股東環境積極主義與企業綠色創新

摘 要：基于股東治理視角，以2013—2022年中國滬深兩市A股重污染行業上市公司為研究樣本，實證檢驗股東環境積極主義對企業綠色創新的影響。結果發現，股東環境積極主義能夠顯著促進企業綠色創新，這一結論在系列內生性檢驗及穩健性檢驗后依然成立。機制檢驗表明，提高企業管理層環境關注度，是股東環境積極主義促進企業綠色創新的重要機制路徑。異質性分析發現，股東環境積極主義對企業綠色創新的促進作用在環境規制較強、所處地區市場化程度較高、國有產權性質企業中更加顯著。結論可豐富企業綠色創新前置因素研究，拓展與深化股東積極主義研究，從而為企業綠色創新提供理論支撐。

關鍵詞：股東環境積極主義；企業綠色創新；管理層環境關注度

中圖分類號：F273.1

文獻標識碼：A

文章編號：1001-7348（2024）18-0012-11

0 引言

股東積極主義（shareholder activism）是指股東憑借自身身份和所持股份積極行使股東權利，通過各種途徑向管理層表達訴求、施加壓力，進而影響公司治理和經營的行為[1]。股東治理是公司經營的重要影響因素，已有研究表明，股東積極主義能夠影響CEO和董事會決策重點[2-3]，進而影響創新績效[4]、投資效率[5]、信息披露意愿[6]等。為了促使企業獲得可持續競爭優勢，股東開始關注企業聲譽及長期發展。現有研究發現，積極主義股東訴求除改善財務業績外，還包括積極改善企業社會業績[7]和實現企業可持續發展[8]。在環境問題日益成為全球共識的背景下，環境積極主義者開始在企業發聲，并出現了股東環境積極主義（environmental shareholder activism），即在環保方面存在訴求的股東開始關注企業綠色治理，通過各種方式表達訴求，從而對企業戰略與經營施加影響的行為[9-10]。已有研究表明，被股東積極主義關注的企業更有可能對環境需求作出積極回應[11]。對于重污染行業企業而言，綠色創新是企業實現轉型發展的有效方式，但鮮有研究探討股東環境積極主義對企業綠色創新的影響。鑒于重污染行業企業是我國推進綠色發展進程中的重點關注對象[12]，本文探討股東環境積極主義對企業綠色創新的影響。

2022年，國家發展改革委和科技部聯合印發的《關于進一步完善市場導向的綠色技術創新體系實施方案（2023—2025年）》提出，到2025年，市場導向的綠色技術創新體系進一步完善，綠色技術創新對綠色低碳發展的支撐能力持續強化。綠色創新（green innovation）是指為了應對環境問題，實現可持續發展目標，企業在節能環保、污染預防、污染治理等方面的綠色技術、產品設計和工藝流程創新，以及組織管理方面的創新實踐[13]。在“雙碳”目標指引下，各類企業積極投入到綠色創新浪潮中。

企業通過綠色創新提升自身競爭力，從而獲取更多經濟利益。企業通過改進工藝流程、研發環保產品、優化經營模式和產品結構降低污染成本，提高長期利潤與競爭優勢[14]，從而實現可持續發展[13]。同時，綠色創新是企業遵守制度規范的體現[15]，可向外界傳遞企業重視環保和可持續發展的信號，有利于企業獲得政府和公眾認可[16]，從而提高自身聲譽和地位。重污染行業企業綠色創新的影響因素來自于企業自身，其中，內部治理差異會對企業綠色創新產生不同影響，例如高管相關經歷[16]、企業黨組織嵌入[17]等。為了提升企業盈利能力，股東會加強對綠色創新的關注。然而，作為公司治理的核心要素，股東治理因素卻未得到充分關注。

本文基于股東治理視角，探討重污染行業企業中股東環境積極主義對企業綠色創新的影響，研究問題如下：股東環境積極主義會對企業綠色創新產生何種影響？這一過程中，股東環境積極主義的作用機制是什么？不同情境下，股東環境積極主義對企業綠色創新的影響差異如何？ 為了回答上述問題，本文選取2013—2022年中國滬深兩市A股重污染行業上市公司為研究樣本，實證檢驗股東環境積極主義對企業綠色創新的影響，并探討管理層環境關注度的作用機制，以及環境規制水平、所處地區市場化程度、企業產權性質等情境因素的異質性影響。

本文可能的邊際貢獻如下：第一，豐富企業綠色創新前置因素研究。以往文獻尚未關注股東因素對企業綠色發展的影響，本文基于股東治理視角，探討股東環境積極主義對企業綠色創新的作用，提出考察企業綠色創新的新視角。第二，拓展股東積極主義研究范疇。已有研究關注股東積極主義在公司治理過程中的作用，但尚未探究股東積極主義對企業綠色創新的影響。本文探討股東環境積極主義對企業綠色創新的治理效應，以期拓展股東積極主義研究。第三，本文從環境關注度這一因素出發，揭示股東環境積極主義對企業綠色創新影響的路徑機制，揭示股東治理對企業綠色創新的作用路徑，促使管理層合理分配注意力與資源，從而促進企業綠色創新。

1 理論分析與研究假設

在股東治理中，基于道德動機的股東積極主義將環境、社會和治理作為重要投資標準[18]。既有研究證實，股東積極主義影響公司經營決策的方式如下：“用手投票”[19-20]、“用嘴投票”[21]以及與管理層溝通[20-22]等。例如，股東會能夠通過行使投票權以及與管理層積極溝通督促企業積極履行社會責任[20]，中小股東能夠通過社交媒體影響企業高管業績薪酬敏感性[21]，股東可以通過對管理層施加溝通壓力影響企業薪酬策略[22]。當關注環保問題并希望企業轉變發展模式的股東對企業綠色創新策略不滿時，會采用上述方式參與公司治理，積極影響公司戰略與經營[4]，提高管理層對環境問題的關注度，促使企業采取相應措施，從而促進綠色創新。

（1）“用手投票”。隨著股東環境積極主義發展，股東可以積極提交議案或在股東大會上舉手表決，以此表達自身訴求和觀點[19]。因此，股東環境積極主義可以通過主動提交有關環境問題和綠色治理的議案、同意企業綠色創新議案，發揮信號效應[10]，促使企業管理層加強對此類問題的關注[23]。

（2）“用嘴投票”。隨著互聯網發展，各類股東尤其是中小股東開始通過媒體平臺積極發聲[5，21]。股東環境積極主義可以通過各類媒體平臺表達自身觀點，對企業綠色創新施加壓力[24]。企業管理層迫于輿論壓力，會提升對環境問題的關注度，爭取股東及其他利益相關者支持。

（3）與管理層溝通。通過施加溝通壓力，股東積極主義能夠引起企業管理層對相關問題的關注[22]。在環境問題上，股東環境積極主義能夠及時獲得環境有關信息，通過與企業管理層進行溝通，監督企業與環境相關的經營活動[20]，進一步提高企業管理層對環境問題的關注度。

因此，股東環境積極主義能夠通過以上方式提高企業管理層對環境問題的關注度。企業管理層對事物的認知具有局限性，只能將有限的注意力聚焦于特定領域[25]。為了得到股東支持并提升自身盈利能力，企業管理層會對股東訴求作出積極回應[26]。因此，當企業出現股東環境積極主義時，企業管理層對環境問題的關注度和認知水平得以提升，從而促進綠色創新績效提升[27]。企業管理層傾向于將資源投向綠色創新領域[28]，以獲取競爭優勢，滿足環境積極主義股東訴求，從而提升自身盈利能力。

綜上所述，股東環境積極主義能夠提高企業管理層對環境問題的關注度，進而對企業綠色創新產生積極影響（見圖1）。因此，本文提出以下研究假設：

H1：在其它條件既定情景下，股東環境積極主義能夠促進企業綠色創新。

2 研究設計

2.1 樣本選取與數據來源

本文選取2013—2022年中國滬深兩市A股重污染行業上市公司作為研究樣本。2012年，中共十八大報告明確了大力推進生態文明建設的總體要求，此后綠色創新得到各上市公司重視。因此，本文以2013年作為研究樣本起始年份。此外，政府政策、觀念轉變和市場變化對重污染行業企業經營方式具有顯著影響[29]。因此，本文選擇重污染行業上市公司為研究對象。根據中國證監會2012年修訂的《上市公司行業分類指引》、環境保護部2008年制定的《上市公司環保核查行業分類管理名錄》（環辦函〔2008〕373號）以及《上市公司環境信息披露指南》（環辦函〔2010〕78號），重污染行業主要包括煤炭、采礦、紡織、造紙等16個行業。本文對初步匹配的樣本進行如下篩選：第一，剔除ST、*ST上市公司樣本；第二，剔除樣本期間退市企業；第三，剔除具有缺失值、極端值的樣本。經過上述篩選與處理，本文得到有效樣本企業1 037家，共計8 076個公司—年度觀測值。

本文主要數據來源如下：第一，股東環境積極主義相關數據主要來源于巨潮網公布的上市公司每年股東大會公告，結合國泰安數據庫（CSMAR）披露的數據進行整理匯總；第二，企業綠色創新數據主要來源于中國研究數據服務平臺（CNRDS）；第三，公司治理數據、企業財務數據及其它控制變量數據主要來源于國泰安數據庫（CSMAR）、中國研究數據服務平臺（CNRDS）。

為了避免極端值對研究結果的影響，本文對所有連續變量進行1%和99%水平上的Winsorize縮尾處理。

2.2 變量定義及測量

2.2.1 被解釋變量：企業綠色創新（GI）

專利申請數量不僅能夠有效體現企業創新能力，而且可以避免專利機構工作效率等外部因素影響[16]。因此，參考Liu等[30]、黎文靖和鄭曼妮[31]的研究成果，本文以企業滯后一期綠色專利申請數量作為企業綠色創新衡量指標，包括綠色實用新型專利申請數量和綠色發明專利申請數量。

2.2.2 解釋變量：股東環境積極主義（GSA）

參考Hadani等[9]、Flammer等[10]、Lee＆Lounsbury[11]的研究成果，本文以公司每年度所有股東大會議案中有關綠色治理的關鍵詞數量衡量股東環境積極主義。股東大會是股東行使自身權利的主要機構，股東提交議案并就議案進行表決是其表達訴求的主要方式。因此，股東大會決議是股東集體意志的體現。本文采用內容分析法對公司股東大會決議相關資料進行整理，識別并計算議案標題中低碳、環保、可持續、節能減排、環境保護、生態修復等關鍵詞數量，以股東大會每年平均每次會議所涉關鍵詞數量作為股東環境積極主義衡量指標。

2.2.3 控制變量

參考王舒揚等[17]、盧建詞和姜廣省[16]的研究成果，本文選取可能影響企業綠色創新的相關變量加以控制，具體如下：公司治理層面因素包括上市年齡（Age）、股權性質（Soe）、股權集中度（TopTen）、董事會規模（Board）、獨立董事比例（Indep）、兩職兼任（Dual）、股東規模（Holder）；公司財務層面因素包括盈利能力（Roa）、財務杠桿（Lev）、企業成長性（Growth）、研發強度（Ramp;D）。

本文所涉變量說明如表1所示。

2.3 模型設定

為了驗證本文研究假設，即驗證股東環境積極主義能否促進企業綠色創新，本文構建研究模型如式（1）所示。

GIi，t=α0+α1GSAt+αi∑Controlst+εt（1）

其中，t表示年份，被解釋變量為企業綠色創新（GI），解釋變量為股東環境積極主義（GSA），Controls為一系列控制變量，α0為常數項，α1為系數，εt 為模型殘差。本文采用控制年份效應的固定效應模型進行回歸。

3 實證結果與分析

3.1 描述性統計

本文主要變量描述性統計結果如表2所示。由表2可知，企業綠色創新（GI）即綠色專利申請數量的平均值為2.922 2，標準差為7.124 8，最大值為47.000 0，中位數為0.000 0。由此說明，目前我國重污染行業企業綠色創新水平較低，且不同企業間差異較大。股東環境積極主義（GSA）的均值為0.029 2，標準差為0.188 1。由此說明，股東提出環境有關議案尚屬于新興現象。董事規模（Board）、盈利能力（Roa）、財務杠桿（Lev）等變量均值與中位數較為接近且標準差較小，與已有文獻基本一致[16-17]。由此說明，本文控制變量選取合理。

3.2 關性分析

本文主要變量相關性分析結果如表3所示。表3顯示，股東環境積極主義（GSA）與企業綠色創新（GI）顯著正相關，初步支持了本文研究假設。各主要變量間相關系數均顯著，為后文回歸檢驗提供了支撐。各控制變量與企業綠色創新均顯著相關，表明控制變量選取合適，各變量間相關系數均小于0.5，說明變量間不存在嚴重多重共線性問題。

進一步地，本文對所有變量進行方差膨脹因子（VIF 值）檢驗。結果顯示，VIF 值的最大值為 3.00，最小值為1.01，遠低于經典門檻值10，說明各變量間不存在嚴重多重共線性問題。

3.3 回歸結果與分析

股東環境積極主義與企業綠色創新關系主效應回歸結果如表4所示。列（1）—（3）為股東環境積極主義（GSA）對企業綠色創新（GI）影響的檢驗結果。其中，列（2）為控制企業特征、企業財務狀況等變量后，股東環境積極主義（GSA）對企業綠色創新（GI）的回歸結果。由結果可知，股東環境積極主義（GSA）的回歸系數為1.242 7，在1%水平上顯著；列（3）為控制年份、企業特征、企業財務狀況等變量后，股東環境積極主義（GSA）對企業綠色創新（GI）的回歸結果。由結果可知，股東環境積極主義（GSA）的回歸系數為1.035 3，在1%水平上顯著。以上結果驗證了本文研究假設，在控制相關變量后，股東環境積極主義能夠顯著促進企業綠色創新。

進一步地，本文將企業綠色創新（GI）分為綠色發明創新（GIP）和綠色實用新型創新（GIU），分別采用綠色發明專利申請數量和綠色實用新型專利申請數量衡量。表4列（4）為股東環境積極主義（GSA）對綠色發明創新（GIP）的回歸結果。由結果可知，股東環境積極主義（GSA）的回歸系數為0.936 8，在1%水平上顯著。表4列（5）為股東環境積極主義（GSA）對綠色實用新型創新（GIU）的回歸結果。由結果可知，股東環境積極主義（GSA）的回歸系數為0.577 3，在10%水平上顯著。由此可見，股東環境積極主義對綠色發明創新和綠色實用新型創新均發揮正向促進作用，但對綠色發明創新的作用更加顯著。

3.4 內生性檢驗

3.4.1 工具變量法

本文采取兩階段最小二乘法（2SLS）緩解遺漏變量問題。參考張國勝和杜鵬飛[32]的研究，本文選取股東環境積極主義的“地區—年度—行業均值”（GSA_M）作為工具變量，GSA的“地區—年度—行業均值”能夠影響企業當年GSA水平，滿足工具變量的相關性條件，同時其不對企業綠色創新水平產生直接影響，滿足外生性條件。表5列（1）、列（2）報告了運用工具變量進行回歸的結果。列（1）顯示，工具變量“地區—年度—行業均值”（GSA_M）對自變量股東環境積極主義（GSA）的回歸系數為0.995 2，在1%水平上顯著；列（2）顯示，在使用工具變量的情景下，股東環境積極主義（GSA）對企業綠色創新（GI）的回歸系數為3.800 5，在1%水平上顯著。以上結果證明了本文研究結果的穩健性。同時，本文進行弱工具變量檢驗，結果顯示，F值為19.673 1，大于臨界值10，且通過1%的顯著性檢驗，說明本文選取的工具變量與自變量具有較強的相關性，不存在弱工具變量效應。

3.4.2 傾向得分匹配法（PSM）

本文采取傾向得分匹配法（PSM）緩解樣本選擇偏誤問題，以模型（1）中的控制變量為協變量進行最近鄰匹配。平衡性檢驗表明，匹配后的各組變量不存在顯著差異。表5列（3）報告了PSM檢驗結果，其中，股東環境積極主義（GSA）對企業綠色創新（GI）的回歸系數為1.429 8，在1%水平上顯著。由此表明，在控制樣本選擇偏誤可能導致的內生性問題后，前述研究結論依然成立。

3.5 穩健性檢驗

3.5.1 替換樣本量

本文選取存在股東環境積極主義的企業（N=423）作為樣本進行穩健性檢驗，結果如表6列（1）所示。由結果可知，股東環境積極主義（GSA）對企業綠色創新（GI）的回歸系數為1.569 3，在5%水平上顯著，說明本文研究結論具有穩健性。

3.5.2 替換變量衡量方式

本文采用企業綠色專利申請數量與整體專利數量的比值（GIR）衡量企業綠色創新，這種方式衡量的是企業綠色創新的相對值，回歸結果如表6列（2）所示。結果顯示，股東環境積極主義（GSA）對企業綠色創新（GIR）的回歸系數為0.181 8，在10%水平上顯著。由此可見，本文研究結論具有穩健性。

3.5.3 更換模型

參考盧建詞和姜廣省[16]、王舒揚和吳蕊[17]的研究成果，本文采用Tobit模型進行穩健性檢驗，結果如表6列（3）所示。結果顯示，股東環境積極主義（GSA）對企業綠色創新（GI）的回歸系數為1.920 3，在5%水平上顯著。由此表明，本文研究結論不受估計方法的影響，具有較強的穩健性。

3.5.4 增加控制變量

考慮到企業綠色創新可能受更廣泛的因素影響，本文在模型（1）中進一步增加控制變量赫芬達爾指數（HHI）和經濟政策不確定性（EPU）[33]，以控制行業特性和宏觀經濟的影響，檢驗結果如表6列（4）所示。結果顯示，股東環境積極主義（GSA）對企業綠色創新（GIR）的回歸系數為1.040 6，在1%水平上顯著。由此表明，本文研究結論具有穩健性。

4 機制檢驗

前述理論分析認為，股東環境積極主義可以通過影響管理層的環境關注度對企業綠色創新產生促進作用，即管理層環境關注度在這一過程中發揮中介作用。在此，本文對這一機制進行驗證。

對經營方面的關注能夠決定企業管理層的資源配置情況[25]。具體來講，股東通過“用手投票” “用嘴投票”以及與管理層溝通影響企業管理層對環境問題的關注度，而管理層環境關注度提升也會反映在企業日常經營活動中。因此，本文以管理層環境關注度（Management environmental attention）作為中介變量，檢驗股東環境積極主義對企業綠色創新的作用機制。

參考李亞兵等[27]、斯麗娟和曹昊煜[34]的研究成果，本文選取上市公司年報中“管理層討論與分析”部分，采用文本分析法統計利益相關者、社會責任、可持續發展、 生物多樣性、 環境保護、 節能減排、 循環經濟、 清潔生產、 低碳經營、 綠色生態這10個關鍵詞出現次數，以此作為管理層環境關注度的衡量方式。

本文主要采用溫忠麟等[35]的三步法進行中介檢驗，結果如表7所示。列（1）顯示，股東環境積極主義（GSA）對企業綠色創新（GI）具有顯著正向影響，第一步得到驗證。列（2）顯示，股東環境積極主義（GSA）對管理層環境關注度（MEA）的回歸系數為1.502 1，在1%水平上顯著，第二步得到驗證。列（3）表明，股東環境積極主義（GSA）對企業綠色創新（GI）的回歸系數為1.005 2，在1%水平上顯著為正；管理層環境關注度（MEA）對企業綠色創新（GI）的回歸系數為0.020 1，在10%水平上顯著為正，第三步得到驗證。由此可見，管理層環境關注度在股東環境積極主義與企業綠色創新間發揮部分中介作用。

本文采用Bootstrap法，抽樣1 000次，結果顯示，管理層環境關注度的間接效應值為0.004 4，95%置信區間為[0.000 3，0.009 3]，不包含0。因此，管理層環境關注度在股東環境積極主義與企業綠色創新之間發揮顯著中介效應。

5 異質性分析

5.1 環境規制的影響

不同環境規制水平下，企業綠色治理水平存在顯著差異[36]。為此，本文以企業是否被政府列為重點監控單位為衡量方式，如果企業被政府列為重點監控單位則為1，否則為0。

環境規制水平對股東環境積極主義與企業綠色創新關系影響的檢驗結果如表8列（1）和列（2）所示。在列（1）強環境規制組中，股東環境積極主義（GSA）對企業綠色創新（GI）的回歸系數為2.901 0，在1%水平上顯著；在列（2）弱環境規制組中，股東環境積極主義（GSA）對企業綠色創新（GI）的回歸系數為0.005 1，但不顯著。綜上，當環境規制水平較高時，股東環境積極主義對企業綠色創新的促進作用顯著。由此表明，環境規制是政府促進企業綠色創新的有力工具，當市場調節失靈時，應采用此類工具。

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5.2 市場化程度的影響

不同市場環境能夠為股東環境積極主義作用的發揮和企業綠色創新提供不同的土壤。為此，本文以企業所處地區作為市場化程度的代理變量，如果企業處于東部地區，其市場化程度較高則為1，否則為0。

不同市場化程度對股東環境積極主義與企業綠色創新關系影響的檢驗結果如表8列（3）和列（4）所示。其中，在列（3）高市場化程度組中，股東環境積極主義（GSA）對企業綠色創新（GI）的回歸系數為1.716 8，在1%水平上顯著。在列（4）低市場化程度組中，股東環境積極主義（GSA）對企業綠色創新（GI）的回歸系數為0.921 1，在5%水平上顯著，且該組系數小于高市場化程度組。組間系數差異檢驗結果顯示，p值為0.003 0，說明兩組系數存在顯著差異。綜上，當企業位于市場化程度較高地區時，綠色創新能帶來收益豐厚，股東環境積極主義對企業綠色創新的促進作用更顯著。此外，結果還反映出中西部地區企業對環境治理的重視程度提高。因此，健全的市場環境可為股東環境積極主義作用的發揮提供較好的機制和制度基礎。

5.3 產權性質的影響

不同于一般性創新，企業綠色創新復雜性和風險較高[13]，投入產出周期較長，不同資源條件、價值導向會影響其在面對股東環境積極主義時的回應。為此，本文檢驗不同產權性質企業的相關異質性，以是否為國有企業作為衡量方式，如果是則為1，否則為0。

企業產權性質對股東環境積極主義與企業綠色創新關系影響的檢驗結果如表8列（5）和列（6）所示。其中，在列（5）國有企業組中，股東環境積極主義（GSA）對企業綠色創新（GI）的回歸系數為1.238 7，在5%水平上顯著；在列（6）非國有企業組中，股東環境積極主義（GSA）對企業綠色創新（GI）的回歸系數為0.797 3，在10%的顯著性水平上顯著。組間系數差異檢驗結果顯示，p值為0.016 0，說明兩組系數存在顯著差異。綜上，當重污染行業企業為國有企業時，股東環境積極主義對企業綠色創新的促進作用更顯著。

6 結語

6.1 研究結論

本文基于股東治理視角，以2013—2022年中國滬深兩市A股重污染行業上市公司為研究樣本，實證檢驗了股東環境積極主義對企業綠色創新的影響，得出以下主要結論：

（1）股東環境積極主義能夠顯著促進企業綠色創新。本文將企業綠色創新具體分為綠色實用新型創新和綠色發明創新，結果發現，股東環境積極主義對兩類綠色創新均發揮顯著促進作用，相較而言，對企業綠色發明創新的促進作用更為顯著。上述結論拓展了Lee＆Lounsbury[11]的研究成果（關于股東積極主義），并基于股東治理視角驗證了熊熊等[37]的研究成果（關于利益相關者關注對企業綠色創新的影響）。

（2）提高管理層環境關注度，是股東環境積極主義促進企業綠色創新的機制路徑。具體地，股東通過提出環境議案和舉手投票發揮信號效應，采用輿論監督、與管理層積極溝通等方式，引起企業管理層對環境問題的關注，督促企業在環境問題上分配更多資源，進而促進企業綠色創新。

（3）股東環境積極主義對企業綠色創新的促進作用對環境規制水平較高、所處地區市場化程度較高、國有產權性質企業更加顯著。環境規制水平較高情景下，企業面臨的生存壓力和競爭壓力較大，開展綠色創新的動機較強，股東環境積極主義能夠較好地發揮作用。在市場化程度較高地區，股東權利能夠得到尊重，企業綠色創新帶來的收益豐厚，使股東環境積極主義對企業綠色創新的促進作用顯著。國有企業具有承擔社會責任的價值導向，其資源條件優越，股東對環境問題的訴求能夠得到企業管理層重視，從而促進企業綠色創新水平提升。

6.2 管理啟示

（1）政府和企業需要采取相應的措施保障股東權利。維護股東權利是公司治理的重要一環，作為政府一方，其制定的制度規范應確保股東權利有法可依、有章可循，能夠為股東提供可申訴的第三方渠道。當股東權利受損時，政府應積極采取措施維護股東權利，并提高社會各界對股東權利的重視程度。作為企業一方，應重視股東合理訴求，制定相應規章制度維護股東權利，并開放監督渠道。同時，企業可以建立和完善中小股東溝通機制，鼓勵股東積極建言獻策。

（2）企業需要重視管理層選拔與培養。管理層在股東環境積極主義與企業綠色創新間發揮“橋梁”作用，企業應注重考察候選人的規則意識，提高其對股東權利的認知水平，提拔能夠認真對待股東合理訴求的候選人。此外，企業管理層應合理對待股東訴求，重視自身長期發展與綠色轉型。

（3）政府需要營造良好的外部環境。較高的環境規制水平和良好的市場環境是企業開展綠色創新的有利條件，政府應積極走入市場、走進企業，了解市場現狀與企業訴求，根據實際情況設計科學的環境規制，給予企業適當的政策支持，同時完善各類市場制度，營造良好的市場環境，進而為股東治理作用的發揮提供良好的制度土壤。

6.3 研究展望

本文存在以下不足：首先，由于缺乏全面的股東治理資料，對股東環境積極主義的衡量可能存在一定偏差，未來可借助更加智能的文本分析工具，從企業公布的資料中獲取更多能夠反映股東環境積極主義的相關數據，并在此基礎上完善變量測量指標。其次，本文研究對象僅局限于重污染行業企業，未來可以擴展至全樣本企業，進一步檢驗股東環境積極主義對企業綠色創新的影響。

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（責任編輯：張 悅）

Environmental Shareholder Activism and Corporate Green Innovation： Empirical Evidence from China's Heavily Polluting Listed Companies

Yan Ruosen1，Lyu Zhidong1，Li Hao1，Zhou Ran2

（1. Economic and Management School， Wuhan University， Wuhan 430072， China；

2. College of Economics and Management， Hubei University of Arts and Science， Xiangyang 441053， China）

Abstract：Shareholder activism in modern enterprises has a positive impact on corporate reputation as well as long-term growth， and thus it is an important factor affecting corporate operations. The demands of activist shareholders include not only improving financial performance， but also actively seeking the improvement of corporate social performance and paying attention to the sustainable development of enterprises. Environmental shareholder activism has emerged in the context of a growing global consensus on environmental and climate issues， and enterprises that are targeted by shareholder activism are more likely to respond positively to environmental needs. Green innovation is the most effective way for firms to tackle pollution， especially those in heavily polluting industries， but few studies have yet explored the impact of environmental shareholder activism on corporate green innovation. The most important influencing factor for enterprises in heavily polluting industries to carry out green innovation comes from the enterprises themselves. Among them， differences in corporate governance will have different effects on corporate green innovation. Shareholders will naturally pay more attention to green innovation in order to enhance the profitability of enterprises. Thus， this paper explores the impact of environmental shareholder activism on corporate green innovation based on the fact that enterprises in heavily polluted industries are the focus of attention in the promotion of green development in China.

This study selects A-share listed enterprises in the heavy pollution industry in China's Shanghai and Shenzhen stock markets from 2013 to 2022 as the research sample. After screening the preliminary matched samples， it obtains a total of 1 037 enterprises and 8 076 observation samples. Then， the study collects data on environmental" shareholder activism and green innovation of sample companies， empirically examines the impact of environmental shareholder activism on corporate green innovation， and explores the role mechanism of management's environmental attention on this effect. Further， it examines the heterogeneous effects of contextual factors such as the level of environmental regulation， the degree of marketization in the region， and the nature of corporate ownership on the relationship between shareholder environmental activism and corporate green innovation.

It is found that environmental shareholder activism can significantly promote green innovation in enterprises， and after specifically categorizing green innovation into green utility innovation and green invention innovation， environmental shareholder activism can play a significant role in promoting both types of green innovation， which verifies the important role of environmental shareholder activism in promoting green governance. The mechanism test results suggest that increasing managerial environmental attention is an important mechanism path for shareholder environmental activism to promote corporate green innovation， shareholder environmental activism can raise managerial environmental attention， and then promote corporate green innovation. Heterogeneity analysis finds that the promotion effect of environmental shareholder activism on corporate green innovation is more pronounced in firms that are subject to stronger environmental regulations， located in regions with a higher degree of marketization， and with the nature of state-owned property rights. Once again， stronger environmental regulation and a good market environment constitute a favorable external environment for promoting green innovation in enterprises， and the government should design appropriate environmental regulation tools， create a good market environment and play the role of market facilitation.

There are three potential marginal contributions in this study. Firstly， it enriches the research on the antecedents of enterprise green innovation. From the perspective of shareholder governance， this study confirms the role of environmental shareholder activism in promoting the green innovation of enterprises， and provides a new perspective for investigating the green innovation of enterprises. Secondly， it enriches the research category of shareholder activism. There are few studies exploring the impact of shareholder activism on corporate green innovation. This paper expands and deepens the research on shareholder activism by confirming the positive governance effect of shareholder environmental activism on corporate green innovation. Thirdly， starting from the factor of management environmental attention， this paper pioneers the study on the path mechanism of shareholder environmental activism's influence on corporate green innovation， which is conducive to understanding the transmission path of shareholder governance's influence on corporate green innovation， and promoting managerial rational distribution of attention and resources， so as to promote corporate green innovation.

Key Words：Environmental Shareholder Activism; Corporate Green Innovation; Managerial Environmental Attention

基金項目：國家社會科學基金重點項目（22AGL015）

作者簡介：嚴若森（1971—），男，湖南華容人，博士，武漢大學經濟與管理學院教授、博士生導師，研究方向為公司治理、企業理論、制度理論、戰略管理；呂志棟（1999—），男，山東濱州人，武漢大學經濟與管理學院碩士研究生，研究方向為公司治理；李浩（1989—），男，山西呂梁人，武漢大學經濟與管理學院博士研究生，研究方向為家族企業治理；周燃（1989—），女，湖北襄陽人，博士，湖北文理學院經濟管理學院講師，研究方向為財務與公司治理。本文通訊作者：周燃。