美聯儲“預防式降息”要來了？

近期，市場預期美聯儲即將降息是大概率事件。原因在于，美國通脹與失業之間的風險平衡發生了微妙的變化，失業風險上行，通脹風險下行，失業風險開始高于通脹風險。

8月份美國失業率4.2％，比7月份的4.3％略有下降，但依然觸及基于失業率預測經濟衰退的薩姆規則指標。美聯儲最關注的私人消費支出物價（通脹）指標（PCE）6—7月份同比均為2.5％，核心PCE同比均為2.6％。PCE表達的通脹率連續2個月觸及2.5％，可視為進入了美聯儲降息的通脹區域。2020年8月27日美聯儲貨幣政策新框架明確指出，美聯儲厭惡略高于2％通脹率的程度要顯著低于厭惡2％以下通脹率的程度，美聯儲不會等到通脹率降至2.0％再降息。

由于市場預期的長期通脹率始終未脫“錨”，給了美聯儲把通脹收斂于2％的信心。考慮到市場對降息的持續預期，美聯儲應該會順應這種預期，避免市場再次出現意外劇烈波動。7月份失業率上升至4.3％，美聯儲維持限制性利率水平卻未出現松動跡象，導致市場和美聯儲之間的意見分歧最大化，引發了8月初全球金融市場短暫的劇烈調整。縮小與市場之間的意見分歧程度，維持金融穩定性也是美聯儲貨幣政策的目標之一。

考慮到近期就業數據的波動性、通脹率還在2.5％的水平，以及當下經濟主要指標之間出現的分化，美聯儲9月份大概率采取預防式降息的方式，首次降息25個基點的概率比較高。預防式降息可以減緩市場由于部分經濟指標惡化而預期美國經濟出現衰退的風險，一定程度上維護消費者和投資者信心，避免市場出現大幅度波動。

美聯儲對美國經濟預測是較為樂觀的，決定了美聯儲今年可能不會大幅度降息去維持就業和增長。今年6月12日，美聯儲在《經濟預測摘要》中預測2024—2025年美國經濟增速分別為2.1％和2.0％，2026年保持在2.0％。PCE通脹率也在2025年底或2026年收斂于2％。美聯儲想要的經濟著陸方式是“強著陸”，可視為“軟著陸”的升級版：通脹收斂于2％，經濟增速達到潛在產出水平的上限2.0％。

今年一季度美國經濟年率增速1.4％，二季度年率增速3.0％，9月4日亞特蘭大分行預測三季度年率增速2.1％，經濟增速尚未出現明顯失速跡象。7月份以來，勞動力市場出現了較為顯著的變化，失業率有所上升，職位空缺數量較大幅度降至2021年1月以來的最低水平，裁員人數增加。但8月份私人部分平均時薪環比上升0.4％，超過預估值0.3％；同比上升3.8％，超過預估值3.7％。失業率上升顯示勞動力市場緊張狀態已出現了松動，但并未惡化。從BEA近期公布的美國公司經過存貨估值和資本消費調整后的利潤來看，今年二季度依然處在歷史峰值，達到季度年率3.42萬億美元。維持最大化就業是美聯儲的首要目標，竭力支持強勁的勞動力市場，需要保持稍微偏熱的利潤—工資—物價循環機制。

美聯儲采取預防式降息有助于降低市場快速惡化對美國經濟衰退的預期，這可能會利好全球金融市場的穩定和世界經濟的修復，但預防式降息也約束了其他經濟體貨幣政策的調整空間。

今年7月底以來，市場對美聯儲降息預期的迫切性已經體現在美國國債利率上。截至9月6日，十年期美債收益率為3.72％，相比7月底下行了近40個BP，金融市場已經開始消化美聯儲的降息，縮小了美債收益率和其他金融市場國債收益率之間的差距，降低了美國貨幣政策對其他國家和地區貨幣政策調整的約束，有利于其他國家貨幣政策的自我調整，但同時也會因為利差和匯率變化引起市場遠期套利行為，引發外匯市場的不合意波動。

我們需要注意到，以目前美國的經濟金融狀態，美聯儲今年大幅度降息的可能性不大，今年累計降息可能在50—75個基點。

截至8月30日，芝加哥全美金融條件指數（NFCI）為-0.50。截至9月6日，美聯儲紐約分行的市場逆回購規模還有近3000億美元。美國金融市場條件和流動性依然處在比較寬松的狀態，美聯儲應該不需要大幅降息來放松金融條件，以避免通脹出現反彈風險。

未來幾個月，全球金融條件會隨著美聯儲進入降息周期而有所改善，但改善的程度可能有限。除非美國經濟金融在目前限制性利率的壓制下出現了非線性惡化，美聯儲才會實施較大幅度的降息。