耐心資本驅動企業綠色創新績效提升的內在機制

[摘要]通過耐心資本的長期投資特性提升企業綠色創新績效已成為企業實現可持續發展的關鍵戰略之一。以2009—2023年的滬深A股上市公司為研究對象，構建雙向固定效應模型與中介效應模型進行實證研究。結果表明，耐心資本通過提供長期資金支持、降低創新風險和助力成果市場轉化推動企業綠色創新績效的提升。進一步分析發現，企業ESG表現發揮重要的中介機制作用，耐心資本提高了企業環境、社會和治理表現，從而增強企業的綠色創新績效。此外，相對于國有企業、高技術行業與非實體企業來說，耐心資本對綠色創新績效的影響在非國有企業、非高技術行業與實體企業的表現更強。基于此，對企業發展提出以下戰略建議：企業應強化耐心資本支持、優化ESG表現，完善治理結構，并根據行業和企業特性制定個性化綠色創新策略。研究結論為推動企業綠色轉型和可持續發展提供了重要參考。

[關鍵詞]耐心資本；綠色創新績效；企業ESG

一、 引言

在全球化進程不斷深化和環境危機日益嚴重的背景下，綠色創新已成為推動企業實現可持續發展的關鍵戰略之一，它不僅是企業履行社會責任的體現，也是提升競爭力、增強市場適應性、滿足政策法規要求的重要手段。作為推動企業成長與創新的關鍵力量，耐心資本也引起學術界的廣泛關注。

相較于追求短期收益的傳統資本，耐心資本更傾向支持具有長期潛力的創新項目。這種投資方式緩解了綠色創新過程中面臨的短期成本壓力，為企業提供了必要的資金保障，還通過影響企業戰略方向，促進企業在綠色技術積累與生態友好型產品的研發，推動企業實現長期綠色轉型。

然而，通過梳理已有文獻發現，盡管耐心資本與綠色創新之間的關系逐漸被學術界認可，但相關研究仍處于初步探索階段。大部分研究集中于綠色創新的驅動因素、綠色技術的演進路徑以及綠色政策的效果評估等方面，對耐心資本這一特殊資本形態對企業綠色創新績效直接影響的深入探討較為匱乏。王馨等[1]從綠色信貸政策的角度指出，政府的財政補貼和稅收優惠可以降低企業創新成本，推動綠色技術的應用。韓先鋒等[2]則通過“雙試點”政策發現，地方與國家政策的互動可以提升企業綠色創新的積極性。于海云等[3]指出，科技金融政策的完善為企業創新提供了資金支持，為政策影響綠色創新的研究奠定理論基礎。靳毓等[4]的研究表明，數字化技術在提升企業創新能力的同時，推動了綠色技術的研發與應用，但其與綠色創新的關聯仍待考察。王嵐等[5]則認為數字經濟在促進綠色創新方面作用突出。顧巍等[6]通過對數字化技術的進一步研究發現，供應鏈數字化是推動經濟向綠色轉型的關鍵，能為企業綠色創新帶來新機遇。解學梅等[7]指出企業的綠色創新不僅是技術升級的結果，還涉及與外部利益相關者的合作與協調。蘇牧[8]則進一步提出綠色技術創新要由政府主導，引領企業與公眾一同推進。

耐心資本作為一種特殊的投資方式，其對企業發展與創新的促進作用逐漸引起學術界的廣泛關注。唐亮等[9]研究發現，耐心資本通過長周期投資幫助企業緩解短期成本壓力，推動綠色技術積累和生態友好型產品研發。然而，邱蓉等[10]認為耐心資本優化了企業資源配置并推動生產效率提升，提升創新效率是其關鍵所在。同時，楊芳等[11]的研究進一步揭示了耐心資本盡管在推動企業核心競爭力方面表現出色，但耐心資本與企業治理結構的適配性有待提升。沈坤榮等[12]則強調，耐心資本在推動技術創新與產業升級過程中，往往面臨技術瓶頸與產業結構性挑戰，缺乏足夠的跨越式突破，未能充分釋放其賦能潛力。而關于耐心資本對企業創新的影響，溫磊等[13]建議企業應積極借助耐心資本投身技術創新，實現長期發展。在數字經濟的背景下，姜中裕等[14]研究發現，耐心資本可緩解企業信息不對稱與委托代理沖突，進而提升制造業企業的創新效率；劉朝暉[15]認為耐心資本使企業數據的信息挖掘能力得到提高，為企業創新孕育良好環境。在綠色創新領域，嚴兵等[16]認為耐心資本為企業的綠色創新提供了穩定的資金支持。何文彬等[17]發現耐心資本可減輕企業短期財務壓力，使其聚焦綠色技術研發與設備升級，推動綠色創新和可持續發展。

因此，從整體來看，盡管綠色創新的外部推動因素已得到廣泛研究，但對耐心資本在這一過程中扮演何種重要角色的探討仍處于起步階段，現有研究未能充分揭示耐心資本如何在促進企業綠色創新的同時提升其創新績效。因此，本研究期待通過探討耐心資本對企業綠色創新績效的實際影響及其作用路徑，為進一步深化該領域研究提供參考。

二、 理論分析與研究假設

1. 耐心資本驅動企業綠色創新績效提升的內在機理

隨著全球環保意識的提升和綠色可持續發展需求的日益增長，綠色創新已成為企業提升競爭力和實現長遠發展的關鍵因素。然而，綠色技術的研發通常需要較長的周期，并伴隨較高的風險以及不確定性，這使企業在推動綠色創新時面臨諸多挑戰。要有效推動綠色技術的突破并將其轉化為市場成果，資本的支持尤其重要。傳統的資本投入模式往往偏重短期回報，難以滿足綠色創新所需的長期支持，而耐心資本作為一種長期、穩定的投資方式，恰恰符合綠色創新的發展需求，為企業的綠色發展提供了一條新的道路。

（1）長期資金投入支持綠色技術研發。傳統的資本投入通常面臨短期回報的壓力，限制了企業在早期的技術積累與創新。綠色創新往往伴隨較高的不確定性和長期的投資周期，技術突破通常需要長時間積累和多輪實驗驗證[18]。耐心資本的資金支持為企業提供了穩定的財務環境，幫助其集中資源攻克關鍵技術問題[19]。尤其在能源效率提升、污染治理和綠色材料開發等領域，耐心資本的支持確保了企業在綠色技術研發過程中能夠持續投入，減輕了資金緊張帶來的研發中斷或進度停滯帶來的風險。從資本投入的機制來看，耐心資本往往不急于追求短期的財務回報，這種寬松的財務環境使得企業能夠長期聚焦綠色技術的深度研發，避免了急功近利導致的戰略偏離。企業因此能在綠色創新中集中資源攻克核心技術難題，從而提升其技術能力和市場競爭力。

（2）降低創新風險，提高創新可持續性。在綠色創新的語境下，技術研發和市場開拓的高度不確定性往往使得企業面臨資金壓力與戰略焦慮[20]。耐心資本通過較長的投資周期與較低的回報要求，削弱了企業對短期市場波動的敏感性，進而為企業創造了較為寬松的創新空間[10]。這種資本介入的關鍵作用體現在，它通過穩定的資金流入消解了技術研發過程中的資金焦慮，使企業能夠在多次實驗與反復試錯中逐步積累技術優勢，幫助企業克服早期技術研發過程中的不確定性與風險，保障了技術突破的連貫性與穩定性。進一步而言，耐心資本的低風險投資特性通過降低技術研發過程中的不確定性，提供了一個相對穩定的創新生態系統，從而在長期的時間維度內增強了綠色創新的韌性與持續性。

（3）助力綠色創新成果的市場轉化。長期穩定的資本支持不僅幫助企業完成綠色技術研發，還推動綠色創新成果的市場轉化[21]。綠色創新通常涉及較高的初期成本和市場推廣難度，耐心資本通過長期投資為企業提供了資源和時間，支持市場教育及技術普及。具體而言，耐心資本通過加強企業的市場宣傳，幫助消費者更好地理解并接受綠色產品。這一過程的關鍵在于資本穩定性，綠色創新的市場普及通常需要較長時間，耐心資本通過穩定的資本保障，使企業能夠持續推進這一過程，最終推動綠色創新成果的市場轉化并提升長期績效。基于此，本文提出假設1。

假設1：耐心資本能夠有效驅動企業綠色創新績效的提升。

2. 耐心資本驅動企業綠色創新績效提升的間接影響機理

綠色創新的推進不僅依賴于技術和資金支持，也離不開企業良好的治理結構和責任感。耐心資本注重企業的可持續性發展，鼓勵企業不要局限于財務回報，還要承擔起更大的社會責任，有效推動企業的環境、社會與治理（ESG）表現，激勵其在綠色技術創新方面加大投入和突破。

（1）企業環境表現層面。耐心資本通過長期資本注入與戰略引導，促使企業將環境可持續性目標融入戰略規劃與技術研發中，推動其在環境領域持續創新。耐心資本的投資模式注重長期價值，而綠色創新往往需要較長的周期才能實現技術突破并獲得回報，在耐心資本的支持下，企業能夠獲得穩定的資金支持，專注于綠色技術的創新與突破，克服現有技術限制，優化資源使用，并減少環境污染。這種資本支持使企業能夠在綠色創新項目中進行前瞻性的投資，例如研發節能環保技術和可持續性生產模式，這些創新不但符合企業環保責任，也能符合市場對綠色產品和服務需求不斷擴大的趨勢。企業環境表現的提升，不僅直接推動綠色創新的實現，還促進企業在市場中的綠色競爭力，進一步增強了其品牌價值和市場地位。

（2）企業社會責任感層面。耐心資本通過強化社會責任感，進一步推動綠色創新的深化和績效提升。在耐心資本的引導下，企業不再單純追求短期經濟效益，而是更加注重長遠的社會價值與可持續發展。耐心資本倡導企業將社會責任納入核心戰略，而企業社會責任感的強化進一步強化其在綠色創新方面的責任意識。具體而言，企業通過改善員工福利、推動社會公益等方式提升社會表現，同時，這些社會責任行為也為綠色創新創造了更多機會。例如，企業在發展綠色創新的過程中，往往會優先考慮低碳、環保和社會責任相關的技術創新，不僅能夠有效響應社會需求，還能提高社會公眾對其品牌的認同與支持。

（3）企業治理結構層面。耐心資本通過優化企業的治理結構，顯著提升企業在綠色創新中的決策效率和戰略執行力。具體而言，耐心資本推動企業建立更加透明和高效的董事會體系，使管理層能夠更關注長遠發展目標，尤其是在綠色創新方面的投入。此外，耐心資本還推動設立專門的委員會或職能部門，負責綠色創新的戰略實施與監督，確保其在企業整體戰略中的重要地位。通過強化治理，耐心資本為企業的綠色創新提供了更加穩定的制度保障和執行動力，不僅提升了企業在綠色創新領域的決策效率，還增強了企業綠色創新項目的執行力度，確保綠色創新能夠順利實施并獲得持續的市場回報。基于此，本文提出假設2。

假設2：耐心資本通過提升企業ESG表現間接驅動企業綠色創新績效提升。

三、 研究設計

1. 樣本選取與數據來源

本文選取2009—2023年我國滬深A股上市公司的歷史數據作為樣本，并對數據進行了如下處理：剔除ST和*ST企業樣本、關鍵變量嚴重缺失的樣本，對連續變量作上下1%縮尾處理。企業綠色專利數據、機構投資者相關數據及企業財務數據主要來自國泰安數據庫（CSMAR）。

2. 變量定義

（1）被解釋變量。企業綠色創新績效，記為Green。綠色專利是企業綠色創新成果產出的集中體現，能夠可靠衡量企業的綠色創新績效，基于此，本文借鑒廖紅偉等[22]的做法，采用企業當年綠色專利申請量+1的自然對數來衡量。

（2）核心解釋變量。耐心資本，記為PC。本文參考溫磊等[13]以及周紹妮等[23]的研究，采用長期機構投資者的持股比例來衡量耐心資本。

（3）機制變量。企業ESG表現，記為ESG。本文借鑒何青等[24]的做法，采用華證企業ESG評分年度均值作為本文的機制變量。

（4）控制變量。本文參考王永貴等[25]的研究，選取企業層面的七個變量作為本文的控制變量。

具體各變量定義如表1所示。

3. 模型設定

為檢驗耐心資本對企業綠色創新績效的影響機理，本文設定雙向固定效應模型對研究假設進行檢驗，如模型（1）所示：

[Greeni，t=α0+α1PCi，t+α2Controlsi，t+ID+Year+ε] （1）

上式中，[Greeni，t]為i企業t年份的綠色專利申請數量，[PCi，t]表示i企業t年份的耐心資本，[Controli，t]為控制變量，模型還對企業個體[ID]、年份[Year]固定效應進行了控制。

為檢驗企業ESG表現是否為耐心資本對企業綠色創新績效產生影響的中介機制變量，本文參考江艇[26]的研究，構建中介效應檢驗模型（2）來驗證本文提出的假設2：

[ESGi，t=β0+β1PCi，t+β2Controlsi，t+ID+Year+εi，t] （2）

四、 實證結果分析

1. 描述性統計結果

從表2的描述性統計結果可以看出，被解釋變量的均值為0.332，標準差為0.755，最大和最小值分別為3.584和0，可見不同企業各年度之間的綠色專利申請數量存在一定的差異。解釋變量的均值為0.010，標準差為0.016，最大和最小值分別為0.272和0.000，表明各企業耐心資本的比例相對較低且整體差異較小。各連續變量的標準差均較小，表明本文回歸結果不會受到連續變量極端值的顯著影響。

2. 相關性分析結果

表3為本文的相關性分析結果。可以看出，企業綠色創新績效與耐心資本的相關系數正向顯著，這初步驗證了假設1，即耐心資本可以提高企業綠色創新績效。但相關性分析僅僅代表兩個變量間的直接相關系數，本文將進一步進行回歸分析，對本文假設進行檢驗。

3. 基準回歸結果

模型（1）的回歸結果如表4所示。列（1）是只加入企業個體固定效應與年份固定效應的回歸結果（若未特殊提及，后續回歸均控制企業個體與年份固定效應），耐心資本的系數為1.466，在1%的水平上顯著；列（2）在列（1）的基礎上加入了控制變量，耐心資本的系數仍在1%的水平上顯著，這表明耐心資本對企業綠色創新績效的正向影響顯著。據此，假設1得以驗證。

4. 穩健性檢驗結果

（1）傾向得分匹配（PSM）檢驗。為降低由選擇性偏誤所導致的實證結果偏差，本文采用PSM方法以減少樣本差異對回歸結果造成的影響，將匹配后的數據重新進行回歸，結果如表5列（1）所示。其回歸結果依然顯著為正，證明了本文研究的穩健性。

（2）加入聚類穩健標準誤。當樣本數據存在聚類時，組內的觀測值往往會存在相關性，導致回歸系數出現偏差。因此本文加入以企業個體為聚類的穩健標準誤，來保證回歸結果穩健。其結果如表5列（2）所示。耐心資本的回歸結果仍正向顯著，確保了回歸結果的穩健性。

（3）縮短樣本區間。2019年年末新冠疫情暴發，多數企業受到疫情影響，這可能會對檢驗結果產生一定影響。鑒于此，本文在穩健性檢驗中縮短樣本區間，剔除了2020年及此后的數據，重新進行回歸分析，其結果如表5列（3）所示。耐心資本的回歸結果顯示為正且顯著，表明本文回歸結果依然穩健。

（4）Bootstrap自助抽樣法。考慮初始樣本數據分布可能存在一定的偏差，為檢驗回歸結果的穩健性，本文自抽樣本數量1000次對模型進行再估計，結果如表5列（4）所示。所有顯著性水平基本保持不變，表明本文的研究具有較強的穩健性。

（5）替換解釋變量。耐心資本的衡量方式并非唯一，采用不同的衡量方法對其界定更能保證結論的穩健性，因此本文參考吳旻佳等[27]的研究，采用銀行長期貸款所占總債務的比重，即關系型債務占比（Debt）來衡量耐心資本，結果如表5列（5）所示。所有顯著性水平依然保持不變，證明本文結論穩健。

5. 內生性檢驗結果

本文采用兩階段最小二乘法進一步解決雙向因果等其他內生性問題。有關工具變量的選取問題，本文以解釋變量的滯后一期（l.PC）作為工具變量，其結果如表6所示。列（1）展示的一階段工具變量（l.PC）對解釋變量（PC）的回歸結果，發現工具變量的系數在1%的水平下顯著為正，同時弱工具變量檢驗的F統計量大于臨界值，表明本文選取的工具變量是有效的；從列（2）可以看到，經第一階段擬合后的解釋變量（PC）對被解釋變量（Green）的回歸系數依舊顯著為正，證明本文回歸結果穩健。

6. 進一步分析

（1）機制檢驗

為檢驗企業ESG表現是否為耐心資本對企業綠色創新績效影響的傳導機制，本文對模型（2）進行檢驗，其結果如表7所示。耐心資本的系數為1.745，且在1%的水平上顯著，表明耐心資本能夠提升企業ESG表現。而企業良好的ESG表現使投資者更傾向對其進行投資，獲取更多的外部融資，為企業的綠色創新提供資金支持。優秀的社會責任形象則可以吸引高素質人才，為企業的綠色創新給予人力支持。因此，耐心資本可通過提高企業ESG表現促進企業綠色創新績效[28]，假設2得以成立。

（2）異質性分析

第一，產權異質性。不同產權性質的企業在治理結構等方面存在一定的差異，為檢驗耐心資本對企業綠色創新績效的影響是否會因為企業產權性質不同而產生顯著差異，本文將全部樣本按照產權性質是否為國有企業進行分組，并進行分組回歸，回歸結果如表8所示。可以看出，無論在國企樣本還是在非國企樣本中，耐心資本對企業綠色創新績效的回歸結果均在5%的顯著水平上正向顯著，但在非國企樣本中的影響更為顯著（t值為3.43）。出現這一結果的原因可能是因為國有企業通常受到更多的行政干預，其決策過程更為復雜，對資本的使用效率更低。非國有企業的治理結構更靈活，能夠更加高效利用耐心資本進行資源配置，從而在綠色創新方面產生更顯著的影響。同時，非國有企業更注重市場化的激勵機制，其管理層往往與企業的經營績效和創新成果緊密掛鉤。這種機制使得非國有企業在引入耐心資本后，能夠更有效地將其用于綠色創新活動，以提升績效。耐心資本的進入可以緩解非國有企業的資金壓力，為其持續開展綠色創新活動提供有力保障。國有企業在戰略上可能更加注重履行社會責任和完成政策目標，而非國有企業由于更強的市場競爭壓力，更傾向通過綠色創新提升自身競爭力。

第二，行業異質性。高科技行業在創新適用性、資源配置效率以及對創新的敏感性等方面存在顯著差異，因此本文借鑒郭蕾等[29]的做法，詳細探討耐心資本對不同行業的異質性影響。回歸結果如表8列（3）、列（4）所示。可以發現無論是在高新技術行業樣本還是在非高新技術行業樣本中，耐心資本的回歸系數均正向顯著，在非高新技術行業的樣本中這種影響更顯著（t值為4.23）。這可能是因為非高新技術行業通常存在資源分配效率較低的問題，企業更依賴外部資本的支持來推動創新活動。耐心資本具有長期投資和長期支持的特性，有助于這些企業優化資源配置、提升創新能力，從而顯著提高綠色創新績效。此外非高新技術行業的企業通常面臨更大的環保壓力和政策驅動，需要通過綠色創新改善生產過程、降低環境影響。而耐心資本能夠幫助企業克服短期資金不足的瓶頸，更專注于綠色創新活動。高新技術行業的企業由于本身具有較強的技術積累和創新能力，可能對耐心資本的依賴相對較低，或者已經從其他資本渠道獲得足夠支持。

第三，企業異質性。由于不同企業的業務模式、資本需求及綠色創新路徑不一致，為進一步分析耐心資本對企業綠色創新績效的影響是否因企業性質不同存在顯著性差異，本文借鑒杜勇等[30]的做法，進一步探討耐心資本對實體企業綠色創新績效和非實體企業綠色創新績效的影響。回歸結果如表8列（5）、列（6）所示。可以發現耐心資本的結果僅在實體企業樣本中顯著（t值為4.01）。這可能是因為實體企業（如制造業、工業、農業等）通常涉及大量的資源消耗和污染排放，面臨更高的政策監管壓力和市場綠色轉型要求。綠色創新是實體企業降低成本、提升環保合規性和市場競爭力的重要手段，因此耐心資本能夠更直接地支持這些企業開展綠色技術研發和生產流程優化。此外，實體企業通常比非實體企業面臨更大的融資約束，特別是在經濟下行期或政策環保要求強化的背景下。耐心資本能夠提供長期穩定的支持，緩解實體企業因短期資本波動或高成本融資導致的資金壓力，為其綠色創新提供堅實的資本保障。

五、 結論與建議

本文實證分析了耐心資本在提高企業綠色創新績效方面的實際影響。研究結果發現：第一，耐心資本通過有效緩解綠色創新過程中常見的資金短缺和技術研發瓶頸，推動企業綠色技術研發和市場推廣，從而提升企業綠色創新績效。第二，耐心資本不僅直接影響企業的創新績效，還通過提升企業的ESG表現間接促進綠色創新的持續性。第三，進一步表明耐心資本在不同行業和企業類型中的作用存在顯著差異，尤其在非高技術行業、非國有企業以及實體企業中，其促進作用更加顯著。基于此，本文提出如下建議：

強化資本支持，促進綠色創新。企業應系統整合耐心資本的長期投資優勢，將其融入綠色創新的戰略規劃中。具體而言，企業可通過吸引專注于長期回報的投資者，特別是關注綠色技術和環境保護的投資機構，緩解短期財務壓力、確保綠色創新的持續投入。此外，企業還應充分了解耐心資本的特點，尤其是在綠色技術領域深度投入潛力，以實現資本效益的最大化。通過這種長期的資金支持，企業能為綠色技術研發提供穩定的財務保障，避免因資金問題導致的技術研發停滯或進度緩慢。耐心資本的引入能夠為企業提供更多的時間突破技術難題，并促進研發到市場推廣各個環節順利銜接，從而提升綠色創新的整體績效。

強化企業ESG戰略，驅動綠色創新績效提升。耐心資本強調企業長期價值的實現，企業應建立清晰的ESG戰略，并通過制定相關政策確保ESG目標的達成。此舉不僅有助于企業改善綠色技術研發和市場推廣方面的表現，還能增強公眾和投資者對企業的信任與認可。企業可通過優化能源管理、減少污染排放、推動綠色產品的生產和使用等方式，強化環境保護方面的責任，同時在社會和治理層面建立更高的標準。在提升ESG表現的同時，企業能夠更好地回應社會對可持續發展的呼聲，增強自身的社會責任感，進而推動綠色創新的深化。

優化治理結構，確保綠色創新執行力。企業應設立專門的綠色創新委員會，負責制定、推進和監督綠色創新戰略的實施過程。該委員會可在董事會的框架下運作，確保綠色創新成為企業戰略的核心組成部分。此外，企業應重視決策過程的透明度和高效性，確保綠色創新決策能夠迅速落地，避免因內部溝通不暢與決策遲緩導致戰略偏離。同時，企業引入耐心資本時，應進一步優化資源配置，確保資金能夠用于最具潛力的綠色創新項目。

基于多樣化需求制定個性化戰略。企業應根據自身特點和需求，制定個性化的資本引入策略，實現綠色創新效益的最大化，從而確保綠色創新戰略順利實施。具體而言，在非高新技術行業或非國有企業中，企業應專注于綠色技術的研發，特別是在能源效率提升、污染治理和環保材料開發等領域。企業可以通過引入耐心資本，確保充足的資金支持長期的技術研發項目，克服因資金短缺導致的研發中斷問題。另一方面，在高新技術企業或國有企業中，企業應加強綠色創新項目的內部組織架構和管理流程，確保在綠色創新過程中能夠充分利用耐心資本的資源，推動項目的順利實施。

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作者簡介：唐聲羽，男，欽點智庫數字經濟研究中心研究員，研究方向為金融工程、數字經濟；陳柳欽，通訊作者，男，欽點智庫創始人兼理事長，青島大學經濟學院教授，北京中宣文化研究院院長，首席研究員，研究方向為理論經濟、金融理論。

（收稿日期：2025-02-03" 責任編輯：殷 俊）