“美元霸權”，暫未終結

6月9日前后，一則“石油美元協議”即將終結的消息開始流傳。該消息稱，1974年沙特與美國長達50年的石油美元協議已于2024年6月9日到期，沙特不再續簽。一些觀點開始將其解讀為“美元霸權”即將終結的前奏。

但隨后，不少機構媒體開始質疑以上消息。有調查懷疑，這很有可能是比特幣炒家發布的假消息。

對這一消息根本不用投去過多的注意力。顯而易見的邏輯是，對于產油大國來說，以何種貨幣結算石油貿易，是關系“國本”的問題。即便真的要“終結”，也必然是一項長期而艱巨的工作，必須要在國內外進行長達數年的準備和鋪陳才行，突然用一個“大新聞”來終結，根本不合常理。

一直以來，沙特的主權貨幣里亞爾（SAR）實行的是和美元掛鉤的固定匯率制度，即沙特的主權貨幣也類似于一種“準美元”。這種貨幣局制度，充分說明了沙特希望貨幣體系綁定美元的決心，其突然“終結美元結算”的可能性幾乎可以忽略不計。

不過，就國際政經領域的“陰謀論”而言，它們的信息質量固然不值一提，但其產生的確還是有著一定的時代背景和趨勢性變化作為支撐。比如，近20多年來，在全球國際儲備貨幣中，美元的占比的確在不斷降低。IMF在6月11日更新的一份報告就指出，這一比例已從本世紀初超過70%，下降到了目前大約58%的水平。

變化的確在發生，但不一定像它表面所呈現的那樣。

布雷頓森林體系80年

與這個并未被證實，所謂石油協議的“50年期”相比，另一個“整10年”事件更值得關注，那就是布雷頓森林體系建立80年。回顧這一體系的建立和終結，才能真正理解今天的國際貨幣體系。

1944年7月，全球戰勝法西斯在即，主要國家的代表們在美國新罕布什爾州布雷頓森林舉行貨幣金融會議，并達成了一系列協議，旨在塑造戰后國際金融體系。其中，最核心的兩個內容一是組織上的，創立國際貨幣基金組織和國際復興開發銀行（世界銀行集團的核心機構）；二是全球貨幣體系的構建問題，將建立以美元為中心的國際貨幣體系，而美元幣值必須和黃金綁定。

在二戰之后，以美元為核心的布雷頓森林體系，對戰后全球經濟復興起到了很大作用。在這一體系之下，很多國家將本國貨幣和美元進行匯率綁定，最多在狹窄的區間浮動。這樣一來，就極大地降低了出口商和進口商的匯率風險，推動了全球貨物和服務貿易的繁榮。戰后的兩大出口強國聯邦德國和日本之所以快速崛起，很大程度正是受益于此。

以日本為例，1949年開始，日元兌美元采用固定匯率，即360日元兌1美元。隨著日本經濟的發展，日元的實際購買力開始上升，但為了刺激出口部門，日本人一直將這個嚴重低估本幣的匯率保持到了1970年代初。此時，也是布雷頓森林體系終結之時，可見戰后日本人希望綁定美元的決心。

對于布雷頓森林體系的終結，一些觀點習慣從“陰謀論”的角度理解問題。其實，這里沒有什么“陰謀”，實際情況就是，美聯儲認為自己無法繼續履行過去一直履行的“義務”，所以選擇“違約”。按照布雷頓森林體系的協議，一旦外國央行用美元向美聯儲兌換黃金，那么美聯儲必須如約支付。這一美聯儲對外國央行的“剛兌承諾”，也是維持美元信用的底層邏輯。

然而，隨著國際貿易的發展，全球的美元越來越多。一旦遇到國際金融市場的波動，就有越來越多的外國央行提出兌換要求。于是，美聯儲認為自己的黃金儲備已無法繼續滿足未來的兌換要求，所以在1971年開始拒絕向外國中央銀行兌換黃金。于是，美元綁定黃金，而其他各國綁定美元這一“連鎖綁定式”的布雷頓森林體系結束了。

但美元成為國際貨幣的慣例卻保持了下來。一種十分常見的分析是，在布雷頓森林體系終結之后，美元已經岌岌可危，但美國用武力威脅（或提供軍事保護）迫使海灣國家用美元進行石油貿易結算，所以最終保住了美元的國際貨幣地位。對這種觀點，不便于做出評論。

用事實和邏輯來看問題，才能洞察本質。在1970年，美國的GDP是1.1萬億美元，在全球經濟總量中的占比約為31%，這個比例已經比二戰結束之后大大降低。二戰之后，美國GDP曾一度占據全球的四成。

再看同時期其他主要工業大國的數據。德國、日本的GDP都在全球的6%左右。英國和法國的GDP更低，占比都沒有超過5%。也就是說，整個西方幾個主要工業國和日本的經濟總量加在一起，都低于美國一國。那么，此時如果選擇一種發達國家外幣結算石油貿易，美元至少也是最不差的那一種。

另外，現實問題可能更加關鍵。1970年代的石油危機中，中東的石油富國們利用石油這一經濟武器，展示了自己的力量。石油價格的上漲，直接將歐美國家帶入了“滯脹”。然而，中東國家也發現一個問題，以石油價格為武器的博弈是一件“殺敵一千，自損八百”的事情。

如果國家財政過度依賴石油出口，一旦未來油價出現大幅波動，特別是進入長期的下跌通道，那么將給自己的經濟發展和財政收支帶來嚴重的沖擊。此外，石油儲備總有耗盡的一天。于是，中東國家開始陸續成立主權財富基金，將石油出口換取的外匯留存下來，在全世界進行投資，實現國民財富的保值和增值，以應對石油資源枯竭的風險。

于是，在這個“石油外匯”積累，然后對外投資的操作鏈條中，以哪種貨幣結算，就變得至關重要。這時，美元再次展示出其相對于其他貨幣的一種獨特優勢，讓它成為了石油富國的不二選擇。而且，這種優勢后來也被很多其他貨幣效仿，愈發深刻地影響今天全球主權貨幣的力量格局。

主權貨幣的力量來源

作為一種國際貨幣，它必須同時具備三大功能。第一是支付媒介，石油以美元結算和支付，就是這一功能的直接體現。第二是價值儲藏手段，各國的外匯儲備主要以美元、其次以歐元的形式存在，就是一種儲藏手段。第三個功能是記賬單位，也可以叫作價值尺度，即優質的資產以這種貨幣標價。

在國際金融市場，如果一種貨幣同時具備以上三個功能，那么它成為國際貨幣的概率就很大。實際上，同時具備以上三個功能的主權貨幣實在是太稀缺了。美元的獨特優勢，正在于其國內金融市場的巨大體量，以及其高度發達和開放性，有效地激活了這三大功能。其他主權貨幣暫時還做不到。

相對于英國、德國和日本等國家，美國經濟擁有最高的資產證券化程度，也擁有全球最大、收益率最高，并且最穩定的資本市場。這意味著，如果以美元結算，石油富國的“國民養老錢”主權基金不用貨幣兌換即可投資美國，從而有效降低交易成本，并避免匯率風險。如果采用其他發達國家的貨幣結算，便沒有這種優勢。

比如，在1960年代和1970年代，隨著戰后經濟的復興，聯邦德國馬克成為了美元之外最強大的貨幣。但聯邦德國的問題是，它的金融市場尤其是資本市場并不發達，而且市場的規模、深度和體量都太小，根本無法滿足境外投資者的投資需求。其他同一時代幣值相對穩定的貨幣，如英鎊、日元都面臨這個問題。

于是，在種種有利條件之下，美元成為了石油貿易結算的首選項。這是一種基于成本和收益的經濟選擇。至于其他因素，固然存在，但很難說是支配性的因素。

然而，美元的強勢也會隨著國際金融市場的演變而變化。IMF的報告指出一個有趣的現象，即美元在國際儲備貨幣中的占比出現下降的同時，兩種替代品開始崛起：一是黃金，新興經濟體央行所持有的黃金總量已接近二戰以來的最高水平；二是其他非傳統國際儲備貨幣的崛起。

除了美元之外，其他傳統的國際儲備貨幣還包括歐元、日元和英鎊。尤其是曾被視為美元最大競爭對手的歐元，從本世紀初到現在的20多年內，在國際儲備貨幣中的占比基本上沒有明顯變化，一直都在20%上下浮動，根本沒有成為美元真正的對手。相比而言，其他非傳統儲備貨幣的比例卻在上升，比如人民幣、韓元和新加坡元等。

人民幣和新加坡元的崛起并不難理解，一個是全球第二經濟大國，一個是地緣政治博弈的受益者。韓元為何也成為一個新興的熱門貨幣？IMF的報告并未對此進行詳盡分析，但一些來自國際金融市場的數據，透露了線索。

三星是韓國的第一財團，其銷售額幾乎可以占據韓國GDP的1/4。然而，三星卻有點類似于“外資控股公司”，在三星的普通股中，外資持股占比曾一度超過55%。這背后透露的信息是，韓國的金融市場已經高度開放，三星這種關乎“國本”的超級大財團，竟然允許外資持股的比例如此之高。

實際上，在1990年代末的亞洲金融危機之后，韓國的外匯和金融管制便進入了一場長達20多年的寬松通道，即使是“左派”領導人上臺，依然沒有改變這個大趨勢。放松監管為外資進入和退出提供了更加順滑的通道，非但沒有資本外逃，反而使得外資更愿意在韓國投資。某種程度上講，韓國人正是在學習美國人當年的經驗，打造更開放的金融市場，以優質金融資產吸引外資，打造本幣成為國際儲備貨幣的功能性基礎。

中國有自己獨特的國情，韓國的故事并不一定適合中國。近年來，人民幣已成為全球屈指可數的強大貨幣之一。比如，IMF的報告就指出，在市場份額上升的非傳統儲備貨幣中，人民幣比例的增幅，相當于美元比例降幅的1/4。

從很多中國出海企業和旅行者的現實經驗來看，在一些新興市場，人民幣已成為了重要的國際貨幣，開始在企業和機構間交易，以及在消費者日常生活中，承擔起一定的支付功能。近幾年，中國央行和其他經濟體貨幣當局進行了大量的貨幣互換，背后原因正是人民幣的國際支付功能變得日益強大，有了境外的市場需求。

國際貨幣體系一直都在變化之中。美元在國際支付和儲備中的強勢地位，被一些觀點認為是“美元霸權”。然而，這一狀態暫時還不會出現根本性逆轉。對其他有著雄心的經濟體來說，通過不斷的改革和發展，讓自己的貨幣變得更強大，逐漸成為其他經濟體國際儲備的優選幣種，才是正途。