基于雙周期嵌套模型的黃金價格的波動分析

摘 要：黃金作為兼具金融避險與工業應用雙重屬性的戰略資源，其價格波動受到多重周期因素的綜合影響。本文突破傳統單維短期分析模式，創新性地將康德拉季耶夫長波理論與超級周期理論相結合，構建雙周期嵌套分析框架。在長周期層面，基于黃金的貨幣屬性，深入剖析其價格與主導國經濟信用體系間的負相關關系，尤其是在第五次康波蕭條階段，美國經濟下行壓力促使黃金信用對沖功能顯著增強，進而加劇價格波動；在中周期層面，結合黃金的商品屬性，運用超級周期理論解析供需結構對價格的傳導機制。同時，通過橫向分析黃金價格在康波周期復蘇、繁榮、衰退、蕭條四個階段的波動特性，驗證了周期嵌套模型對價格波動的解釋力，并縱向對比第四次康波蕭條期的歷史規律，運用該模型對當前第五次康波蕭條背景下的黃金價格走勢進行預測。最后，依據預測結果，從政府宏觀調控、企業經營策略、個人投資決策等層面分別提出針對性的對策建議，以期為不同主體應對黃金市場波動提供參考。

關鍵詞：黃金價格；康德拉季耶夫周期；超級周期；雙周期嵌套模型；美國經濟

中圖分類號：F830.94；F830 文獻標識碼：A 文章編號：2096-0298（2025）06（a）--05

黃金在金融市場與工業領域具有重要地位，中國作為黃金消費大國，黃金需求持續穩健增長，深入剖析黃金價格波動機制并準確預測其走勢，對政府、企業和投資者管控價格風險、制定策略至關重要。然而，現有研究多為短期或單一視角，忽視長周期及黃金多種屬性與價格變動的內在聯系。本文基于康波理論，聚焦黃金的信用對沖功能。由于黃金具有貨幣屬性，其長期價格波動與主導國實體經濟信用、貨幣體系穩定性呈反向關系。當下處于康德拉季耶夫周期蕭條階段，美國作為主導國，經濟下行，黃金的信用對沖功能突出，價格波動劇烈。同時，基于黃金的商品屬性，借助超級周期理論闡釋其價格中期波動規律，完善長周期視角分析，通過構建雙周期嵌套模型預測金價，助力各方合理規劃、規避風險。

在研究方法上，本文借助康波周期與超級周期嵌套分析黃金價格波動，收集50多年黃金價格月度數據，按五輪康波周期階段劃分，運用雙周期理論及兩者相互影響關系，重點研究黃金價格在衰退和蕭條階段的波動規律，縱向對比第四次康波蕭條期黃金價格波動，推測第五次康波蕭條期下黃金價格走勢。由此，預測2030年前黃金的價格波動，并從政府、企業、個人層面提出相應的對策建議。

1 周期理論及雙周期嵌套模型的構建

1.1 選用兩種經濟周期的原因

1.1.1 美國經濟與康德拉季耶夫周期

康德拉季耶夫周期，每個循環約50～60年，是研究長期經濟波動的重要框架。歷史上已完成四輪康波周期，當前正處于第五輪的蕭條期，每一輪康波周期都與主導國的技術革命息息相關。如今，美國作為第五輪康波周期的主導國，其經濟發展對全球的影響巨大。?

從康波周期來看，黃金價格的長期波動與康波周期相符，且與經濟增長呈反向關系。黃金具備貨幣屬性，其價格受美國實體經濟和美元體系穩定性的影響。在康波周期的復蘇與繁榮階段，美國經濟穩定，美元體系平穩，黃金價格低且穩定；進入衰退和蕭條階段，美國實體經濟下滑，美元體系震蕩，黃金相對收益提升，價格上漲。因此，康波衰退期是黃金資產長期牛市的起點，在8～10年的蕭條期，黃金表現強勁，能實現超額收益增長。

1.1.2 CRB指數分析與超級周期

超級周期指大宗商品價格持續多年大幅漲跌的階段，每個周期跨度約為18～20年。一般來說，一個康德拉季耶夫周期內嵌套約2.5個超級周期。路透商品研究局指數（CRB）作為權威期貨價格指數，緊密追蹤全球重要商品價格變化，其波動與市場超級周期高度契合。基于黃金的商品屬性，可推測其價格波動也遵循超級周期。因此，通過疊加1986年6月—2023年12月的黃金價格與CRB指數波動趨勢圖發現黃金價格的波動在波段上相對大宗商品存在滯后性，但兩者的變化趨勢大致相同，尤其是在康波復蘇和繁榮階段，而在衰退期和蕭條期，因黃金信用對沖功能充分釋放，價格波動幅度較大。

1.2 雙周期嵌套模型的構建

基于上文的闡述來構建黃金的雙周期嵌套模型，其中一個康德拉季耶夫周期中存在兩個半超級周期，每個超級周期大約為18～20年。

本文基于康波周期、超級周期對黃金價格波動的不同影響，以及經濟增長等因素，構建黃金價格波動模型，將世界經濟增速納入價格變動考量，根據兩個周期的影響力構建函數模型為振幅賦值。建立多個價格模型后，通過與1975年以來的黃金價格進行相關系數比較，篩選出最優模型。在模型設計中，以康波周期和超級周期對黃金價格影響力度的代數平均值作為振動系數，得到價格函數。圖2和圖3分別為最優價格模型示意圖和1975年以來實際黃金價格走勢圖。

本案例將價格模型圖與黃金價格走勢圖進行對比，觀察從1975年1月—2024年3月的數據發現，兩圖的波動走勢高度吻合，說明將世界經濟增長速度加入嵌套，并將兩個周期的不同影響力量為函數模型的振幅賦值的這種方法有一定的作用，可為以下研究提供方向。

2 黃金的屬性及其價格波動因素

2.1 黃金的三大屬性

黃金曾是一般等價物，具有貨幣屬性，能發揮貨幣所有功能。在如今信用貨幣體系下，其貨幣屬性雖有弱化趨勢，但能夠對沖主導國信用，即對沖美國的貨幣信用和實體信用。

黃金具有商品屬性，遵循商品價值規律，是一種特殊的大宗商品，在某種程度上具有與其他大宗商品類似的性質，因此黃金價格可從供給與需求角度研究。

黃金也有投資屬性，是良好的避險工具，當出現金融動蕩等不確定事件時，黃金便成為投資者規避風險及增值保值的有效金融工具。

2.2 黃金價格的影響因素

（1）供需因素

黃金的商品屬性決定了其價格受制于供給與需求的關系。由于持續被開采，礦產資源保障不足，因此黃金的供給端較為剛性，而工業需求不斷增加，推動黃金價格整體呈上升趨勢。

（2）美國經濟狀況

黃金貨幣屬性對應的信用對沖功能是影響其價格的主導因素，分為實體信用對沖和貨幣信用對沖。美國經濟不穩定或衰退，國際形勢動蕩時，黃金需求大增，價格迅速推高，如2008年美國次貸危機，金價便大幅上漲。

（3）美國貨幣政策的影響

量化寬松的貨幣政策使市場上的美元數量增多，導致美元相對其他貨幣貶值，黃金升值。這是因為黃金和美元同樣作為避險資產，具有一定的替代性，即當美元貶值時，黃金價格會充分發揮其避險屬性，投資者會拋售美元而轉向購買黃金。

（4）通貨膨脹因素

通貨膨脹通常意味著整體物價水平持續不斷上漲，而黃金作為一種大宗商品，其價格也會相應持續上漲。此外，通貨膨脹會導致貨幣貶值，意味著貨幣的購買力會下降，人們為了規避貨幣貶值的風險往往會傾向于購買黃金，需求增加進一步推動黃金價格上漲。

（5）地緣政治風險

在突發事件的影響下，黃金價格短期會出現明顯波動，如地區沖突、恐怖主義威脅以及國際政治關系緊張等，都可能導致市場避險情緒升溫，推動投資者將資金轉向黃金等避險資產，從而抬高金價。

3 雙周期嵌套模型下黃金的價格研究及結論

3.1 雙周期嵌套模型下黃金的價格波動狀況

考慮到布雷頓森林體系解體后，黃金的信用對沖功能充分彰顯，價格迎來爆發式增長，黃金價格數據逐漸清晰，因此本文選取1975—2024年3月的黃金價格數據，具有較強的參考性。

本文將1975年1月—2024年3月黃金價格月度數據按照康波周期和超級周期這兩種周期進行劃分。其中，綠色實線將1975—2024年劃分為兩個完整的超級周期和兩個不完整的超級周期，綠色虛線將每個超級周期劃分為上升期和下降期兩個階段，虛線以前為超級周期上升期階段，虛線以后為超級周期下降期階段，具體劃分情況如圖4所示。

由圖4可以看出，同色直線劃分出的康波周期和超級周期中的黃金價格大部分呈現周期性，因此用雙周期嵌套模型分析黃金的價格波動具有較強的合理性。由于在康波復蘇期和繁榮期，黃金的商品屬性占主導，價格較為平穩，而在衰退期和蕭條期黃金的根本屬性才會充分發揮，對黃金價格的預測也更具參考意義，因此本文主要對康波衰退期和蕭條期的黃金價格波動進行詳細分析。

3.1.1 康波復蘇期和繁榮期黃金價格的走勢分析

1983—1991年處于第五次康波復蘇期，黃金價格整體回落，多在300～450美元/盎司波動。1988年4月前，受超級周期下降期和康波復蘇期共同影響，價格震蕩下降，并出現高低點。1988年4月迎來新超級周期，但因康波復蘇期，價格仍波動下降。

1992年1月—2004年處于康波周期繁榮期，美國經濟持續增長，黃金投資需求減少，價格低且波動小，此階段黃金商品屬性凸顯，價格隨超級周期升降而增減。后期受超級周期上升期及美國企業經營下行、投機泡沫破裂等影響，價格持續上升。

3.1.2 康波衰退期黃金價格的走勢分析

自2005年起，創新型產業興衰更迭，互聯網及移動互聯網應用市場漸趨飽和，市場競爭愈發激烈。2006年8月—2007年8月，超級周期上行，黃金價格呈小幅上升態勢。2007年8月，美國次貸危機爆發，黃金信用對沖功能顯現，價格快速上揚。各國救援政策出臺后，黃金價格震蕩下行，但因康波衰退期和超級周期上升期的雙重影響，跌幅有限。2008年11月，金價降至760.9美元/盎司后，迎來三年“大牛市”。2012年8月，超級周期步入下行階段，黃金價格轉為波動下跌，因仍處于康波衰退期，價格隨后趨穩并略有回升（圖5）。

3.1.3 康波蕭條期黃金價格的走勢分析

1975—1982年處于第四次康波蕭條期。1975—1979年，康波蕭條期與超級周期上升期疊加，布雷頓森林體系解體致美元信用下降，黃金信用對沖功能釋放，價格上漲并見頂。1980—1982年受超級周期下降期影響，黃金價格波動下降，如圖6所示。

1974—1975年，第一次石油危機爆發，美國實施緊縮貨幣政策，美元升值，黃金投資需求隨之減少，1975—1976年7月，金價緩慢下降。此后，在康波蕭條、超級周期上升及美元信用降低的共同作用下，金價波動回升。1977—1978年，伊朗伊斯蘭革命爆發，黃金的信用對沖與避險功能開始發揮，1979年1月，金價漲至675.3美元/盎司；之后，各國抑制通脹與投機活動，致使金價在高位波動近一年。1980年，卡特政府打壓金價，疊加超級周期下行影響，金價開始下跌；1980年9月，兩伊戰爭引發避險情緒，金價短暫上漲后，因超級周期下行仍持續下跌。此后，在康波蕭條期影響下，金價上漲，1982年3月漲至491.2美元/盎司后，又因超級周期下行而波動下跌。

進入第五次康波蕭條期后，新一輪超級周期上升期開啟（圖7）。2020年，新冠疫情嚴重沖擊全球經濟，在康波蕭條期與超級周期上升期的共同推動下，黃金價格迅速攀升，8月漲至1968.6美元/盎司的相對高位。2021年，美國經濟好轉，金價略有回落；2022年2月，俄烏沖突推動金價再度波動上升；3月，因美國加息政策有所回調，后受康波蕭條期影響，又轉為波動上行。新冠疫情后，美國消費和投資增加，經濟復蘇；2023年美國GDP超預期增長，美國持續加息抑制通脹，金價上漲幅度趨緩。?

2024年第一季度，美國經濟下行，通脹高企，國債問題突出，金價上漲，1月創下2080.2美元/盎司的歷史新高。受美國持續加息影響，未來三個月，金價穩定在2080美元/盎司左右。

3.2 黃金價格波動小結

（1）康波衰退與蕭條期：黃金價格與經濟增長反向變動，衰退和蕭條階段金價上升。當美國經濟下行，國際沖突頻發時，黃金以貨幣屬性為主導，信用對沖功能凸顯，成為避險首選。若超級周期同步上升，雙周期共振推動金價持續3～4年上漲并隨危機見頂；若超級周期下降，金價雖下跌，但跌幅小于雙周期共振時的漲幅。

（3）康波復蘇期：美國經濟復蘇，黃金信用對沖功能減弱，商品屬性增強，價格與超級周期同向。超級周期上升時，受康波復蘇期抑制，金價震蕩上漲；超級周期下降時，雙周期共振使金價整體下降。美國貨幣政策僅引發金價短期波動，不改變整體趨勢。

（4）康波繁榮期：美國經濟增長、國際局勢穩定，黃金商品屬性為主導，用于生產領域的需求增多，價格整體平穩。超級周期上升，金價隨之上漲；超級周期下降，雙周期共同促使金價緩慢下降。美國貨幣政策僅會造成金價短期小幅逆向波動，幅度極小。

4 黃金的未來價格走勢預測及建議

4.1 2028年前黃金價格走勢的預測?

從美國經濟視角，當前美國經濟增速放緩且推行寬松的貨幣政策，黃金的信用對沖功能發揮，推動金價上漲。同時，特朗普上臺后普遍加征關稅，加劇了金融市場的避險情緒，因此黃金價格上漲是大勢所趨。

從雙周期視角分析，通過對歷年康波蕭條期的持續時間分析，發現康波蕭條期不斷縮短，預示著技術的迭代速度不斷加快，因此預測當前第五次康波蕭條期將持續7-8年，預計本輪第五次康波蕭條期將延續至2028年左右。本次超級周期預計持續至2035-2038年，2026年將觸及高點，隨后進入下降階段。受康波蕭條期和超級周期上升期共同作用，2028年前黃金價格將呈現先漲后跌態勢：先迎來兩年左右的上漲，2026年達到高位后短期震蕩，隨后在超級周期下降期的影響下開始下跌。

4.2 預測結論

未來黃金價格大概率大幅上漲。在康波蕭條期與超級周期上升期的雙重影響下，黃金價格將持續上漲兩年左右。盡管美國加息等因素可能造成價格短期回調，但不改整體上行趨勢。預計2024年黃金突破2000美元/盎司后，2025年在3100-3450美元/盎司區間震蕩上行，2026年達到約3600美元/盎司。若美國于2026年實施降息政策，黃金價格將高位震蕩；隨后價格下跌，2026—2028年降至2800美元/盎司左右。

4.3 政策建議

4.3.1 宏觀政策建議

中國作為全球最大黃金消費國，黃金供應對外依存度高。為應對2028年前黃金價格波動風險，提出以下政策建議

（1）建立靈活的貨幣政策調整機制

根據上文的預測結果，到2028年，黃金價格將出現大幅波動，因此貨幣政策調整應靈活有效。當黃金價格按預期在2025年快速上漲時，可能引發通脹壓力，此時可提高基準利率抑制通脹；價格下跌時，央行可購買黃金等資產提供流動性。

（2）完善外匯政策與黃金儲備管理

協調外匯政策與黃金儲備管理，合理管理外匯儲備，適時調整黃金儲備持有量。雖黃金儲備為長期穩定資產，在金價大漲預期下，央行仍可適時投放以穩定市場或抑制價格過度上漲。

（3）加強市場監管

政府機構加強對黃金市場的監管。未來金價仍有大幅上漲空間，黃金市場上投機行為會增多。因此要加強政府機構對黃金市場監管，打擊市場操縱和違法行為，維護市場秩序和公平競爭。

4.3.2 中、微觀政策建議：企業和個人對策

（1）黃金供應企業：一是需要通過技術創新和管理優化等手段提高生產效率，以應對黃金價格上漲帶來的成本壓力。二是要在國家宏觀政策指導下，為保障國內能源安全，應持續保持穩定生產，不能因為黃金價格大幅上漲而大量增產。

（2）黃金消費企業：利用黃金調整波段，利用利用現貨、期貨等金融工具來對沖黃金價格波動的風險。建議企業于2024年做好一定量的黃金儲備，應對2025年至2026年的價格上漲。

（3）個人投資者：建議投資者應該于2024年至2025年以多方為主，做好黃金儲備，在2026年充分把握康波周期與超級周期上升期帶來的利好因素，謹慎投資，總體上以空方為主。

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