(qū)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化對(duì)企業(yè)股價(jià)同步性和股價(jià)波動(dòng)率的影響不顯著。

基于上述研究結(jié)論，本文得到以下啟示：第一，積極推進(jìn)企業(yè)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化，并充分發(fā)揮數(shù)據(jù)資產(chǎn)化對(duì)資本市場(chǎng)定價(jià)效率和穩(wěn)定性的雙重改善作用。一方面，要制定數(shù)據(jù)資產(chǎn)會(huì)計(jì)處理的相關(guān)指引，確定數(shù)據(jù)資產(chǎn)的確認(rèn)、計(jì)量、估值方法和價(jià)值變動(dòng)披露標(biāo)準(zhǔn)，明確數(shù)據(jù)資產(chǎn)信息披露的關(guān)鍵指標(biāo)，提高信息透明度，保障資本市場(chǎng)健康運(yùn)行。另一方面，要將企業(yè)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化納入激勵(lì)政策體系，激發(fā)企業(yè)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化的動(dòng)力。可制定數(shù)據(jù)資產(chǎn)化扶持目錄，引導(dǎo)企業(yè)將數(shù)據(jù)資源與區(qū)域經(jīng)濟(jì)稟賦相結(jié)合，放大數(shù)據(jù)資產(chǎn)化對(duì)資本市場(chǎng)的改善作用，避免政策泛化導(dǎo)致的邊際效應(yīng)遞減。第二，強(qiáng)化信息中介功能，有效緩解資本市場(chǎng)中的信息不對(duì)稱。應(yīng)提高分析師、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的專業(yè)素養(yǎng)，鼓勵(lì)其開發(fā)數(shù)據(jù)資產(chǎn)評(píng)價(jià)模型，挖掘數(shù)據(jù)資產(chǎn)的長(zhǎng)期價(jià)值與短期效益，助力市場(chǎng)精準(zhǔn)識(shí)別企業(yè)特質(zhì)信息，引導(dǎo)市場(chǎng)形成理性預(yù)期;并應(yīng)營(yíng)造良好的市場(chǎng)環(huán)境，支持分析師、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等保持觀點(diǎn)獨(dú)立。第三，持續(xù)深化市場(chǎng)化改革，不斷提高市場(chǎng)化水平，助力數(shù)據(jù)資產(chǎn)化促進(jìn)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展。在市場(chǎng)化水平較高的地區(qū)，應(yīng)積極開發(fā)數(shù)據(jù)資產(chǎn)證券化、數(shù)據(jù)資產(chǎn)信托等新型金融工具，充分發(fā)揮企業(yè)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化的積極作用;在市場(chǎng)化水平較低的地區(qū)，應(yīng)不斷完善數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施，提升市場(chǎng)的資源配置效率和信息傳遞效率。此外，在支持國(guó)有企業(yè)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化的同時(shí)，應(yīng)有效激勵(lì)非國(guó)有企業(yè)通過數(shù)據(jù)資產(chǎn)化提升企業(yè)價(jià)值、增強(qiáng)盈利能力，進(jìn)而穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期、降低股價(jià)波動(dòng)。

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Dual Improvement of Capital Market Pricing Efficiency and Stability Brought by Data Assetization ： Empirical Evidence Based on Stock Price Synchronicity and Volatility of Enterprises

YANG Fa-qionga，AI Yong-naa，LI Jue-xing? （a.School ofEconomics，b.SchoolofManagement，Yunnan Normal University，Kunming65o5o，Yunnan，China）

Summary： Promoting the high-quality development of the capital market is an important task of China’s economic and social development，and listed enterprises are the micro basis for the high-quality development of the capital market.At present，the capital market is growing rapidly in scale，but improving slowly in quality. Low pricing eficiency and insufficient stability are important reasons hindering the high-quality development of the capital market.With the advent of the digital economy era，data capitalization provides anew possble path to improve the pricing eficiency and stability of thecapital market.However，most existing studies have focused onlyon one ofthe two aspects，either pricing effciency or stability.Both pricing eficiency and stability are basic requirements for the high-quality development of the capital market and are closely related to each other.Therefore，itisnecessary to incorporatepricing efficiencyandstabilityinto aunified analytical framework to examine the impact of data assetization on the performance of the capital market.

This paper selects panel data from A-share listed companies in China from 2O11 to 2O22，and uses the data asset text dictionary constructed by He Ying et al.（2O24）to measure the degree of data assetization of each company through the statistical keyword method using Python.Based on the dual improvementof capital market pricing efficiency and stability，this paper theoretically and empirically analyzes the impact of data assetization on the capital market. The study finds that data assetization significantly improves the pricing effciencyandstability of thecapital market through three mechanisms：enhancing the level of information disclosure，suppressing earnings management， and increasing analyst atention. However，the specific mechanisms through which data assetization affects pricing efficiencyand stability difer.Heterogeneity analysis shows that in state-owned enterprises，data assetization has a more significant impact on improving capital market pricing eficiency；in non-state-owned enterprises，data assetization has a more significant impact on improving capital market stability.In particular，in regions with a high degree of marketization，data assetization has a moresignificant impactonboth pricing eficiencyandstability.These heterogeneitiesare underpinned by profound economic reasons.The study concludes that data assetization can improve the performance of the capital market from multiple dimensions and has the potential to become an important force for the high-quality development of China’s capital market.

The marginal contributions of this paper are as folows ：First， this paper incorporates capital market pricing eficiencyand stability intoa unified analytical framework，examining the dual improvement of data assetization on both，thereby filing the gap in existing literature that focuses only onone dimension.Second，based on the theory of information asymmetry，this paper clarifies the mechanisms through which data asstization improves capital market pricing efficiency and stabilityby enhancing the level of information disclosure，suppressing earnings management，and increasing analyst atention. Third，this paper deeply analyzes the economic reasons behind the heterogeneous impacts of data assetization on the capital market from the perspectives of corporate ownership and degree of marketization. Fourth，this paper fully elaborates on the impact of data assetization on capital market pricing eficiencyand stability from both theoretical and empirical perspectives，enriching the related research on the economic effects of data assetization.

The research in this paper provides theoretical references for how to fully leverage the positive effects of data assetization to promote the high-quality development of the capital market in the digital economy era.It also offrs insights for the development of asystematic policy framework fordata assetization and the practice of corporate data assetization.

Keywords： data assetization；capital market pricing eficiency；capital market stability； stock price synchronicity ；stock price volatility；information asymmetry

CLCnumber：F830.91;F275 Document code ： A Article ID：1674-8131（2025）03-0017-15

（編輯：劉仁芳；朱艷）