油價真會一跌到底？

無論是在供給側還是在需求側，特朗普新政都難以推動今年油價大幅下跌。

當前，美國政府加征關稅、推動頁巖一 油增產等一系列措施對全球石油市場形成了沖擊。特別是4月中期，國際油價跌至3年內新低。由此引發了業內對今年油價走勢悲觀的預測。果真會如此嗎？

多重利空疊加，油價跌至3年新低

4月初，美國總統特朗普宣布實施所謂的“對等關稅”計劃，對所有貿易伙伴加征 10% 的關稅，在此基礎上對中國、歐盟等數十個經濟體再增加“一國一稅率”的國別式關稅。受本次關稅調整以及“歐佩克 + ”計劃5月起增產等因素影響，WTI和布倫特兩大基準油價在隨后的3個交易日內連續暴跌。4月7日，WTI主力期貨油價跌破60美元/桶，為2021年4月以來首次。

1月20日以來，由于降低通脹是特朗普政府提振美國經濟的戰略核心，而推動油價下跌被認為是降低通脹的重要途徑。特朗普于2月14日簽署行政命令成立國家能源委員會，擬通過采取放松管制、加快審批、更積極地租賃聯邦土地和水域等措施，持續加大油氣勘探開發力度，并最終推動美國能源價格下降。美國能源部長克里斯·賴特在3月中旬表示，美國將在特朗普的領導下加大鉆探力度。此外，特朗普在達沃斯論壇等多個公開場合明確要求“歐佩克 +^' ”通過增產推動國際原油價格下降，并最終在4月3日得到了后者的積極回應，決定今年5月起日均增產41.1萬桶。

在此背景下，部分機構對國際油價未來走勢態度悲觀。其中，高盛表示，基于近日對全球GDP的下調預期和對美國經濟停滯的預測，將2025年12月布倫特和WTI原油預測價格分別下調至62美元/桶和58美元/桶，對2026年布倫特和WTI原油價格年度預測分別下調至58美元/桶和55美元/桶。國際知名金融機構ING集團在報告中表示，將2025年第4季度的布倫特原油預測價格從71美元/桶下調至68美元/桶。美國銀行則警告稱，美國加征關稅及“歐佩克 +^? ”增產引發的負面沖擊，可能導致布倫特原油價格跌至50美元／桶區間。

供給側束縛，油價下行空間有限

特朗普能源新政旨在降低油價、抑制通脹，并從多方面對美國及全球能源格局進行重塑。然而從供給側來看，其難以推動2025年國際油價持續走低。

從投資主體角度來看，2022年起，美國油氣上游公司尤其是頁巖油氣勘探開發企業經營戰略發生重大轉向，從以往的“重產量”轉變為當下的“重效益”。在這一戰略的指引下，資本紀律成為企業運營的首要考量。企業普遍采用定期或可變股息分紅、回購股票等方式，優先向股東穩定返還利潤，以此吸引資本市場長期穩定投資。據伍德麥肯茲預測，2025年，美國部分大中型油氣勘探開發公司將 35%～45% 甚至更高比例的經營性現金流用于股息分紅和回購股票。這些公司目前均無加大2025年上游勘探開發投資的計劃。這種投資傾向的轉變，使得美國油氣產量難以因大規模投資而實現顯著增長。

放眼全球，世界能源轉型的大趨勢并未改變。各類石油企業為順應這一趨勢，更傾向于聚焦“低成本、低排放、短回收期”的優勢資產，在上游投資方面維持審慎態度。綜合中國石油、中國石化和中國海油的相關研究，預計2025年全球油氣勘探開發投資與2024年基本持平或僅小幅增長。這意味著供給側難以形成通過大規模增產推動油價下行的局面。

成本因素極大限制了產量的增長，進而降低了油價下跌的可能性。2014年至2018年期間，技術進步確實推動了美國頁巖油單桶完全成本大幅下降。這曾讓部分人士如克里斯·賴特認為，即便油價處于50美元/桶水平，頁巖油產量仍可因成本降低而增長。但在油氣勘探開發領域，技術創新并非一蹴而就的，成本降低也存在極限。花旗集團今年3月發布的投資者報告指出，如果WTI價格維持在65美元/桶，2025年美國在產鉆機數量將減少25個，若WTI價格進一步下跌，美國原油產量將顯著減少。同時，據國際貨幣基金組織（IMF）統計，歐佩克 + 大部分成員國財政平衡油價普遍較高，為70美元/桶～100美元/桶。因此，國際油價持續大幅降低顯然不符合該組織的長遠利益。此外，特朗普政府前期的關稅政策已引發了部分國家在鋼鐵等原材料進出口領域的反制。本次加征關稅將顯著提高油氣行業全產業鏈的成本，使得全球原油產量增長愈發困難。

需求韌性強勁，對近中期油價形成支撐

從需求側來看，國際油價同樣難以出現持續大幅下跌的情況。在全球能源結構尚未完成轉型的當下，石油作為基礎能源，廣泛應用于工業、交通等關鍵領域。這種多領域的剛性依賴，決定了石油需求的根基在中期內較為穩固。

過去幾年中，烏克蘭危機深刻凸顯了世界政治經濟對石油和天然氣的依賴。盡管美國本輪對貿易伙伴加征關稅給宏觀經濟帶來下行風險，但國際能源署在最新一期報告中指出，即便考慮這些因素，2025年石油需求預計仍有100萬桶／日的增幅。歐佩克在3月的報告中披露，考慮美國貿易政策風險后，保持對2025年全球石油需求145萬桶/日的增長預期不變。這表明，全球對石油的需求依舊強勁，不會因特朗普新政而出現大幅下降。

從不同國家層面來看，我國原油需求正處于基本達峰后的平穩期，2025年將與2024年需求水平基本一致。在美國，特朗普新政使得各類新能源發展顯著放緩，能源經濟對石油和天然氣等化石能源的依賴程度進一步加深。2025年，美國原油需求將保持平穩或小幅增長。印度方面，美國能源信息署預測，該國將在2024年和2025年成為全球石油需求增長的最大來源。這進一步強化了全球石油需求的增長趨勢。

從歷史數據來看，回顧1992—2023年30余年的歷史數據，原油需求增長率與世界經濟增長率的波動趨勢高度相關。值得注意的是，原油需求量僅在世界經濟出現3次年度負增長期間才略有下降。這意味著，在正常經濟發展情況下石油需求具有較強的韌性。

事實上，一旦國際油價因世界經濟衰退導致需求減少而大幅下降，美國經濟必然難以置身事外，極有可能由通脹轉入滯脹，進入經濟下行周期。這與特朗普新政提振美國經濟的初衷背道而馳。

所以，無論是基于全球需求增長預期，還是各國需求現狀以及歷史數據反映的需求韌性，特朗普新政難以推動國際油價持續大幅下跌。