財務杠桿、股東分紅與企業發展

財務杠桿是撬動股東回報的工具，股東分紅是股東回報的階段性兌現，企業可持續發展是利益相關者的共同目標。2024年最新公布的《財富》世界前100強企業是最具代表性的優秀企業。本文通過數據統計分析發現，各企業財務杠桿和股東分紅政策選擇存在國別、行業、個體等差異，高杠桿高分紅、低杠桿低分紅、低杠桿高分紅、高杠桿低分紅兼而有之，不能一概而論。企業為實現可持續發展，應當立足個體特點與行業環境，選擇適合自己的舉債與分紅策略。

一、研究背景

現代企業面臨紛繁復雜的外部環境，需要應對諸多利益相關者的訴求。企業應當給股東短期內多分紅，還是將資金留在企業中循環發展？股東對企業杠桿水平應當是鼓勵還是制約？已有實證研究顯示，在財務杠桿小于1時，財務杠桿與企業價值呈正相關關系，隨著財務杠桿率的提高，其對企業價值的影響遞減（謝田田，2018）。我國眾多企業踐行負債經營理念，意圖通過財務杠桿來實現更大的發展，但一些企業卻對杠桿過度使用，對于自身的戰略規劃和發展過度依賴財務杠桿，產生較大的未來經營風險（蔣凱霞，2021）。

企業發展最終目標是增加企業價值、提升股東回報。以上市公司為例，現金分紅是回報股東的重要方式，分紅多少既取決于經濟發展階段和企業成長需要，又要與投資者的獲得感緊密相關，不能“一毛不拔”，也不能“竭澤而漁”。不同類型的股東對現金分紅的態度和訴求不完全一致，須平衡公司與股東、大股東與小股東的利益，在股東回報和企業長遠發展之間找到平衡（梁銀妍，2023）。股東回報除分紅外，還包括股權價值增值部分。因此，一些股東控制投資與回收節奏，以減少分紅的方式將資源暫時留給企業，支持企業提升股權價值，從而股東可獲得更高的資本利得。

2024年8月，全球同步發布了最新《財富》世界500強排行榜，引起各界關注。其中，前100強是世界上年度營業收入最高的企業，擁有較好的發展現狀與前景，財務管理也相對成熟。本文以《財富》世界前100強為分析對象，研究財務杠桿、股東分紅和企業發展的復雜關系，旨在探索企業可持續發展的要點與路徑。

二、《財富》世界前100強數據統計分析

（一）總體情況

本文從公開渠道獲取了前100強企業最近一期經審計年報，選取期末資產負債率作為財務杠桿衡量標準，資產負債率越高，財務杠桿程度越高；選取最近一期向股東分配利潤金額占近兩年凈利潤均值比重，作為股東分紅的衡量標準，股利支付率越高，股東分紅程度越高。從下表數據統計結果看，前100強企業在能源化工、銀行、汽車、醫藥健康四個行業分布最多，共58戶，占比過半；中國、美國兩國企業最多，分別為30戶和39戶；中國入圍企業以能源化工、建筑和銀行業占多數，美國入圍企業以醫藥健康、銀行、互聯網、能源化工、零售業占多數；前100強企業資產負債率均值為70.5%，股利支付率均值為40.8%。

（二）多樣性分析

1.國別差異。從國別均值看，中國企業資產負債率70.1%，股利支付率40.7%；美國企業資產負債率73.6%，股利支付率44.7%；歐洲資產負債率71.8%，股利支付率40%；其他地區資產負債率58.4%，股利支付率28.2%。因此，美國企業股利支付率較高，資產負債率也較高。中國企業相對來說采取了更折中的財務杠桿和股東分紅策略。以電力行業為例，入圍電力企業4戶，資產負債率均值68.5%，股利支付率均值58.5%。而歐洲資產負債率79.7%，支付率66.9%，國內負債率57.4%，支付率50.1%。

2.行業差異。銀行業入圍企業共14戶，資產負債率均值93.2%，遠高于前100強均值，股利支付率均值29%，低于前100強均值。可見銀行業采用了高負債、保守分紅的模式。銀行保險業高負債率更多是經營發展需要普遍選擇的策略。實證數據顯示，銀行規模、成長能力、貨幣政策與我國商業銀行資產負債率有顯著的正相關關系（楊洋，2020）。同時由于全球金融不確定性上升，銀行業采取了相對保守的股東分紅模式，以應對潛在流動性危機。能源化工入圍企業共25戶，資產負債率均值61.2%，低于前100強均值，股利支付率均值37%，略低于前100強均值。能源化工行業有較高的資本門檻與技術壁壘，多數企業擁有自然壟斷優勢，因此能夠維持較低的資產負債率和適中的股利支付率。

3.企業個體差異。以美國互聯網科技企業為例，本次入圍的有亞馬遜、蘋果、Alphabet公司、微軟、Meta公司共5戶，資產負債率均值為51.4%，股利支付率為8.6%，但是企業之間差別較大。其中，Alphabet公司資產負債率為29.6%，Meta公司資產負債率為33.3%，兩者股利支付率為0%。在最近一期審計年報中，Alphabet公司披露道：“我們從未宣布或支付過普通股或股本的任何現金股息。資本的主要用途仍然是為業務的長期增長進行投資。我們定期評估我們的現金和資本結構，包括股東資本回報的規模、速度和形式。” 排名《財富》第2位的亞馬遜，資產負債率為61.8%，盡管財務杠桿程度并不高、流動性充裕，當期也并未選擇股利支付。而蘋果和微軟資產負債率分別為82.4%和49.9%，并分別選擇股利支付率為15.2%和27.9%。

4.極端值情況。排名世界第49位的法國電力公司資產負債率為82.4%，2022年凈利潤為負，2023年扭虧，但兩年均值仍為負，仍存在股利分配行為。無獨有偶，排名第94位的美國州立農業保險公司也存在此情況。排名第16位的麥克森公司和第27位的嘉德諾健康集團是美國知名醫藥健康企業，資產負債率分別為102.4%和107.1%，但仍保持13.7%和83.8%的股利支付水平。該情況表明資產負債率高甚至突破100%，短期經營虧損并不必然代表企業發展困難。

（三）財務杠桿和分紅政策分類

上述分析顯示，《財富》前100強企業作為全球最具代表性的優秀企業，其財務杠桿和股東分紅策略存在國別、行業、企業個體差異，具備顯著的多樣性。通過對100強企業數據作散點圖分析，以資產負債率均值70.5%和股利支付率40.8%劃線進行分割，基本將100強企業分為如下四類，如上圖所示。

1.高杠桿高分紅。20戶企業，其中中國企業5戶，以能源化工、礦業企業為主；美國企業9戶，以醫藥健康、通信、汽車企業為主；歐洲企業5戶，以電力、銀行保險企業為主；其他地區企業1戶，為新加坡能源化工企業。美國州立農業保險公司和法國電力公司資產負債率均在80%以上，平均凈利潤出現負值但存在分紅，因此也統計在內。

2.低杠桿低分紅。37戶企業，其中中國企業5戶，以能源化工企業為主；美國企業15戶，以醫藥健康、能源化工、互聯網企業為主；歐洲企業8戶，以能源化工企業為主；其他地區9戶，以能源化工、汽車企業為主。

3.高杠桿低分紅。27戶企業，其中中國企業12戶，以建筑、銀行企業為主；美國企業12戶，以銀行企業為主；歐洲企業2戶，以能源化工企業為主；其他地區1戶，為印度保險企業。

4.低杠桿高分紅。16戶企業，其中中國企業8戶，以能源化工、通信企業為主；美國企業3戶，主要是零售、醫藥健康、通信企業；歐洲企業5戶，以能源化工、汽車企業為主。

三、建議

本文認為，《財富》前100強企業作為世界上最具代表性的優秀企業，對待財務杠桿和股利政策呈現多樣化選擇，對我們的啟示如下。

（一）加強對標管理與因地制宜

世界前100強企業相對公開、透明地披露了企業管理策略，可作為國內同行業企業的借鑒。同時，中國企業應關注到不同國家的監管環境、系統性風險是不同的，在企業經營過程中要尊重本國行業發展規律，在滿足監管者對財務杠桿、股利分配的約束前提下謀求更廣闊的發展前景。本文數據分析表明，前100強的中國企業在財務杠桿和股利分配的選擇上，較美國、歐洲企業更為折中，且不存在資產負債率超100%以及經營虧損的情況，反映了中國企業更為穩健的管理風格，這與多數中國企業作為國有企業，嚴格落實風險監管要求有一定關聯。

（二）深化企業管理監督評價

資產負債率是國內對企業管理評價的傳統指標，資產負債率到底多少合適？資產負債率超100%是否意味著資不抵債？是企業內外部管理者十分關注的問題。本文數據分析表明，以資產負債率和股利支付率均值作為劃分，四種政策分類均存在企業分布。即使是前100強企業，也存在負債率超100%的情況。此外，銀行業、建筑業存在高杠桿的現象，與密集的資本需求、激烈的競爭環境有關。在選擇股利支付政策以及評價企業發展質量時，資產負債率不應作為衡量企業財務風險及流動性困境的唯一標準，應打造全面的指標管理體系，比如，充分重視營業現金比率、自由現金流等指標。

（三）平衡企業發展機遇與股東兌現需求

美股互聯網板塊一度大幅上漲，顯示了資本市場對互聯網前景的信心。本文對年報解讀發現，美國Alphabet公司和Meta公司公開向資本市場表示自己將企業發展優先級放得更高，不保證股利支付。這種表態與其行業發展前景密不可分，資本市場也默許了以短期回報積累換取長期發展動能的行為。因此，對企業管理者而言，充分把握市場機遇，判斷企業發展時期，才能做出更科學合理的股利分配方案，以及相應配置更優的資本結構。

（作者單位：國網國際發展有限公司）